报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][12] 报告的核心观点 - 2024年啤酒销量承压但产品结构改善，表观利润下滑但内生盈利能力强化，2025年开门红且未来展望乐观，虽下调盈利预测但因高端品牌势能积累和龙头优势维持评级 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 2024年经营情况 - 营业收入386.4亿元，同比-0.8%，归母净利润47.4亿元，同比-8.0%，合并派发股息每股0.76元，派息率52% [1][9] - 啤酒业务收入同比-1.0%，销量同比-2.5%，因消费需求疲弱和不利天气，高端及以上产品销量同比增速超9%，销售均价同比+1.5% [1][9] - 白酒业务收入+4.0%，下半年同比-10.9%，因行业调整期公司控库存 [1][9] - 其他收入及收益同比减少约7亿元，所得税率28.4%，同比提升1.9p.p.，EBIT同比-5.6%，核心EBITDA同比+3.0% [2][10] - 啤酒业务毛利率同比+2.4p.p.至41.1%，吨价同比+1.5%，吨成本同比-0.2% [10] - 白酒业务毛利率同比+5.6p.p.至68.5%，高端大单品摘要销量增长35% [2][10] - 销售费用率同比+1.0p.p.，因白酒业务推广支出增多 [2][10] 2025年展望 - 1 - 2月销量高基数上单位数增长，喜力双位数增长，产品结构优化，EBIT增速快于收入增速 [3][11] - 行业需求有望恢复，公司销量恢复增长确定性强，坚持高端化路线，加强成本管控，预计利润较快增长，白酒业务贡献暂时有限 [11] 盈利预测与投资建议 - 下调2025 - 2026年盈利预测，新增2027年预测，预计2025 - 2027年营业总收入394.8/403.7/413.3亿元，同比+2.2%/+2.3%/+2.4%，归母净利润52.0/55.4/58.7亿元，同比+9.6%/+6.7%/+5.9%，EPS分别为1.61/1.72/1.82元，当前股价对应PE分别为17/15/15倍 [3][12] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表预测数据及关键财务与估值指标 [26]

行业背景 - 中国是全球最大的啤酒市场之一，近90%的啤麦依赖进口，2024年进口大麦1424万吨，同比增长25.77% [3][5] - 进口大麦金额达37.92亿美元，同比增长0.6%，其中澳大利亚大麦因均一性高备受青睐 [5] - 澳大利亚大麦"双反"放开后价格回落，国产大麦失去价格竞争力 [5] 公司战略 - 华润啤酒3年前启动"国麦振兴"战略，涵盖育种、种植、质量分级、订单农业全链条 [3] - 战略目标是解决"麦子不自主"导致的"风味无底气、成本无掌控、品牌无底蕴"问题 [3] - 2023年联合多方发起"国产啤麦品质提升及标准化种植质量保障体系研究"项目 [3] - 2025年将在苏北、西北、内蒙古建立多个基地，累计试种面积超2万亩 [4] 产业布局 - 2023年在呼伦贝尔建成首个3000亩标准化种植基地，2024年扩展至12000亩 [3] - 探索"企业+科研+基地+农户"协同模式，强化产业链融合 [4] - 打造"垦"系列产品IP，如"垦十四"品牌，结合文旅进行产业推广 [4] - 2024年计划采购10万吨国产大麦用于酿造，不受进口降价影响 [5] 技术突破 - 江苏"扬农啤14"品种亩产达767.5公斤，创省级高产纪录 [6] - 从源头育种着手，通过认证提升大麦品质 [6] - 科研团队在北部、南部、中部采用不同提质增效模式推动产业发展 [6] 战略意义 - 突破产业"卡脖子"困境，支撑啤酒企业全球化发展 [6] - 通过科技赋能和生态协同，为中国农业现代化提供创新样本 [6] - 构建从田间到舌尖的啤酒新范式，强化品牌底蕴 [4]

公司战略与品牌活动 - 华润啤酒副总裁兼金沙酒业董事长范世凯强调总裁读书会作为知识赋能平台与公司价值追求高度契合 通过"共享认知生态"推动商业思辨与新质生产力共振 [2] - 金沙酒业以"上游战略"为核心 将品质坚守与时代发展深度融合 致力于对商业本质的溯源与重构 [2] - 公司通过"美好生活 书香中国"城市行活动深化战略布局 以思想磁场与产业土壤交互赋能 促进知识共享与企业经营升级 [3] 品牌文化定位 - 摘要酒被定位为书酒文化的当代诠释 公司通过书酒共生理念守护文化根脉 融合传统工艺与现代精神 [3] - 品牌强调地理基因与人文情怀的共振 使产品成为传递东方智慧的媒介 [3] 市场推广举措 - 金沙酒业旗下摘要酒独家冠名总裁读书会城市行活动 2025年2月首站于海南海口启动 [2][3]

公司周年相关 - 2024年是华润啤酒成立30周年[3][6][24][156][159] - 举办啤酒小镇开业仪式、雪花大厦落成仪式、30周年荣誉盛典等系列30周年庆祝活动[24][26] - 开发30年智慧丛书（五系列共19本）[26] 财务数据关键指标变化 - 2024年综合营业额为人民币386.35亿元，较2023年的389.32亿元减少0.8%[80][81][92][97] - 2024年公司股东应占溢利为人民币47.39亿元，2023年为51.53亿元[81] - 2024年每股基本盈利为人民币1.46元，2023年为1.59元[80][81] - 2024年每股股息为人民币0.76元，2023年为0.936元[81] - 2024年公司股东应占权益为人民币316.92亿元，2023年为302.95亿元[84][85] - 2024年每股资产净值账面价值为人民币9.77元，2023年为9.34元[84][85] - 2024年综合现金净额为人民币20.11亿元，2023年为4.26亿元[85] - 2024年流动比率为0.60，2023年为0.70[85] - 扣除相关费用和特别收入后，2024年未计利息及税项前盈利同比上升2.9%至人民币63.44亿元[97] - 