投资评级与目标价 - 维持"买入"评级，目标价45.10元（对应2025年22倍PE估值）[5][8] - 当前股价30.27元（2025年8月19日），较目标价有49%上行空间[8] - 下调2025-2027年每股收益预测至2.05/2.26/2.49元（原预测为2.99/3.39/3.93元）[5] 财务表现与预测 - 2025年上半年营收148.1亿元（+5.0%），归母净利润18.2亿元（-24.3%），扣非净利润17.0亿元（-26.5%）[11] - 2025E全年营收预测305.15亿元（+10.5%），营业利润53.49亿元（+19.5%），归母净利润34.22亿元（+1.6%）[7] - 毛利率稳定在52%-53%区间，净利率维持在11.2%[7] - 2025E每股经营现金流3.15元，每股净资产13.69元[12] 业务板块分析 - **处方药业务**：收入48.4亿元（+100.2%），主要受天士力并表推动[11] - **自我诊疗（CHC）业务**：收入79.9亿元（-17.9%），因流感发病率下降及零售渠道调整承压[11] - **商业业务**：收入17.4亿元（+3.3%），表现稳健[11] 研发与合作进展 - 与艾尔普再生医学合作推进心衰治疗创新药HiCM-188的II期临床（全球首个中美双批干细胞疗法）[11] - 与博瑞医药联合研发减重/糖尿病药物BGM0504（国内III期临床中）[11] - 引入脑胶质瘤治疗药物ONC201（国内I期临床，已获FDA加速批准）[11] 可比公司估值 - 2025E平均市盈率22.1倍，华润三九当前14.8倍PE低于同业[12] - 主要可比公司包括云南白药（19.3xPE）、同仁堂（28.3xPE）、片仔癀（37.7xPE）[12]

财务表现 - 1H25公司实现收入148.1亿元（同比+5.0%）、归母净利润18.2亿元（同比-24.3%）、扣非净利润17.0亿元（同比-26.5%）[1] - 2Q25收入同比增长16.8%，但归母净利润和扣非净利润分别大幅下滑47.3%和51.1%[1] - 剔除昆药集团和天士力并表影响后，1H25内生收入同比下降32.0%，内生归母净利润同比下降33.9%，其中2Q25内生收入和净利润分别下降22.1%和61.5%[1] 业务板块分析 - CHC业务1H25实现收入79.9亿元（同比-17.9%），主要受感冒发病率较低影响[2] - 处方药业务1H25收入达48.4亿元（同比+100%），增长主要来自原有业务表现优异和天士力并表贡献[2] - 天士力1H25收入同比下降1.9%，但归母净利润同比增长17.0%[4] - 昆药集团1H25收入和归母净利润分别下降11.7%和26.9%[4] 研发创新进展 - 1H25研发费用4.6亿元（同比+40.6%），报告期内获得8个药品注册证书[3] - 在研项目达205项，覆盖心血管与代谢、肿瘤等多个领域[3] - HiCM-188项目推进II期临床试验，为全球首个在中美同时获批临床默示许可的基于诱导多能干细胞的心衰再生治疗创新药[3] - 减重和2型糖尿病治疗新药BGM0504注射液国内III期临床试验顺利推进[3] - 脑胶质瘤新药ONC201国内开展1期临床试验，并获得FDA加速批准[3] 战略发展与并购整合 - 2025年3月完成天士力28%股权收购，成为控股子公司，双方在创新研发、智能制造、渠道营销等领域形成互补[4] - 昆药集团围绕"777"三七品牌和"昆中药1381"精品国药战略，推动血塞通软胶囊焕新及终端覆盖[4] - 公司通过"全域布局、全面领先"策略持续巩固CHC业务优势，并推出益气清肺颗粒等新品提升市占率[2]

