核心观点 - 史上最长43天的美国政府停摆结束，但政府重启和关键经济数据补发需要时间，导致美联储决策面临不确定性[10][11] - 市场近期呈现紧缩交易模式，但报告认为考虑到政府停摆对经济和通胀的下行冲击，以及关税政策缓和，市场对紧缩的定价可能过度，未来关键数据或支持降息[14][16] - 未来需重点关注11月26日核心PCE、12月5日非农就业及12月10日CPI数据，这些数据将为12月美联储利率决议提供关键依据[14] 一周焦点：美国政府停摆后续影响 - 政府停摆持续43天后于11月13日结束，但全面恢复运转需至少一周以上时间，其影响将贯穿11月[10] - 关键经济数据严重缺失，9月非农就业数据将于11月20日发布但可能不包含失业率，10月CPI数据可能无法发布，三季度GDP数据延迟至11月26日发布[11][12][13] - 政府停摆预计对美国四季度经济造成冲击，美国国会预算办公室估计可能使季度经济增速降低多达2个百分点，IMF也下调四季度GDP增速预期至低于1.9%[11] - 明年1月31日政府再次停摆的概率超过30%，美联储主席人选哈塞特当选概率领先为40%，若当选可能使美联储政策边际转鸽[15] 交易模式分析 - 近期市场交易模式转向紧缩交易，11月13日和14日连续出现紧缩交易特征[16][17] - 根据Fedwatch工具显示，市场对美联储12月降息的概率预期已回落至45%[14] 关键数据汇总 美国数据 - 多项关键数据发布排期：8月营建支出（11月17日）、工厂订单（11月18日）、国际贸易数据（11月19日）、9月非农就业（11月20日）、9月实际收入（11月21日）、三季度GDP及10月PCE（11月26日）[13][19] - 高频数据显示经济出现疲软迹象：ADP周度数据显示截至10月25日的四周内，美国私营部门工作岗位减少4.5万个[20] 欧洲数据 - 英国三季度GDP季调环比增长0.1%，低于预期的0.2%，同比增速为1.3%[22] - 欧元区9月进出口显著复苏，出口同比大幅增长7.7%（前值为-4.6%），进口同比增长5.3%（前值为-4.2%），贸易顺差扩大至194.4亿欧元[24] 日本数据 - 日本9月经常账户顺差扩大至44833亿日元，其中收益差额贡献显著达49497亿日元[26] - 日本10月PPI同比保持稳定为2.7%，环比上涨0.4%，营建订单同比大幅回升9.4%[28] 重要事件梳理 美国事件 - 特朗普签署行政令将部分农产品移出“对等关税”清单，并提议利用关税收入向年收入低于10万美元的家庭提供2000美元“分红”[31][32] - 美联储官员言论出现分歧，部分官员发表鹰派观点，但白宫国家经济委员会主任哈塞特表示若当选美联储主席将支持12月大幅降息[33][34] - 中美贸易关系出现缓和迹象，美国暂停对华造船等行业301调查措施一年，中国同意购买美国大豆并暂停部分反制措施[36] 欧洲事件 - 欧洲央行官员表示近期不太可能再次降息，认为通胀风险趋于平衡[37] - 美国将对瑞士产品的关税从39%降至15%，作为贸易协议的一部分[37] 日本事件 - 日本首相高市早苗发表涉台错误言论，导致中日关系紧张，中国外交部提示公民避免前往日本[38] - 日本政府要求央行暂缓加息，拟推出巨额经济刺激计划以支撑经济[39] - 日本国内大米价格创新高，5公斤装均价达4316日元[40] 其他地区事件 - 印度和巴基斯坦因接连发生的爆炸案关系再度紧张，地区安全风险上升[41] - 加拿大总理称美国关税政策可能使加拿大损失约1.8%的GDP[42] - 委内瑞拉宣布全面进入战备状态以应对美国军事压力[42] 本周关注要点 - 数据发布密集：重点关注11月20日美国9月非农就业数据及11月21日日本10月CPI数据[43] - 美国将补发多项停摆期间延误的数据，包括贸易账、制造业订单等[43]

目标价与投资评级 - 目标价由4.6港元调高15%至5.3港元 [1] - 重申“中性”投资评级 利润率的韧性和6%的股息率部分抵销了关税政策和国内需求的不确定性 [1] 财务业绩表现 - 上半年净利为11.46亿港元 同比增0.6% 超出预期7% [1] - 营收同比减3%至80.45亿港元 [1] - 毛利率达到40.4% 表现优于预期 主要得益于有利的原物料成本 [1] - 销售、管理及行政费用率上升1.7个百分点至23.7% 主要反映了与越南客户达成的关税分摊协议 [1] 区域市场表现 - 中国市场营收下滑6% 平均售价同比减6% 销售量持平 [1] - 美国市场营收实现0.3%的温和增长 [1] - 欧洲市场营收实现4%的温和增长 [1] - 中国和美国的毛利率均较去年同期提升1个百分点 [1] 盈利预测与股息 - 将2026财年净利预期下修2% 以反映10月宣布的232条款关税上调 [1] - 公司宣布派发每股0.15港元的股息 与去年持平 [1]

