来源：奥维云网 线下抢滩国庆促销，线上衔接双十一筹备，行业促销节奏"接档"推进 当前家电行业促销周期紧密衔接，线下渠道聚焦国庆旺季全力冲刺，线上平台则同步为 "双十一" 提前蓄力。在此态势下，各渠道在促销期的表现预计降 呈现分化特征：TOP渠道面临经营压力相对突出，渠道为拉动客流，通过自补方式加大优惠力度，部分渠道甚至可能出现价格倒挂现象；大连锁渠道（例 如正处于扩张阶段的五星电器），依托规模效应与门店网络布局优势，预计将成为下半年销售表现最优的渠道之一。而线上渠道在此次促销周期中市场表 现将有望优于线下。去年同期线下受国补政策强力拉动，形成较高基数，而今年国补资金采取分批下达模式，政策对线下的拉动效应相对平缓，进一步凸 显线上渠道的增长潜力。 作者：大家电研究组 2025 年，家电行业步入政策效应换挡与市场需求调整的关键周期。一方面，2024 年国补催生的高增长基数仍存影响，今年国补转向分批下达与限流管 控，拉动效应逐月递减，叠加消费需求疲软，行业整体负增长已成共识；另一方面，国庆、"双十一" 等核心促销节点接踵而至，线下冲刺旺季、线上蓄 力大促，渠道分化与品类差异持续凸显。 国补边际效应减弱，25年国庆需 ...

投资评级 - 报告对华帝股份维持"推荐"评级，目标价7.6元 [2][9] 核心观点 - 公司2025H1营收28.0亿元（YoY-9.7%），归母净利润2.7亿元（YoY-9.2%），营收承压但盈利能力稳中有升 [2] - 2025Q2单季度营收15.4亿元（YoY-10.4%），归母净利润1.7亿元（YoY-5.6%） [2] - 地产景气度低迷拖累核心业务，但消费结构升级带动毛利率提升，盈利能力保持稳定 [9] 财务表现 - 2025H1毛利率43.5%（YoY+2.9pct），分产品看油烟机/燃气灶/热水器毛利率分别提升3.4pct/3.6pct/1.2pct [9] - 2025H1净利润率9.7%（YoY+0.1pct），2025Q2净利润率10.8%（YoY+0.6pct） [9] - 下调2025-2027年EPS预测至0.60/0.63/0.68元（原2025-2026年为0.73/0.81元），对应PE为11/10/9倍 [9] 业务分析 - 核心产品收入分化：2025H1油烟机/燃气灶/热水器收入同比分别为-10.0%/+2.0%/-20.7% [9] - 费用率有所上升：2025Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为26.4%/4.5%/3.6%/-0.1%（YoY+3.6pct/+0.9pct/-0.02pct/+0.3pct） [9] - 信用减值损失改善：2025Q2信用减值损失0.1亿元（2024Q2为-0.1亿元） [9] 行业环境 - 厨电行业与地产高度关联，2025年1-6月全国新建商品房销售面积YoY-3.5%，销售额YoY-5.5% [9] - 国补政策刺激高价位段产品消费，推动公司毛利率提升 [9] 估值与预测 - 预测2025-2027年营业总收入为61.49/66.78/69.53亿元，同比增速-3.5%/8.6%/4.1% [5] - 预测2025-2027年归母净利润为5.09/5.35/5.80亿元，同比增速5.0%/5.2%/8.4% [5] - 当前总市值54.42亿元，每股净资产4.49元，12个月内股价区间为6.26-8.44元 [6]

需求端分析 - 美联储降息预期升温支撑大宗商品市场 8月非农就业人口新增2.2万显著低于市场预期的7.5万[2] - 国内汽车补贴政策重启带动汽车销量预期增长10% 8月汽车产量达281.5万辆环比增加22.39万辆增幅8.64%[2] - 全钢胎开工率升至66.31%周度提升5.57个百分点 半钢胎开工率达72.61%周度提升5.69个百分点 山东厂库降至近5年最低[2] 供应端变化 - 主产区降雨减少改善割胶条件 云南降雨量周度减少21.21% 泰国降雨周度减少1.08% 海南降雨增加133.02%[3] - 原料价格呈现分化格局 云南胶水价维持14800元/吨 泰国杯胶FOB价降至51泰铢/千克周度下跌1.7泰铢[3] 外部影响因素 - 墨西哥拟将亚洲产汽车关税上调至50% 可能影响国内汽车出口需求[4] - 原油价格波动带动合成橡胶价格变化 作为天胶替代品持续影响市场情绪[4] 综合趋势判断 - 天胶市场维持需求增长与库存收紧核心逻辑 宏观面支撑仍占主导[4] - 预计价格保持偏强格局 重点关注美联储议息会议与产区天气变化[4]

