公司运营情况 - 印尼国内形势动荡对公司影响较小 [1] - 目前暂未收到公司印尼项目受到影响的报告 [1]

投资评级 - 维持买入评级 [8] 核心财务表现 - 上半年营业总收入907.22亿元，同比下降0.35% [1][5] - 归属净利润31.02亿元，同比增长9.26% [1][5] - 扣非净利润30.03亿元，同比下降1.56% [1][5] - 综合毛利率9.58%，同比提升0.19个百分点 [10] - 期间费用率5.34%，同比提升0.29个百分点 [10] - 经营活动现金流净流出100.33亿元，同比多流出54.62亿元 [10] - 收现比99.58%，同比提升9.34个百分点 [10] - 资产负债率69.55%，同比下降0.28个百分点 [10] 业务板块表现 - 化学工程业务收入748.12亿元，同比增长1.21%，占比83.06% [10] - 基础设施业务收入91.1亿元，同比下降10.02% [10] - 环境治理业务收入5.11亿元，同比下降54.58% [10] - 境外收入266亿元，同比增长28.75%，占比达30% [10] 新签合同与经营计划 - 1-7月新签合同额2248.45亿元，同比增长4.38% [10] - 已完成年度3700亿元新签合同目标的60.77% [10] - 建筑工程新签合同额2161.16亿元，占比96.12%，同比增长4.97% [10] - 化学工程新签合同额1765.86亿元，同比增长9.80% [10] - 实业及新材料销售合同额63.37亿元，同比高增47.75% [10] 未来增长驱动因素 - 天辰己二腈项目催化剂优化改造实现突破，生产负荷稳步提高 [10] - 华陆气凝胶项目持续加强产品创新 [10] - 新疆煤化工项目释放或带动业绩改善，掌握核心先进技术 [10] - 新疆拟建、在建煤化工项目规模约7000-8000亿元 [10] - 新疆3个煤制气、1个煤制油项目已进入环评阶段 [10] - 中期分红每10股派现1.00元，分红比例19.69%，合计派现6.11亿元 [10] - 股权激励目标要求2025年扣非净利润达到60.67亿元，同比增长10.0% [10] 非经常性损益影响 - 上半年非经常性损益0.99亿元，同比增加3.10亿元 [10] - 第二季度非经常性损益0.66亿元，同比增加3.43亿元 [10]

行业投资评级 - 建筑装饰行业评级为强于大市（维持评级）[5] 核心观点 - 建筑板块近期表现弱于大盘 本周CS建筑板块下跌1.13% 沪深300下跌0.37% 建筑板块跑输大盘0.76个百分点[1] - 反内卷政策关注度提升 2024年下半年以来中央层面整治"内卷式"竞争的定调逐步明确 2025年7月33家建筑企业联合发布《倡议书》抵制内卷式竞争[2][13] - 建议关注反内卷行情及中西部基建景气向上 重点关注中西部基建和重点产业投资带来的产业链机会 同时关注中小市值建筑转型品种[1] 行业表现分析 - 细分板块表现分化 园林工程和建筑装修板块涨幅靠前 个股中交建股份上涨28% 宏润建设上涨24% 美晨科技上涨15% 圣晖集成上涨14% 中天精装上涨14%[4][25] - 实物工作量指标显示温和改善 9月5日水泥出货率45.73% 环比上升0.13个百分点 石油沥青装置开工率28.1% 环比下降1.2个百分点[3][18] 反内卷投资机遇 - 价格弹性角度 关注受益上游大宗涨价的"建筑+矿产"、"建筑+化工"等资源生产和贸易标的 推荐鸿路钢构等资源加工企业[2][14] - 下游盈利改善角度 钢铁行业自律性增强带动供给改善 中钢国际25H1新签国内订单24.44亿元 同比增长53.81% 中材国际25H1新签合同411.64亿元 同比增长11%[2][14] - 报表改善与转型升级角度 科技属性更强的建筑公司受益于科技型基建需求的结构性高景气[2][15] - 新能源领域关注度提升 光伏等新能源领域是反内卷重点行业 建议关注新能源相关建筑标的[2][15] - 供需格局优化角度 关注央国企蓝筹及优质地方国企[2][15] 企业订单表现 - 央企订单呈现回暖趋势 中国化学25M1-7订单同比增长4.38% 中国电建增长4.3% 中国建筑订单同比增长2.14%[3][22] - 地方国企订单区域分化明显 四川路桥25H1订单同比增长22.20% 其中基建订单增长25.88% 北新路桥订单增长12.22%[22][23] 重点推荐标的 - 价格弹性主线：鸿路钢构（总市值122.8亿元） 三维化学（总市值59.0亿元） 中国化学（总市值461.1亿元） 东华科技（总市值70.7亿元）[16] - 建筑+矿产主线：北方国际（总市值122.1亿元） 中国中铁（总市值1285.7亿元） 四川路桥（总市值764.3亿元） 上海建工（总市值212.4亿元）[16] - 下游开支主线：中材国际（总市值235.2亿元） 中钢国际（总市值91.1亿元） 中铝国际（总市值134.7亿元）[16][18] - 报表改善主线：隧道股份（总市值202.5亿元） 中国建筑国际（总市值563.6亿元） 中国铁建（总市值1021.6亿元）[16][18] - 新能源主线：江河集团（总市值86.3亿元） 森特股份（总市值76.9亿元） 华电重工（总市值84.7亿元） 苏文电能（总市值40.4亿元）[16][18] - 供需改善主线：四川路桥 中国建筑（总市值2268.5亿元） 山东路桥（总市值95.5亿元） 中国交建（总市值1263.6亿元）[16][18] 新兴投资方向 - 核电高景气 推荐利柏特 中国核建[33] - 算力板块 AI带动算力设施需求增长 推荐海南华铁[33] - 洁净室板块 半导体国产替代进程推进 推荐柏诚股份 圣晖集成[33] - 重大水电工程 关注中国电建 中国能建[34] - 深海经济 推荐中油工程 利柏特[34] - 低空经济 推荐苏交科 华设集团 设计总院[34]

