行业背景与公司上市动态 - 有色金属板块近期出现回调，紫金矿业、赤峰黄金、华友钴业等公司股价下跌，此前板块在美联储降息、地缘风险及央行购金背景下经历上涨，今年有色金属ETF涨幅喜人 [1] - 在此背景下，紫金矿业投资的福建马坑矿业股份有限公司于12月4日向上交所递交招股书申报稿，拟在沪市主板上市，保荐人为中信证券 [1] 公司业务与资源概况 - 公司主营业务为铁矿石的采选、综合利用及铁精粉、钼精矿销售，以及石灰石的开采和销售 [1] - 公司经营完全依赖马坑铁矿一座大型矿山，持有其采矿权至2054年末 [3] - 截至2024年末，马坑铁矿铁矿石保有资源储量约3.3亿吨，共伴生钼矿4.43万吨（金属量），水泥用灰岩矿3117.9万吨 [3] - 主要产品为TFe 65%的造球铁精粉和Mo 40%的钼精矿，报告期内铁精粉贡献93%以上营收，钼精矿营收占比从4.13%提升至6.47% [6][7] 经营风险与客户结构 - 公司供应商集中度较高，报告期内前五名供应商采购金额占比在58.43%至64.73%之间 [11] - 客户高度集中，报告期各期前五大客户销售收入占比分别为96.89%、97.68%、92.50%和82.21%，主要因产品存在经济运输半径，客户多为福建省内钢铁企业 [11] - 存在较多关联交易，报告期内向关联方销售产生的收入占当期营收比重均超过25% [11] - 面临安全生产风险，报告期内曾因安全事故受到1项行政处罚，导致1人死亡，1人受伤 [11] 行业格局与市场环境 - 全球铁矿石资源分布高度集中，澳大利亚、巴西、俄罗斯占全球约63%储量和铁金属量，中国储量约占10%但铁金属量不足8% [13] - 中国铁矿石品位低、贫矿多、分布不均，开采以高成本地下开采为主 [13] - 全球四大矿商（淡水河谷、必和必拓、力拓、FMG）产量约占世界总产量一半 [13] - 铁矿石价格波动大，2021年中达历史高峰后回落，世界钢铁协会预测中国2024年及2025年钢铁需求量分别下降3%、1% [13] - 全球钼储量中国、美国、秘鲁最多，中国产量长期世界第一，供应端面临品位下降与扩产有限，需求端在制造业升级与能源转型背景下有望高速增长，钼价未来有望保持上升趋势 [18] - 位于几内亚的西芒杜铁矿项目已于2025年11月正式投产，可能改变全球供应格局，加剧竞争，给市场价格带来下行压力 [18] 公司财务业绩表现 - 公司业绩受铁矿石价格波动影响存在起伏：2022年至2025年上半年，营业收入分别约为20.57亿元、19.62亿元、20.5亿元、10.45亿元，对应净利润分别约为6.59亿元、6.51亿元、6.64亿元、3.62亿元 [15] - 报告期内主营业务毛利率分别为56.49%、58.21%、55.88%和57.94%，高于同行业可比公司平均值（报告期各期分别为41.55%、43.13%、39.94%、39.14%） [15][17] - 上市前进行大额分红，2022年、2023年、2024年现金分红金额分别为7亿元、3.33亿元、2亿元，三年累计超12亿元，其中2022年分红金额超过同期净利润 [21] 公司股权结构与募资用途 - 发行前，福建省国资委通过福建工控、福建冶控和福建稀土间接控制公司55.9%表决权，为实际控制人；紫金矿业持有公司37.35%股份 [20] - 本次IPO拟募集资金10亿元，用于马坑铁矿采选扩能工程项目 [22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期市场轮动加快，风偏有所降低，但政策支持资本市场态度未变，科技成长仍是市场主线，指数中长期逢低做多；各品种走势分化，需关注宏观事件、供需、库存、成本等因素对价格的影响，不同品种投资策略各异，如部分做多、部分做空、部分观望等 [4] 各行业总结 宏观金融类 股指 - 行情资讯：11月制造业PMI为49.2%，非制造业商务活动指数为49.5%；国家航天局设立商业航天司；央行禁止虚拟货币；金属价格周五飙升，白银涨5.7%至56.46美元/盎司，铜涨2.5%至11210.50美元/吨 [2] - 期指基差比例：各合约均呈现不同程度贴水 [3] - 策略观点：市场轮动加快，风偏降低，政策支持资本市场，科技成长是主线，指数中长期逢低做多 [4] 国债 - 行情资讯：周五各主力合约有涨有跌；11月制造业PMI改善，非制造业商务活动指数下降；日本修订债券发行计划；央行单日净回笼737亿元 [5] - 策略观点：11月PMI显示制造业景气改善，服务业偏弱，社融增速年底或偏弱；四季度债市供需格局或改善，短期赎回风险可控，市场维持震荡，关注股债联动和流动性 [7] 贵金属 - 行情资讯：沪金涨0.97%，沪银涨5.17%；白银进入加速冲顶阶段，符合二段上涨特征；COMEX白银持仓和库存处于近五年同期高位 [8] - 策略观点：白银进入加速上涨阶段，关注14500元/千克压力位，走弱及时止盈；沪金逢低布局多单；沪银运行区间12366 - 14500元/千克，沪金运行区间927 - 982元/克 [9] 有色金属类 铜 - 行情资讯：冶炼减产忧虑下铜价突破历史新高，伦铜收涨2.25%，沪铜收至88740元/吨；LME库存增加，国内上期所库存下降 [11] - 策略观点：地缘有逆风，市场关注美联储议息会议；产业上原料供应紧张，冶炼减产预期推动铜价走强，沪铜运行区间87800 - 89600元/吨，伦铜运行区间11050 - 11350美元/吨 [12] 铝 - 行情资讯：周五铝价震荡回升，伦铝收涨1.18%，沪铝收至21780元/吨；国内及LME铝锭库存去化 [13] - 策略观点：库存去化，供应扰动，下游开工率偏稳，铜价上涨，铝价运行重心有望抬升，沪铝运行区间21620 - 21950元/吨，伦铝运行区间2820 - 2890美元/吨 [14] 锌 - 行情资讯：上周五沪锌指数收涨0.04%，伦锌下跌；国内社会库存小幅去库 [15] - 策略观点：锌矿显性库存抬升，锌精矿TC下行，锌冶利润承压；下游开工率下滑，国内锌锭总库存小幅抬升，近端锌锭过剩；锌产业与宏观预期不共振，预计短期宽幅震荡 [16] 铅 - 行情资讯：上周五沪铅指数收涨0.77%，伦铅上涨；国内社会库存小幅去库 [17] - 策略观点：铅矿显性库存抬升，原生冶炼开工率下滑，再生冶炼开工率抬升，下游蓄企开工率抬升，国内铅锭显性库存去库；资金层面铅价重回震荡中枢，持仓减少；美联储降息周期中，预计短期铅价偏强运行 [17] 镍 - 行情资讯：周五镍价窄幅震荡，沪镍主力合约收涨0.15%；现货升贴水有变化，镍矿价格持稳，镍铁价格下跌 [18] - 策略观点：镍过剩压力大，但镍铁价格止跌企稳，宏观氛围转暖，短期镍价或震荡运行，关注镍铁及矿价走势，短期观望，沪镍运行区间11.3 - 11.8万元/吨，伦镍运行区间1.35 - 1.55万美元/吨 [19] 锡 - 行情资讯：11月28日沪锡主力合约收盘价涨0.94%；上期所和LME库存增加；上游锡精矿价格下跌；供给方面进口增量，短期刚果（金）冲突有扰动；需求方面传统领域疲软，新兴领域有支撑；库存减少 [21] - 策略观点：短期需求疲软，但下游库存低，议价能力有限，供应扰动决定价格，短期锡价偏强震荡，建议观望，国内主力合约运行区间290000 - 320000元/吨，海外伦锡运行区间38000 - 41000美元/吨 [22] 碳酸锂 - 行情资讯：上周五五矿钢联碳酸锂现货指数晚盘下跌，期货合约上涨；澳大利亚进口锂精矿报价上涨 [23] - 策略观点：基本面改善提振做多情绪，未来需求预期分歧大，网传矿证变更短期利多现货，长期利空；持仓矛盾加深，价格波动大，建议观望或用期权工具，关注一季度电芯排产及权益市场氛围，广期所碳酸锂主力合约运行区间94000 - 99800元/吨 [23] 氧化铝 - 行情资讯：11月28日氧化铝指数上涨，单边持仓增加；基差方面山东现货升水；海外澳洲FOB下跌，进口窗口打开；期货仓单增加；矿端价格维持 [24] - 策略观点：海外矿雨季后发运恢复，矿价预计震荡下行；氧化铝冶炼产能过剩，累库持续；当前价格临近成本线，减产预期加强，有色板块走势强，追空性价比不高，建议短期观望，国内主力合约AO2601运行区间2600 - 2900元/吨，关注供应端、几内亚矿石、美联储货币政策 [26] 不锈钢 - 行情资讯：周五不锈钢主力合约收跌0.36%，单边持仓增加；现货价格有变化；原料价格持平；期货库存减少，社会库存增加 [27] - 策略观点：供应端钢厂排产高位，到货量增加；需求端边际改善；成本端镍铁价格挤压利润；库存压力大，市场缺乏上涨动力，预计短期宽幅震荡 [27] 铸造铝合金 - 行情资讯：周五铸造铝合金价格回升，主力合约收涨0.58%，加权合约持仓反弹，成交量收缩，仓单增加；国内主流地区均价持平，下游刚需采购；上期所库存增加，国内三地库存减少 [28] - 策略观点：成本端价格坚挺，政策扰动供应端，价格下方支撑强，需求端一般，预计短期跟随铝价走势 [29] 黑色建材类 钢材 - 行情资讯：螺纹钢和热轧板卷主力合约收盘价上涨，注册仓单不变，持仓量减少；现货市场价格有变化 [31] - 策略观点：周五商品市场调整，成材价格震荡；螺纹钢供需双降，库存去化；热轧卷板产量上升，表需回落，库存小幅去化；韩国对中国钢材征反倾销税影响出口；钢材需求进入淡季，热卷库存有压力，关注减产节奏和重要会议定调 [32] 铁矿石 - 行情资讯：上周五铁矿石主力合约收跌0.69%，持仓减少；现货青岛港PB粉基差49.54元/吨，基差率5.87% [33] - 策略观点：供给方面海外发运量环比下降，主流矿山减量，非主流国家增加，近端到港量上升；需求方面铁水产量下降，检修高炉增多，钢厂盈利率低；库存方面港口库存增长，钢厂库存消耗；基本面库存偏高但有结构性矛盾，现货有支撑；宏观方面十二月影响将增加，预计价格在震荡区间运行 [34] 玻璃纯碱 - 玻璃 - 行情资讯：周五玻璃主力合约收涨0.39%，华北大板和华中报价上涨；浮法玻璃样本企业周度库存下降；持仓方面多空减仓 [36] - 策略观点：上周多家企业产线冷修，供给收缩，市场情绪回暖，局部产销回升，但现货交投清淡，下游刚需采购，厂家出货压力大；高库存与弱需求制约，多数企业稳价或促销，库存小幅下降；盘面空头止盈平仓，期货价格反弹；行业处于探底阶段，供需矛盾未缓解，预计短期宽幅震荡，关注下游订单和冷修产线落地，操作上逢高试空 [37] - 纯碱 - 行情资讯：周五纯碱主力合约收涨0.09%，沙河重碱报价持平；纯碱样本企业周度库存下降；持仓方面多空减仓 [38] - 策略观点：上周前期检修装置复产，行业开工负荷提升；主流市场货源按需走量，库存下降，轻碱供应局部偏紧，需求平稳，重碱受下游玻璃行业开工下滑拖累，需求偏弱；市场在成本支撑与待发订单带动下报价坚挺，交投氛围温和；短期预计价格稳定，需求未改善前偏空看待 [38] 锰硅硅铁 - 行情资讯：11月28日锰硅主力合约收跌0.25%，硅铁主力合约收平；现货端升水盘面；上周锰硅价格窄幅波动，硅铁价格下跌 [39] - 策略观点：市场氛围好转，大类资产风险阶段性解除，国内文华商品指数反弹，但板块分化，黑色板块偏弱，铁合金受焦煤影响弱势；未来12月宏观事件积极影响值得期待，关注市场情绪和价格拐点；黑色板块做空性价比低，做反弹性价比高，宏观影响更重要；锰硅基本面不理想但难再大幅下跌，关注锰矿端扰动；硅铁供需无明显矛盾，操作性价低 [41][42] 工业硅&多晶硅 - 工业硅 - 行情资讯：上周五工业硅期货主力合约收盘价涨0.16%，加权合约持仓减少；现货端价格持平，主力合约基差有变化 [43] - 策略观点：上周五收十字星，短期持仓退却，成交缩量，走势钝化；基本面周产量下降，需求侧多晶硅排产下滑，有机硅需求持稳，硅铝合金开工率提升，出口减少；下方成本支撑暂稳；供需双弱格局矛盾不突出，盘面受新能源品种资金情绪影响 [44] - 多晶硅 - 行情资讯：上周五多晶硅期货主力合约收盘价涨2.15%，加权合约持仓增加；现货端价格持平，主力合约基差为负 [45][46] - 策略观点：现实与预期、产业上下游矛盾明显；基本面12月产量预计下滑，但西北部分基地产能爬坡使降幅有限；下游硅片减产幅度加大，年前累库压力难缓解；价格方面下游走弱，上游挺价，现货报价持稳；受11月仓单注销影响，可交割货源有限，主力合约升水及近远月价差走扩，交割博弈下近月合约不稳定；关注平台公司落地情况 [47] 能源化工类 橡胶 - 行情资讯：胶价反弹，泰国洪灾退去，利多减少，交易所RU库存仓单偏低，基本面驱动变小，跟随宏观波动；多空观点分歧，多头看季节和需求预期，空头看宏观和需求淡季 [49] - 行业情况：轮胎厂开工率疲软，库存增加；中国天然橡胶社会库存增加 [50] - 现货情况：泰标混合胶等价格有变化 [51] - 策略观点：中性思路，观望或短线快进快出，买RU2601空RU2609对冲部分建仓 [52] 原油 - 行情资讯：INE主力原油期货收涨1.98%，相关成品油期货上涨；新加坡ESG油品数据显示汽油、柴油去库，燃料油累库，总成品油去库 [53] - 策略观点：地缘溢价消散，OPEC增产量级低且供给未放量，油价短期不宜看空，维持低多高抛区间策略，观望等待OPEC出口验证 [54] 甲醇 - 行情资讯：太仓等价格有变化，盘面01合约上涨，基差和1 - 5价差有变化 [55] - 策略观点：前期伊朗停车利多兑现，市场止跌企稳，盘面减仓上涨，月间价差回升；国内开工回升，企业利润中性，到港回落，12月进口供应高位；需求端好转，港口库存去化；供应维持高位限制上行空间，预计利多兑现后震荡调整，单边观望，月间价差关注正套机会 [55] 尿素 - 行情资讯：山东等地区价格上涨，盘面01合约上涨，基差和1 - 5价差有变化 [56] - 策略观点：盘面震荡走高，现货底部回升，低估值下下方空间有限，价格将走出底部区间；供应高位，企业利润修复，需求端好转，库存去化加快；库存同比高位，有出口政策和成本支撑，低估值下震荡筑底，关注出口和淡储需求、冬季气头停车和成本支撑，低价逢低多配 [57] 纯苯&苯乙烯 - 行情资讯：成本端纯苯价格无变动，期现端苯乙烯现货下跌、期货上涨，基差等有变化；供应端开工率下降，库存累库；需求端三S开工率有变化 [58] - 策略观点：纯苯现货和期货价格无变动，基差缩小；苯乙烯现货下跌、期货上涨，基差走弱；苯乙烯非一体化利润中性偏低，估值修复空间大；成本端纯苯开工震荡，供应偏宽；供应端苯乙烯开工上行，库存累库；需求端三S开工率震荡上涨；待库存反转点出现，做多苯乙烯非一体化利润 [59] PVC - 行情资讯：PVC01合约上涨，常州SG - 5现货价上涨，基差和1 - 5价差有变化；成本端电石上涨，烧碱持平；开工率上升，需求端下游开工率上升；厂内和社会库存增加 [60] - 策略观点：企业综合利润低位，估值压力小；供给端检修少，产量高，新装置将投产；需求端内需淡季，出口对印度高但难消化过剩产能；成本端电石走强，烧碱下跌；国内供强需弱，需求差，难以扭转过剩格局，基本面差，短期估值低，成本上涨，商品氛围带动反弹，中期逢高空配 [61][62] 乙二醇 - 行情资讯：EG01合约上涨，华东现货下跌，基差和1 - 5价差有变化；供给端装置负荷有变化，下游负荷上升，终端加弹和织机负荷有变化；进口到港预报和华东出港量有数据；港口库存持平；估值和成本方面利润为负，成本端乙烯持平、煤价上涨 [63] - 策略观点：产业基本面国内装置负荷因检修偏低，12月供给和进口量下降，港口累库放缓，中期检修结束产量仍高，新装置投产，供需格局偏弱；估值同比中性偏低，需压缩负荷减缓累库，中期逢高空配 [64] PTA - 行情资讯：PTA01合约上涨，华东现货上涨，基差和1 - 5价差有变化；PTA负荷上升，下游负荷上升，终端加弹和织机负荷有变化；库存去库；估值和成本方面加工费下跌 [65] - 策略观点：供给端加工费企稳修复，意外检修减少；需求端聚酯化纤库存和利润压力低，负荷短期维持高位，但库存和下游淡季限制甁片负荷；估值方面加工费上方空间有限，PX小幅过剩缺乏提升估值驱动，PXN有回调风险 [66] 对二甲苯 - 行情资讯：PX01合约上涨，PX CFR上涨，基差和1 - 3价差有变化；PX负荷下降，中国和亚洲负荷有数据；装置方面有检修和降负荷；PTA负荷上升；进口方面韩国出口中国增加；库存增加；估值成本方面PXN等有变化 [67] - 策略观点：PX负荷高位，下游PTA检修多，负荷中枢低，PTA投产和下游淡季预期压制加工费，PTA低开工使PX库存难去化，11月预计小幅累库；估值中性，芳烃调油数据走弱，PX缺乏提升估值驱动，有回调风险 [68] 聚乙烯PE - 行情资讯：主力合约收盘价上涨，现货价格无变动，基差走弱；上游开工率下降，周度库存去库；下游平均开工率上升，LL1 - 5价差缩小 [69] - 策略观点：OPEC +暂停产量增长，原油价格或筑底；聚乙烯现货价格不变，估值向下空间有限，但仓单压制盘面；供应端剩余计划产能少，库存高位去化支撑价格；需求端季节性淡季，农膜原料库存或见顶，开工率下行；长期矛盾从成本主导转向投产错配，逢高做缩LL1 - 5价差 [70] 聚丙烯PP - 行情资讯：主力合约收盘价上涨，现货价格无变动，基差走弱；上游开工率上升，周度库存去库；下游平均开工率上升，LL - PP价差缩小

铝市场 - LME铝价周度上涨0.52%至2877.00美元/吨，沪铝价格上涨0.99%至2.18万元/吨 [1][3] - 国内主流消费地电解铝锭库存为62.1万吨，较本周一减少0.6万吨 [1][3] - 全国冶金级氧化铝运行总产能为8955.91万吨/年，周度开工率下降0.81个百分点至81.18% [1][3] - 国内铝下游加工龙头企业开工率环比小幅上升0.4%至62%，原生铝合金开工率提升0.4个百分点至59.8%，铝线缆开工率微升0.6个百分点至62% [3] - 中国预焙阳极成本约5204元/吨，较上周四上涨0.41% [3] 铜市场 - LME铜价周度上涨1.53%至10859.00美元/吨，沪铜价格上涨1.12%至8.69万元/吨 [2] - 进口铜精矿加工费周度指数降至-42.21美元/吨，SMM全国主流地区铜库存增加0.52万吨至20.11万吨 [2] - 废产阳极板企业开工率为73.62%，环比上升0.37个百分点，预计下周开工率环比增加2.61个百分点至76.23% [2] - 本周铜线缆企业开工率64.36%，环比增加0.91个百分点，漆包线行业机台开机率环比回升0.87个百分点至77.2% [2] 黄金市场 - COMEX金价周度上涨4.16%至4174.5美元/盎司，SPDR黄金持仓增加6.87吨至1048.93吨 [4] - 美债10年期TIPS收益率为1.83%，与上周持平 [4] 稀土市场 - 氧化镨钕本周价格环比下降1.40% [5] - 10月发布的稀土物项管制措施暂停执行，外部抢出口叠加供改持续推进 [5] 锑市场 - 本周锑价环比上涨15.5% [5] - 商务部宣布暂停对美实施出口管制，海外大矿减产带来全球供应显著下滑 [5] 锡市场 - 本周锡价环比上涨3.11% [6] - 近期印尼打击关闭非法锡矿并封堵走私通道，库存水平加速去化 [6] 锂市场 - 本周SMM碳酸锂均价上涨3.14%至8.32万元/吨，氢氧化锂均价上涨0.21%至8.09万元/吨 [6] - 本周碳酸锂总产量2.15万吨，环比增加0.01万吨 [6] 钴市场 - 本周长江金属钴价上涨2.5%至39.45万元/吨，钴中间品CIF价上涨1.7%至23.75美元/磅 [6] - 硫酸钴价上涨5%至8.85万元/吨，四氧化三钴价格维持在34.25万元/吨 [6] 镍市场 - 本周LME镍价下跌0.9%至1.49万美元/吨，上期所镍价下跌1.6%至11.72万元/吨 [6] - LME镍库存减少0.10万吨至25.21万吨，港口镍矿库存增加27.8万吨至1509万吨 [6]

铜市场分析 - 中美谈判预期向好与美联储鹰派言论导致铜价高位震荡，沪铜价格一度超过8.9万元/吨后回落 [1] - 全球第二大铜矿Grasberg因矿难停产，预计2026年产量下降35%，全球铜矿供应可能转向短缺 [1] - 国内电解铜社会库存环比增加0.6%，但中长期因资本开支不足及美联储降息，铜价有望上行 [1] 铝市场分析 - 氧化铝基本面过剩导致价格回落，本周运行产能为9065.7万吨/年，开工率为82.18% [1] - 电解铝库存去化推动铝价上行，沪铝价格涨至2.13万元/吨，沪铝库存环比下降3.89% [1] - 电解铝供给产能接近天花板，需求稳定增长，明年可能出现短缺，铝价有望继续上行 [1] 锂市场分析 - 锂电需求超预期推动锂价回升，碳酸锂产量下降1.1%，库存下降2.3% [2] - 