涉及的公司与行业 * 公司：巨星科技 (Great Star, 002444 CH)，中国家庭耐用消费品行业公司 [1][2][7] * 行业：工具与五金行业，主要面向北美市场，与房地产、家装市场高度相关 [3][4][39] 核心观点与论据 * **积极信号与基本面拐点**：公司董事长在2025年12月1-4日期间累计买入40万股，传递积极信号 [3] 管理层在12月11日的电话会议中指出：1）年底订单储备稳固且新订单增长，不同于以往淡季趋势；2）预计四季度营收同比降幅将继续收窄；3）美国工具五金商店库存水平可能在2026年一季度见顶 [3] 结合强劲的订单势头，这暗示季度营收下滑可能出现拐点 [3] * **宏观顺风与增长驱动力**：美国主要房地产经纪商预测2026年现房交易将在三年停滞後增长，市场将迎来复苏拐点 [4] 这为巨星科技（2025年上半年北美收入占比65%）未来增长带来宏观顺风 [4] 其他增长驱动力包括：产品SKU从2020年的2千个大幅扩展至2025年的3.7万个 [4] 通过电商渠道销售的自有品牌产品收入增长 [4] 以及全球化的生产基地布局 [4] * **盈利预测调整与估值**：考虑到2025年下半年消费差于预期以及美国客户2026年指引显示家装市场增长前景平淡，下调了2025-27年各业务板块收入预测 [5][42] 整体收入预测下调6-15%，2026-27年每股收益预测分别下调5.9%和12.5% [5][42][44] 当前股价对应2026年预期市盈率为14倍，与2018年以来的历史均值持平 [5] 考虑到公司全球制造布局、改善的产品组合以及不断提升的自有品牌销售，其估值应享有溢价 [5] * **投资评级与目标价**：维持“买入”评级，目标价从41.90元上调至43.00元 [6][11] 目标市净率从2.54倍下调至2.5倍（仍高于2017-24年历史均值2.1倍的20%） [6] 调整基于对2025-26年平均净资产收益率15.2%的预测（此前为15.6%），高于2017-24年平均12.7%的水平 [6] 新目标价意味着较当前股价有20%的上涨空间 [6][7] 其他重要内容 * **财务数据摘要**：2025-27年预测营收分别为147.84亿元、168.01亿元、191.60亿元 [12] 预测每股收益分别为2.21元、2.51元、2.91元 [7][13] 预测净资产收益率分别为15.1%、15.3%、15.7% [7][13] * **业务细分预测调整**：手工具2025-27年收入预测下调4-18%，电动工具下调18-20%，工业工具下调1-2% [42][45] 数据中心机柜订单增长部分抵消了欧洲市场需求疲软对工业工具的影响 [42] * **与市场共识对比**：公司的2025-27年净利润预测高于万得一致预期，源于对毛利率改善和2026-27年需求反弹更乐观的看法 [43][46] * **同业比较**：巨星科技2025-27年预期每股收益复合年增长率为15%，低于同业16%的平均水平，但2026年预期市盈率14.3倍也低于同业平均的14.5倍 [48][56] * **主要下行风险**：1）**盈利能力下降**：劳动力与原材料成本大幅上涨可能侵蚀毛利率 [58] 2）**海外市场风险**：公司96%的收入来自海外市场，面临经济、法律及贸易摩擦（如关税）风险 [58] 3）**并购活动不确定性**：过往及未来可能的并购存在业务整合、估值及监管方面的风险 [58]