2024年经营活动现金流入净额同比增长67.0%至人民币69.28亿元[97] - 2024年公司合并营业额为386.35亿元，息税前利润和股东应占溢利分别为65.74亿元和47.39亿元[99] - 剔除相关费用和特殊收入后，公司2024年息税前利润同比增长2.9%至63.44亿元[99] - 2024年公司经营活动现金净流入同比增长67.0%至69.28亿元[99] - 2020 - 2024年公司综合营业额从314.48亿元增至386.35亿元，年均上升超5个百分点[100][103] - 过去四年公司未计利息、税项、折旧及摊销前盈利上升85.0%至89.24亿元，股东应占溢利上升126.3%至47.39亿元[101][104] - 2020 - 2024年公司经营活动现金流入净额从44.8亿元上升约55%至69.28亿元[101][104] - 2024年度末期股息每股0.387元，全年派息总额每股0.760元[102][105] - 2024年集团综合营业额为人民币386.35亿元，毛利率同比上升1.2个百分点至42.6% [145][147] - 扣除相关事项后，2024年集团未计利息、税项、折旧及摊销前盈利同比上升3.0个百分点至人民币86.94亿元，利润率同比提升0.8个百分点 [145][147] - 2024年集团经营活动现金流入净额同比提升67.0%至人民币69.28亿元 [145][147] - 2024年12月31日，公司综合现金净额达20.11亿元人民币，贷款为18.49亿元人民币，其中11.68亿元须于一年内偿还，6.81亿元须于一年后但于五年内偿还，固定利率贷款为每年2.00%，浮息贷款实际年利率范围为0.99%至2.35%[170][174] - 2024年12月31日，公司流动负债为260.54亿元人民币，流动比率为0.60[171][176] - 2024年12月31日，公司已抵押账面价值为1800万元人民币的资产用于在建工程及获取应付票据，与2023年持平[172][177] - 截至2024年12月31日，公司并无重大投资、重大收购及出售附属公司、联营公司及合营企业[173][178] - 2024年12月31日，公司并无任何重大或然负债[179][183] - 2024年12月31日，公司聘用约26000人（2023年约27000人），其中超过99%在中国内地雇用，员工成本（包括董事酬金）约为58.71亿元人民币[181][186] - 自本财政报告期间完结起，无发生影响公司及其附属公司的重大事项[182][187] - 2024年12月31日，公司现金存款结余分别有1.7%以港币、97.9%以人民币及0.4%以美元持有[170][175] 啤酒业务线数据关键指标变化 - 2024年公司整体啤酒销量约1087.4万千升，同比下降2.5%，啤酒业务综合营业额同比略微下降1.0%，为364.86亿元[113] - 2024年公司啤酒销量约1087.4万千升，同比下降2.5%，啤酒业务综合营业额为364.86亿元，同比下降1.0%[117] - 高档及以上啤酒销量同比增长超9%，“喜力®”增长近20%，“老雪”“红爵”销量基本翻倍，“醴”增长35%[114][118] - 次高档及以上啤酒销量同比单位数增长，中档及以上啤酒销量占比全年首次超50%[114][118] - 2024年公司线上业务GMV同比增长超30%，在即时零售啤酒市场GMV领先[114][118] - 高端化业务使平均销售价格同比上升1.5%，包装成本下降使啤酒业务毛利率上升0.9个百分点至41.1%[115][119] - 扣除相关费用和特别收入后，啤酒业务EBITDA同比上升2.4%至78.81亿元[115][119] - 香港、澳门和海外主要市场啤酒销量同比双位数增长[120][123] - 2024年集团啤酒销量约1087.4万千升，同比下降2.5%，高档及以上啤酒销量超9%增长 [146][148] - 2024年集团啤酒业务营业额为人民币364.86亿元，平均销售价格同比上升1.5%，毛利率上升0.9个百分点至41.1% [149][151] - 扣除相关事项后，2024年集团啤酒业务未计利息、税项、折旧及摊销前盈利同比上升约2.4%至人民币78.81亿元，盈利率提升0.7个百分点至21.6% [149][151] - 2024年集团停止运营两间啤酒厂，两间新建智慧工厂投入运营，年底在25个省市自治区运营62间啤酒厂，年产能约1900万千升 [150][152] - 2024年集团推出超高端产品“醲醴”、高端国麦产品“垦十四”，升级“勇闯天涯superX”并实现销量增长 [150][153] - 2024年集团推出多元产品矩阵，线上业务整体商品交易总额同比增长超30% [150][153] - 2024年中档及以上啤酒销量占比首次全年超过50% [146][148] - 2025年首两月集团啤酒销量在去年高基数下实现单位数增长，“喜力®”销量持续两位数快速增长[133][135] - 2025年首两月集团啤酒业务未经审核的未计利息及税项前盈利预计增速快于营业额增速[133][135] 白酒业务线数据关键指标变化 - 2024年白酒业务营业额为21.49亿元，同比上升约4.0%，毛利率上升5.6个百分点至68.5%[121][125] - 高端大单品“摘要”销量同比增长35%，贡献白酒业务营业额70%以上[121][125] - 扣除下半年政府补助特别收入，白酒业务EBITDA同比上升接近8%至8.47亿元[121][125] - 2024年公司白酒业务营业额同比上升4.0个百分点至21.49亿元，毛利率同比上升5.6个百分点至68.5%[161][163] - 高端大单品“摘要”销量较去年同期增长35%，贡献白酒业务营业额超70%[161][163] - 2024年公司白酒业务EBITDA同比上升0.5个百分点至8.52亿元，扣除政府补助后同比上升接近8%至8.47亿元[161][163] - 2024年公司白酒业务推出“争上游喝摘要”定位，冠名多个大型活动提升品牌影响力[162][164] - 