广期所碳酸锂仓单注销推动连续11周去库，磷酸铁锂10月产量同比增长51%，环比增长11% [2] 钴市场分析 - 刚果金实施出口配额制导致供应趋紧，MB钴和国内电钴价格上涨 [2] - 2024年钴产量为22万吨，出口配额占比44%，库存消化使过剩缩窄，钴价有望上行 [2] 投资策略 - 建议关注铜相关投资机会，因中美会谈、美联储降息及供给扰动等因素 [3] - 建议关注铝板块，因库存去化、供给受限及需求增长 [3] - 建议留意锂和钴领域，因锂电需求超预期及钴供应趋紧 [3]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”，并维持该评级 [7] 核心观点 - 9月美联储降息后，后续需关注海外主要资源国的地缘政治与出口政策变化及国内下游需求复苏力度 [5] - 建议重点关注“资源+成长”双主线的投资机会 [5] 行情回顾 - 近2周（2025年10月13日至10月24日），申万有色金属行业指数下降1.97%，跑输沪深300指数，在31个申万一级行业中排名第23 [2][13] - 细分领域指数均有下降：能源金属下降1.15%，工业金属下降0.72%，金属新材料下降1.75%，小金属下降2.88%，均为小幅下降；贵金属大幅下跌7.89% [2][13] 贵金属 - COMEX黄金收盘价为4,126.90美元/盎司，近1周下跌3.30%，年初至今上涨54.50% [3][22] - COMEX白银收盘价为48.41美元/盎司，近1周下跌4.38%，年初至今上涨61.42% [3][22] - 近一周黄金价格大幅下跌，主要可能源于俄乌冲突停火预期升温及中美经贸摩擦缓和 [23] - 白银价格近一周大幅下跌，10月21日伦敦现货白银单日暴跌7.11%，但其中长期金融与工业双重属性仍构成支撑 [26] 工业金属 - LME铜现货结算价为10,807.00美元/吨，近2周上涨0.67%，年初至今上涨24.43%；国内铜均价为87,040元/吨，近2周上涨0.85% [3][30] - 铜价近两周整体震荡偏强，主要得益于印尼格拉斯伯格铜矿事故导致的供应扰动以及美联储降息带来的宏观氛围转暖 [30] - LME铝现货结算价为2,853美元/吨，近2周上涨1.91%，年初至今上涨12.50% [33] - 铝价上涨受新能源产业爆发式增长及在部分领域对铜的替代需求驱动 [34] 小金属 - 黑钨精矿（≥65%）价格为279,000元/吨，近2周上涨3.72%，年初至今大幅上涨95.10% [3][38] - LME锡价格为35,650美元/吨，近2周上涨0.85%，年初至今上涨25.26%；沪锡价格为284,242元/吨，近2周下跌0.77% [38] - 锑锭（99.65%）报价159,500元/吨，近2周下跌4.78%，年初至今上涨13.73% [38] - 钨价上涨受资源稀缺性及光伏钨丝需求爆发支撑；锡价受矿端供应偏紧支撑但需求改善不明显；锑价下跌但供应收紧及季节性需求回升形成支撑 [38][39] 稀土 - 中国稀土价格指数报197.72，近2周下降8.22%，年初至今上涨20.72% [3][51] - 轻稀土方面，镨钕氧化物收盘价为50.05万元/吨，近2周下降10.22%；中重稀土方面，氧化镝收盘价为1,535元/千克，近2周下跌5.25%，氧化铽收盘价为6,740元/千克，近2周下降4.06% [3][51] - 稀土市场整体下降，中国商务部发布出口管制公告进一步规范市场，海外供应存在缩减预期，但下游企业新增订单有限 [51] 能源金属 - 电解钴均价为407,500元/吨，近2周上涨16.60%，年初至今大幅上涨184.97%；硫酸钴（≥20.5%）均价为89,850元/吨，近2周上涨18.22%，年初至今上涨229.12% [3][57] - 碳酸锂（99.5%电池级）均价为75,400元/吨，近2周上涨2.52%；三元材料（523/单晶动力型）均价为136,700元/吨，近2周上涨9.89%；钴酸锂（60%）均价为343,500元/吨，近2周上涨15.27% [3][59] 重大事件 - 商务部、海关总署联合发布公告，决定对部分稀土、锂电池等物项实施出口管制，自2025年11月8日起实施 [61] - 10月23日，我国新发现一处大型锶矿床，矿石推断资源量达545.55千吨，矿物量达265.40千吨，平均品位48.65% [4][62] - 重点公司公告：北方铜业2025年第三季度归母净利润同比增加133.57%；天山铝业归母净利润同比增加24.30%；洛阳钼业归母净利润同比增加96.40% [66][67][68]

