市场观点与定位 - 当前3700点对不同资产意义不同 对银行保险社保等长期资金配置的优质股而言估值仍有空间 仅是牛市中途驿站 但对退市风险股等五类高估股而言可能已是行情顶点[1] - 3700点不是市场顶部 是上涨过程中的一个小小驿站 核心资产不可怕 非核心资产才可怕[3] - 3700点或是不同股票牛熊分界点 对核心资产而言后续还有空间 对非核心资产而言可能已到位甚至跑过头[4] 估值水平分析 - 银行指数只有7倍 红利指数只有7.8倍 央企指数只有9倍 这样的估值水平不能与2021年和2015年顶部相提并论[3] - 金融包括大金融板块相对低估 具有吸引力 红利和央企板块也处于低估状态[1][9] - 当下债券市场收益率是中国有史以来最低水平[3] 投资策略建议 - 采用先H后A的投资策略 H股应该是全球瞩目的方向 是东升西落的重要体现 H股后A股是全球资金共同瞩目的资产[1][9] - 关注三个投资方向：金融大金融板块 红利板块 央企板块[1][9] - 建议新手投资者先买基金再买股票 买基金是念小学 买股票是念大学 不熟悉市场的投资者可选择优质资产ETF[2][12] - 推荐正金字塔建仓法则 底部大顶部小 避免倒金字塔建仓[7][8] - 坚持做好人买好股得好报的投资原则 远离妖股诱惑[2][10] 资金流向与市场阶段 - 居民储蓄尚未大规模进场 当前只是债券市场收益不达预期后资金流入股市的阶段[2][4] - 当杠杆成交突破2万亿时 恰是劣质股持有者向追涨散户出货的良机[2][5] - 成交量超过2万亿时是开户活跃阶段 也是增量资金入场时期 成交量顶部在3.2万亿到3.4万亿[6] 风险警示 - 警告不要被五类高估股票所诱惑 这些股票外资养老金险资社保基金都不会购买[4][5] - 强调四不原则：不要在3700点以上盲目追高 不要使用杠杆追高 避免倒金字塔建仓 不买高估劣质股[11] - 提醒投资者不要轻易放弃底部好仓位 不要赚两毛就跑 应坐稳好轿子等待空翻多资金来抬轿[8][10] 市场流动性分析 - 量小就是市场底部 量大就不是很好进场位置[6] - 3700点会有颠簸 很多套牢5年的投资者会选择解套离场 但这之后市场可轻装上阵[6] - 香港资本市场从14597点涨到两万五以上 涨了一万点 显示活跃资本市场取得初步成功[9]

市场观点 - 投资者情绪上升较快 市场后续存在过热可能[1] - 慢牛行情后续演化受关注[1] 板块关注方向 - 金融板块包括大金融板块相对低估且具有吸引力[1] - 红利板块处于低估状态[1] - 央企板块估值偏低[1] - 建议采用先H后A的投资策略[1] 全球资金流向 - 东升西落趋势明显 东方崛起而西方相对衰落[1] - 美国17万亿美元资金可能回流[2] - 美国资产估值过高 道指市盈率达9倍 市净率达9倍 处历史顶峰[2] - 美国七家企业市值相当于整个德国股市 三家企业市值相当于整个中国股市[2] - 中国经济占全球经济增长30%以上[2] 香港市场表现 - 香港成立活跃资本市场小组支持国际金融中心地位[2] - 香港资本市场从14597点上涨至25000点以上 涨幅达10000点[2] - 香港市场对全球资金吸引力恢复[2] 核心资产类别 - 上证指数 恒生科技 恒生国企属于主流核心资产[3] - A50 沪深300 央企指数 红利指数具有投资价值[3] - 金融板块包括银行和非银金融表现活跃[3] - 资产组合包含传统核心资产和科技成分 多元化程度高[3] - 国内外长线资金参与度提升[3]