投资评级 - 投资评级为"强推"且评级上调 目标价25.4元 当前价19.47元[2][4][8] 核心财务表现 - 2025H1营收46.1亿元 YoY-2.6% 归母净利润7.1亿元 YoY-6.3%[2] - 2025Q2单季度营收25.3亿元 YoY+1.6% 归母净利润3.7亿元 YoY+3.0%[2] - 预计2025年营收117.03亿元 YoY+4.4% 归母净利润16.62亿元 YoY+5.4%[4] - 2025H1毛利率50.4% YoY+1.6个百分点 2025Q2毛利率48.6% YoY+1.3个百分点[8] - 2025Q2归母净利率14.7% YoY+0.2个百分点[8] 业务运营分析 - 核心产品表现稳健：油烟机/燃气灶/洗碗机/一体机2025H1收入同比分别为-2.4%/-1.1%/+6.0%/+6.3%[8] - 线下零售额市占率领先：油烟机第一 燃气灶第一 洗碗机第三 一体机第一[8] - 高毛利产品占比提升：油烟机毛利率53.4% YoY+2.6个百分点 燃气灶毛利率55.1% YoY+2.1个百分点[8] 费用管控 - 2025Q2期间费用率合计31.0% YoY-0.2个百分点[8] - 销售费用率24.2% YoY+0.5个百分点 管理费用率4.3% YoY-0.4个百分点[8] - 研发费用率3.8% YoY-0.6个百分点 财务费用率-1.4% YoY+0.4个百分点[8] 估值指标 - 当前市盈率11倍(2025E) 预计2026-2027年市盈率均为10倍[4] - 市净率1.5倍(2025E) 预计2027年降至1.4倍[4] - 每股收益预测：2025年1.76元 2026年1.87元 2027年1.98元[4] 行业环境 - 厨电行业与房地产关联度高 2025年1-6月新建商品房销售面积YoY-3.5% 销售额YoY-5.5%[8] - 受益于国补政策刺激 消费结构提升利好毛利率表现[8] 发展前景 - 中长期聚焦多品类发展 有望形成新增长曲线[8] - 当前估值较低 市场对厨电板块配置热情较低 股价或存在低估[8]

美团闪购平台国补政策 - 国补首次通过即时零售平台覆盖Apple新品 北京地区消费者已可用国补价预订Apple Watch新品[1][3] - iPhone 17系列新品9月12日在美团闪购开启预售 部分符合标准手机新品也可使用国补优惠[3] - 国补+Apple新品优惠将通过美团闪购陆续扩容至全国更多地区[3] 国补政策实施效果 - 国补政策扩大至即时零售平台后显著拉动数码消费 自5月中旬国补大规模落地后平台3C家电类实体门店成交额大幅增长[3] - 手机品类整体成交额增长3倍 Apple门店成交额增长超2倍[3] 即时零售渠道发展 - 即时零售平台成为消费者购买数码产品的重要渠道 Apple新品发售呈现即时零售新亮点[3] - 美团闪购推出消费电子新品首发专属IP"美团闪电新品" 提供流量倾斜和专属资源曝光支持[3] - 品牌通过新品即时零售首发获得更多生意增量[3]

格力电器财务表现 - 2025年上半年营业收入约973亿元，同比下降2.46%，是三家中唯一负增长的企业 [2][9] - 同期归母净利润约144亿元，同比增长1.95%，增速远低于美的集团25.04%和海尔智家15.59% [2][9] - 消费电器占营业收入比重约79%，产品单一化明显，外销市场占比仅15%，显著低于美的约42%和海尔约50% [10] 空调市场竞争格局 - 线上空调市场格力占有率23.25%，同比下降4.07%，销售均价3413元 [2] - 美的线上占有率保持稳定，小米线上占有率10.94%，同比增长3.43%，销售均价2215元 [2][13] - 二季度家用空调线上2100元以下低端机销量占比首次超过50%，中高端需求承压 [6] - 中央空调销售规模同比下滑5.5%，受房地产调控影响显著 [6] 渠道调研与消费者行为 - 经济环境下行导致消费者购买习惯保守化，价格实惠产品更受欢迎，入门款空调各品牌技术差异缩小 [4][5] - 美的2299元入门款比格力2999元产品多"防直吹"功能，格力保修年限多4年 [4] - 美的高端品牌COLMO在12000元价位段具备新风、AI语音等智能化功能，格力仍以传统功能为主 [5] - 线下经销商反映"国补"政策结束后客流量明显下滑，7-8月商场整体客户减少 [9][10] 小米集团增长态势 - 物联网与生活消费产品业务收入387亿元，同比增长44.7%，毛利率提升2.8个百分点至22.5% [13] - 智能大家电收入同比增长66.2%，空调出货量超540万台增速超60%，冰箱出货79万台增速超25% [13] - 米家APP月活用户1.131亿同比增长16.8%，小爱同学月活用户1.532亿同比增长16.4% [14] - 通过性价比策略（空调均价2215元）和科技企业形象吸引年轻消费者 [13][14] 格力战略应对 - 坚持不参与价格战，注重价值战和产品质量，宁愿放弃市场也不降低质量标准 [8][15] - 推进"董明珠健康家"渠道改革，增设冰箱、洗衣机体验区，推动多品类销售 [10] - 海外市场以自有品牌为主，几乎不接贴牌订单，坚持质量导向但量级拓展较慢 [10] - 工程机市场因价格因素逐渐被美的、海尔抢占，格力1.5匹空调2300元较竞品1600元缺乏价格竞争力 [11]