目标价与投资评级 - 目标价由4.6港元调高15%至5.3港元 [1] - 重申“中性”投资评级 [1] 财务表现 - 上半年净利为11.46亿港元 同比增0.6% 超出预期7% [1] - 上半年营收同比减3%至80.45亿港元 [1] - 毛利率达到40.4% 表现优于预期 [1] - 中国和美国市场的毛利率均较去年同期提升1个百分点 [1] - 销售、管理及行政费用率上升1.7个百分点至23.7% [1] 市场表现 - 中国市场营收同比下滑6% 主要受平均售价下降6%拖累 销售量持平 [1] - 美国市场营收同比实现0.3%的温和增长 [1] - 欧洲市场营收同比实现4%的温和增长 [1] 盈利预期与股息 - 将2026财年净利预期下修2% [1] - 宣布派发每股0.15港元的股息 与去年持平 [1] 影响因素 - 利润率的韧性和6%的股息率部分抵销了关税政策和国内需求的不确定性 [1] - 毛利率提升主要得益于有利的原物料成本 [1] - 费用率上升主要反映了与越南客户达成的关税分摊协议 [1] - 232条款关税上调影响盈利预期 [1]

全球大类资产表现 - 截至11月14日当周，美股标普500指数小幅上涨0.1%，道指上涨0.3%，纳指下跌0.5%[11] - 欧洲STOXX600指数上涨1.8%，德国DAX指数上涨1.3%，法国CAC40指数上涨2.8%[11] - 日经225指数上涨0.2%，恒生指数上涨1.3%[11] - 10年期美债收益率上行3个基点至4.14%，2年期美债利率上行7个基点至3.62%[15] - 布伦特原油价格反弹1.2%至64.4美元/桶，黄金现货价上涨1.9%至4071.1美元/盎司[17] - 美元指数下跌0.26%至99.28，欧元兑美元上涨0.48%，人民币兑美元上涨0.31%[20] 美国经济与政策 - 美国政府停摆结束，特朗普称停摆造成损失达1.5万亿美元，IMF预计第四季度GDP增速将低于此前预测的1.9%[3][4] - 10月PPI同比2.4%，环比0.2%；核心PPI同比3.1%，环比0.3%，超出预期[3][4] - CME FedWatch显示，市场对12月降息至少25个基点的概率从66.9%降至44.4%[3][5] - 美国ADP数据显示10月私营部门就业人数减少4.5万个，为2023年3月以来最大月度降幅[4] 欧洲与日本经济 - 英国第三季度GDP环比仅增长0.1%，9月单月萎缩0.1%；失业率升至5%，创2021年2月以来新高[3][8] - 日本政府要求央行暂缓加息，计划于2026年度上调外国人签证手续费[3][8]

业绩表现 - 上半财年净利润微升0.6%至11.46亿港元，超出预期7% [1] - 总收入按年下跌3%，主要受中国市场收入下跌6%拖累 [1] - 美国及欧洲市场分别录得0.3%及4%的温和增长 [1] - 毛利率维持在40.4%的水平，表现优于预期 [1] 市场与业务 - 中国市场收入下跌是总收入下滑的主要原因 [1] - 海外市场表现相对稳健，尤其是欧洲市场增长4% [1] - 业务利润率展现出韧性 [1] - 股息回报率预计可达6% [1] 财务预测与估值 - 将2026财年净利润预测轻微下调2%，以反映最新关税政策影响 [1] - 目标价由4.6港元上调至5.3港元，反映流动性改善 [1]

黄金期货行情 - 黄金期货短线交投于930元/克附近，暂报934.94元/克，跌幅2.52%，最高触及940.88元/克，最低下探921.38元/克，短线偏向震荡走势 [1] - 沪金期货关键阻力位区间为1001元/克至1020元/克，重要支撑位区间位于766元/克至950元/克 [4] 美国贸易政策调整 - 美国总统特朗普签署新行政令，将部分农业产品从对等关税清单中剔除，更新后的豁免清单及针对结盟伙伴的潜在调整自美东时间11月13日0时1分起生效 [3] - 美国取消从阿根廷、厄瓜多尔、危地马拉和萨尔瓦多进口的部分食品关税，涵盖咖啡、香蕉等日常消费品，旨在回应民众对物价上涨的关切 [3] 韩美贸易与投资协议 - 韩美达成一揽子协议，韩国输美产品税率已达15%或以上者免征附加关税，未达标准者统一提至15%，同时美国将汽车、零部件及木材类产品关税降至15% [3] - 韩国承诺对美投资3500亿美元，为缓冲美国关税政策影响，韩国政府计划2025年将电动车补贴提升20%至9360亿韩元，并向汽车零部件供应商提供超15万亿韩元政策融资 [3]