公司实控人增持与信心 - 公司实控人、董事长仇建平于12月1日至4日连续4个交易日累计增持公司股份40万股，增持后总持股数达4641.52万股 [1] - 此次增持是继2022年7月至11月、2023年3月后的又一次增持，体现了实控人对公司长期发展的坚定信心 [1] 全球产能布局 - 公司在全球已建立23处生产基地，具体分布为中国11处、欧洲6处、美国3处、东南亚3处 [1] - 全球化的“分布式”产能布局使公司具备快速响应市场需求和及时交付大额订单的能力 [1] - 越南、泰国的新增产能已相继投产，公司将持续推进海外制造基地建设，以建立全球化的产能布局和供应链体系 [1] 电动工具业务表现 - 公司电动工具业务凭借技术创新及渠道与供应链协同优势实现高速增长 [1] - 截至2025年上半年，电动工具业务收入为7.41亿元，同比增长56.03% [1] - 该业务收入占公司总营收的10.56%，占比较去年同期上升约3.5个百分点，业务比重持续提升 [1] - 电动工具业务有望成为驱动公司长期增长的核心引擎 [1] 行业前景与公司业绩展望 - 预期在美国降息周期内，地产行业有望筑底回暖 [2] - 结合公司自身突出的竞争力，其基本面改善在即 [2] - 预计公司2025-2027年将实现营业收入150.3亿元、180.8亿元、215.5亿元 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为26.4亿元、32.0亿元、38.1亿元 [2] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为16.2倍、13.3倍、11.2倍 [2]

2025年回顾：外部扰动与结构性分化 - 消费品出口链行业广泛 增长动因各异 行情多由自下而上驱动 个股逻辑相对独立 板块效应不强 [2] - 2025年前三季度 出口链公司机构持仓占比普遍较低 收入增速和净利润增速呈现逐季度下降趋势 主要受关税影响导致海外客户提早备货 [2] - 出口链存在景气度持续超预期的细分方向 如摩托车和全地形车 相关公司业绩持续高增 股价表现较好 [2] 2026年展望：宏观环境改善与投资主线 - 宏观环境改善 关税问题缓和 运费处于较低位置 美联储开启新一轮降息周期 将刺激美国消费和投资活动 促进美国地产周期触底回暖 [1][3] - 投资主线上 首推受益于美国地产复苏的工具行业 其次建议持续关注卫浴泵行业和国产摩托车出海 [1][3] 工具行业：受益于美国地产复苏 - 工具需求与美国地产行业景气度直接相关 地产行业对房贷利率高度敏感 [4] - 目前受高利率压制 地产周期处于1999年以来的底部区域 [4] - 随着美联储降息落地 房贷利率下降 新房和二手房销量有望恢复增长 进而带动工具需求恢复 [4] 塑料卫浴泵行业：与地产及消费升级相关 - 塑料卫浴泵主要用于按摩浴缸、SPA浴池、游泳池等欧美需求旺盛的水上康体设施 [5] - 需求一方面作为新建工程配套设施与北美地产开发直接相关 另一方面可作为存量工程的消费升级 [5] - 在利率水平较高时需求会受到压制 未来随着降息落地 塑料卫浴泵的需求有望增长 [5] 摩托车行业：全球市场广阔 国产品牌出海升级 - 全球摩托车市场空间广阔 需求具有韧性 2023年全球摩托车行业销量达到5460万辆 同比增长2.44% 市场规模达到1396亿美元 同比增长2.72% [6] - 行业竞争格局呈现日系品牌领跑、印度品牌居第二梯队、中国品牌突围、欧美品牌坚守高端细分市场的特征 [6] - 国产品牌出海逐渐摆脱对低端通勤车型的依赖 向大排量、电动化等高附加值方向转型 逐步进入欧美市场 有望在全球持续提升市占率 [6] 重点公司推荐 - 重点推荐巨星科技（手工具+电动工具）和泉峰控股（电动工具+园林工具） [6] - 建议关注凌霄泵业、春风动力（中小盘）、隆鑫通用（汽车）、涛涛车业（汽车&家电）等 [6]

公司人事变动 - 巨星科技内部审计部负责人方磊因个人原因辞去职务 [1] - 方磊辞职后将不在公司担任任何其他职务 [1]

