报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 千禾味业24年及25Q1报表承压，考虑近期外部事件扰动，预计短期仍有一定压力，但公司机制灵活、反应高效，实际运营层面相对平稳，若后续调整得当，下半年有望恢复增长 [6] - 调整25 - 26年EPS预测为0.53/0.58元（原预测为0.54/0.63元），新增27年EPS预测0.64元，对应PE为22/20/18倍，维持目标价14.7元，对应25年约28倍PE [6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为30.73亿、30.32亿、32.89亿、35.29亿，同比增速分别为 - 4.2%、 - 1.3%、8.5%、7.3% [2] - 2024 - 2027年归母净利润分别为5.14亿、5.43亿、5.96亿、6.55亿，同比增速分别为 - 3.1%、5.6%、9.8%、9.9% [2] - 2024 - 2027年每股盈利分别为0.50元、0.53元、0.58元、0.64元，市盈率分别为24倍、22倍、20倍、18倍，市净率分别为3.3倍、3.3倍、3.2倍、3.2倍 [2] 公司基本数据 - 总股本102,773.11万股，已上市流通股96,124.26万股，总市值120.96亿元，流通市值113.14亿元 [3] - 资产负债率15.94%，每股净资产3.71元，12个月内最高/最低价为17.23/9.91元 [3] 业绩情况 - 24年实现总营收30.73亿元，同比 - 4.2%；归母净利润5.14亿元，同比 - 3.1%；24Q4实现营收7.85亿元，同比 - 10.3%；归母净利润1.63亿元，同比 + 13.4%；25Q1实现营收8.31亿元，同比 - 7.1%；归母净利润1.61亿元，同比 + 3.7% [6] - 公司拟每10股派息5.0元（含税），对应股息率4.13% [6] 营收分析 - 行业竞争加剧，主动推进调整，24全年及25Q1营收略低预期，下滑原因一是23年存在高基数，二是同类型零添加竞品显著增多，三是下半年公司主动推进经营调整 [6] - 分产品看，酱油/食醋/其他品类分别同比 - 3.8%/ - 12.5%/ - 0.5%，其中酱油价盘下降明显（量价分别 + 1.3%/ - 5.0%）；分地区看，东部/南部/中部/北部/西部区域营收分别同比 - 1.78%/ + 13.99%/ - 7.07%/ - 1.36%/ - 8.89% [6] - 拆分单季度看，24Q4压力放大、营收同比 - 10.3％，25Q1压力延续，营收同比 - 7.1％，其中酱油/食醋分别同比 - 4.7％/ - 10.6％，经销商数目同比减少74个至3282个 [6] 盈利分析 - 24全年盈利同比基本持平，而24Q4及25Q1毛利率优化带动盈利向上改善。24全年公司毛利率37.2%，同比 + 0.1pcts，25Q1公司毛利率38.9％，同比 + 2.9pcts [6] - 24年销售费率同比 + 1.6pcts，管理费用率同比 - 1.5pcts，25Q1销售费用率/管理费用率同比 + 0.6pcts/持平，最终25Q1归母净利润率录得19.3％，同比 + 2.0pcts [6] 未来展望 - 短期压力显现，经营积极调整，25全年营收有望前低后高、渐进改善。预计上半年基本面压力延续，下半年收入端有望渐进改善、前低后高，而利润端考虑成本红利以及效率优化，预计表现优于收入 [6]

财务表现 - 2024年公司实现营收30.7亿元，同比-4.2%，归母净利润5.1亿元，同比-3.1%，扣非归母净利润5.03亿元，同比-5.1% [1] - 2024Q4营收7.9亿元，同比-10.3%，归母净利润1.6亿元，同比+13.45%，扣非归母净利润1.6亿元，同比+8.6% [1] - 2025Q1营收8.3亿元，同比-7.15%，归母净利润1.6亿元，同比+3.7%，扣非归母净利润1.6亿元，同比+4.65%，业绩低于预期 [1] 产品与地区收入 - 酱油2024Q4/2025Q1收入同比-7%/-5%，食醋2024Q4/2025Q1收入同比-19%/-11%，主因渠道主动调整及零添加舆论风波影响 [2] - 