投资评级 - 报告首次覆盖源杰科技，给予“买入”评级 [2][10] 核心观点 - 公司是国内领先的“电信市场+数通市场”协同拓展的光芯片供应商，已建立IDM全流程业务体系 [9] - 2025年第三季度，公司数据中心市场的CW硅光光源产品逐步放量，带动营收同比高速增长207.31%，并实现扭亏为盈 [6][9] - 产品结构优化推动毛利率显著提升至54.76%，同比增加25.07个百分点 [9] - 在AI算力需求爆发的背景下，公司大功率CW激光器芯片适配高速率光模块趋势，未来增长可期 [9][10] 财务表现 - 2025年前三季度营收为3.83亿元，同比增长115.09%；归母净利润为1.06亿元，扭亏为盈 [6] - 2025年第三季度单季营收为1.78亿元，同比增长207.31%；归母净利润为0.60亿元，扭亏为盈 [6] - 公司预计2025-2027年归母净利润分别为1.70亿元、3.26亿元、5.31亿元，对应市盈率分别为266.18倍、138.87倍、85.33倍 [10][11] 业务分析 - 公司产品包括2.5G至200G及以上速率的DFB、EML激光器系列产品以及大功率硅光光源产品 [9] - 2025年上半年，电信市场、数据中心和技术服务三类产品占营收比分别为48.73%、51.04%、0.23% [9] - 公司成功量产CW 70mW激光器芯片，针对400G/800G光模块需求，并逐步进入更广泛的客户供应链 [10] - 电信市场需求稳定，公司面向下一代25/50G PON网络的光芯片产品已实现批量交付并形成规模收入 [10] 行业前景 - LightCounting预计光通信芯片组市场2025-2030年的复合年增长率为17%，总销售额将从2024年的约35亿美元增至2030年的超110亿美元 [9] - EML和CW激光器芯片的短缺预计将持续至2026年底 [9] - 硅光子技术份额预计将从2023年的27%提升至2030年的59%，公司相关产品有望持续受益 [9]

公司概况与市场地位 - 北京海光芯正科技股份有限公司是一家专注于光电互连产品的提供商，主要产品包括光模块和有源光缆（AOC），产品应用于AI数据中心以支持高速数据传输 [1][2] - 公司历史可追溯至2011年，于2020年12月完成股份制改制，并于2024年10月31日向港交所主板提交上市申请 [1][2] - 按2024年收入计，公司以0.7%的市场份额在全球专业光模块提供商中排名第十，并且在2022-2024年前十大厂商中收入增长最快，在全球及中国专业AI光模块提供商中分别排名第六和第五 [2] - 光模块是公司核心收入来源，2022-2024年及2025年上半年收入占比分别为68%、70.6%、68.5%及69.3% [2] 财务表现 - 公司营业收入实现高速增长，2022年、2023年、2024年及2025年上半年收入分别为1.03亿元、1.75亿元、8.62亿元及6.98亿元人民币，2022-2024年复合年增长率达189.6%，2025年上半年营收同比增长164.4% [5] - 公司目前尚未实现盈利，2022年、2023年、2024年及2025年上半年净亏损分别为6020.9万元、1.09亿元、1821.6万元及3485万元人民币，三年半累计亏损超2亿元 [5] - 公司销售毛利率波动较大，2023年为负17.9%，2024年提升至11.8%，但2025年上半年回落至6.1% [6] - 公司经营活动现金流持续为负，2025年上半年末现金及现金等价物为3.48亿元人民币 [6] 核心竞争优势 - 公司以硅光子技术为核心差异化竞争力，构建了从芯片设计到光模块制造的端到端技术能力，其400G及以上规格的单模光模块均采用硅光子技术 [3] - 通过联合设计制造模式深度绑定中国领先互联网企业及云服务提供商，产品已广泛部署于头部客户的AI数据中心 [3] - 