公司搭建白酒业务大客户分级管理平台“三润会”，扶持大商赋能变强[162][164] - 2024年公司白酒业务在电商、政企及连锁业务方面取得突破性增长[166][167] - 公司推动建设贵州省酱香白酒技术创新中心，输出多项科研成果，获多个奖项[166][167] 业务发展与战略举措 - 召开啤白双赋能大会，推动啤白业务一体化发展[30] - 喜力®星銀、老雪分别于2月、8月在香港上市，八月红爵Amstel extra上市，十二月「垦十四」产品上市[35][38] - 公司与喜力®亚太HAPBEV签署柬埔寨雪花销售协议[36] - 啤酒业务高端化聚焦“喜力®”“雪花纯生”“superX”等大单品，争取“喜力®”销量持续两位数快速增长，“superX”2024年产品焕新后销量预期较快增长[128][130] - 啤酒业务渠道方面持续构建厂商命运共同体，推进客户管控转向赋能，拓展新兴渠道和新现代零售连锁业务[128][131] - 公司致力于科技和数字化赋能，落实“三精”管理策略，提升啤酒业务盈利能力[129][132] - 海外业务持续做好香港业务，推出高质量产品，重塑海外市场，推广中国酒文化[129][132] - 白酒行业进入调整期，公司推进啤白双赋能，实现核心单品高速发力，夯实底部产品[134][136] - 白酒业务组织管理落实“三精”策略，吸引人才，完善质量体系，构建全渠道业务模式[134][137] - 公司积极推动绿色发展，争取更多工厂获碳中和认证和国家级绿色工厂[138][140] - 公司坚持长期主义，构建多种能力，开创酒业新世界，助力实现“成为世界一流酒类企业”愿景[138] - 2024年公司开展“勇敢的人永远18岁”等主题战役，推动“喜力®”品牌持续高速增长[155][157] 公司荣誉 - 公司连续三年营业额、利润持续高质量增长，获「2023年度华润集团高质量发展综合奖——银奖」[41] - 公司获香港董事学会「杰出董事奖（上市公司董事会类别）」，连续三年获该殊荣，还获「气候管治奖（上市公司董事会类别）」[42] - 公司获《机构投资者》「2024年亚洲最佳管理团队」八大奖项、香港投资者关系协会(HKIRA)「第十届投资者关系大奖」十三项奖项、《IR Magazine》大中华地区三项大奖[44] - 公司入选央视「中国ESG上市公司先锋100」榜单，获「2024中国企业ESG优秀案例」「2023中国酒业ESG示范企业」[45] - 公司旗下雪花获2024中国品牌力指数SM(C - BPI®)啤酒行业榜首等多项品牌荣誉[46] - 公司旗下凉山、蚌埠工厂获「碳中和工厂」称号[46] - 三月公司获ESG绿色发展及碳中和大奖2023等多个奖项[55] - 五月公司在第八届中国上市公司品牌价值榜总榜和大湾区榜均位列TOP100[58] - 六月公司在《福布斯》全球2000强企业中名列第1580位[60] - 七月公司获第十届投资者关系大奖等多个奖项[62] - 八月公司获2023年报视觉奖[66] - 十一月公司获上市公司年度大奖2024等多个奖项[66] - 十二月公司获香港公司管治与环境、社会及管治卓越奖2024[72] - 公司获2024上市公司口碑榜大消费最具成长上市公司[75] - 2024年公司在香港董事学会董事嘉奖系列2024中获“杰出董事奖”和“气候管治奖”，成为过去24年来首家连续三年获“杰出董事奖”的上市公司[197][199] - 公司在“香港公司管治与环境、社会及管治卓越奖2024”中获“环境、社会及管治卓越奖（恒生指数成份股公司）”[197][199] - 公司获《机构投资者》杂志年度亚洲最佳管理团队调查八项大奖[197][199] - 公司获《IR Magazine》大中华地区三项大奖[197][199] - 公司获香港投资者关系协会第十届投资者关系大奖十三项大奖[197][199] - 公司凭影响力及卓越企业价值入选《福布斯》全球2000强企业，排名第1580位[197][199] 投资者沟通 - 2024年全球经济逐步复苏，投资者对中国消费品行业公司投资转趋审慎，对企业信息披露和沟通透明度要求提高[193][194] - 公司管理层积极与境内外投资者及分析师沟通，加强其对华润啤酒的投资信心[193][195] - 公司举行全年及中期业绩公布投资者及分析师说明会，逾百名投资者及分析师参加[193][195] - 公司通过多种方式与多地超4600名基金经理及分析员举行近400次会议[193][195] 工厂建设与运营 - 公司朝阳工厂搬迁新建年产30万千升项目开工，凉山、济南、厦门工厂新建项目分别年产40万、70万、40万千升项目投产[48] - 公司旗下金沙酒业科技研发中心及酒庄建设项目、3万吨基酒一期3,750吨扩建项目通过验收投入使用[51] - 一月华润啤酒碳中和研发中心正式揭牌成立[52] - 十二月公司举办生态伙伴大会、厂商命运共同体大会[53] - 2024年公司两家啤酒工厂获碳中和认证，六家啤酒工厂获评为国家级绿色工厂，使获评总数增至11家[108][111] - 2024年12月31日，公司运营啤酒厂房总数为62家（不包括停止运营和管理层决定关闭的啤酒厂）[189] - 公司啤酒年产能约1900万千升[192]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：啤酒、白酒行业 - 公司：未明确提及公司名称，但从内容可知是一家同时经营啤酒和白酒业务的上市公司 纪要提到的核心观点和论据 财务状况 - 2024年底经营性现金流约69亿，去年底约42亿，增长约67%，自由现金流30多亿，现金创造能力强于部分同行[1] - 2024年还了40多亿银行债，若2025年业务发展顺利，有空间提高派息率[2] 业务增长 - 2024年啤酒、白酒业务及上市公司整体营收、毛利均有增长，全年毛利改善至少0.05个百分点[3] - 收费单价全年增长1.5%，高端化发展处于行业前列[4] - 