投资评级 - 维持"推荐"评级，目标价36.4元（基于25年18倍PE）[2] 核心财务表现 - **1H25业绩**：收入148.1亿元（+5.0% YoY），归母净利18.2亿元（-24.3% YoY），扣非净利17.0亿元（-26.5% YoY）[2] - **内生业务**：剔除昆药和天士力并表后，1H25收入/归母净利同比-32.0%/-33.9%，2Q25同比-22.1%/-61.5%[2] - **未来预测**：25-27年归母净利预计33.8/38.9/44.8亿元，增速+0.2%/15.1%/15.2%，对应EPS 2.02/2.33/2.68元[2][7] 业务板块分析 - **CHC业务**：1H25收入79.9亿元（-17.9% YoY），主因感冒药需求回落，但下半年旺季有望恢复增长[7] - **处方药业务**：1H25收入48.4亿元（+100% YoY），驱动因素包括天士力并表及原有业务增长[7] 创新研发进展 - **研发投入**：1H25研发费用4.6亿元（+40.6% YoY），新增8个药品注册证书，205项在研项目[7] - **重点项目**： - HiCM-188（心衰细胞治疗）获中美临床许可并推进II期 - BGM0504注射液（减重/糖尿病）进入国内III期 - ONC201（脑胶质瘤）获FDA加速批准[7] 并购整合动态 - **天士力**：1H25收入/净利增速-1.9%/+17.0%，成为处方药核心增长点[7] - **昆药集团**：1H25收入/净利增速-11.7%/-26.9%，聚焦"777"三七品牌和渠道改革[7] 估值与市场表现 - **当前估值**：25年PE/PB为15倍/2.3倍，总市值505.4亿元[4][7] - **股价表现**：近12个月跑输沪深300指数15个百分点[6]

行业发展趋势 - 健康产业面临AI革命、生命科学崛起、支付结构剧变、银发经济爆发与国际化新航道五大方向驱动[1] - 健康消费呈现从被动治疗向主动管理转变的趋势[2] - 中国创新药靶点同质化率达79% 出海产品中位销售额仅0.8亿美元[3] - 消费医疗领域健康与美丽边界逐渐消融 药与非药界限被打破[3] 企业战略转型 - 产业需从被动适应者转变为主动定义者 通过伦理底线转化、打破价值孤岛和培育懂科技的仁心者构建三角支柱模型[2] - 华润三九采取双轮驱动市场渗透、激活CHC新生态、数智化重构服务等行动实现慢变量对抗快周期[2] - 信达生物聚焦三重进化：科学深水区进化（3个原创新药获FDA孤儿药资格）、价值医疗进化（PD-1年费用降至3万元）、全球规则制定者进化[3] - 百雀羚结合石墨烯等新材料与合成生物技术 运用智能AI和微流控芯片筛选活性成分 联合医械企业打造智能护肤系统[3] 零售终端升级 - 药店升级为社区健康生活站 通过增设AI健康监测、配备慢病专员等方式提升顾客月均到店频次与停留时长[2] - 推动场景革命使药店成为防-诊-疗-护闭环节点 承接医院分流、联动保险支付、扎根社区健康干预[2] - 推进能力革命让药店从药品货架进化为医疗资源的调度者 激活植根社区的专业信任资产[2] - 在药店构建三级火箭模型（便利购+AI定制+轻医美）实现场景深度融合 年轻客群增长达300%[3] 产业协同创新 - 与医院共建真实疗效证据链、与科技企业共创智能解决方案、与终端重构健康服务价值链[2] - 通过阶梯定价+商保联动向价值医疗进化 体现可及性决定创新生命力的理念[3] - 携手保险推出美丽健康险 将可选消费转化为健康刚需[3] - 西普会汇聚产业智慧将认知觉醒转化为行动进化 促进产业前沿认知与行动方案的交流碰撞[4]