公司人事变动 - 巨星科技内部审计部负责人方磊因个人原因辞去职务 辞职申请自送达董事会之日起生效 [1] - 方磊辞职后将不再担任公司其他任何职务 [1] - 公司将尽快完成内部审计部负责人的聘任工作 [1]

人事变动 - 巨星科技内部审计部负责人方磊因个人原因辞职[1] - 方磊辞职后不在公司担任其他职务[1] - 辞职申请自送达董事会之日起生效[1] 后续安排 - 公司将尽快完成内部审计部负责人聘任工作[1]

公司人事变动 - 公司内部审计部负责人方磊先生因个人原因辞职 辞职后将不在公司担任任何其他职务 [1] 公司财务与业务构成 - 2025年1至6月份 公司营业收入中工具五金业务占比99.53% 其他业务占比0.47% [1] 公司市场表现 - 截至发稿时 公司市值为431亿元 [2]

公司业绩与增长 - 2017至2024年，公司收入复合增长率为19.38%，显著高于行业水平 [1] - 公司业绩有望恢复高增长，下调今年业绩预测，上调明年及后年业绩预测 [1] - 当前市值对应市盈率分别为17倍、13倍和10.5倍，估值水平较低 [1] 市场与收入结构 - 公司海外收入占比一直维持在90%以上，销售区域以美国为主 [1] - 公司受益于美国工具行业的复苏 [1] 业务与渠道策略 - 公司持续进行渠道增加和品类扩张 [1] - 公司为世界500强欧美商超提供一站式供应链服务 [1] - 除传统线下商超外，公司与线上龙头亚马逊合作多年，实现线上与线下渠道全覆盖 [1]

全球手工具市场与行业背景 - 2023年全球DIY和五金店市场总收入达2857亿美元，其中核心工具品类市场规模约为850亿美元，预计未来几年将以2.48%的年复合增长率发展 [2] - 过去国际品牌占据重要市场份额，如今本土企业正以技术品牌全球化布局的方式迅速突围 [2] - 跨境电商正成为中国外贸转型的重要引擎 [2] 巨星科技公司概况与财务表现 - 公司成立于1993年，已成长为亚洲最大、全球前三的手工具企业，总部位于杭州 [2] - 主营业务涵盖手动工具、电动工具、激光测量工具等多个品类，拥有ARROW、SK等多个世界级工具品牌，产品销往180多个国家和地区 [2] - 2024年公司实现营业收入147.95亿元，同比增长35.37%；归母净利润23.04亿元，同比增长36.18%，双双创历史新高 [2] - 公司于2010年在深圳证券交易所上市（股票代码：002444），2022年成功在瑞士证券交易所发行GDR上市 [5] 品牌出海战略转型 - 公司初期业务以OEM贴牌生产为主，但该模式缺乏溢价权，利润空间被挤压，为实现持续发展和利润最大化，拓展海外市场、打造自有品牌成为必然选择 [5][14] - 转型背后具备“天时、地利、人和”的有利条件：作为知名品牌代工厂已深入了解国际市场需求，并通过战略收购夯实实力 [6][14] - 通过一系列收购完善产品线布局，例如2015年收购激光测量工具企业华达科捷65%股权，2017年收购美国射钉枪巨头Arrow公司，2018年收购Lista Holding AG [6] - 品牌出海的核心准则是“品质第一，价格适中，把中国品牌卖出去并被记住” [6] 跨境电商合作与物流优化 - 2015年公司正式进驻亚马逊北美站，开启自有品牌出海之路，亚马逊在其出海进程中扮演了“四驱马达”般的加速角色 [7][15] - 物流环节全面采用亚马逊的供应链服务，90%以上的货物通过亚马逊AGL发货 [7][15][22] - 与亚马逊合作的优势显著：配送速度快、成本低，并能借助其全球布局将新产品一键式拓展至全球新兴市场，上市速度提升30%-50% [9][15] - 针对黑五、圣诞节等节日季，公司已备足库存，跨境物流90%采用亚马逊全球物流（AGL），以从容应对订单高峰并减少库存压力 [9][23] 产品创新与研发实力 - 公司以自主研发和区域定制为核心产品策略，目标是提升盈利能力并获得自主定价权 [10][16] - 在国内拥有600多名工程师，同时在各个国家配备当地工程师，结合不同市场消费偏好共同打造产品，使80%的产品实现自主研发设计 [10][19] - 工程师团队人均每月产出一项专利，一年内平均每天推出一个新产品，每年至少有100多个专利产品 [11][20] - 公司走精品化路线，不盲目追求爆款，例如粉色系工具在全球销售表现优异，尤其在特定节日成为热门礼物，DIY工具在海外市场持续畅销 [11][18] 市场拓展与未来展望 - 公司通过自有品牌如WORKPRO、SK、SWISS+TECH实现定制化生产，获得自主定价权，从而大幅提升利润空间 [10][17] - 未来将继续与亚马逊深度合作，借助其精准市场数据和全球化布局，开发符合需求的产品，并拓展拉美、中东、澳洲等新兴市场 [11][20] - 公司在中东市场（如迪拜）和澳大利亚市场销售表现优异 [20] - 认为经济不景气时或许是积累经验、推出新产品的时机 [11][21]