项目招标 - 东华工程科技股份有限公司发布罗布泊盐湖老卤提锂综合利用扩能改造工程招标公告 预算金额为28217万元[1] - 招标项目包含建安标段一、二、三[1] 股权结构 - 中国化学持有东华工程科技股份有限公司47.08%股权[1]

行业政策动态 - 中国化学与物理电源行业协会在深圳举办移动电源及锂电池CCC认证新规和锂电池行业规范宣贯会 汇聚大湾区移动电源及锂电池产业链二百余位企业代表 [1][3] - 深圳市市场监督管理总局积极督促指导生产企业和认证机构落实主体责任 深圳汇聚众多具有行业影响力的移动电源和锂电池龙头企业 [3] - 新规要求涵盖生产流程全链条 包括更严格的CCC认证执行和常态化的不预告工厂检查 [3] 行业挑战与转型 - 2025年移动电源行业遇到颠覆性安全危机 反映行业在供应链管控、成本优化与质量安全平衡中存在深层结构性矛盾 [3] - 新规实施对产品质量提出更高要求 助推移动电源行业从规模扩张向质量提升转型 [3] - 工业和信息化部组织制定《移动电源安全技术规范》等更严格的安全技术标准和锂电池生产关键控制要求国家标准 拟通过标准升级实现长期有效治理 [3] 政策解读与实施 - 中国质量认证中心专家对《移动电源、锂离子电池和电池组认证实施规范（试行）》核心变化进行系统解读 为企业厘清合规路径并提供实操指导 [3] - 宣贯会针对认证模式调整和企业分级管理制度等一系列重大变化展开权威解读 为产业链企业提供政策解读与交流平台 [3] - 会议获得与会单位的广泛认同和积极响应 [3]