核心观点 - 市场存在"东升西落"趋势 东方资产吸引力提升 西方资产估值过高 [1][2] - 港股市场表现强劲 恒生指数从14597点上涨至25000点以上 涨幅超过10000点 [2] - 重点关注金融 红利 央企三大低估板块 建议采用先H后A的投资策略 [1] 板块关注方向 - 金融板块包括大金融 银行和非银金融被持续看好 非银金融近期表现活跃 [1][3] - 红利板块估值处于低位 具备投资吸引力 [1] - 央企板块被明确指为低估品种 [1] 资产配置策略 - 推荐先投资H股后投资A股的策略 H股被视为全球资金关注焦点 [1] - 核心资产涵盖上证指数 恒生科技 恒生国企 A50 沪深300 央企指数和红利指数 [3] - 资产组合包含传统核心资产和科技成分 多元化特征明显 适合长线资金布局 [3] 全球市场比较 - 美国道指市盈率达9倍 市净率达9倍 处于历史顶峰水平 [2] - 美国七家大型企业市值相当于整个德国股市 三倍于中国股市总市值 [2] - 中国经济贡献全球经济增长超过30% 与资产规模不匹配 [2] 资金流动趋势 - 预计17万亿美元资金将从西方回流东方 主因美国税收政策和估值差异 [2] - 香港成立活跃资本市场小组 采取措施巩固国际金融中心地位 [2] - 全球资金对香港和内地资本市场吸引力显著回升 [2]

近期，"东升西落"成为全球资本市场的关键词，即中国资产表现强劲而美股回调，外资加速回流A股与港股。数据显示，2025年初以来，恒生科技指数累计 涨幅超25%，纳斯达克指数则一度下跌近10%。千亿私募景林资产更是宣布已全部剔除非中国公司资产，并看好科技与新消费领域的长期价值。这一趋势是 否具备持续性？市场观点呈现分化。 从资金流向看，被动型外资持续流入A股，而主动资金流出有所放缓。港股市场受益于流动性改善，龙头科技股交易量甚至超过A股同类公司，显示国际资 金对港股定价机制的认可。尽管市场情绪回暖，但"东升西落"的可持续性仍存隐忧。当前外资回流更多是亚太市场内部轮动，而非全球资金大规模撤离美股 转向中国。美股资金流入虽放缓，但尚未逆转，欧洲市场也同步吸引资金流入。此外，主动型外资对中国仍保持低配状态，配置比例较基准低1.23个百分 点，显示长期信心仍需巩固。 短期来看，外资回流与估值修复或推动A股延续反弹，但中长期趋势需依赖经济复苏强度与政策落地效果。全球资本版图的重构仍在进行中，"东升西落"能 否成为新常态，仍需时间验证。 当前外资回流的核心逻辑在于中国资产的"洼地效应"。经历长期调整后，A股估值处于全球低位， ...