公司硅光子芯片采用特定设计，可与传统CMOS集成电路共享产线，相比海外流片成本降低30-40%，光模块整体成本较可比竞争对手低20-30% [3] 技术研发与未来布局 - 公司重点布局下一代高速光电互连产品，包括1.6T、3.2T及更高速率产品，以满足AI数据中心增长的数据吞吐量需求 [4] - 公司积极研发近封装光学和共封装光学等先进技术，以减少信号损失并提高能效，同时开发PCIe相关产品以提升传输带宽并降低功耗 [4] - 公司已在1.6T硅光子光模块研发方面取得进展，并推进3.2T及6.4T光电芯片的研发工作，以适配先进封装应用场景 [8] 行业前景与增长动力 - 全球光电互连市场销售额从2020年的42亿元增长至2024年的462亿元，复合年增长率达82.3%，预计2029年将增长至2122亿元 [7] - AI光模块作为核心细分领域，2024年全球市场规模达428亿元，预计2029年将增至1592亿元，复合年增长率30.1% [7] - 中国AI光模块市场规模从2020年的6亿元增长至2024年的69亿元，预计2029年将达404亿元，其中硅光子光模块中国市场规模预计2029年将达230亿元，2024-2029年复合年增长率高达59.7% [7] - 光模块技术正朝着高速化、高集成化、低功耗方向演进，1.6T、3.2T等产品逐步商业化，先进封装技术和硅光子技术渗透率持续提升 [8] 上市募资用途 - 公司拟将上市募集资金的约51%用于产能扩张与自动化升级，约37%投入新产品及技术研发，约2%用于业务推广及海外市场拓展，约10%作为营运资金及一般企业用途 [1]

公司概况与市场地位 - 北京海光芯正科技股份有限公司于10月31日向港交所主板提交上市申请书，华泰国际担任独家保荐人 [1] - 公司拟将募集资金的约51%用于产能扩张与自动化升级，约37%投入新产品及技术研发，约2%用于业务推广及海外市场拓展，约10%作为营运资金 [1] - 按2024年收入计，公司以0.7%的市场份额在全球专业光模块提供商中排名第十，是2022-2024年前十大厂商中收入增长最快的企业 [2] - 在全球及中国专业AI光模块提供商中分别排名第六及第五，占全球市场份额1.8% [2] - 公司2024年收入为人民币8.0亿元 [4] 产品与业务模式 - 公司业务为光模块、有源光缆(AOC)及其他产品，产品广泛应用于AI数据中心 [2] - 光模块为公司核心收入来源，2022-2024年及2025年上半年收入占比分别为68%、70.6%、68.5%及69.3% [4] - AOC产品占比在12.5%-26.3%之间波动，2025年上半年达26.2% [4] - 公司所有光模块均采用硅光子技术，AOC产品作为光模块的补充，适用于机柜内或相邻设备间的短距互连需求 [6] - 通过联合设计制造(JDM)模式深度绑定中国领先互联网企业及云服务提供商，产品已广泛部署于头部客户的AI数据中心 [6] 财务表现 - 公司营业收入从2022年的1.03亿元增长至2024年的8.62亿元，2022-2024年营收复合年增长率为189.6% [7] - 2025年上半年营业收入为6.98亿元，同比增长164.4% [7] - 公司尚未实现盈利，2022年、2023年、2024年及2025年上半年净亏损分别为6020.9万元、1.09亿元、1821.6万元及3485万元 [8] - 销售毛利率在2023年为负17.9%，2024年提升至11.8%，但2025年上半年回落至6.1% [9] - 公司经营活动现金流尚未实现正向流入，2025年上半年末现金及现金等价物达3.48亿元 [10][11] 技术与成本优势 - 公司硅光子芯片采用"Less change CMOS"设计，可与传统CMOS集成电路共享12英寸产线产能，相比海外流片成本降低30-40% [6] - 光模块整体成本较可比竞争对手低20-30% [6] - 