新的第二梯队产品如老水、红水实现半倍增长，次高级以上同比单位数增长且全年略好于上半年，中档级以上全年占比首次超50%[7] - 2020 - 2024年营业额增长71%，利润、股东应占溢利翻倍，啤酒市场份额上升[8] 市场竞争 - 预计未来几年竞争格局无太大改变，G3和T5会有分化和此消彼长，关键在于公司自身发展[15][16] - 竞争对手提出重回市场份额增长优先战略、增加投入等举措，公司认为多为伪命题，自身组织和能力不断进化[16][17][18] 发展战略 - 2025年继续推进喜力发展，全国进程有差异，部分地区表现良好[19] - 应对行业缩量波动，提出创新营销战略，如推出精酿啤酒、开展联合定制和品牌开发、与新零售合作等[27][28] - 提出三金主义，即组织精简、成本费用精益、业务操作精细，以提升组织效率和活力，降低成本[29][30][34] 产品趋势 - 高端化是啤酒行业增长最快的领域，公司坚持做大高端化，布局下半场多元化、口碑化、个性化和健康化的高端化[39] - 部分大单品如喜力、鸿雪、老雪等增长良好，公司追求产品持续稳定发展[40][41] 消费市场 - 今年一季度销量、销售额、利润均增长，消费市场有恢复迹象，国家政策推动未来消费发展[24] - 行业收缩主要因消费场景和场所变化，预计今年会有改善，中国啤酒市场进入存缩量波动时代，消费升级和规模化更有优势[25][26] 白酒业务 - 2024年摘要酒销量增长35%，是次高端大单品中增长最亮眼的，通过品牌建设、做大根据地市场、库存管理、终端费用控制、线上发展等举措实现[48][49][50] - 今年将继续整理金沙产品线，推出新产品，做强低端和主流产品品牌[52] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2024年关闭两家厂房，新开两家智能化工厂，有助于提升未来成本效益[10] - 公司积极推动国产大麦应用，获得相关奖项[12] - 公司从2020年到2024年每股股息从0.26元增长到0.76元，增长两倍多，正研究将派息率从52%提高到60%以上[53][54] - 公司啤白联动客户已达612家[51]

文章核心观点 - 看好华润啤酒，认为在近期美国宣布关税后地缘政治环境不确定的情况下投资者应采取防御策略，这可能增加中国股票的不确定性 [1] 公司相关 - Astrada Advisors能提供可执行建议以提升投资组合表现和发现阿尔法机会，在全球领先投资银行有良好投资研究记录 [2] - 该公司专长覆盖北美和亚洲的科技、媒体、互联网和消费领域，善于识别高潜力投资和应对复杂行业 [2] - 利用广泛的本地和全球经验，对市场发展、监管变化和新兴风险有独特见解 [2] - 研究将严格的基本面分析与数据驱动的见解相结合，能深入理解关键趋势、增长动力和竞争格局 [2] - 专注于为投资者提供及时研究和全面的行业动态视角，致力于提供卓越见解以推动明智投资决策 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 考虑到啤酒结构升级进入中后程，终端需求复苏需时间，行业竞争有加剧风险，下调2025 - 2026盈利预测，新增2027盈利预测，预测2025 - 2027年公司归母净利润为52.8/56.9/61.1亿，分别同比增长11%/8%/7%，当前股价对应25 - 27年PE分别为16/15/14x，维持买入评级 [6] - 华润啤酒有优秀管理层和坚定高端化决心，2023年组织重塑和二次转型，啤酒业务产销分离，在喜力 + SX + 纯生三大单品带动下，次高端产品占比有望提升，结构升级有望拉动净利率增长；若未来经济形势好转，商务需求回暖，白酒业务有望增加利润贡献 [6] 报告相关目录总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年公司营业收入分别为389.32亿、386.35亿、392.86亿、401.76亿、410.46亿，同比增长率分别为10%、 - 1%、2%、2%、2% [5] - 2023 - 2027年公司归母净利润分别为51.53亿、47.39亿、52.79亿、56.94亿、61.07亿，同比增长率分别为19%、 - 8%、11%、8%、7% [5] - 2023 - 2027年公司市盈率分别为16.6、18.0、16.2、15.0、14.0，市净率分别为2.8、2.7、2.5、2.3、2.1 [5] 公司事件 - 华润啤酒披露2024年年报，2024年公司实现营业收入386.35亿，同比下降0.76%，股东应占利润47.4亿，同比下降8%，扣非净利润47.4亿，同比增长18.6%；公司董事会拟宣派股息每股0.387元，连同2024年中期股息每股0.373元，2024年度派息每股0.76元，合计分红总额24.6亿，分红率52%，业绩符合市场预期 [6] 啤酒业务 - 2024年公司啤酒业务收入364.86亿，同比下降1%，销量1087万吨，同比下降2.5%，吨价3355元/吨，同比增长1.5% [6] - 2024年高端（10元以上）价格带啤酒销量同比增长9%，喜力销量同比增长2成，老雪、红爵翻倍增长；次高端及以上（8元以上）价格带销量单位数增长；中档以上啤酒销量占比首次超过50% [6] - 2024年啤酒业务吨成本同比持平，啤酒毛利率同比提高0.9pct到41.1% [6] - 若2025年餐饮业需求回暖，带动现饮渠道高端化提速，喜力有望延续较快增长，带动产品结构提升 [6] 白酒业务 - 2024年公司白酒业务收入21.5亿，同比增长4%，其中金沙摘要销量同比增长35%，收入占比超过70% [6] - 2024年白酒业务通过“啤 + 白”联动拓展经销商，并梳理金沙产品线，取得较好成果 [6] - 需关注“啤 + 白”联动后续效果，以及金沙自身库存、价盘问题；中长期看，若经济需求转好，白酒有望成为第二曲线 [6] 公司盈利指标 - 2024年公司毛利率42.64%，同比提高1.28pct，啤酒、白酒业务均有贡献 [6] - 2024年销售费用率同比提升0.97pct到21.7%，主因啤酒销量略有下降，以及应对不利需求增加费用投放 [6] - 2024年公司归母净利率12.3%，同比下降1pct，扣非净利率12.3%，同比提高2pct，主因2023年公司收到政府补助和出售土地权益所获特别收入达9.37亿，而2024年为2.66亿 [6]