东部/南部/中部/北部/西部区域24Q4收入同比+3%/+15%/-17%/-12%/-18%，25Q1收入同比-1.2%/-2.4%/-6.1%/-12%/-8.9%，舆论风波导致主要地区收入下滑 [2] - 2025Q1末经销商数量3282家，环比减少34家，经销商团队持续优化 [2] 成本与费用 - 24Q4/25Q1毛利率分别同比+4.7/+2.9pct，大豆等原材料价格下行推动成本优化，酱油/食醋吨成本同比-6%/-5% [2] - 24Q4/25Q1销售费用率分别同比+1.1/+0.6pct，行业竞争加剧及舆论应对导致费投加大 [2] - 24Q4管理费用率同比-3.2pct（冲回股权激励费用），25Q1持平，24Q4/25Q1归母净利率分别同比+4.3/+2pct [3] 股东回报与舆情应对 - 2024年分红率99%，2025年4月15日股价对应股息率4.4% [3] - 2025年3月发布澄清公告，强调零添加产品符合国家标准且无添加剂，未来通过舆情处理、渠道开拓及新渠道发力有望改善业绩 [3] 盈利预测调整 - 下调25-26年收入预期至32/35亿元（原36/39亿元），新增27年预期38亿元，同比+5%/+7%/+9% [3] - 调整25-26年归母净利润预期至5.9/6.3亿元（原5.8/6.5亿元），新增27年预期6.8亿元，同比+14%/+7%/+9%，对应25-27年PE为21/19/18x [3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 千禾味业2024年及2025Q1业绩低于预期，主动调整与舆论事件致主要品类和地区收入承压，但成本红利释放强化盈利能力，公司注重股东回报且积极应对舆情，未来业绩有望边际改善，下调25 - 26年收入预期，新增27年收入预期，调整25 - 26年归母净利润预期并新增27年预期，维持“增持”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营收30.7亿元，同比 - 4.2%；归母净利润5.1亿元，同比 - 3.1%；扣非归母净利润5.03亿元，同比 - 5.1%。2024Q4营收7.9亿元，同比 - 10.3%；归母净利润1.6亿元，同比 + 13.45%；扣非归母净利润1.6亿元，同比 + 8.6%。2025Q1营收8.3亿元，同比 - 7.15%；归母净利润1.6亿元，同比 + 3.7%；扣非归母净利润1.6亿元，同比 + 4.65% [8] 收入承压原因 - 分产品，酱油2024Q4/2025Q1收入同比 - 7%/-5%，食醋2024Q4/2025Q1收入同比 - 19%/-11%，主因24H2公司为升级产品价格带对渠道进行主动调整，叠加25Q1受零添加舆论风波影响。分地区，24Q4东部/南部/中部/北部/西部区域收入同比 + 3%/+15%/-17%/-12%/-18%，25Q1分别同比 - 1.2%/-2.4%/-6.1%/-12%/-8.9%，25Q1主要地区收入均下滑。截止2025Q1末，经销商数量3282家，环比24年末减少34家 [8] 盈利能力情况 - 24Q4/25Q1毛利率分别同比 + 4.7/+2.9pct，大豆等原材料价格下行推动毛利率优化，24年酱油/食醋吨成本同比 - 6%/-5%。24Q4/25Q1销售费用率分别同比 + 1.1/+0.6pct，行业竞争加剧与应对舆论风波致费投力度加大。24Q4/25Q1管理费用率分别同比 - 3.2pct/持平，24Q4管理费用率下降主因冲回股权激励费用。24Q4/25Q1归母净利率分别同比 + 4.3/+2pct [8] 股东回报与舆情应对 - 2024年分红率达99%，2025年4月15日股价对应股息率4.4%。