投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1] 核心观点 - 华润三九收购完成后，公司实际控制人变更为中国华润有限公司，融合工作顺利推进，有望带来积极变革 [3] - 公司研发管线储备丰富，创新生物药领域布局尚未充分定价，有望实现价值重估 [4] - 2025年H1公司营业收入42.88亿元（同比-1.91%），归母净利润7.75亿元（同比+16.97%），扣非归母净利润6.40亿元（同比-12.87%） [1] 财务表现 - 2025年H1医药工业收入38.79亿元（同比基本持平），医药商业收入3.86亿元（同比-14.88%） [2] - 2025年H1心血管及代谢收入21.20亿元（同比-2.98%），神经/精神收入7.67亿元（同比+0.56%），消化收入5.21亿元（同比+8.58%） [2] - 预计2025-2027年营业收入分别为86.60亿元、93.24亿元、100.81亿元，归母净利润分别为11.96亿元、13.31亿元、14.84亿元 [6] - 2025年H1公允价值变动收益0.77亿元（2024年H1为-0.88亿元），推测为金融资产价格波动所致 [2] 业务调整与战略 - 公司调整产品分类方式，按治疗领域划分为心血管及代谢、神经/精神、消化、其他适应症，更符合未来发展战略 [2] - 推进"疾病树"和"产品树"创新战略，聚焦心血管及代谢、神经/精神、消化三大核心领域，新增立项8项 [4] - 截至2025年中报，在研管线项目83项（创新药31项），临床试验阶段项目29项（II、III期21项） [4] 华润融合进展 - 2025年3月27日华润三九收购过户完成，公司成为华润三九旗下成员 [3] - 推进"百日融合"工作，包括运营管理优化、战略规划制定、渠道协同等 [3] - 借助华润三九KA平台深化与头部连锁药店合作，选取代表性产品入驻三九旗舰店 [3] 研发进展 - 获得3项临床批件：人脐带间充质干细胞注射液、脂肪间充质基质细胞注射液（全球首款基于基质细胞原理获批美国IND）、双靶点CAR-T细胞注射液 [4] - PD-L1/VEGF双抗实体瘤IIa期、结直肠癌IIb期临床试验顺利入组中 [4] - 培重组人成纤维细胞生长因子21注射液进入Ib期临床试验 [4]

公司动态 - 合肥华润神鹿药业于8月19日向CDE申请II类会议 当前状态为处理中[1] - 公司成立于2001年 注册资本9650万元人民币且全部实缴[1] - 华润三九医药股份有限公司持有该公司100%股权[1] 业务进展 - II类会议主要针对药物研发关键阶段 包括新药临床试验申请前会议和II/III期临床试验衔接会议等[1] - 会议申请后将按法规在60日内安排召开[1] 企业运营 - 公司参与招投标项目达1410次 拥有行政许可562项[1] - 知识产权布局包括14条商标信息和49条专利信息[1]

投资评级 - 维持"增持"评级，目标价38.10元（基于25年18x PE，参考公司近十年PE TTM均值）[1][5][7] 财务表现 - 1H25收入148亿元（+5% yoy），归母净利润18亿元（-24% yoy），扣非归母净利润17亿元（-26% yoy）[1] - 2Q25收入80亿元（+17% yoy），归母净利润5亿元（-47% yoy），主因1Q24呼吸道疾病高基数及2Q24库存提升[1] - 拟派现每股4.5元（含税），占1H25归母净利润41.39%[1] - 下调25-27年归母净利润预测至35.3/40.7/46.1亿元（较前值-9%/-8%/-8%）[5] 业务分析 CHC业务 - 1H25收入80亿元（-18% yoy），受行业下行（1-5M25实体药店销售规模-2.3% yoy）及1H24高基数影响[2] - 预计全年呈前低后高趋势，品牌与渠道优势支撑韧性[1][2] 处方药业务 - 1H25收入48亿元（+100% yoy），主因天士力并表[2] - 聚焦"3+N"治疗领域，强化血塞通、三七等慢病管理产品线[2] 战略布局 创新合作 - 与艾尔普再生医学合作推进HiCM-188（iPSC心肌细胞）II期临床，覆盖中美等多国市场[3] - 与博瑞医药合作开发GLP1/GIP双靶点药物BGM0504，获中国大陆独家商业化权利[3] 并购整合 - 昆药集团（1M23并表）定位精品国药与银发健康，2026年重点发力三七赛道[4] - 天士力（3M25并表）强化中药创新药与医疗端协同，已完成百日整合[4] 估值与市场数据 - 当前股价30.32元，市值506.22亿元，6个月日均成交额4.08亿元[8] - 25年预测PE 14.74x，PB 2.52x，股息率6.41%[10]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入148.10亿元 同比增长4.99% [1][2] - 归属于上市公司股东的净利润为18.15亿元 同比下降24.31% [1][2] - 扣除非经常性损益的净利润为16.98亿元 同比下降26.46% [2] - 经营活动产生的现金流量净额28.60亿元 同比增长21.03% [2] - 基本每股收益1.09元/股 同比下降24.31% [2] 资产与收益质量 - 总资产达到572.60亿元 较上年度末增长42.86% [2] - 归属于上市公司股东的净资产为213.40亿元 较上年度末增长7.22% [2] - 加权平均净资产收益率8.80% 同比下降3.52个百分点 [2] 子公司业绩 - 昆药集团上半年营业收入33.51亿元 同比下降11.68% 净利润1.98亿元 同比下降26.88% [2] - 天士力上半年营业收入42.88亿元 同比下降1.9% 净利润7.75亿元 同比增长16.97% [2] 业绩变动原因 - 营收增长主要包含天士力并表因素 剔除该因素后营收略有下降 [3] - 净利润下降主要由于2024年上半年高基数影响 [3]