行业政策动态 - 新一批补贴资金到位后20%地区国补政策收紧 包括领取方式改变或补贴力度退坡[1][2] - 河北 云南等地区推出汽车补贴限量抢券模式[1] - 超过75%的门店销售受到显著负面影响 其中近三成门店销量降幅超15% 超四成门店降幅超10% 仅23.1%门店未受影响[2] - 9月1日起中央财政贴息政策正式实施 两新政策将贯穿全年[2] - 上海 安徽 成都等地区出现补贴加码情况[2] 市场销售表现 - 8月乘用车终端销量约200万辆 高于预期[1] - 8月市场需求和日均销量较7月有明显改善[1] - 去年政府补贴超过900亿元 直接带动汽车销量增长超过10%[3] - 预计今年以旧换新补贴投入超过1800亿元 将带来10%销量增长[3] 市场前景展望 - 9月汽车市场将迎来传统销售旺季[2] - 两新政策持续稳定拉动购车需求增长[2] - 部分地区大型秋季车展开启 叠加新车密集上市 提升市场关注度[2] - 中秋及国庆节临近 结婚 旅游等用车需求将快速释放[2] - 经销商冲量促销活动及部分地区以旧换新补贴政策重启 增强购车意愿[2]

投资评级 - 维持买入-A评级 [3][4] - 12个月目标价11.73元 [3][4] 核心观点 - 公司作为国内小家电行业优势品牌，经营有望展现较大弹性 [3] - 国补政策带动小家电消费改善和出口业务逐步企稳 [3] - 公司持续拓展新品和新渠道，收入规模有望回升 [1] 财务表现 - 2025年上半年实现收入39.9亿元，同比下降9.1% [1] - 上半年归母净利润1.2亿元，同比下降30.0% [1] - 上半年扣非归母净利润1.9亿元，同比下降11.5% [1] - Q2单季度收入19.9亿元，同比下降14.4% [1] - Q2归母净利润0.2亿元，同比下降53.2% [1] - Q2扣非归母净利润0.8亿元，同比下降6.2% [1] - H1内销收入同比增长0.2% [1] - H1外销收入同比下降48.7% [1] - Q2单季毛利率28.1%，同比提升0.9个百分点 [2] - Q2归母净利率1.1%，同比下降0.9个百分点 [2] - Q2经营性现金流净额0.9亿元，同比增加1.7亿元 [2] - Q2销售商品、提供劳务收到的现金同比增加2.5亿元 [2] - Q2单季收现比同比提升27.9个百分点 [2] 盈利预测 - 预计2025年EPS为0.29元 [3][7] - 预计2026年EPS为0.42元 [3][7] - 预计2027年EPS为0.50元 [3][7] - 预计2025年净利润2.2亿元 [7][9] - 预计2026年净利润3.2亿元 [7][9] - 预计2027年净利润3.9亿元 [7][9] - 给予2026年28倍动态市盈率 [3] 运营指标 - Q2销售费用率同比上升0.7个百分点 [2] - Q2管理费用率同比上升0.3个百分点 [2] - Q2公允价值变动损益占收入比例同比下降1.0个百分点 [2] - Q2资产减值损失占收入比例同比下降0.3个百分点 [2] - 预计2025年营业收入84.1亿元 [7][9] - 预计2026年营业收入94.1亿元 [7][9] - 预计2027年营业收入103.6亿元 [7][9]