2025年3月针对零添加产品被媒体送检事件发布澄清公告，明确零添加产品符合企业标示的酿造酱油国家标准且绝不添加食品添加剂 [8] 盈利预测调整 - 下调25 - 26年收入预期为32/35亿元（此前36/39亿元），新增27年收入预期38亿元，同比 + 5%/+7%/+9%；调整25 - 26年归母净利润预期为5.9/6.3亿元（此前5.8/6.5亿元），新增27年预期为6.8亿元，同比 + 14%/+7%/+9%，对应25 - 27年PE分别为21/19/18x [8] 财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标等多方面数据预测，如2025 - 2027E营业总收入分别为32.39/34.65/37.62亿元，同比 + 5.38%/+6.98%/+8.57%；归母净利润分别为5.86/6.28/6.83亿元，同比 + 14.02%/+7.15%/+8.79%等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 千禾味业2024年及2025Q1业绩低于预期，主要因主动调整渠道和受舆论事件影响，不过成本红利释放强化了盈利能力，公司注重股东回报且积极应对舆情，未来业绩有望边际改善，虽下调25 - 26年收入预期但维持“增持”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营收30.7亿元，同比-4.2%；归母净利润5.1亿元，同比-3.1%；扣非归母净利润5.03亿元，同比-5.1%；2024Q4营收7.9亿元，同比-10.3%；归母净利润1.6亿元，同比+13.45%；扣非归母净利润1.6亿元，同比+8.6%；2025Q1营收8.3亿元，同比-7.15%；归母净利润1.6亿元，同比+3.7%；扣非归母净利润1.6亿元，同比+4.65% [8] 收入承压原因 - 分产品，酱油2024Q4/2025Q1收入同比-7%/-5%，食醋2024Q4/2025Q1收入同比-19%/-11%，主要因24H2主动调整渠道和25Q1受零添加舆论风波影响；分地区，24Q4东部/南部/中部/北部/西部区域收入同比+3%/+15%/-17%/-12%/-18%，25Q1分别同比-1.2%/-2.4%/-6.1%/-12%/-8.9%，25Q1主要地区收入均下滑；截止2025Q1末，经销商数量3282家，环比24年末减少34家 [8] 盈利能力情况 - 24Q4/25Q1毛利率分别同比+4.7/+2.9pct，大豆等原材料价格下行推动，24年酱油/食醋吨成本同比-6%/-5%；24Q4/25Q1销售费用率分别同比+1.1/+0.6pct，因行业竞争加剧和应对舆论风波；24Q4/25Q1管理费用率分别同比-3.2pct/持平，24Q4下降主因冲回股权激励费用；24Q4/25Q1归母净利率分别同比+4.3/+2pct [8] 股东回报与舆情应对 - 2024年分红率达99%，2025年4月15日股价对应股息率4.4%；2025年3月针对零添加产品被媒体送检事件发布澄清公告，明确产品符合标准且不添加食品添加剂 [8] 盈利预测调整 - 下调25 - 26年收入预期为32/35亿元（此前36/39亿元），新增27年收入预期38亿元，同比+5%/+7%/+9%；调整25 - 26年归母净利润预期为5.9/6.3亿元（此前5.8/6.5亿元），新增27年预期为6.8亿元，同比+14%/+7%/+9%，对应25 - 27年PE分别为21/19/18x [8] 财务预测 - 给出2024A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标数据，如2025E营业总收入32.39亿元，归母净利润5.86亿元等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价13.20元 [4][7] 报告的核心观点 - 2024年公司营收、归母净利、扣非净利同比下降，24Q4及25Q1净利率显著提升，虽短期经营承压，但24年战略调整有望促进经营恢复，期待后续公司经营持续恢复 [1] - 考虑公司注重高质量发展与利润实现，上修25 - 26年毛利率及盈利预测，引入27年盈利预测 [4] 根据相关目录分别进行总结 经营业绩 - 2024年营收30.7亿、归母净利5.1亿、扣非净利5.0亿，同比-4.2%、-3.1%、-5.1%；24Q4营收7.9亿、归母净利1.6亿、扣非净利1.6亿，同比-10.3%、+13.4%、+8.6%；25Q1营收8.3亿、归母净利1.6亿、扣非归母净利1.6亿，同比-7.1%、+3.7%、+4.6% [1] - 2024年酱油营收19.6亿、食醋营收3.7亿，同比-3.8%、-12.5%，其中酱油、食醋销量同比+1.3%、-9.5%，吨价同比-5.0%、-3.3%；25Q1酱油、食醋营收同比-4.7%、-10.6% [2] - 