核心观点 - 2024年9月提出"信心牛"和"东升西落"观点 认为政策大幅放松超预期将扭转对中国资产和经济前景的信心 人民币资产创出新高 美元指数走弱 人民币汇率走强 [2] - 提出通过"债务大挪移"战略重启中国经济复苏 即扩张政府和央行资产负债表来减轻居民和企业债务压力 恢复消费和投资活力 [15][16][18] A股牛市特征分析 - A股大牛市启动需要三大条件：政策转向 资金流入 估值低位 牛市在绝望中重生 争议中上涨 狂欢中崩盘 [5] - A股牛市一般经历三个阶段：政策驱动-资金驱动-基本面驱动 牛市启动初期与经济基本面关联较小 但持续和演绎需要基本面支撑 [5] - A股政策市和散户为主的特征导致牛短熊长 大起大落 三轮大牛市平均持续时长17.35个月 熊市平均持续时长27.12个月 美国20次牛市平均持续时长43.68个月 [5] - 牛市上半场主要靠政策驱动 情绪驱动 资金驱动 平均时长6.3个月 平均涨幅59.41% 领涨板块为国防 金融 周期 [5] - 牛市下半场主要靠基本面和企业盈利驱动 平均时长12.5个月 平均涨幅130.25% 领涨板块为计算机 消费等成长属性板块 [6] - 牛市终结一般源于估值过高 政策转向 没有增量资金流入 经济复苏证伪 [7] 中国经济下半年十大趋势 - 全球秩序混乱 地缘冲突此起彼伏 全球经济和贸易放缓 中国企业出海是大势所趋 [8] - 中美关税战是持久战 美国对中国的遏制战略始终存在 需警惕全球贸易摩擦继续升级 [8] - 经济有筑底迹象 进入5%左右中速增长区间 但5月以来显现下行压力 有必要启动新一轮大规模经济刺激 [9] - 下半年经济触底回升的关键：民营经济信心修复 房地产市场软着陆 新质生产力大发展 [10] - 第四次科技革命大爆发 中国有望在人工智能 新能源 无人驾驶 固态电池 商业航天等领域实现弯道超车 [11] - 消费驱动升级 情绪价值 性价比消费 大健康是未来消费三大新机遇 [12] - 房地产大开发时代落幕 一二线城市以价换量 三四线步入漫长去库存 [12] - 人口老龄化 少子化 不婚化加速到来 需全面放开生育 加快构建生育支持体系 [12] - 需破除中国式内卷 引导市场出清 采取行政手段 [13] - 硬科技 新消费热点频出 黄金和军工迎来历史性行业景气 [13] 债务大挪移战略 - 日本90年泡沫破裂后陷入失去的三十年和低欲望社会 不应由居民和企业部门独自化解债务 而应通过财政政策扩张和债务货币化实现温和通胀的和谐去杠杆 [15] - 美国在2008年次贷危机和2020-2022年疫情期间 通过扩张政府财政和央行资产负债表化解市场主体债务压力 使居民和企业资产负债表得以恢复 [16] - 债务大挪移三大抓手：全力拼经济 住房收储保障银行 新基建 [17] - 全力拼经济包括货币政策持续降息降准 财政政策推动大规模地方政府化债 实施以新老基建为代表的大规模基建扩大内需 [17] - 组建5万亿以上的大型住房收储保障银行 收购开发商土地和商品房库存用于租赁房保障房 缓解房企资金压力 [17] - 新基建包括人工智能 新能源 新能源汽车 充电桩 5G 新一代信息技术 数字经济等 短期稳增长稳就业 长期打造中国经济新增长点 [17]

外资对中国资产配置趋势 - 国际资本正重新校准中国资产的战略权重，政策红利与科技企业技术突破是主要驱动力 [2] - 外资LP对中国科技创新实力和资产价值的认可度显著提升，多家机构密集接待外资家办 [2] - 蛰伏几年的外资正通过真金白银的配置行动重估中国资产 [3] 一级市场复苏信号 - 2025年以来一级市场复苏信号明显，产业型LP出资活跃度环比提升14%，非上市公司出资活跃度环比增长17% [6] - 2025年6月新备案私募股权、创投基金达409只，较去年同期激增61.02% [6] - 人工智能、机器人等赛道形成资本聚集效应，市场信心实质性修复 [6] 美元基金活跃度提升 - 6家本土VC机构同步启动新一轮美元基金募集，总目标规模至少20亿美元 [7] - 多家美元基金或双币基金重启冻结三年的关键岗位招聘，主要是IR岗，计划深耕东南亚、中东等区域 [8] - 人民币基金新增美元IR岗位，计划募资美元基金，技术突破与制度创新推动外资重燃热情 [9] 外资LP回归中国市场 - 2025年被行业视为外资布局中国的关键转折点，外资LP对中国资产的配置兴趣强劲回升 [11] - 东南亚家族办公室和外资机构高管密集调研中国市场，对中国科技创新实力和资产价值认可度提升 [11] - 外资LP通过设立本地办公室、参与人民币基金募集、利用QFLP等政策工具深度融入中国私募股权市场 [12] 全球资本加速布局中国 - 全球PE巨头加速中国市场布局，包括在国内设立管理人、基金，如开德时璞、凯德投资、淡明资本等完成备案或登记 [12] - 顶级国际LP已正式重启或启动对中国基金的新一轮配置计划，尤其关注AI、机器人等硬科技企业 [13] - 淡马锡等长期看好中国经济韧性与潜力，持续投资中国市场 [13] 外资配置转向试探性回归 - 外资配置中国资产从观望转向试探性回归，美元基金重启招聘计划、外资LP重燃出资热情 [14] - 中国新质生产力驱动的增长机遇在全球资产配置版图上愈发不可忽视 [14] - 政策和技术红利持续作用，外资LP在中国的投资有望更加深入和广泛 [14]