公司重点布局1.6T、3.2T及更高速率的下一代高速光电互连产品，并研发近封装光学(NPO)及共封装光学(CPO)等先进技术 [6] - 公司已在1.6T硅光子光模块研发方面取得进展，同时推进3.2T及6.4T光电芯片的研发工作 [18] 行业前景与增长动力 - 全球光电互连市场销售额已由2020年的42亿元增长至2024年的462亿元，复合年增长率达82.3% [12] - 预计2029年全球光电互连市场规模将达2122亿元，2024-2029年复合年增长率为35.7% [12] - AI光模块2024年市场规模达428亿元，预计2029年将增至1592亿元，复合年增长率30.1% [12] - 中国AI光模块市场规模由2020年的6亿元增长至2024年的69亿元，复合年增长率86.8%，预计2029年将达404亿元，2024-2029年复合年增长率42.3% [15] - 中国硅光子光模块市场规模预计2029年将达230亿元，2024-2029年复合年增长率高达59.7% [15]

公司上市申请 - 北京海光芯正科技股份有限公司于10月31日向港交所主板提交上市申请书，华泰国际为独家保荐人 [1] 公司业务与定位 - 公司是光电互连产品提供商，产品包括光模块、有源光缆(AOC)及其他产品，广泛应用于AI数据中心以支持高速数据传输 [2] - 公司通过建立从芯片设计到光模块制造的端到端技术能力实现差异化竞争，并专注于硅光子技术领域 [2] - 光模块产品组合涵盖100G、200G、400G及800G传输速率，所有400G及以上规格的单模光模块均采用硅光子技术 [3] - 按2024年收入计，公司在全球专业光模块提供商中排名第十，并为2022年至2024年前十大厂商中收入增长最快的企业 [3] - 按2024年收入计，公司在全球及中国专业AI光模块提供商中分别排名第六及第五 [3] 技术研发方向 - 公司专注于开发下一代光电互连技术，包括1.6T、3.2T等高速光电互连以支持AI数据中心需求 [3] - 研发方向包括近封装光学(NPO)及共封装光学(CPO)技术，旨在减少信号损失、提高能效 [3] - 开发PCIeAEC及PCIeAOC产品，为服务器及加速卡提供更高传输频宽及更低功耗的光电互连 [3] 财务业绩表现 - 公司收入从2022年的约1.03亿元人民币大幅增长至2024年的约8.62亿元人民币 [4] - 2025年上半年（截至6月30日）收入为约6.98亿元人民币 [4] - 公司于2022年、2023年、2024年及2025年上半年分别录得全面亏损总额约6020.9万元、1.09亿元、1821.6万元及3484.7万元人民币 [4] - 公司在2024年实现毛利率转正，达到11.8%（毛利为101,813千元），而2022年及2023年分别为毛损7.6%及17.9% [5] - 研发开支占收入比例从2022年的36.2%显著下降至2024年的7.4% [5]

上市申请基本信息 - 北京海光芯正科技股份有限公司于10月31日向港交所主板提交上市申请书，华泰国际为独家保荐人 [1] - 公司是一家光电互连产品提供商，主要产品包括光模块、有源光缆(AOC)及其他产品，广泛应用于AI数据中心 [2] - 公司建立了从芯片设计到光模块制造的端到端技术能力，并专注于硅光子技术领域 [2] 产品与技术优势 - 光模块产品组合涵盖100G、200G、400G及800G传输速率，所有400G及以上规格的单模光模块均采用硅光子技术 [3] - 专注于开发下一代技术，包括1.6T、3.2T高速光电互连、近封装光学(NPO)及共封装光学(CPO)技术，以及PCIeAEC及PCIeAOC产品 [4] - 凭借端到端技术能力实现差异化竞争，产品组合产生协同效应并创造交叉销售机会 [2][3] 市场地位与增长 - 按2024年收入计，公司在全球专业光模块提供商中排名第十，并为2022年至2024年前十大厂商中收入增长最快的企业 [3] - 