投资评级 - 维持优于大市评级（OUTPERFORM），目标价28.48元，较现价19.79元存在43.9%上行空间 [2] 核心观点 - 公司Q2单季度营收和利润恢复增长，营收25.31亿元（同比+1.57%），归母净利润3.72亿元（同比+2.96%）[3] - 盈利能力企稳回升，Q2毛利率达48.56%（同比+1.26pct），净利率14.68%（同比+0.20pct）[4] - 中期分红0.5元/股，延续"年度+中期"分红策略，当前股息率达5% [3][5] - 行业龙头地位稳固，烟机/灶具/一体机线下份额分别为31.2%/31.4%/27.7%，均居行业第一 [4] - 洗碗机成长为第三大产品，H1营收3.4亿元（同比+6.0%），体现新品拓展成效 [4] 财务表现 - H1营收46.08亿元（同比-2.58%），归母净利润7.12亿元（同比-6.28%）[3] - H1毛利率50.53%（同比+2.25pct），费用率销售/管理/财务分别为27.12%/4.48%/-1.51% [4] - 预计2025-2027年EPS为1.78/1.90/2.08元，净利润增速6.6%/7.0%/9.3% [2][5] 产品结构 - 烟机营收22.1亿元（同比-2.4%），燃气灶11.6亿元（同比-1.1%），仍为核心支柱产品 [4] - 新兴品类表现亮眼，一体机营收3.0亿元（同比+6.2%），增速领先 [4] 估值预测 - 采用16倍2025年PE估值（原为18倍2024年PE），下调目标价14%至28.48元 [5] - 当前估值低于同业，2025年预测PE为12倍，低于华帝股份（10.6倍）和浙江美大（36.3倍） [2][8]

公司业绩表现 * 2025年上半年公司实现营业收入约9.2亿元，同比下降15.5%，归母净利润约5166万元，同比下降43%[3] * 第二季度实现营业收入5.08亿元，同比下滑18%，归母净利润约3000万元，同比下降6.8%[3] * 智能坐便器及盖板品类占总营收比重57%左右，同比下降22%左右[5] * 国内市场占总营收比重63%左右，同比下降27%左右，海外市场占总营收36%左右，同比增长0.6%[5] 业绩下滑原因 * 受物业行业市场竞争激烈、新房需求受房地产行业影响、各地区国补促消费政策执行进度不一等因素影响[4] * 国内代工业务大幅下降，代工部分同比下滑33%[13] * 自有品牌销量与去年基本持平但均价下滑，导致收入减少2000多万元[13] * 汇兑损益影响：上半年汇兑亏损近80万元，较去年同期减少五六百万元收益[7] 产品表现 * 上半年智能马桶整体销售额下降20%以上，占总营收45%-50%[11] * 水电产品占比25%-30%，同比下降17%-18%[11] * 静音缓降盖板占比10%-15%，下降接近20%[11] * 同层排水产品占比约9%，同比下降6个百分点[11] * 618大促期间表现较好的产品价格区间为3000-4500元的全智能产品，实际售价降至2000-3000元[28] 渠道拓展 * 经销商渠道网点数约1200个，增长不明显[6] * 新渠道以京东线下自营店为主，总门店数约700个[6] * 线上销售基本持平有1-2%小幅增长，线下销售略有下降[23] * 线上渠道ROI同比下降但环比有所改善[22] 市场竞争与政策影响 * 轻智能产品市场需求集中在2500-3000元区间，全智能产品仍为主流[14] * 国补政策线上渠道全面参与，线下家电渠道90%以上门店参与，经销商渠道参与度50%-60%[15] * 3C认证实施后线上2500元以下低价位段产品份额下降，中高端3000元以上产品份额增长明显[16] * 国内代工业务主要客户订单占比从30%下降至20%，预计全年订单量将比去年减少约2/3[10] 盈利能力 * 二季度毛利率较一季度有所提升，综合毛利率约30%[19] * 国内智能代工业务毛利率下滑2-3个百分点[19] * 品牌端产品均价下降导致毛利略微下降[19] * 自主品牌线上线下盈利水平较之前有所降低，但仍保持略微盈利状态[25] 研发与创新 * 公司推出AI健康智能马桶，实现健康数据监测[27] * 致力于提升产品功能稳定性、节能性及环保卫生性能[27] * 加大在小红书和快手上的投流比例，实现多元化投流[27] * 下半年计划推出无水箱壁挂式马桶和尺寸较小的智能马桶等新型产品[28] 业务展望 * 下半年国内代工业务仍将承压，新客户贡献量未达预期[21] * 公司暂未调整全年各团队执行目标[26] * 重点拓展海外市场及品牌端业务，聚焦卫浴空间的新兴市场需求如改造项目及适老方向[31] * 适老化产品布局包括可升降和带扶手的智能坐便器，寻求与医院、养老院等机构合作[30]