2024年东、南、中、北、西部营收同比-1.8%、+14.0%、-7.1%、-1.4%、-8.9% [2] 盈利能力 - 2024年毛利率同比+0.1pct至37.2%（Q4同比+4.7pct），24年销售、管理费用率为13.8%、2.4%，同比+1.5、-1.4pct（Q4同比+1.1、-3.2pct），24年归母净利率16.7%，同比+0.2pct（Q4同比+4.3pct至20.7%） [3] - 25Q1公司毛利率同比+2.9pct至38.9%，销售、管理费用率12.5%、2.7%，同比+0.6pct、持平，归母净利率同比+2.0pct至19.3% [3] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS为0.60、0.67、0.74元，营业收入分别为33.28亿、36.15亿、38.50亿，归属母公司净利润分别为6.21亿、6.90亿、7.65亿 [4][6] 可比公司估值 - 可比公司2025年平均PE为22x，给予公司2025年22x PE，目标价13.20元 [4][12] 财务指标预测 - 2025 - 2027年预计毛利率为39.50%、39.70%、39.90%，净利率为18.67%、19.10%、19.88%，ROE为16.55%、17.56%、18.30% [18]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 考虑需求承压及竞争加剧下调25 - 26年利润8%/11% 预计25 - 27年公司归母净利润分别为5.4/6.0/6.7亿元 分别同增5%/11%/11% 对应PE分别为22x/20x/18x 看好公司重启增长 持续享受细分赛道扩容红利 [5][4] 业绩简评 - 24年公司实现营收30.73亿元 同比-4.16% 实现归母净利润5.14亿元 同比-3.07% 扣非归母净利润5.03亿元 同比-5.12% [2] - 25Q1公司实现营收8.31亿元 同比-7.15% 实现归母净利润1.61亿元 同比+3.67% 扣非净利润1.59亿元 同比+4.65% [2] 经营分析 - 24年公司因竞争加剧和内部调整集中承压 酱油实现营收19.6亿元 同比-3.8% 量/价分别同比+1.3%/-5.0% 食醋/其他分别实现收入3.7/7.0亿元 同比-12.5%/-0.4% [3] - 24年公司重视渠道发展质量 年底经销商数量3316家 报告期内净增加66家 25Q1经销商净减少34家 [3] - 25Q1公司因高基数压力和舆论扰动持续承压 酱油/食醋/其他分别实现收入5.4/1.0/1.9亿元 同比-4.7%/-10.6%/-11.8% 酱油产品表现相对稳健 [3] - 分区域来看 西部/东部/北部/中部/南部收入24年分别同比-8.9%/-1.8%/-1.4%/-7.1%/+14.0% 25Q1分别同比-8.9%/-1.2%/-12.0%/-6.1%/-2.4% 预计公司内部调整完毕后 25年收入端有望实现修复 [3] 成本下降+结构改善 毛利率显著优化 - 24年/25Q1公司毛利率分别为37.19%/38.89% 同比+0.04pct/+2.93pct 推测系原材料价格下降 高价格带产品占比提升所致 [4] - 24年销售/管理/研发费率分别同比+0.54/-0.43/+0.02pct 销售费率提升系市场竞争加剧叠加收入规模效应减弱所致 管理费率下降系股权激励目标未达成 冲回支付费用 [4] - 24年/25Q1公司净利率分别为16.73%/19.33% 同比+0.19pct/+2.02pct [4] - 公司锚定高端健康细分赛道 顺应结构升级趋势 期待经营调整后效果显现 [4] 盈利预测、估值与评级 - 考虑需求承压及竞争加剧 下调25 - 26年利润8%/11% 预计25 - 27年公司归母净利润分别为5.4/6.0/6.7亿元 分别同增5%/11%/11% 对应PE分别为22x/20x/18x 维持“买入”评级 [5] 公司基本情况 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 3,207 | 3,073 | 3,191 | 3,426 | 3,682 | | 营业收入增长率 | 31.62% | -4.16% | 3.83% | 7.34% | 