综合财务数据关键指标变化 - 2024年综合营业额为386.35亿元，毛利率同比上升1.2个百分点至42.6%，未计利息及税项前盈利同比上升2.9%至63.44亿元，经营活动现金流入净额同比增长67.0%至69.28亿元[3] - “十四五”首四年综合营业额增加超70亿元，未计利息、税项、折旧及摊销前盈利上升85.0%，股东应占溢利超翻倍增长达126.3%[3][4] - 2024年公司股东应占溢利47.39亿元，每股基本盈利1.46元，每股股息0.76元（2023年为0.936元）[5] - 2024年末公司股东应占权益316.92亿元，总权益355.85亿元，综合现金净额20.11亿元，流动比率0.60[5] - 2024年集团综合营业额为386.35亿元，未计利息及税项前盈利和股东应占溢利分别为65.74亿元和47.39亿元[10] - 扣除相关费用和特别收入后，集团未计利息及税项前盈利同比上升2.9%至63.44亿元[10] - 2024年集团经营活动现金流入净额同比增长67.0%至69.28亿元[10] - “十四五”首四年，集团综合营业额从314.48亿元增至386.35亿元，年均上升5.2个百分点[11] - 过去四年，集团未计利息、税项、折旧及摊销前盈利上升85.0%至89.24亿元，股东应占溢利上升126.3%至47.39亿元[11] - 2024年度派息总额将达每股0.760元，2023年为每股0.936元[13] - 2024年营业额为386.35亿人民币，较2023年的389.32亿人民币有所下降[27] - 2024年毛利为164.75亿人民币，较2023年的161.03亿人民币有所增长[27] - 2024年除税前溢利为66.49亿人民币，较2023年的70.78亿人民币有所下降[27] - 2024年本年度溢利为47.59亿人民币，较2023年的52.14亿人民币有所下降[27] - 2024年基本每股盈利为人民币1.46，较2023年的人民币1.59有所下降[27] - 2024年非流动资产为536.8亿人民币，较2023年的543.83亿人民币有所下降[31] - 2024年流动资产为156.28亿人民币，较2023年的171.41亿人民币有所下降[31] - 2024年流动负债为260.54亿人民币，较2023年的243.64亿人民币有所上升[31] - 2024年流动负债净值为 -104.26亿人民币，较2023年的 -72.23亿人民币有所下降[31] - 2024年总权益为355.85亿人民币，较2023年的341.74亿人民币有所增长[31] - 2024年综合资产总值为693.08亿人民币，综合负债总值为337.23亿人民币[41] - 2023年综合资产总值为715.24亿人民币，综合负债总值为373.5亿人民币[43] - 2024年利息收入为1.69亿元，2023年为3.61亿元；已确认政府补助为4.82亿元，2023年为6.67亿元[46] - 2024年财务成本为9400万元，2023年为2.44亿元[47] - 2024年中国内地所得税本年度税项为17.6亿元，递延税项为1.3亿元；香港利得税税率为16.5%，中国内地附属公司适用所得税税率为25% [48] - 2024年员工成本为58.71亿元，2023年为58.67亿元；销售成本为221.6亿元，2023年为228.29亿元[50] - 2024年已派中期股息为12.13亿元，拟派末期股息为12.55亿元；2023年已派中期股息为9.31亿元，末期股息为11.56亿元，特别股息为9.94亿元[51] - 2024年每股基本盈利为1.46元，2023年为1.59元[53] - 2024年合营企业权益为4200万元，2023年为5500万元[54] - 2024年联营公司权益为14.27亿元，2023年为13.96亿元[55] - 2024年以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产应收对价为36.72亿元，2023年为37.16亿元[56] - 2024年贸易及其他应收款项为16.46亿元，2023年为15.06亿元，2023年应收母公司集团附属公司款项1.01亿元已在本年度清偿，年利率3.2%[60] - 2024年贸易及其他应付款项为245.83亿元，2023年为227.55亿元[64] - 2024年合同负债包括预收货物款负债16.64亿元和促销计划负债67.66亿元，年初合同负债余额中已确认收入78.96亿元[66] - 2024年银行贷款为18.49亿元，2023年为51.12亿元，2024年固定利率银行贷款息率为每年2.00%[67] - 2024年公司综合营业额为386.35亿元，毛利率同比上升1.2个百分点至42.6% [72] - 扣除相关事项后，2024年公司未计利息、税项、折旧及摊销前盈利同比上升3.0个百分点至86.94亿元，盈利率同比提升0.8个百分点 [72] - 2024年公司经营活动现金流入净额同比提升67.0%至69.28亿元 [72] - 2024年12月31日，集团综合现金净额达38.6亿元，贷款为18.49亿元，其中11.68亿元须一年内偿还，6.81亿元须一年后但五年内偿还，固定利率贷款范围为每年2.00%，浮息贷款实际年利率范围为0.99%至2.35%[81] - 2024年12月31日，集团现金存款结余分别有1.7%以港币、97.9%以人民币及0.4%以美元持有[82] - 2024年12月31日，集团流动负债为260.54亿元，流动比率为0.60[82] - 2024年12月31日，集团已抵押账面价值为1800万元的资产用于在建工程及获取应付票据，与2023年持平[83] - 2024年12月31日，集团并无任何重大或然负债[84] - 