贸易政策调整 - 美国总统特朗普签署行政令将部分农产品从对等关税清单中剔除更新后豁免清单自美东时间11月13日0时1分生效[1] - 美国取消从阿根廷厄瓜多尔危地马拉和萨尔瓦多进口的部分食品关税涵盖咖啡香蕉等日常消费品旨在回应民众对物价上涨的关切[1] - 美国与瑞士基本达成贸易协议美方将瑞士商品关税从39%降至15%瑞士则承诺对美投资2000亿美元[1] - 韩美就关税和防务达成协议韩国输美产品税率达15%或以上者免征附加关税未达标者统一提至15%美国将汽车零部件及木材类产品关税降至15%韩国承诺对美投资3500亿美元[1] - 欧盟取消价值低于150欧元进口商品的免税待遇未来所有入境货物均须缴纳相应关税以强化公平贸易与财政收入[2] 宏观经济与央行政策 - 堪萨斯联储主席施密德表示进一步降息恐加剧通胀而非提振就业认为当前利率对经济构成温和压力属恰到好处将在12月FOMC会议前密切关注数据[2] - 美国商务部将于11月26日公布三季度GDP修正值及10月个人收支与PCE数据劳工部定于11月20日发布9月非农就业报告10月CPI能否如期发布仍存疑问[2] - 日本财务大臣透露新一轮经济刺激规模将超17万亿日元约1100亿美元预计11月21日内阁会议正式敲定以提振疲软经济[2] 产业与市场支持措施 - 为缓冲美国关税政策影响韩国政府计划2025年将电动车补贴提升20%达9360亿韩元并向汽车零部件供应商提供超15万亿韩元政策融资推出全方位产业支持措施[1] - 10月全球实物黄金ETF流入82亿美元虽环比放缓但仍显著高于年内均值前十个月累计净流入达720亿美元刷新历史纪录[2] 全球金融市场表现 - 道琼斯工业指数下跌0.65%报47147.48点标准普尔500指数下跌0.05%报6734.11点纳斯达克综合指数上涨0.13%报22900.59点[3] - COMEX黄金期货下跌2.62%报4084.4美元/盎司COMEX白银期货下跌5.21%报50.4美元/盎司[4] - 美油主力合约上涨2.15%报59.95美元/桶周上涨0.18%布伦特原油主力合约上涨1.97%报64.25美元/桶周上涨0.97%[4] - 2年期美债收益率上涨1.90个基点报3.606%3年期上涨1.67个基点报3.608%5年期上涨2.45个基点报3.729%10年期上涨2.71个基点报4.146%30年期上涨3.85个基点报4.749%[4][5] - 美元指数上涨0.11%报99.28欧元兑美元下跌0.12%报1.1621英镑兑美元下跌0.13%报1.3175澳元兑美元上涨0.07%报0.6535美元兑日元上涨0.01%报154.5310美元兑加元下跌0.07%报1.4026美元兑瑞郎上涨0.17%报0.7940[5]

报告行业投资评级 - 美元走势评级为震荡 [5] 报告的核心观点 - 市场风险偏好摇摆，股市多数反弹，债券收益率多数上行，美元指数下跌，非美货币多数升值，黄金反弹，布油下跌，流动性紧缩反复出现致市场波动加剧 [1][9] 根据相关目录分别进行总结 全球市场本周概述 - 股市多数反弹，债券收益率多数上行，美债收益率升至 4.14%，美元指数跌 0.31%至 99.3，非美货币多数升值，金价反弹 2.1%至 4081 美元/盎司，VIX 指数升至 19.8，现货商品指数收涨，布油跌 0.1%至 63.74 美元/桶 [1][9] 市场交易逻辑及资产表现 股票市场 - 全球股市多数反弹，美股收涨 A 股收跌，标普 500 指数涨 0.08%，上证指数跌 0.18%，港股恒生指涨 1.26%，日经 225 指数涨 0.2% [10][11] - 美国政府停摆结束但部分数据可能缺失，美联储官员表态谨慎，12 月降息意愿下降，股票等资产承压，市场对美股和 AI 泡沫分歧担忧增加，股市波动率回升 [11] - 美国对外关税政策缓和，国内 10 月经济数据偏弱，实体经济信贷扩张慢，股市基本面疲弱难支撑高位 [11] 债券市场 - 全球债券市场收益率多数上行，10 年美债收益率升至 4.14%，美国财政赤字压力增加，长债预计仍有上行空间，发达国家货币政策观望，债市缺乏利多 [14][19][20] - 中国 10 年期国债收益率震荡收于 1.808%，中美利差倒挂扩大，国内债市走势震荡，股债跷跷板延续，四季度货币政策降准降息意愿不强 [22] 外汇市场 - 美元指数跌 0.31%至 99.3，非美货币多数升值，离岸人民币涨 0.38%，欧元涨 0.47%，英镑涨 0.08%，日元跌 0.74%，瑞郎涨 1.39%，新西兰元等涨超 1%，澳元等收涨 [25][28] 商品市场 - 现货黄金反弹 2.1%至 4084 美元/盎司，周中一度涨至 4200 美元上方，后回吐部分涨幅，短期震荡中长期看多，美股震荡微涨，VIX 指数升至 19.8 [32] - 布伦特原油跌 0.1%至 63.74 美元/桶，油价供需格局弱，工业品多空博弈增加，大宗商品现货指数收涨 [32] 热点跟踪 - 流动性紧缩反复出现，市场波动加剧，周初流动性紧缩局面结束风险偏好回升，周末因数据缺失和鹰派发声风险偏好走弱，数字货币大跌，流动性紧缩持续时间不会太长 [33][37][38] 下周重要事件提示 - 周一有日本三季度 GDP、美国 11 月纽约联储制造业指数；周二有美国 11 月 NAHB 住房市场指数；周三有英国、欧元区 10 月 CPI；周四有美国当周首申、11 月费城联储制造业指数、美国 9 月非农；周五有日本 10 月 CPI、美国 11 月密歇根大学消费者信心指数终值 [39]

