核心观点 报告认为，在“保供稳价”与“控产提质”的政策组合拳下，特别是2025年7月的超产核查政策有效遏制了行业无序竞争，煤炭供给趋于刚性[6][11][12] 同时，冬季用煤需求释放、火电主体地位稳固以及煤化工等非电需求增长，共同推动煤炭市场供需格局改善[6][38][42] 基于供给收紧而需求有望增长的背景，报告维持煤炭开采行业“推荐”评级，并认为煤炭板块兼具“红利”与“周期”双主线投资价值，2026年煤价中枢同比有望抬升[1][6][65] 政策分析：系列政策调控发力，“反内卷”催化煤价反转 - **政策主线围绕“保供稳价”与“控产提质”**：2025年政策一方面通过明确增产增储基调、提升电煤库存至**2.15亿吨**、强化长协履约监管等措施保障供给[6][11][13]；另一方面通过煤电技术升级、推动煤炭与新能源融合等政策促进行业转型[6][11] - **超产核查是扭转市场的关键政策**：2025年7月，国家能源局发布超产核查通知，对2024年全年产量超核定产能及2025年上半年单月超产**10%** 的煤矿进行整改，有效规范了市场秩序，成为下半年煤价修复的重要推动力[6][12][15] - **与2016年供给侧改革对比**：2016年改革侧重强制去产能（淘汰超**8亿吨**），手段强硬；2025年超产核查政策更侧重规范秩序、引导平稳供应，手段相对温和[15][16] 政策效果上，2025年7月后煤炭月度产量同比由正转负（7月原煤产量**3.8亿吨**，同比**-2.4%**），秦皇岛Q5500煤价从7月上旬约**620元/吨**上涨至11月约**820元/吨**[18][27] 动力煤：供给收缩，需求增长可期，煤价中枢有望抬升 - **供给端增速显著放缓**：国内煤炭勘查投入下滑，2024年煤炭矿产勘查资金投入**13.26亿元**，同比下滑**32.26%**[26] 2025年1-10月煤炭总产量**39.73亿吨**，同比仅增**+2.1%**，为2017年以来最低增速[27] 超产核查政策发力后，7月起月度产量同比转负，年底受安考巡查等因素影响，全年产量增速预计进一步受限[6][27] - **进口量持续下滑**：受政策指引及性价比优势减弱影响，2025年1-10月累计进口煤及褐煤**3.88亿吨**，同比**-11%**，预计全年进口量下滑**10%**左右[6][35] - **需求端火电发挥兜底作用，冷冬预期催化增长**：2025年1-10月火电总发电量**52130.5亿千瓦时**，同比**-0.4%**，降幅较年初大幅收窄[38] 冬季供暖启动，港口库存处于低位，冷冬预期概率增大，有望催化煤炭需求平稳增长[6][38] 火电装机容量占比虽降至**43.14%**，但其增量（2024年增**5413万千瓦**）和稳定性决定了其主体地位不变[39] - **非电需求中煤化工成为新增长点**：化工行业煤炭消费量2024年同比**+15.4%**，在总消费量中占比提升至**6.87%**[42][44] 甲醇开工率创近五年新高，多家煤企煤化工在建项目稳步推进[44][46] - **价格已走出底部，仍有上涨动能**：2025年上半年煤价持续下探，6月底秦皇岛Q5500混煤平仓价跌至最低点**610元/吨**[47] 在政策与旺季需求推动下，价格已回升至**820元/吨**，预计年底前将维持高位稳定，2026年煤价中枢同比有望上移[6][47] 炼焦煤：稀缺煤种供给刚性，需求复苏下弹性更大 - **国内资源稀缺，产能增量有限**：炼焦煤占煤炭总储量仅**20%-25%**，属稀缺煤种[6][50] 2019年以来在建和新投产焦煤矿井较少，2024年产量**4.69亿吨**，同比**-4.2%**，2025年前三季度产量**3.56亿吨**，同比微增**+1.3%**，供给呈刚性[51] - **进口面临多方限制，难有大幅增长**：2025年1-10月，我国炼焦煤进口量**9416万吨**，同比**-4.8%**[53] 主要来源国中，蒙古（占比**50.1%**）和俄罗斯（占比**28.1%**）受运力制约，澳大利亚受价格倒挂及出口管制影响进口量同比**-10.42%**，美国受关税冲击进口量同比**-65.69%**，整体进口量已处高位，后续难有大幅增量[6][53][55] - **需求短期偏弱，中长期有望随稳增长政策回暖**：2025年1-10月生铁总产量**7.11亿吨**，同比**-1.8%**，需求偏弱但具韧性[56] 中长期看，随着“十四五”收官及“十五五”开启，国家稳增长政策推进，房地产、基建板块修复有望拉动钢铁及炼焦煤需求增长[6][56] - **价格弹性较大，具备反弹势能**：2025上半年焦炭经历八轮提降后，7月起实现五轮提涨，累计涨近**300元/吨**，带动炼焦煤价格回升[62] 京唐港山西主焦煤库提价从6月低点**1230元/吨**迅速升至7月底**1680元/吨**[62] 作为市场化煤种，炼焦煤在需求复苏情况下相比动力煤具备更大价格弹性[6][62] 投资策略：红利与周期双主线，关注龙头公司 - **板块兼具红利属性与周期逻辑**：当前优质煤炭上市公司具备高盈利、高现金流、高分红的特性，红利属性增强[6][65] 同时，在供给刚性、需求增长的背景下，煤价与股价相关性较强，周期逻辑依然成立[6][65] - **具体投资建议**： - **红利主线**：推荐关注稳定高分红的动力煤龙头，如【中国神华】（2024年分红率**76.5%**）、【陕西煤业】（2024年分红率**58%**），以及具备高分红潜力的【中煤能源】[7][65][70][72] - **周期主线**：建议关注市场化程度更高、弹性更大的公司，如具有海外业务的【兖矿能源】（2024年商品煤产量**1.42亿吨**，同比**+7.5%**）、主产稀缺炼焦煤的【潞安环能】（喷吹煤资源占比超**40%**）和【淮北矿业】（稀缺炼焦煤种占比超**80%**）[7][65][77][79][82] 行业与公司数据 - **行业规模**：截至报告期，煤炭开采行业股票家数**35**只，总市值**1511.3**十亿元，流通市值**1499.6**十亿元[2] - **指数表现**：近1个月行业绝对表现**-12.1%**，近6个月为**+8.4%**，近12个月为**-1.3%**[4] - **重点公司估值与预测**：报告列出了重点公司的估值数据，例如中国神华总市值**7786.7**亿元，2025年归母净利润Wind一致预测为**522.2**亿元；陕西煤业2025年预测PE为**12.0**倍[85]