2024年12月31日，集团聘用约26000人，2023年约27000人，超99%在中国内地雇用，截至2024年12月31日止年度，员工成本约为58.71亿元[86] - 董事会建议2025年7月4日或前后，向2025年5月26日名列公司股东名册的股东派发2024年度末期股息，每股0.387元，2023年每股末期股息0.349元及特别股息0.300元，2024年度派息总额达每股0.760元，2023年为每股0.936元[87] 啤酒业务数据关键指标变化 - 2024年啤酒销量约1087.4万千升，高档及以上啤酒销量超9%增长，“喜力®”近两成增长，“老雪”“红爵”销量基本翻倍[3] - 2024年啤酒业务营业额为364.86亿元，平均销售价格同比上升1.5%，毛利率上升0.9个百分点至41.1%，未计利息、税项、折旧及摊销前盈利同比上升2.4%至78.81亿元[3] - 2025年首两月啤酒销量单位数增长，“喜力®”两位数增长，啤酒业务未计利息及税项前盈利预计增速快于营业额增速[6] - 2024年东区、中区、南区啤酒业务营业额分别为182.75亿元、98.02亿元、101.77亿元，未计利息及税项前盈利分别为22.27亿元、21.14亿元、21.61亿元[7] - 2024年集团整体啤酒销量约1087.4万千升，同比下降2.5%，啤酒业务综合营业额同比略微下降1.0%，为364.86亿元[16] - 2024年高档及以上啤酒销量超9%增长，“喜力®”接近两成增长，“老雪”“红爵”销量基本翻倍，“醴”销量同比增长35%[16] - 2024年中档及以上啤酒销量占比首次全年超50%[16] - 2024年公司线上业务GMV同比增长超30%，在即时零售啤酒市场GMV领先[17] - 2024年公司啤酒业务平均销售价格同比上升1.5%，毛利率上升0.9个百分点至41.1%[17] - 扣除相关费用和特别收入后，2024年公司啤酒业务未计利息、税项、折旧及摊销前盈利同比上升2.4%至78.81亿元[17] - 2024年公司香港、澳门和海外业务主要市场销量同比均达两位数增长[18] - 2025年首两月公司啤酒销量在去年高基数下达单位数增长，“喜力®”销量持续两位数快速增长[22] - 2025年首两月公司啤酒业务未经审核的未计利息及税项前盈利预计增速快于营业额增速[22] - 公司争取2025年啤酒业务营业额增长和利润恢复较快增长，整体表现维持审慎乐观预期[22] - 2024年公司啤酒销量约1087.4万千升，同比下降2.5%，高档及以上啤酒销量超9%增长 [73] - 2024年公司啤酒业务营业额为364.86亿元，平均销售价格同比上升1.5%，毛利率上升0.9个百分点至41.1% [74] - 扣除相关事项后，2024年公司啤酒业务未计利息、税项、折旧及摊销前盈利同比上升约2.4%，盈利率提升0.7个百分点至21.6% [74] - 2024年底公司在中国内地25个省、市、区共营运62间啤酒厂，年产能约1870万千升 [75] - 2024年公司线上业务整体商品交易总额同比增长超30% [76] 白酒业务数据关键指标变化 - 2024年白酒业务营业额同比上升4.0%至21.49亿元，毛利率同比上升5.6个百分点至68.5%，高端大单品“摘要”销量增长35%，贡献超70%营业额，未计利息、税项、折旧及摊销前盈利同比上升近8%至8.47亿元[3] - 2024年公司白酒业务营业额为21.49亿元，较去年同期上升约4.0%，毛利率上升5.6个百分点至68.5%[19] - 2024年公司白酒高端大单品“摘要”销量较去年同期增长35%，贡献白酒业务营业额70%以上[19] - 扣除下半年政府补助特别收入，2024年公司白酒业务未计利息、税项、折旧及摊销前盈利同比上升接近8%至8.47亿元[19] - 2024年公司白酒业务营业额同比上升4.0个百分点至21.49亿元，毛利率同比上升5.6个百分点至68.5% [78] - 扣除下半年政府补助特别收入后，公司白酒业务未计利息、税项、折旧及摊销前盈利同比上升接近8%至8.47亿元 [78] 企业管治相关情况 - 公司自2003年11月实行企业管治规范及目标，2005年4月8日采纳《企业管治常规手册》，2009 - 2024年间作出十次修订，最新版本日期为2024年6月27日[91] - 公司在2006 - 2024年间对《道德与证券交易守则》作出十次修订，最新版本日期为2024年6月27日[93] - 就企业管治守则第C.3.3项守则条文，公司未向董事发出正式董事委任书，但董事至少每三年轮值退任一次[91] - 就企业管治守则第D.1.2项守则条文，公司未每月向全体董事会成员提供更新资料，而是不定时提供[92] - 全体董事确认截至2024年12月31日止年度一直遵守标准守则及道德守则中所列指定准则[93] - 公司自2005年4月8日采纳《道德与证券交易守则》，将上市规则附录C3所载《上市发行人董事进行证券交易的标准守则》包含在内[93] 股份及股息相关安排 - 公司将在2025年5月13日至20日暂停办理股份过户登记手续，为确定有权出席2025年5月20日股东大会并投票的股东身份，所有股份过户文件及股票须在2025年5月12日下午4时30分前交回[89] - 待股东在股东大会批准后，建议的末期股息将派予2025年5月26日下午4时30分办公时间结束后名列公司股东名册内的股东，公司将在该日暂停办理股份过户登记手续，所有股份过户文件及股票最迟须在2025年5月23日下午4时30分前送达[90] - 股息货币选择表格预计于2025年5月30日寄发，股东若选择以人民币收取全部或部分末期股息，须填妥表格并在2025年6月16日下午4时30分前送达公司股份登记过户处[88] 其他事项 - 2021年5月26日处置土地产生约35.1亿元使用权资产处置收益，确认相关递延所得税负债约8.78亿元，确认处置使用权资产收益约17.55亿元[58] - 截至2024年12月31日，应收对价公允价值约36.72亿元，当年计入损益的公允价值损失约4400万元[58] - 公司2024年度综合财务报告经审核委员会审阅，初步年度业绩公布财务资料获核数师同意[69] - 公司已交付2023年度综合财务报表，将适时交付2024年度综合财务报表[69] - 截至2024年12月31日止年度，公司或其附属公司无购买、出售或赎回任何本公司的上市证券[94] - 自本财政报告期间完结起，无发生影响公司及其附属公司的重大事项[95] - 于公告日期，公司逾25%之已发行股份由公众人士持有，维持了足够公眾持股量[96