市场整体表现 - 沪指8月18日上涨0.85% [1] - 申万行业中有29个行业上涨 通信行业涨幅4.46%居首 综合行业涨幅3.43%次之 [1] - 房地产行业下跌0.46% 石油石化行业下跌0.10% [1] - 两市主力资金全天净流出160.57亿元 [1] 行业资金流向 - 8个行业主力资金净流入 电子行业净流入50.40亿元且上涨2.48% 通信行业净流入49.04亿元且上涨4.46% [1] - 23个行业主力资金净流出 非银金融行业净流出70.87亿元居首 电力设备行业净流出50.90亿元次之 [1] - 医药生物行业净流出47.06亿元 基础化工和房地产行业同样出现较大净流出 [1] 医药生物行业个股表现 - 行业整体上涨1.07% 474只个股中347只上涨 7只涨停 119只下跌 [2] - 155只个股资金净流入 7只净流入超亿元 塞力医疗净流入1.52亿元居首 福瑞股份净流入1.41亿元次之 新天药业净流入1.28亿元 [2] - 12只个股资金净流出超亿元 药明康德净流出3.78亿元最多 创新医疗净流出3.70亿元 华润三九净流出3.25亿元 [2][3] 医药生物资金流入个股详情 - 塞力医疗上涨5.14% 换手率21.42% 主力资金流入1.52亿元 [2] - 福瑞股份涨停 换手率8.88% 主力资金流入1.41亿元 [2] - 新天药业涨停 换手率21.73% 主力资金流入1.28亿元 [2] - 乐普医疗上涨7.50% 主力资金流入1.19亿元 [2] - 南新制药涨停 主力资金流入1.02亿元 [2] 医药生物资金流出个股详情 - 药明康德下跌0.84% 主力资金流出3.78亿元 [3] - 创新医疗微涨0.11% 换手率41.82% 主力资金流出3.70亿元 [3] - 华润三九下跌2.85% 主力资金流出3.25亿元 [3] - 恒瑞医药下跌0.50% 主力资金流出2.33亿元 [3] - 博瑞医药下跌2.44% 主力资金流出2.25亿元 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年营收148.10亿元，同比增长4.99% [1][2] - 净利润18.15亿元，同比下降24.31% [1][2] - 扣非净利润16.98亿元，同比下降26.46% [2] - 经营活动现金流量净额28.60亿元，同比上升21.03% [2] 盈利能力指标 - 基本每股收益1.09元/股，同比下降24.31% [2] - 加权平均净资产收益率8.80%，同比下降3.52个百分点 [2] 资产负债状况 - 总资产572.60亿元，较上年度末增长42.86% [2] - 归属于上市公司股东净资产213.40亿元，较上年度末增长7.22% [2] 子公司业绩表现 - 昆药集团营收33.51亿元，同比下降11.68%，净利润1.98亿元，同比下降26.88% [2] - 天士力营收42.88亿元，同比下降1.9%，净利润7.75亿元，同比增长16.97% [2] 业绩变动原因 - 营收增长包含天士力并表因素，剔除后营收略有下降 [3] - 净利润下降主要由于2024年上半年高基数影响 [3]