文章核心观点 - 美国总统特朗普签署命令下调多种食品进口关税旨在降低食品杂货成本以回应选民压力 [3] - 关税减免措施追溯至纽约时间11月13日凌晨0点01分生效适用于美国国内产量不足的商品 [3] - 此次政策调整是特朗普将重点转向"可负担性"措施的部分承认其此前关税政策推高了消费者物价 [3] 关税调整具体内容 - 关税豁免清单包括牛肉、番茄、咖啡、香蕉、椰子、坚果、牛油果、菠萝、可可、冷冻橙汁、肥料、香料和种子等数百种食品 [3][5] - 对巴西的关税调整仅影响10%的对等报复性关税来自巴西的农产品仍将继续承担额外40%的惩罚性关税 [5] - 政府宣布与阿根廷、危地马拉、萨尔瓦多和厄瓜多尔等多个拉美国家达成协议以进一步压低特定商品成本 [6] 政策背景与市场影响 - 美国国内牛群规模缩减导致消费者牛肉价格飙升至历史高位越来越依赖进口填补供应缺口 [4] - 美国对巴西加征关税后8月至10月期间美国自巴西进口咖啡豆数量下降逾50%咖啡期货价格创下新高 [5] - 美国农产品贸易逆差扩大预计今年相关商品进口额将达到394亿美元占美国农产品进口总额的18%其中咖啡占据约三分之一价值 [6]

政策调整核心 - 美国总统特朗普签署命令下调牛肉、番茄、咖啡和香蕉等商品关税 旨在降低食品杂货成本并回应选民对物价压力的关切 [1] - 关税减免适用于美国国内产量不足以满足需求的商品 包括椰子、坚果、牛油果和菠萝在内的数百种食品被列入豁免清单 [1] - 关税减免追溯至纽约时间11月13日凌晨0点01分生效 [1] 政策背景与动机 - 政策调整正值特朗普将重点转向"可负担性"措施 承认其此前关税政策推高了美国消费者物价压力 [1] - 美国贸易代表称此举与更广泛战略一致 为关键商品和行业提供关税豁免 [2] - 特朗普政府反驳贸易政策推升生活成本的批评 但承认需采取更多措施压低高物价 [2] - 共和党候选人在州和地方选举中失利 对手在竞选中突出缓解生活成本压力的政策 [2] 具体商品影响分析 - 美国国内牛群规模缩减导致消费者牛肉价格飙升至历史高位 美国越来越依赖进口填补供应缺口 [2] - 美国对巴西加征关税后 8月至10月期间美国自巴西进口咖啡豆数量下降逾50% 咖啡期货价格创下新高 [3] - 来自巴西的农产品仍将继续承担额外40%的惩罚性关税 仅10%的对等报复性关税被调整 咖啡和牛肉出口仍面临可观关税负担 [3] - 关税豁免清单还包括可可、冷冻橙汁、多种肥料、香料和种子 [3] 行业贸易格局 - 美国近年来进口更多无法本土种植的热带产品 农产品贸易逆差进一步扩大 [4] - 预计今年相关商品进口额将达到394亿美元 占美国农产品进口总额的18% 其中咖啡占据约三分之一价值 [4] - 政府宣布与多个拉美国家达成协议 旨在进一步压低美国国内无法大规模生产商品的成本 [4]