投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][7] 核心观点 - 报告认为巨星科技面临美国地产复苏与消费拐点等多周期共振，叠加公司自身渠道拓展与品类扩张，未来增长可期 [1][7] - 美联储降息推动美国房贷利率从年初最高点7.04%降至最近的6.19%，带动10月成屋销售量环比上涨1.2%，创8个月新高，预示工具下游需求回暖 [7] - 美国“黑五”零售销售（不含汽车）同比增长4.1%，实体店销售额增长1.7%，消费拐点初步显现 [7] - 美国工具批发商库存自2月高点后持续下降至6月，7-9月趋于稳定，预计随着消费回暖，行业将从被动去库进入主动补库阶段 [7] - 巨星科技2017-2024年收入复合增长19.38%，显著高于行业，且海外收入占比维持在90%以上，将充分受益于美国工具行业复苏 [7] - 公司通过线上线下渠道全覆盖（服务世界500强商超及亚马逊）及持续扩品类（进入园林工具、智能家电、户外等领域），有望继续实现超越行业的增速 [7] - 考虑到关税影响，报告下调2025年业绩预测，但上调2026及2027年预测，预计2025/2026/2027年归母净利润同比+7%/+31%/+26%，当前估值较低 [7] 财务数据与估值 - **财务预测**：预计营业总收入2025E/2026E/2027E分别为15200/19181/22801百万元，同比增长3%/26%/19% [2] - **盈利预测**：预计归母净利润2025E/2026E/2027E分别为2475/3244/4086百万元，同比增长7%/31%/26% [2] - **每股收益**：预计EPS 2025E/2026E/2027E分别为2.07/2.72/3.42元 [2] - **估值水平**：当前股价对应2025E/2026E/2027E的PE分别为17.3x/13.2x/10.5x，PB分别为2.3x/2.1x/1.8x [2][16] - **盈利能力**：预计毛利率将从2024年的32.0%提升至2027E的36.0%，净利率从15.6%提升至17.9%，ROE从14.7%提升至18.2% [16] - **偿债能力**：预计资产负债率从2024年的28.2%下降至2027E的17.3%，财务结构稳健 [16] 公司基础数据与近期表现 - **股价与市值**：当前股价35.83元，总市值42.8十亿元，流通市值41.1十亿元 [3] - **股本结构**：总股本1194百万股，主要股东巨星控股集团有限公司持股38.82% [3] - **财务指标**：每股净资产（MRQ）15.8元，ROE（TTM）13.3%，资产负债率17.3% [3] - **股价表现**：近1个月、6个月、12个月绝对涨幅分别为16%、47%、34%，相对沪深300指数表现分别为17%、30%、20% [5]