7.49% | | 归母净利润(百万元) | 530 | 514 | 540 | 598 | 665 | | 归母净利润增长率 | 54.22% | -3.07% | 4.98% | 10.79% | 11.25% | | 摊薄每股收益(元) | 0.516 | 0.500 | 0.525 | 0.582 | 0.647 | | 每股经营性现金流净额 | 0.46 | 0.33 | 0.74 | 0.79 | 0.88 | | ROE(归属母公司)(摊薄) | 14.52% | 14.09% | 13.84% | 14.27% | 14.67% | | P/E | 31.33 | 24.21 | 21.67 | 19.56 | 17.58 | | P/B | 4.55 | 3.41 | 3.00 | 2.79 | 2.58 | [10] 附录：三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表、现金流量表等多方面预测数据 如主营业务收入、成本、毛利、各项费用、利润等指标在2022 - 2027E的情况 以及比率分析、每股指标、回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等相关数据 [12] 市场中相关报告评级比率分析 | 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 买入 | 2 | 9 | 10 | 18 | 39 | | 增持 | 2 | 2 | 3 | 6 | 0 | | 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 评分 | 1.50 | 1.18 | 1.23 | 1.25 | 1.00 | [13] 历史推荐和目标定价 | 序号 | 日期 | 评级 | 市价 | 目标价 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 1 | 2023 - 04 - 30 | 买入 | 23.76 | N/A | | 2 | 2023 - 07 - 16 | 买入 | 21.65 | N/A | | 3 | 2023 - 08 - 26 | 买入 | 17.95 | N/A | | 4 | 2023 - 10 - 31 | 买入 | 17.29 | N/A | | 5 | 2024 - 04 - 30 | 买入 | 16.91 | N/A | | 6 | 2024 - 08 - 31 | 买入 | 13.47 | N/A | | 7 | 2024 - 10 - 31 | 买入 | 12.29 | N/A | [13]

审计委员会组成 - 由三名董事组成，两名独立董事[4] - 委员由董事长等提名，董事会选举产生[4] - 设主任委员一名，由独立董事中会计专业人士担任[4] 审计委员会任期与会议 - 任期与董事会一致，可连选连任[4] - 例会每年至少四次，每季度一次[11] - 会议需三分之二以上委员出席[12] 审计委员会决议与表决 - 决议须全体委员过半数通过[12] - 表决方式为举手或投票，临时可通讯表决[14] 审计委员会会议通知与记录 - 会议召开前三天通知，主任委员主持[12] - 会议记录由董事会秘书保存[18]

募资情况 - 2023年向特定对象发行股票62,402,496股，发行价12.82元/股，实际募资总额799,999,998.72元，净额795,794,960.15元[1] - 2024年初余额253,823,504.03元，理财产品收益（税前）5,708,777.76元，银行存款利息收入218,696.92元，当年投入募投项目247,720,305.09元，年末余额12,030,673.62元[1][2] - 截至2024年末，累计使用79,235.93万元募集资金投入募投项目，2024年度使用24,772.03万元[4] - 2022 - 2023年以自有资金预先投入募投项目32,250.29万元、预先支付发行费用116.78万元[5] - 2023年同意用32,367.08万元募集资金置换预先投入及已支付费用的自有资金[6] - 2024年同意用不超7,000.00万元闲置募集资金进行现金管理，年末余额为0元[8] 