核心观点 - 2025上半年建筑行业整体经营承压，收入和利润双双下滑，但现金流在第二季度出现改善，部分子行业如化学工程和石油工程表现相对韧性 [6][10] - 行业盈利能力基本持平，主要受益于减值损失减少和非经常性损益增加，但毛利率微降，费用率略有上升 [6][10][17] - 建筑企业对下游业主的垫资规模继续扩大，应收账款等资产占比上升，资产负债率和有息负债率均有所攀升 [6][10][27] - 投资建议关注低估值高股息央国企和头部企业，以及受益于区域景气的公司 [6] 行业经营整体表现 - 2025上半年建筑行业上市公司营业收入3.92万亿元，同比下降5.63%，归母净利润936.2亿元，同比下降5.33% [10][12] - 毛利率10.14%，同比下降0.12个百分点，期间费用率5.69%，同比上升0.03个百分点，归母净利率2.39%，同比微升0.01个百分点 [6][10][17] - 经营性现金流净流出4846.73亿元，同比少流出139亿元，其中第二季度净流出486.41亿元，同比少流出238.93亿元 [6][10] - 资产负债率77.52%，较年初上升0.57个百分点，有息负债率28.18%，较年初上升1.63个百分点 [6][10] 子行业分化情况 - 化学工程和石油工程子行业受益于产业链需求旺盛，营收和利润保持正增长，化学工程营收增长1.33%，利润增长9.94%，石油工程利润增长13.38% [6][11][39][40] - 钢结构子行业营收增长2.81%，利润增长2.36%，主要得益于龙头企业出海发展 [6][11][39][40] - 基建、房建、工程咨询等子行业营收和利润均有不同程度下滑，其中国际工程营收下降26.77%，利润下降24.15% [6][11][39][40] - 园林和装饰子行业虽面临下游需求不足，但坏账计提进入中后程，盈利能力和现金流呈现一定改善 [6][11] 盈利能力分析 - 国际工程和石油工程毛利率连续四个季度同比提升，国际工程毛利率15.14%，同比上升3.26个百分点，石油工程毛利率17.13%，同比上升2.66个百分点 [43] - 园林行业期间费用率27.46%，同比下降7.11个百分点，改善最为明显 [45] - 石油工程归母净利率8.56%，同比上升1.29个百分点，连续五个季度同比改善 [57] - 装饰行业减值损失率1.67%，同比下降0.57个百分点，改善相对较多 [55] 经营质量和现金流 - 建筑企业收现比95.11%，同比提升6.29个百分点，付现比106.92%，同比提升7.54个百分点 [10][31] - 应收类资产合计10.03万亿元，较年初增长8.57%，下游业主资金周转偏紧，工程回款延后 [27] - 第二季度大部分子行业经营现金流好转，房建行业实现净流入239.45亿元，同比多流入306.23亿元 [59] - 基建行业现金流承压，净流出3368.18亿元，同比多流出199.50亿元 [59] 投资建议 - 建议关注低估值高股息央国企，如中国建筑、隧道股份、中钢国际、中材国际、四川路桥 [6] - 头部企业如鸿路钢构、中国中冶、精工钢构、华阳国际有望从周期底部脱颖而出 [6] - 区域景气度上关注受益新疆煤化工和基建项目落地的公司，如中国化学、三维化学、东华科技、雪峰科技、易普力、新疆交建 [6]

股价表现与资金流向 - 9月3日盘中股价下跌2.09%至7.51元/股 成交额4.08亿元 换手率0.89% 总市值458.63亿元 [1] - 主力资金净流出2346.15万元 特大单净卖出4005.94万元（卖出6683.48万元 vs 买入2677.54万元） 大单净买入1705.45万元（买入1.03亿元 vs 卖出8594.55万元） [1] - 年内股价累计下跌7.33% 近5日/20日/60日分别下跌6.13%/4.14%/2.77% [1] 经营与财务数据 - 2025年上半年营业收入907.22亿元 同比微降0.35% 归母净利润31.02亿元 同比增长9.26% [2] - 主营业务收入构成：化学工程82.74% 基础设施10.08% 实业及新材料5.34% 现代服务业0.89% 环境治理0.56% 其他0.39% [1] - A股上市后累计派现99.58亿元 近三年累计分红33.05亿元 [3] 股东结构与机构持仓 - 股东户数9.33万户 较上期减少11.48% 人均流通股增至64756股（增幅12.45%） [2] - 香港中央结算有限公司持股2.95亿股（增持6066.20万股）为第二大流通股东 [3] - 华泰柏瑞沪深300ETF持股6544.32万股（增持535.61万股） 易方达沪深300ETF持股4655.68万股（增持448.60万股）分列第八和第十大流通股东 [3] 行业属性与板块特征 - 所属申万行业为建筑装饰-专业工程-化学工程 [1] - 概念板块涵盖长期破净、破净股、低市盈率、气凝胶、PPP概念等 [1]