按2024年收入计，公司在全球及中国专业AI光模块提供商中分别排名第六及第五 [3] 财务业绩表现 - 收入从2022年的约1.03亿元人民币大幅增长至2024年的约8.62亿元人民币 [4] - 2025年上半年（截至6月30日）收入为约6.98亿元人民币 [4] - 公司在2024年实现扭亏为盈，毛利为1.018亿元人民币，毛利率为11.8% [5] - 2025年上半年毛利为4271.9万元人民币，毛利率为6.1% [5] - 年/期内全面亏损总额从2023年的约1.09亿元人民币收窄至2024年的约1821.6万元人民币，但2025年上半年扩大至约3484.7万元人民币 [4][5]

公司概况与市场地位 - 北京海光芯正科技股份有限公司于10月31日向港交所递交上市申请，华泰国际为独家保荐人[1] - 公司是专注于光电互连产品的提供商，主要产品包括光模块和有源光缆（AOC），这些是AI数据中心实现高速、高密度及高能效数据传输的关键硬件[3] - 公司建立了从芯片设计到光模块制造的端到端技术能力，并专注于硅光子技术领域，其光模块产品组合覆盖100G至800G等多种传输速率，所有400G及以上的单模光模块均已采用硅光子技术[3] - 按2024年收入计算，公司在全球专业光模块提供商中排名第十，并且是2022年至2024年间前十大厂商中收入增长最快的企业[3] - 在AI光模块领域，公司的全球与中国市场排名分别位列第六和第五[3] 财务表现与客户结构 - 公司总收入呈现爆发式增长，2022年、2023年、2024年收入分别约为1.03亿元、1.75亿元和8.61亿元人民币，截至2025年6月30日的六个月收入已达7.04亿元[4] - 公司对大客户的依赖度逐步优化，最大客户收入占比从2022年的53.6%降至2024年的25.2%[4] - 研发开支占总收入的比例从2022年的36.2%显著下降至最近期的6.1%[5] - 客户主要为全球领先的互联网公司及云服务提供商[3] 技术研发与未来布局 - 公司正积极布局下一代技术，主要开发方向包括1.6T、3.2T等更高速率的光电互连，以及近封装光学（NPO）和共封装光学（CPO）等先进技术[4] - 公司还开发PCIe AEC及PCIe AOC产品，以满足服务器与加速卡之间的高速互连需求[4] - 截至2025年6月30日，公司拥有101人的研发团队，占员工总数的30%[5] 行业前景与市场机遇 - 全球硅光子光模块市场预计将从2024年约423亿元增长至2029年的1443亿元，复合年增长率达27.8%[4] - 中国硅光子光模块市场增速更为迅猛，预计同期复合年增长率将高达36.7%[4] - 公司的强劲增长直接受益于下游AI数据中心需求的爆发[3][4]

公司近期股价表现 - 英伟达股价在2025年迄今涨幅高达43%，但自7月底后涨势从冲刺变为慢跑，上涨7.7%，而同期费城半导体指数跳涨28%[2][3] - 公司股价近期跑输其他芯片巨头，竞争对手英特尔在过去三个月里大幅飙升逾100%，博通、应用材料、ARM自8月初以来的表现也远超英伟达[6][7] - 高通在推出高性能AI芯片后股价罕见大幅上涨11%，英伟达股价则因超微电脑疲弱的初步销售额数据而走弱[7][9] 华尔街观点与估值 - 华尔街分析师不断上调目标股价，平均目标价意味着公司总市值将在1年内突破5万亿美元，汇丰将目标价从200美元上调至320美元，为华尔街最高水平，暗示接近70%的上行空间，市值将达约8万亿美元[1][2] - 公司按未来每股收益计的预期市盈率约为32倍，低于其五年期平均的39倍，且与费城半导体指数约29倍的估值倍数相差不大，相比AMD的44倍和博通的39倍，估值仍有显著上行空间[9] - 华尔街预计公司在截至1月结束的财年中营收将大幅增长约58%，这一增速是2025年全球芯片行业预期增长速度的两倍多[10] 潜在催化剂与市场机遇 - 