直播连麦 炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 7月29日，新浪财经连线@刘煜辉lyhfhtx 博士，就A股走势、经济周期、资产配置等关键问题进行分 享。>>视频直播 在对话尾声，刘煜辉回应"普通投资者如何修炼心态"这一提问时表示，A股是一个"靠心定价"的市场， 核心并不在于谁最懂逻辑，而是谁能看得远、坐得住、信得过。他指出，中国股市波动大的本质原因， 在于估值的"分子"难以长期高增长，反而是"分母"——即投资者的信心与风险偏好——长期决定了市场 的主趋势。 从宏观结构来看，中国在极短时间内从"短缺经济"跃迁至"生产过剩"，高增长期的红利窗口极为有限。 因此，市场难以依靠持续的盈利增长支撑估值。反之，信心、体制信任、国家治理能力、全球博弈中的 战略优势，才是撬动分母、驱动牛市的关键变量。 刘煜辉直言指出，如果你相信中国制度的韧性、相信长期战略方向没有错，那你就有资格享受市场的长 期红利。他对"东升西落"的全球趋势充满历史自信，并认为当前中国资本市场正孕育出一个"低波长 流"的新牛市，"不是情绪爆发型的，而是信任积累型的"。在他看来，真正的机会从来都不喧哗，而是 留给那些愿意 ...

投资理念与方法论 - 投资理念属于哲学范畴，但哲学无法直接创造财富或技术突破，需要基础方法论支撑 [2][3] - 乔尔·蒂林哈斯特（T神）作为公募基金经理，其著作《大钱细思》强调从公司特质出发的选股逻辑，而非宏观政策 [4][5][6] - 自下而上的选股方法直接从公司基本面出发，排除宏观影响，与自上而下的大类资产配置思路形成对比 [7][8] 宏观经济分析的局限性 - 经济学理论存在立场问题，模型常服务于政策倾向或销售目的而非客观预测 [9][10] - 经济学模型缺乏科学验证标准，即使被证伪仍被持续使用，导致宏观分析框架可信度存疑 [11][12][13] - 里昂惕夫投入产出模型相对可靠，但在轻资产行业应用效果有限 [14] - 股市常领先宏观经济见底，利率水平与变化对股市影响逻辑相反 [14][15] 财务欺诈与风险规避 - 揭露财务造假风险收益不匹配，会计标准存在主观性导致识别难度大 [17][19] - 应对潜在财务造假公司的最佳策略是主动规避而非争论，市场上存在充足替代选择 [20][21] - 安然案例显示异常表现常早于崩盘，但投资者需抵制上涨诱惑 [19][20] 投资与投机的界定 - 投资行为可按研究深度和对象分为六类，但深入程度缺乏量化标准 [25][26] - 低波动率股票长期收益更优，历史价格对预测无效，杠杆操作风险高 [27] - 金融业务快速增长常伴随风险，低市盈率股票长期回报显著优于高市盈率股票 [27][31][33] 行业表现与选股策略 - 1900-2016年美国表现最佳行业为烟草、电气设备、化工等，最差为船运、钢铁等 [40] - 消费品行业因客户稳定性表现优异，大宗商品行业利润波动大 [40][42] - 市盈率低于15倍的股票10年回报率达317%，高于25倍则降至65% [33][39] - 席勒市盈率显示起点低于12倍时未来10年年化收益超10%，高于25倍则降至0.5% [39] 市场动态与资产配置 - 当前A股沪深300市盈率13倍，科创50和中证2000超100倍，存在估值分化 [35] - 稳定币推广可能延长美元周期，财富转移规模或超历史美元潮汐 [46][47] - 产业债利率降至3%以下反映实体经济高收益资产稀缺，推动居民资产向股市转移 [49]