数字化转型进展 - 中国化学天辰公司智采平台订单管理及海外云采模块成功上线 进一步拓宽平台业务覆盖范围 [1] - 以智采平台为数据中心 依托设计协同平台 打通请购单从发起传递到订单下单的全流程线上管理链路 [1] - 实现设计协同平台与智采平台信息互联互通与数据共享 显著提升采购流程透明度 规范性与运转效率 [1] 平台功能升级 - 订单管理模块精准聚焦请购单线下传递时效性差 线下跟单困难等痛点 通过线上流程实现全环节可查可控 [2] - 海外云采模块与化学云采平台形成高效协同 优势互补格局 为拓展海外市场提供数字化工具支持 [2] - 新模块在采购策划 合同管理 支付管理 数字文档 交期管理 质量管理等模块成功投用基础上开发上线 [2] 战略意义 - 订单管理模块成为驱动采购流程优化与采购管理模式变革的核心引擎 [2] - 海外云采模块助力公司全球化业务布局落地 提供稳定 安全 高效的数字化工具支持 [2] - 智采平台功能将迭代升级 逐步完善 全面提升对关键采购链路的动态管控能力 [2]

行业投资评级 - 建筑装饰行业评级为"增持（维持）" [5] 核心观点 - 政策周期是建筑板块行情的关键驱动因素，宽松周期内板块易产生超额收益，紧缩周期则表现疲弱 [1][2][3] - 建筑板块具备显著的主题投资特征，如"一带一路"、PPP、"中特估"等政策叙事能短期驱动估值提升和超额收益 [2][3] - 当前板块估值处于历史低位，相对沪深300估值已跌破历史反弹临界点，具备较高安全边际和反弹潜力 [2][3] - 建筑板块与银行板块均对信用环境敏感，但建筑早周期属性更强，政策催化下弹性更大 [3] - 后续政策有望加码，叠加区域主题（如新疆、战略腹地建设）催化，板块或展现显著超额收益 [3] 分章节总结 1. 行情阶段复盘 - 2008年6月至2024年12月，建筑板块相对沪深300的超额收益划分为15个阶段，其中8个阶段跑赢（时间占比40%），7个阶段跑输（时间占比60%） [1][11][12] - 典型跑赢阶段包括：2008年8月-2008年12月（"四万亿"政策驱动，超额收益32%）、2014年4月-2015年6月（"一带一路"主题，超额收益188.24%）、2023年1月-2023年5月（"中特估"主题，超额收益26.01%） [11][15][42][68] - 典型跑输阶段包括：2008年12月-2009年12月（经济企稳后板块补跌，超额收益-54.5%）、2017年4月-2021年2月（去杠杆周期，超额收益-111.9%） [12][58] 2. 政策周期影响 - 2008年至今经历四次政策宽松与紧缩交替周期，当前处于2021年底以来的渐进式宽松阶段 [1][3] - 板块跑赢阶段中7个处于宽松周期，紧缩周期内仅出现短期反弹且幅度有限 [1][3] - 板块早周期属性明显，政策转向宽松初期及加码阶段超额收益最显著 [1][3] 3. 主题行情特征 - 2014年后板块波动主要受主题驱动，与基本面相关性减弱 [2][82] - "一带一路"主题在2014-2015年涨幅最大（板块涨幅421%，超额收益293%），建筑央企领涨 [42][85] - PPP主题在2016年驱动行情（PPP成交额3.23万亿元，为2015年3.4倍），园林类公司领涨 [52][55] - "中特估"主题在2023年驱动低估值央企上涨，成为市场主线之一 [68][83] 4. 估值水平分析 - 当前（2025年8月28日）建筑板块PB-LF为0.8倍，处于近3/5/10年的54%/32%/16%分位 [2] - 建筑与沪深300PB比值均值为0.84，当前比值0.58已跌破历史反弹临界点（下限0.63） [2] - 建筑与银行PB比值达1.16（临界点1.1），历史类似位置后建筑板块均出现超额收益 [3] 5. 板块对比与催化 - 建筑与银行均对信用环境敏感，但建筑早周期属性更强，政策催化下弹性更大 [3] - 新疆板块、战略腹地建设等区域主题有望成为后续弹性方向 [3] - 政策加码预期（如化债措施）及银行板块补涨需求或驱动建筑板块反弹 [3] 6. 投资建议 - 重点推荐西部基建龙头（四川路桥）、铜矿重估标的（中国中冶）、低估值央国企（中国交建、中国建筑等）、新疆本地基建（新疆交建、北新路桥）、煤化工（中国化学、三维化学等）及出海龙头（江河集团、鸿路钢构） [4][7]