铜市场行情 - LME铜价上涨3.17%至10947.00美元/吨，沪铜价格上涨3.95%至8.77万元/吨 [1] - 进口铜精矿加工费周度指数下跌至-42.7美元/吨，全国主流地区铜库存周环比增加0.5万吨至18.16万吨，主因进口及国产货源到货偏少 [1] - 废产阳极板企业开工率为57.7%，环比上升2.61个百分点，预计下周开工率环比下降0.73个百分点至56.97% [1] - 主要铜线缆企业周度开工率为62.34%，环比微升0.43个百分点，新增订单增长放缓，漆包线行业机台开机率环比回升0.53个百分点至75.73%，周新增订单同步回升2.42个百分点 [1] 铝市场行情 - LME铝价上涨2.75%至2856.50美元/吨，沪铝价格上涨1.51%至2.12万元/吨 [2] - 国内主流消费地电解铝锭库存为61.8万吨，较本周一去库0.7万吨，环比上周四去库0.9万吨 [2] - 氧化铝周度产量较上周下降0.3万吨至174.38万吨，氧化铝厂厂内库存环比上周增长0.31万吨至107.2万吨，电解铝厂的氧化铝原料库存为318万吨，较上周累积5.4万吨 [2] - 铝下游加工龙头企业开工率录得62.4%，较上周微跌0.1% [2] 黄金市场行情 - COMEX金价下跌5.66%至4126.9美元/盎司，美债10年期TIPS下降1个百分点至1.73% [3] - SPDR黄金持仓减少11.73吨至1046.93吨 [3] - 美国政府的持续停摆导致关键经济数据中断，日本新政府政策主张强硬引发地缘政治不确定性上升，欧盟就第19轮对俄制裁达成一致，美国宣布制裁俄罗斯最大的两家石油企业 [3] 稀土与锑市场 - 氧化镨钕价格环比下降1.35%，看好海外补库带来的价格上行，后续供改效果有望逐步显现 [4] - 锑价环比下降3.03%，光伏玻璃需求触底回升，资源紧缺及海外大矿减产导致全球供应显著下滑 [4] - 关注中国稀土、广晟有色、北方稀土、包钢股份、金力永磁、华锡有色、湖南黄金等标的 [4] 锡、锂、钴、镍市场 - 锡价环比上涨0.47%，印尼打击非法锡矿及封堵走私通道构成供给扰动，库存加速去化 [4][5] - 碳酸锂均价上涨1.97%至7.45万元/吨，氢氧化锂均价上涨0.15%至7.83万元/吨，碳酸锂总产量2.13万吨，环比增加0.02万吨 [5] - 长江金属钴价上涨7%至40.75万元/吨，钴中间品CIF价上涨7.7%至22.25美元/磅，硫酸钴价上涨1%至8.81万元/吨，四氧化三钴价上涨4.7%至34.25万元/吨 [5] - LME镍价上涨1.5%至1.53万美元/吨，上期所镍价无变动为12.19万元/吨，LME镍库存增加0.03万吨至25.09万吨 [5]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[3] 报告核心观点 - 报告核心观点：库存持续去化，铝价上行 [2] - 有色金属行业整体受益于“金九银十”需求旺季，主要金属品种供需格局改善，价格呈现上行趋势 [4] 行业综述 重要信息 - 美国9月未季调CPI年率为3%，低于预期的3.1% [8] - 洛阳钼业2025年第三季度归母净利润56.08亿元，同比增长96.40% [9] - 天山铝业2025年第三季度归母净利润12.6亿元，同比增长24.30% [9] - 云铝股份2025年第三季度归母净利润16.3亿元，同比增长25.31% [9] - 盐湖股份2025年第三季度归母净利润19.9亿元，同比增长113.97% [10] 市场表现 - 本周上证指数上涨2.88%，申万有色板块上涨1.13%，跑输上证指数1.75个百分点，位居申万板块第19名 [11] - 细分板块中，钨/锂板块涨跌幅居前，稀土/黄金板块涨跌幅居后 [11] 估值变化 - 本周申万有色板块PE_TTM为27.27倍，同期万得全A PE_TTM为22.59倍，比值为121% [21] - 本周申万有色板块PB_LF为3.17倍，同期万得全A PB_LF为1.85倍，比值为172% [21] 工业金属 铜 - 本周伦铜/沪铜/美铜涨跌幅分别为+2.61%/+3.95%/+2.40% [4] - 全球第二大铜矿Grasberg遭遇矿难停产，Freeport预计最早2027年恢复事故前生产水平，2026年铜金产量较预期下降约35% [4] - 伦铜/纽铜/沪铜库存分别为13.6万吨/34.8万短吨/10.5万吨，环比变化-0.6%/+0.7%/-4.9% [4] - 国内电解铜社会库存18.2万吨，环比+2.3% [4] - 铜冶炼毛利为-2539元/吨，亏损收窄 [23] 铝 - 本周沪铝上涨1.14%至2.12万元/吨，电解铝毛利5359元/吨，环比上涨4.05% [4] - 国内电解铝现货库存61.7万吨，环比下降1.4% [4] - 氧化铝价格下跌0.69%为2870元/吨，运行产能达9092.7万吨/年，周度开工率82.42% [4] 铅锌 - 本周伦铅价格上涨2.00%，沪铅上涨2.82%；伦铅库存下跌6.00%，沪铅库存下跌12.87% [47] - 本周伦锌价格上涨2.48%，沪锌价格上涨1.73%；伦锌库存下跌1.12%，沪锌库存下跌0.42% [47] - 锌冶炼加工费下跌4.41%至3250元/吨；矿企毛利上涨6.01%至7446元/吨 [47] 锡镍 - 本周伦锡价格上涨2.04%，沪锡价格上涨0.74%；伦锡库存上涨0.55%，沪锡库存上涨1.32% [61] - 本周伦镍价格上涨1.02%，沪镍价格上涨0.53%；伦镍库存上涨0.13%，沪镍库存上涨4.81% [61] - 