Deepseek 现状分析 - Deepseek 用户活跃度从春节高点的15%下滑至目前的3% [1][8] - R2升级版难产，原计划5月推出但至今未发布，主要因创始人梁文峰对模型性能不满意及英伟达H20芯片短缺 [7] - R1训练耗费3万块H20、1万块H800和1万块H100芯片，R2算力需求更高但供应链受限 [7] - 用户吐槽功能bug多、反应慢，且对敏感问题频繁沉默，被指"自我阉割"和"烂尾" [8] - 开源后接入简中互联网导致信息污染，输出质量下降，如混淆小说与历史 [9] 英伟达市场表现 - 股价突破160美元创历史新高，市值达3.92万亿美元，超越苹果历史峰值 [10][12] - 6月以来股价累计上涨17.92%，年初至7月3日累计涨幅18.67% [11][12] - 2026财年Q1营收440.62亿美元（同比+69%），净利润187.75亿美元（同比+26%），数据中心收入391亿美元（同比+73%） [12] - Blackwell架构芯片占数据中心收入70%，完成Hopper架构过渡 [12] - CUDA生态构建技术壁垒，开发者社区形成协同效应，垄断地位未受挑战 [15][16] A股市场分化 - 银行股领涨，42只银行股中15只创历史新高，板块市值较2024年末增加2.38万亿元至15.96万亿元 [16] - 浦发银行年内涨幅41.69%，青岛银行、兴业银行等涨幅超30%，被戏称为"银伟达" [16] - 科技基金重仓银行股，因A股缺乏优质AI标的，寒武纪等企业技术差距显著 [3][15] - 银行股护盘逻辑：稳定指数及XX队配置需求，但需科技赛道接棒以延续行情 [17] 行业趋势与观点 - 黄仁勋称AI算力需求激增，tokens生成量一年增长50-100倍，微软单季度处理超100万亿tokens [13] - 但斌看好英伟达等"轻资产、高盈利"模式，认为AI周期刚起步，需用30年视角布局 [13][14] - 国内AI芯片企业如华为昇腾、寒武纪商业化落地缓慢，生态建设落后于英伟达 [15][16]

核心观点 - 本周沪指“三连阳”本质是波动率回归交易结果，极端低波状态是行情启动关键前提，后续市场涨跌取决于打破多空平衡的关键变量，不同资金可通过不同方式参与波动率交易，应区分短/中/长期市场交易逻辑 [2][5][8] 近期市场现象 - 沪指“三连阳”创年内新高后资金难寻上涨理由 [1] - 机构投资者偏谨慎，港股部分资金踏空新消费和医药行情 [1] - 投资者情绪从落袋为安转为乐观 [1] 核心解释框架 - 本轮上涨主因是被低估的波动率，周一沪指30个交易日年化波动率降至18.2%创近十年新低，极端低波状态是行情启动关键前提 [2] 市场低波状态理解 - 低波是市场高度共识后的交易结果，反映多空双方力量均衡，投资者对交易因素消化充分形成一致预期，短期内难有新变化或部分预期待验证 [3] - 低波横盘时部分投资者会由多转空，A股流传的口头范式加剧投资者谨慎情绪 [3] 波动率新低后市场走向 - 波动率新低不代表市场必然涨跌，后续波动率一定会提升，关键在于因子变化导向“Risk-On”还是“Risk-Off” [4] - 沪指波动率指标下沿极值清晰，历史上指标回落到30%以下往往触底反弹，对应指数表现可能是上涨或调整行情 [4] 不同资金做多波动率方式 - 量化资金可用跨式期权等衍生工具直接交易波动率，低位做多胜率和赚钱效应高 [8] - 主观多头通过方向判断调整仓位，量化资金会放大波动，主观多头有必要将波动率纳入观测框架 [8] 不同时间维度市场交易逻辑 - 大周期波动由宏大叙事驱动，中期走势受基本面预期和宏观因子主导，短期波动产生于事件催化和交易噪音，体现为顺应中期趋势的均值回归 [9] - 市场常混淆三者，用中期基本面逻辑解释短线变化，忽略回归交易本身 [9] 总结与展望 - 年内指数有较大可能突破去年高点，短期经历波动率回归交易后要回到逻辑驱动方向，中长期要把握弱美元周期下A股成长风格 [10] - 短期把握成长方向内部高低切，关注泛科技方向机会，中期成长股迎主线行情，关注明年二季度，中期看好创新药及优质新消费公司 [10]