报告公司投资评级 - 华兴证券对华润啤酒的评级为“买入”，目标价为HK$28.60，当前股价为HK$24.00，股价上行空间为+19% [2][3] 报告的核心观点 - 宏观环境令啤酒和白酒业务承压，华润啤酒2024年或经历自2020年以来的首次同比收入下降，啤酒收入同比下滑1.2%，白酒收入同比增长3.2%，调整后净利润同比增长7% [8] - 啤酒业务持续高端化但速度放缓，白酒面临行业整体消费下降挑战，喜力品牌2024年上半年销量同比增长约20%，下半年放缓至约15%，华润啤酒白酒业务收入2024年下半年同比下降11% [9] - 2025年单价增长或略微加速至2.2%，销量下降趋势有望暂停，啤酒销量增长有望转正至同比增长0.7% [10] - 重申“买入”评级，下调目标价至28.60港元，下调2024 - 2026年盈利预测 [10] 根据相关目录分别进行总结 主要调整 - 评级维持“买入”，目标价从HK$31.30下调至HK$28.60，2024E - 2026E EPS分别从1.70、1.97、2.20下调至1.68、1.82、2.01，变动幅度为-1%、-8%、-9% [4] 股价表现 - 展示了2024年1月至2025年1月华润啤酒和恒生指数的股价走势 [6] 华兴证券(香港)对比市场预测 - 2024E营收预测为39,110百万元人民币，较市场预测低1%；EPS预测为1.64元人民币，较市场预测高2% - 2025E营收预测为40,544百万元人民币，较市场预测低2%；EPS预测为1.82元人民币，与市场预测持平 [7] 财务数据摘要 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元人民币）|35,263|38,932|38,566|39,742|41,694| |息税前利润（百万元人民币）|5,227|6,961|6,920|7,338|8,279| |归母净利润（百万元人民币）|4,408|5,088|5,444|5,920|6,513| |每股收益（元人民币）|1.36|1.57|1.68|1.82|2.01| |市盈率（x）|35.6|29.7|16.4|12.2|11.1| [11] 业绩预览报告（损益表） |项目|2023|2024E|2025E|2026E|1H23|2H23|1H24|2H24E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营收（百万元人民币）|38,932|38,566|39,742|41,694|23,871|15,061|23,744|14,822| |啤酒营收（百万元人民币）|36,865|36,416|37,492|39,194|22,894|13,971|22,566|13,850| |白酒营收（百万元人民币）|2,067|2,150|2,250|2,500|977|1,090|1,178|972| |销售成本（百万元人民币）|(22,829)|(22,393)|(22,737)|(23,441)|(12,880)|(9,949)|(12,605)|(9,788)| |毛利润（百万元人民币）|16,103|16,174|17,005|18,253|10,991|5,112|11,139|5,035| |啤酒毛利润（百万元人民币）|15,188|15,228|15,880|16,941|10,348|4,840|10,335|4,892| |白酒毛利润（百万元人民币）|915|946|1,125|1,313|643|272|804|142| |毛利率|41.4%|41.9%|42.8%|43.8%|46.0%|33.9%|46.9%|34.0%| |啤酒毛利率|41.2%|41.8%|42.4%|43.2%|45.2%|34.6%|45.8%|35.3%| |白酒毛利率|44.2%|44.0%|50.0%|52.5%|65.8%|24.9%|68.2%|14.6%| |其他收入（百万元人民币）|2,290|1,466|1,431|1,501|747|1,543|906|560| |销售与分销（百万元人民币）|(8,065)|(8,099)|(7,750)|(8,047)|(3,914)|(4,151)|(4,189)|(3,910)| |一般性收入与行政收入（百万元人民币）|(3,362)|(2,623)|(3,338)|(3,419)|(1,576)|(1,786)|(1,489)|(1,134)| |联营公司收入（百万元人民币）|(5)|2|(10)|(9)|(3)|(2)|1|1| |EBIT（百万元人民币）|6,961|6,920|7,338|8,279|6,245|716|6,368|552| |啤酒EBIT（百万元人民币）|6,889|7,322|8,115|9,026|6,202|687|6,365|957| |白酒EBIT（百万元人民币）|130|11|405|575|71|59|48|(37)| |总部EBIT（百万元人民币）|(58)|(414)|(1,182)|(1,321)|(28)|(30)|(45)|(369)| |EBIT利润率|17.9%|17.9%|18.5%|19.9%|26.2%|4.8%|26.8%|3.7%| |啤酒EBIT利润率|18.7%|20.1%|21.6%|23.0%|27.1%|4.9%|28.2%|6.9%| |白酒EBIT利润率|6.3%|0.5%|18.0%|23.0%|7.3%|5.4%|4.1%|-3.8%| |净利润（百万元人民币）|5,153|5,220|5,532|6,117|4,649|504|4,705|515| |调整后净利润（百万元人民币）|5,088|5,444|5,920|6,522|4,919|169|4,765|586| |调整后净利润率|13.1%|14.1%|14.9%|15.6%|20.6%|1.1%|20.1%|4.0%| [13] 