项目情况 - 年产60万吨调味品智能制造项目期末投入进度为99.57%[21] - 一期项目2023年2月投产转固，二期年产30万吨酱油未完成建设[22] - 2024年一期项目销售调味品285,564.27吨[22] - 2024年一期项目实现销售收入121,214.63万元[22] - 2024年一期项目实现毛利46,164.96万元[22] - 项目全部建成并达产后可年产酱油50万吨、料酒10万吨[22] - 项目全部建成并达产后可实现销售收入323,000.00万元[22] - 项目全部建成并达产后可实现毛利165,643.40万元[22] - 项目全部建成并达产后可实现净利润65,863.81万元[22] 其他情况 - 公司无超募资金，募投项目尚在建，无节余募集资金使用情况[9][10][11] - 持续督导期内，公司未变更募投项目、未用闲置募集资金暂时补充流动资金[7][13] - 公司募集资金使用与管理合法有效，严格履行信息披露义务，无违规情况[14] - 尚未置换的登记费用为58,870.28元，印花税为198,998.49元[22]

业绩总结 - 2024年酱油收入196,386.08万元，同比降3.75%[3] - 2024年食醋收入36,961.95万元，同比降12.52%[3] - 2024年主营业务收入303,358.49万元，同比降4.18%[5] 区域业绩 - 2024年南部区域收入同比增13.99%[7] - 2024年西部区域收入同比降8.93%[8]

股份转让与限制 - 公司为他人取得股份提供财务资助累计总额不得超已发行股本总额10%，董事会决议需全体董事三分之二以上通过[2] - 董事、高管任职期间每年转让股份不得超所持总数25%，上市交易起1年内、离职后半年内不得转让[2] - 董事、高管申报离任六个月后的十二月内，挂牌出售公司股票数量占比不得超50%[2][3] - 公开发行股份前已发行股份、发起人持有的股份，自上市或公司成立之日起1年内不得转让[2] 公司治理与决策 - 公司章程中“股东大会”表述修订为“股东会”[1] - 董事、高管、5%以上股东6个月内买卖股票收益归公司，包销购入售后剩余股票持有5%以上卖出不受6个月限制[3] - 股东会、董事会决议召集程序等违规，股东可自决议作出60日内请求法院撤销[4] - 连续180日以上单独或合并持有公司1%以上股份的股东，有权书面请求审计委员会处理董高人员违规致损问题[4] 股东会相关规定 - 年度股东会每年召开1次，应于上一会计年度结束后的6个月内举行[8] - 多种情形下2个月内召开临时股东会，如董事人数不足等[8] - 董事会收到相关提议或请求后10日内需书面反馈，同意则5日内发通知[9][10] - 单独或合并持有公司1%以上股份的股东有权向公司提出提案、提临时提案，此前为3%[11] 会议表决与记录 - 股东会普通决议需出席股东和代理人所持表决权过半数通过，特别决议需2/3以上通过[14] - 会议记录应与相关资料保存十五年，记载出席人员等内容[14] - 董事会工作报告等事项由股东会普通决议通过，重大资产交易等需特别决议通过[14][15] 董事相关规定 - 董事每届任期三年，任期届满可连选连任[18] - 总裁等兼任高级管理人员职务的董事及职工代表董事总计不得超董事总数1/2[18] - 董事会由9名董事组成，其中独立董事3人，职工代表董事1名[20] 审计委员会相关 - 审计委员会成员为3名，其中独立董事2名[24] - 审计委员会每季度至少召开一次会议，须三分之二以上成员出席，决议经成员过半数通过[25] 财务与利润分配 - 公司在规定时间内报送年度、半年度、季度财报[27] - 公司分配当年税后利润时，提取10%列入法定公积金，累计额达注册资本50%以上可不再提取[27] - 利润分配预案需经董事会全体董事过半数表决同意后提交股东会审议[28] 公司合并分立等 - 公司合并支付价款不超净资产10%，可不经股东会决议，经董事会决议即可[31] - 公司合并、分立、减少注册资本应通知债权人并公告，债权人可要求清偿债务或提供担保[31] 其他 - 公司实行内部审计制度，经董事会批准后实施并披露[30] - 持有公司10%以上表决权的股东，可请求法院解散公司[32] - 修订后的《公司章程》尚需提交公司股东大会审议，未完成工商变更登记手续[35]