国内镍铁企业盈利为6949元/吨，盈利缩窄；印尼镍铁企业盈利下跌5.33%至25235元/吨 [61] 能源金属 锂 - 本周碳酸锂价格上涨2.79%至7.54万元/吨，锂辉石精矿上涨4.14%至881美元/吨 [4] - 碳酸锂期货主力合约2601上涨4.94%至8.0万元/吨 [4] - 本周碳酸锂产量2.13万吨，环比增加1.1%；SMM周度库存13.04万吨，环比减少1.7% [4] - 以锂辉石为原料的冶炼毛利为-2610元/吨，以锂云母为原料的冶炼毛利为-6774元/吨 [76] 钴 - 本周MB钴上涨7.75%至22.60美元/磅，国内电钴价格下跌2.78%至38.5万元/吨 [4] - 刚果（金）自10月16日起解除钴出口禁令，改为实施钴出口配额制，2024年刚果金钴产量22万吨，9.66万吨出口配额仅占比44% [4] - 国内冶炼厂毛利下跌42.57%为4.19万元/吨；刚果原料钴企毛利下跌7.93%至20.64万元/吨 [89] 建议关注公司 - 铜板块建议关注：紫金矿业、洛阳钼业、中国有色矿业、五矿资源、铜陵有色、江西铜业、金诚信、西部矿业 [4] - 铝板块建议关注：中孚实业、宏创控股、云铝股份、电投能源、天山铝业、神火股份、中国铝业、焦作万方 [4] - 锂板块建议关注：赣锋锂业、雅化集团、中矿资源、天齐锂业 [4] - 钴板块建议关注：华友钴业、洛阳钼业、腾远钴业、力勤资源、寒锐钴业 [4]

稀土 - 氧化镨钕本周价格环比下降0.89% [1][5] - 我国对稀土管控升级，板块战略属性进一步提高，价格影响或复刻前期“短空长多”逻辑 [1][5] - 《暂行办法》落地后，后续供改效果有望逐步显现，板块因战略属性、价格上行及央国企头部集中而被全面看多 [1][5] 铜 - 本周LME铜价下跌3.05%至10374.00美元/吨，沪铜价格上涨3.37%至8.59万元/吨 [2] - 供应端，全国主流地区铜库存周内环比增加1.8万吨至16.63万吨，主因国产货源到货增加及下游消费偏弱，预计下周库存继续增加 [2] - 冶炼端，本周废产阳极板企业开工率为53.04%，环比上升1.41个百分点，预计下周开工率升至58.13% [2] - 消费端，本周黄铜棒行业开工率41.3%，较节前回落7.18个百分点，样本企业原料库存4.45天、成品库存5.99天，整体库存较前期收缩 [2] 铝 - 本周LME铝价上涨1.63%至2746.00美元/吨，沪铝价格上涨1.45%至2.10万元/吨 [3] - 供应端，国内主流消费地电解铝锭库存64.90万吨，较9月29日上涨5.7万吨，全国氧化铝周度开工率下跌0.14个百分点至83.42% [3] - 成本端，中国预焙阳极成本约为4986元/吨，较节前增加0.46% [3] - 需求端，铝加工各板块开工率受国庆长假影响小幅调整，原生铝合金开工率微降0.4%至58.0%，铝线缆开工率回落3个百分点至64%，铝型材开工率小幅下滑至53.60% [3] 黄金 - 本周COMEX金价上涨1.28%至4035.50美元/盎司，美债10年期TIPS下降9个百分点至1.75%，SPDR黄金持仓增加3.99吨至1017.16吨 [4] - 美联储9月会议纪要显示委员一致同意将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4%-4.25% [4] - 美国联邦政府自10月1日起停摆，约75万联邦雇员无薪休假，公共服务停滞，经济数据停发 [4][5] 锑 - 本周锑价环比下降1.12%，光伏玻璃需求触底回升，后续出口恢复时点即价格拐点 [5] - 7月1日起阻燃电线电缆强制实施3C认证，阻燃标准提升或为锑提供需求爆点 [5] - 资源紧缺，海外大矿减产致全球供应显著下滑，需求稳步上行，全球锑价上行趋势不改 [5] 锡 - 本周锡价环比上涨5.16%，印尼打击关闭非法锡矿并封堵走私通道，为表外供给扰动 [6] - 库存水平加速去化，即便佤邦复产推进，锡价易涨难跌、上一台阶为既定事实 [6] 锂 - 本周SMM碳酸锂均价持平于7.36万元/吨，氢氧化锂均价下跌0.19%至7.85万元/吨 [6] - 本周碳酸锂总产量2.06万吨，环比增加0.01万吨 [6] 钴 - 本周长江金属钴价上涨17.8%至34.95万元/吨，钴中间品CIF价上涨23.8%至18.75美元/磅，计价系数为90.0 [6] - 硫酸钴价上涨27.0%至7.88万元/吨，四氧化三钴价上涨21.3%至29.35万元/吨 [6] 镍 - 本周LME镍价下跌1.3%至1.52万美元/吨，上期所镍价上涨1.4%至12.20万元/吨 [6] - LME镍库存增加5700吨至23.74万吨 [6]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”，并予以“维持” [7] 核心观点 - 报告核心观点为钴价持续大涨，铜矿停产影响全球供应格局 [2] - 投资建议重点关注“资源+成长”双主线的投资机会 [5] 行情回顾 - 近2周（2025年9月15日至9月26日）有色金属行业指数下降0.63%，跑输沪深300指数，在31个申万一级行业中排名第12 [2][14] - 细分领域表现分化：能源金属上涨4.49%，工业金属上涨1.05%；金属新材料下降4.08%，贵金属下降0.95%，小金属下降8.51% [2][14][18] 金属价格表现 - **贵金属**：COMEX黄金收盘价3,789.80美元/盎司，近2周上涨2.96%，年初至今上涨41.88%；COMEX白银收盘价46.37美元/盎司，近2周上涨8.63%，年初至今上涨54.60% [3][21] - **工业金属**：LME铜现货结算价10,125.50美元/吨，近2周上涨1.21%，年初至今上涨16.58%；LME铝现货结算价2,643美元/吨，近2周下跌2.38%，年初至今上涨4.20% [3][20][28][30] - **小金属**：黑钨精矿价格271,000元/吨，近2周下跌4.91%，年初至今上涨89.51%；锑锭报价172,500元/吨，近2周下跌5.48%，年初至今上涨22.99%；镓均价1,665元/千克，近2周上涨3.74%；锗锭均价14,250元/千克，近2周下跌1.04% [3][20][35] - **稀土**：中国稀土价格指数报217.18，近2周下降1.67%；镨钕氧化物收盘价56.25万元/吨，近2周下降1.75% [3][20][47] - **能源金属**：电解钴均价310,000元/吨，近2周上涨13.55%，年初至今上涨116.78%；硫酸钴均价65,000元/吨，近2周上涨20.82%，年初至今上涨138.10%；碳酸锂均价73,600元/吨，近2周上涨1.59% [3][20][53][55] 重大事件与市场动态 - **铜矿供应冲击**：全球主要铜矿印尼格拉斯伯格矿因泥石流事故停产，导致自由港公司第三季度铜销量预估下降约4%，黄金销量预估下降约6% [4][59] - **战略资源合同**：美国锑业公司从美国国防后勤局获得一份总额最高可达2.45亿美元的五年期独家合同，用于供应锑金属锭 [60][62] 细分领域分析与投资建议 - **贵金属**：黄金市场受地缘政治和美联储降息预期支撑，但需关注美国经济数据带来的美元压力；白银因经济数据改善和工业需求预期强劲上涨 [21][24] 建议关注山东黄金、中金黄金、湖南黄金、盛达资源、湖南白银 [21][24] - **工业金属**：铜价受格拉斯伯格矿停产等供应冲击和宏观氛围转暖支撑；铝价因成本支撑减弱和节前备货需求呈现震荡下跌 [28][30][32] 建议关注紫金矿业、江西铜业、洛阳钼业、铜陵有色、中国铝业、云南铝业、南山铝业 [28][32] - **小金属**：钨价短期承压但长期供需缺口存在；锡价受矿端供应偏紧和需求谨慎影响；锑价因供应延迟和旺季需求进入回升通道 [36] 建议关注中钨高新、厦门钨业、章源钨业、锡业股份、华锡有色、兴业银锡、湖南黄金 [36] - **稀土**：市场整体下降，轻稀土呈现成本支撑与需求不足的分化，中重稀土市场表现冷清 [47] 建议关注中国稀土、北方稀土、盛和资源 [47] - **能源金属**：钴价大幅上涨；锂价小幅回升 [53][55]

市场行情回顾 - 截至9月26日当周，SW有色金属行业指数上涨3.52%，报6752.28点，表现显著优于上证指数（+0.21%）和沪深300指数（+1.07%）[1][2] - 有色金属子行业中，贵金属（+5.55%）和工业金属（+5.15%）领涨，而小金属（-0.91%）和金属新材料（-1.06%）出现下跌 [1][2] - 能源金属板块本周上涨3.20% [1][2] 重点金属价格数据 - 基本金属方面，上期所铜价本周上涨3.37%至82,470元/吨，锡价上涨1.94%至274,070元/吨，而铝、锌、铅、镍价格小幅下跌 [3] - 贵金属价格普遍上涨，上期所黄金上涨3.17%至856.06元/克，白银大涨6.98%至10,632元/千克 COMEX黄金和白银分别上涨2.27%和7.95% [3] - 能源金属中，锂产品价格强势上涨，电池级碳酸锂、工业级碳酸锂、澳洲锂精矿价格分别上涨9.59%、10.49%、15.70% [3] - 钴产品价格多数下跌，硫酸钴价格下跌10.64%，国内电解钴下跌5.14% [3] - 稀土产品中，氧化镨钕价格大幅上涨8.87%至62万元/吨 [3] 行业事件与投资建议 - 自由港确认其印尼Grasberg铜矿因事故影响，预计2025年第三季度铜销量将较此前指引减少约4% [4] - 该事故导致2026年矿山铜产量预期从77万吨下修35%至50万吨，预计将加剧全球铜矿供应短缺风险并抬升铜价中枢 [4] - 建议关注紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业、金诚信、铜陵有色等铜业公司 [4] - 刚果（金）公布钴出口配额政策，2026年与2027年每年允许出口钴9.66万吨，其中9600吨为“战略配额” [4][5] - 鉴于刚果（金）2024年钴产量占全球76%，其出口配额政策可能导致2026年其最大可出口量仅为2024年的44%，预计将引发全球钴供应实质性缺口并驱动钴价上行 [4][5] - 建议关注华友钴业、洛阳钼业、腾远钴业等钴业公司 [5]