预测修正 - 分别下调2024 - 2026年的营收预测1.7%、4.6%、5.6%，毛利润预测2.4%、5.4%、6.8%，调整后净利润预测1.2%、7.5%、8.8%，调整后EPS预测1.2%、7.5%、8.8% [14][15] 估值 - 目标价由31.50港元下调至28.60港元，继续采用EV/EBITDA作为估值方法，维持8倍的2025年调整后EV/EBITDA目标倍数不变，目标倍数处于同业公司当前交易估值的低端 [16] 可比公司估值 - 展示了华润啤酒及其他啤酒、白酒公司的现价、近三月日均交易规模、P/E、P/B、EV/EBITDA、股息率等估值指标 [17] 财务报表 利润表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |收入 - 啤酒（百万元人民币）|36,865|36,416|37,492|39,194| |收入 - 白酒（百万元人民币）|2,067|2,150|2,250|2,500| |营业收入（百万元人民币）|38,932|38,566|39,742|41,694| |营业成本（百万元人民币）|(22,829)|(22,393)|(22,737)|(23,441)| |毛利润（百万元人民币）|16,103|16,174|17,005|18,253| |管理及销售费用（百万元人民币）|(11,427)|(10,721)|(11,088)|(11,466)| |其中：市场营销支出（百万元人民币）|(8,065)|(8,099)|(7,750)|(8,047)| |其中：管理支出（百万元人民币）|(3,362)|(2,623)|(3,338)|(3,419)| |息税前利润（百万元人民币）|6,961|6,920|7,338|8,279| |息税折旧及摊销前利润（百万元人民币）|8,408|9,029|9,538|10,573| |利息收入（百万元人民币）|361|359|411|342| |利息支出（百万元人民币）|(244)|(121)|(129)|(134)| |税前利润（百万元人民币）|7,078|7,157|7,619|8,488| |所得税（百万元人民币）|(1,864)|(1,932)|(1,905)|(2,122)| |净利润（百万元人民币）|5,153|5,220|5,532|6,107| |调整后净利润（百万元人民币）|5,088|5,444|5,920|6,513| |基本每股收益（元人民币）|1.59|1.61|1.71|1.88| |稀释每股调整收益（元人民币）|1.57|1.68|1.82|2.01| [21] 资产负债表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元人民币）|17,141|20,937|24,194|27,827| |货币资金（百万元人民币）|5,520|11,735|14,860|18,223| |应收账款（百万元人民币）|1,506|614|623|642| |存货（百万元人民币）|9,502|7,976|8,098|8,349| |其他流动资产（百万元人民币）|613|613|613|613| |非流动资产（百万元人民币）|54,383|53,399|53,096|52,795| |固定资产（百万元人民币）|16,294|16,709|17,090|17,471| |无形资产（百万元人民币）|8,991|8,318|7,645|6,972| |商誉（百万元人民币）|16,806|16,806|16,806|16,806| |其他（百万元人民币）|7,113|7,113|7,113|7,113| |资产（百万元人民币）|71,524|74,336|77,291|80,622| |流动负债（百万元人民币）|24,364|24,450|24,842|25,599| |短期借款（百万元人民币）|931|1,073|1,115|1,159| |预收账款（百万元人民币）|0|0|0|0| |应付账款（百万元人民币）|22,755|22,700|23,049|23,762| |长期借款（百万元人民币）|4,181|4,291|4,460|4,637| |非流动负债（百万元人民币）|4,414|4,414|4,414|4,414| |负债（百万元人民币）|37,350|37,547|38,107|39,041| |股份（百万元人民币）|14,090|14,090|14,090|14,090| |资本公积（百万元人民币）|0|0|0|0| |未分配利润（百万元人民币）|18,535|21,145|23,358|25,495| |归属于母公司所有者权益（百万元人民币）|30,295|32,905|35,118|37,255| |少数股东权益（百万元人民币）|3,879|3,884|4,066|4,325| |负债及所有者权益（百万元人民币）|71,524|74,336|77,291|80,622| [21] 现金流量表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |净利润（百万元人民币）|5,153|5,220|5,532|6,107| |折旧摊销（百万元人民币）|1,447|2,109|2,200|2,294| |利息（收入）/支出（百万元人民币）|(179)|(253)|(291

文章核心观点 - 摩根士丹利下调华润啤酒2024至2026年净利润和经常性经营净利润预测，幅度6%至9%，并将目标价由34港元降至30港元 [1] 具体调整依据及预测 - 调整基于需求平淡，预测华润啤酒去年销售下降1%，今年将增长1% [1]