公司GTC大会在华盛顿举行，首席执行官黄仁勋的主题演讲备受关注，投资者期待宣布意外好消息，美国总统特朗普计划与黄仁勋会面也推动股价盘前上涨超1%[2] - 主要客户微软、谷歌母公司Alphabet、亚马逊和Meta将发布业绩，这四家公司合计占英伟达营收的40%以上，其AI资本开支的确认将是关键[9] - 若能更大程度进入中国市场，公司约4.65万亿美元的市值可能再增加至少10%，投资者期待中美会晤能带来积极政策信号[7][8] 技术发展与产品路线图 - 华尔街分析师的最新关注点集中于Rubin架构以及硅光子技术，Rubin架构是Blackwell的直接后继，面向2026年量产，核心变化包括转向HBM4（带宽约13 TB/s，较Blackwell的8TB/s大幅提升）、更快NVLink（总带宽约260 TB/s）并面向更高密度机架拓展[10][11] - 硅光子处理器大概率将用于AI数据中心网络/超高速互连的交换/收发芯片，英伟达已成功将硅光子引擎集成到其高性能交换机ASIC设备上，为Rubin时代更大规模的AI GPU互联提供光学带宽地基[11][12]

行业技术发展趋势 - AI训练集群等计算密集型应用的增长推动了对更高带宽、性能和效率的迫切需求，每通道400 Gb/s的光收发器被视为新的里程碑 [2] - 目前数据中心内光收发器的典型数据速率为每通道100 Gb/s，行业正迅速向200 Gb/s提升 [2] - 研究人员正在探索多种技术平台以满足需求，包括硅光子、磷化铟、钛酸钡和薄膜铌酸锂等，当前阶段技术竞争激烈 [3] Imec的技术进展 - Imec研究人员开发出一种硅锗电吸收调制器，首次在硅基平台上实现了每通道448 Gb/s的数据速率 [4] - 该调制器结合了低功耗、紧凑体积和高速运行的优势，面积约为300平方微米，能充分利用标准CMOS制造的可扩展性和成本效益 [4][5] - 新器件在传统C波段（波长约1550纳米）性能最佳，目前正与合作伙伴探索其在AI训练集群等高性能环境中的潜力，下一步目标是在真实数据中心条件下验证设备性能 [5] NLM Photonics的技术进展 - NLM Photonics采用硅-有机混合光子学技术，其芯片拥有八个马赫-曾德尔调制器，第三方测试显示每通道数据速率可达224 Gb/s，公司目标是与合作伙伴演示每通道400 Gb/s的链路 [7] - 该技术由于工作电压极低（1V或更低），其八通道芯片的运行效率比传统硅光子调制器（驱动电压2.5-3.5V）高10到15倍，芯片尺寸也更小，为17平方毫米，而竞争技术芯片为25到50平方毫米 [7] - 尽管使用了有机材料，但其制造工艺集成较晚，无需对现有产线进行昂贵修改，公司已记录材料优异的长期热稳定性（超过120℃），并能承受电信硬件所需的严苛测试条件 [8]

文章核心观点 - 文章基于Lightcounting报告，系统阐述了硅光子学（SiP）的技术原理、关键组件优势及不同激光器集成路径，指出硅基光调制器等元件是推动SiP产品成功的关键因素 [6] [7] [17] - 硅与二氧化硅的组合使多种关键光学元件成为可能，硅基调制器在驱动电压、速度、温度容差和线性性能上相比传统材料具有优势 [2] [6] - 将III-V族材料激光器集成到硅上存在混合集成与异质集成等多种技术路径，各自在制造吞吐量、成本和工艺复杂性上存在权衡 [8] [11] [16] - 势银（TrendBank）计划于2025年11月举办异质异构集成年会，旨在推动多材料异质异构集成、光电融合等先进封装技术的发展 [17] 硅光子学（SiP）材料与基础元件 - 硅在1300nm和1550nm光谱窗口透明，二氧化硅透明度更高且易通过氧化或沉积添加到硅中，氮化硅是另一种深受青睐的透明材料 [2] - 光栅耦合器能将激光束旋转90度耦合到水平波导中，但光功率损耗较高（3-7 dB），边缘耦合可实现小于1 dB的损耗 [3] - 在硅中添加锗制成的Ge Si PIN和APD接收器性能可与甚至超过基于InP和GaAs的探测器 [6] - 硅基光调制器具有低驱动电压、高速、温度变化容差和线性性能四个重要优势，是现代SiP产品成功的关键 [6] 调制技术与器件设计 - 基于SiP技术的2段MZ调制器可用于PAM4调制，相比基于InP和GaAs的器件，实现4级调制更为容易 [7] - 在MZ结构的每个臂上增加一个额外部分即可实现PAM4调制 [7] 激光器集成技术路径 - 由于硅是间接半导体，需要III-V族材料（如GaAs、InP）才能在硅上创建激光源，集成方法主要分为混合集成与异质集成 [8] - 混合集成是将不同材料的PIC或光子器件芯片连接到一个封装中，异质集成则是将多种材料技术组合到单个PIC芯片中 [8] - 倒装芯片键合工艺要求亚微米级对准精度，先进工具可实现优于0.5µm的精度，耦合效率高达80%，但存在制造吞吐量限制和成本挑战 [11] - 晶圆键合主要有金属/氧化物中间键合和直接晶圆键合两种方法，直接键合因光反射问题更少且温度低（300°C或更低），更适合CMOS工艺 [12] - 异质集成方法可并行处理多个设备，提供高吞吐量，但需要对特殊生产线进行大量投资，且III-V族晶圆直径远小于硅晶圆（200毫米或300毫米） [16] 行业会议与产业推动 - 势银（TrendBank）将联合甬江实验室于2025年11月17-19日举办异质异构集成年会，主题为“聚焦异质异构技术前沿，共赴先进封装芯征程” [17] - 会议将围绕多材料异质异构集成、光电融合、三维异构集成、光电共封装、晶圆级键合等前沿技术展开，旨在助力打造先进电子信息产业高地 [17]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为光芯片行业，公司为源杰科技[1] 核心观点与论据 * 公司采用IDM模式，业务覆盖芯片设计、晶圆制造、芯片加工和测试全流程，实现自主可控[2][6][15] * 公司核心技术包括高性能激光器芯片、电芯片及探测器芯片，应用于电信和数通市场，并拓展至车载激光雷达等领域[2][7] * 公司产品布局广泛，涵盖从2 5G 10G 25G到50G 100G 200G以上的DFB和EML激光器芯片，以及50毫瓦至300毫瓦的大功率硅光光源产品[3][11] * 公司市场构成是电信市场和数通市场双轮驱动，客户包括中际旭创、海信宽带、中兴通讯、中国移动等国内主流厂商及AT&T、诺基亚等海外客户[3][19] * 2023年上半年公司营收2 05亿元，同比增长70 57%，归母净利润0 46亿元，同比增长330 31%[2][5] * 业绩增长主要由数据中心及其他业务驱动，该业务收入1 05亿元，同比增长10,034 18%，而电信市场收入约1亿元，同比下降8 93%[2][5] * 公司毛利率和销售净利率显著提升，2023年上半年毛利率达18 80%，同比提升15 38个百分点，销售净利率达22 57%，同比提升13 63个百分点，主要受益于高毛利率的数据中心业务增加及费用优化[2][6] * 公司在AI数据中心市场实现突破，面向400G和800G光模块的CWDM激光器已实现百万颗以上出货[4][18] * 公司加速硅光技术发展，已成功量产高功率CW激光器，以满足400G及800G模块需求[2][7][12] * 公司对原有2 5G和10G DFB产品加强生产管控，提升良率和稳定性，并已实现下一代25G和50G DFB产品的小批量出货[17] 其他重要内容 * 公司处于光通信产业链上游[2][7] * 全球光芯片市场规模预计2025年将增长至37 6亿美元，中国市场规模预计2025年将增长至159 14亿元，国内企业正加速高端产品国产替代[4][13] * 硅光子技术在400G 800G光模块中渗透率显著提升，未来1 6T光模块中硅方案占比预计将进一步提升[12] * 公司未来发展将继续深耕光芯片行业，加大对新一代高速硅光芯片、大功率硅光源的研发投入[8]