公司运营数据 - 11月商品煤产量为27.0百万吨，同比下降4.3% [1] - 11月煤炭销售量为37.0百万吨，同比下降3.6% [1] - 11月总发电量为17.65十亿千瓦时，同比下降4.1% [1]

公司运营数据 - 2024年11月商品煤产量为2700万吨，同比下降4.3% [1] - 2024年11月煤炭销售量为3700万吨，同比下降3.6% [1] - 2024年11月总发电量为176.5亿千瓦时，同比下降4.1% [1]

公司运营数据 - 公司2025年11月单月煤炭销售量为3700万吨，同比下降3.6% [1] - 公司2025年1月至11月累计煤炭销售量为3.9亿吨，同比下降7.7% [1]

公司运营数据 - 2025年11月单月煤炭销售量3700万吨，同比下降3.6% [1] - 2025年累计至11月煤炭销售量3.9亿吨，同比下降7.7% [1]

产量与销量 - 2025年11月商品煤产量2700万吨，累计3.043亿吨，同比分别降4.3%、1.4%[2] - 2025年11月煤炭销售量3700万吨，累计3.895亿吨，同比分别降3.6%、7.7%[2] - 2025年11月聚乙烯销售量34100吨，累计34.34万吨，同比分别增8.6%、12.7%[2] 运输与周转 - 2025年11月自有铁路运输周转量283亿吨公里，累计2884亿吨公里，同比分别增4.0%、0.1%[2] - 2025年11月航运货运量930万吨，累计9860万吨，同比分别降10.6%、17.1%[2] - 2025年11月航运周转量103亿吨海里，累计1021亿吨海里，同比分别降21.4%、25.7%[2] 装船量 - 2025年11月黄骅港装船量1760万吨，累计2.006亿吨，同比分别增0.6%、2.2%[2] - 2025年11月天津煤码头装船量350万吨，累计406万吨，同比分别持平、增3.3%[2] 电量 - 2025年11月总发电量176.5亿千瓦时，累计1985亿千瓦时，同比分别降4.1%、4.7%[2] - 2025年11月总售电量165.8亿千瓦时，累计1865.3亿千瓦时，同比分别降4.4%、4.8%[2]