行业投资评级 - 维持行业"看好"评级 [1][53] 核心观点 - 2025H1建筑行业收入和利润承压，但经营性现金流有所改善，主要受地方政府债务压力及房地产行业下行等因素影响，同时企业主动放缓规模增长并聚焦资产质量提升 [1][2][7] - 行业毛利率和净利率相对平稳，主要得益于成本管控强化及费用和减值规模收缩 [1][8] - 行业ROE同比下降0.31个百分点，主要受扣非净利率下降和总资产周转率下降影响 [1][16] - 展望2025年下半年，预计国内投资刺激预期强烈，中央财政"两重"项目建设将提速，企业收入数据有望复苏，现金流进一步改善 [1][3][53] 财务表现总结 收入与利润 - 2025H1行业营业收入3.75万亿元，同比下降5.7% [1][2][7] - 归母净利润875亿元，同比下降6.5% [1][2][7] - 2025Q1/Q2单季营业收入分别为1.84万亿/1.91万亿，同比分别下降6.2%/5.2% [1][2][7] - 2025Q1/Q2单季归母净利润分别为444亿/431亿，同比分别下降8.8%/3.9% [1][2][7] 盈利能力 - 2025H1行业毛利率9.9%，同比下降0.2个百分点 [1][8] - 2025H1行业净利率2.33%，同比下降0.02个百分点 [1][8] - 2025Q1/Q2单季毛利率分别为9.1%/10.7%，同比分别下降0.1/0.3个百分点 [1][8] - 2025Q1/Q2单季归母净利率分别为2.41%/2.26%，同比分别下降0.07个百分点和上升0.03个百分点 [1][8] - 2025H1行业扣非净利率同比下降0.11个百分点 [23][24] 现金流 - 2025H1行业经营性现金流净额-4774亿元，同比少流出151亿元 [1][12] - 2025Q1/Q2单季经营性现金流净额同比变动分别为-103亿/+151亿 [1][12] - 2025Q1/Q2收现比分别为103%/87%，同比分别上升0.85/11.65个百分点 [1][12] - 2025Q1/Q2付现比分别为123%/91%，同比分别上升1.00/13.98个百分点 [1][12] - 2025H1行业整体收现比94.5%，同比上升6.28个百分点 [43][44] - 2025H1行业整体付现比同比上升7.41个百分点 [46][47] ROE与周转率 - 2025H1行业ROE为2.50%，同比下降0.31个百分点 [1][16] - 行业扣非净利率同比下降0.11个百分点，总资产周转率同比下降0.04，权益乘数同比上升0.26 [1][16] - 2025H1行业总资产周转率同比下降0.04 [25][26] - 2025H1行业权益乘数同比上升0.26 [27][28] 子行业表现 ROE变化 - 装饰幕墙、生态园林、基建民企、专业工程ROE改善，分别同比+0.39/+2.48/+0.78/+0.34个百分点 [16] - 国际工程、钢结构、基建央企、基建国企、设计咨询ROE下降，分别同比-1.33/-0.53/-0.38/-0.57/-0.92个百分点 [16] 毛利率变化 - 国际工程、钢结构、基建央企毛利率下降，分别同比-0.53/-0.94/-0.23个百分点 [19][20] - 生态园林、装饰幕墙、设计咨询毛利率回升幅度最大，分别同比+3.37/+0.96/+0.82个百分点 [19][20] 收入增速 - 2025Q2行业收入同比下降5.2% [31][32] - 除专业工程外，其余子版块收入均有不同程度下滑，基建央企、基建国企、基建民企25Q2收入分别同比-4.7%/-10.0%/-10.7% [31][32] 预收款 - 基建央企预收款边际改善，2025H1预收款增速+13.0% [37][38] - 生态园林行业预收款持续恶化，2025H1预收款增速-29.2% [37][38] - 国际工程业务预收款改善，同比+0.5% [37][38] 行业趋势与集中度 - 大型建筑央企新签订单市占率加速提升，2025H1占行业新签订单比重55%，较2024年末上升6个百分点 [49][50] - 建筑行业迈入存量时代，大型建筑央企优势逐步体现，持续受益行业集中度提升 [49][50] 重点公司推荐 - 低估值央企推荐中国化学、中国中铁、中国铁建 [1][53] - 关注中国电建、中国能建、中国交建、中国中冶、东华科技 [1][53] - 国企推荐四川路桥、安徽建工 [1][53] - 关注新疆交建 [1][53] - 民营类企业推荐志特新材、鸿路钢构 [1][53] - 关注中岩大地、深圳瑞捷、华阳国际 [1][53] - 国际工程企业推荐中钢国际、中材国际 [1][53]