公司2025年11月运营数据 - 商品煤产量2700万吨 同比减少4.3% [1] - 煤炭销售量3700万吨 同比减少3.6% [1] - 自有铁路运输周转量283亿吨公里 同比增长4.0% [1] - 黄骅港装船量1760万吨 同比增长0.6% [1] - 天津煤码头装船量350万吨 [1] - 航运货运量930万吨 同比减少10.6% [1] - 航运周转量103亿吨海里 同比减少21.4% [1] - 总发电量176.5亿千瓦时 同比减少4.1% [1] - 总售电量165.8亿千瓦时 同比减少4.4% [1] - 聚乙烯销售量3.41万吨 同比增长8.6% [1] - 聚丙烯销售量2.85万吨 同比增长3.6% [1] 运营数据变动原因说明 - 航运货运量及周转量同比下降主要因业务结构调整及航线结构变化 [1] - 2025年1-11月聚乙烯、聚丙烯销售量同比增长主要因上年同期煤制烯烃生产设备计划检修导致基数较低 [1]

公司运营数据 - 2025年11月，公司商品煤产量为2700万吨，同比减少4.3% [1] - 2025年前11个月，公司累计商品煤产量约为3.043亿吨，同比减少1.4% [1] - 2025年11月，公司煤炭销售量为3700万吨，同比减少3.6% [1] - 2025年前11个月，公司累计煤炭销售量为3.895亿吨，同比减少7.7% [1] 产量与销售趋势 - 公司2025年11月及前11个月的煤炭产销量均呈现同比下降态势 [1] - 前11个月累计销量同比降幅（7.7%）显著大于累计产量同比降幅（1.4%） [1]

核心运营数据概览 - 2025年11月，公司商品煤产量为2700万吨，同比减少4.3% [1] - 2025年11月，公司煤炭销售量为3700万吨，同比减少3.6% [1] 煤炭生产与销售 - 2025年11月，公司商品煤产量为2700万吨，同比减少4.3% [1] - 2025年11月，公司煤炭销售量为3700万吨，同比减少3.6% [1] 运输业务 - 2025年11月，公司自有铁路运输周转量为283亿吨公里，同比增长4.0% [1] - 2025年11月，黄骅港装船量为1760万吨，同比增长0.6% [1] - 2025年11月，天津煤码头装船量为350万吨 [1] - 2025年11月，公司航运货运量为930万吨，同比减少10.6% [1] - 2025年11月，公司航运周转量为103亿吨海里，同比减少21.4% [1] - 航运货运量及周转量同比下降主要归因于业务结构调整和航线结构变化 [1] 发电业务 - 2025年11月，公司总发电量为176.5亿千瓦时，同比减少4.1% [1] - 2025年11月，公司总售电量为165.8亿千瓦时，同比减少4.4% [1] 煤化工业务 - 2025年11月，公司聚乙烯销售量为3.41万吨，同比增长8.6% [1] - 2025年11月，公司聚丙烯销售量为2.85万吨，同比增长3.6% [1] - 2025年1-11月，聚乙烯和聚丙烯销售量同比增长，主要因上年同期煤制烯烃生产设备按计划检修导致基数较低 [1]

公司运营数据 - 2025年11月，公司商品煤产量为2700万吨，同比减少4.3% [1] - 2025年前11个月，公司累计商品煤产量约为3.043亿吨，同比减少1.4% [1] - 2025年11月，公司煤炭销售量为3700万吨，同比减少3.6% [1] - 2025年前11个月，公司累计煤炭销售量为3.895亿吨，同比减少7.7% [1] 行业趋势与公司表现 - 公司2025年11月及前11个月的产销量均呈现同比下降态势 [1] - 前11个月累计销量同比降幅（7.7%）显著大于产量同比降幅（1.4%） [1]