报告公司投资评级 - 维持增持评级，目标价17.78元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 杭州银行植根优质区域，扩表力度强劲，盈利能力领先，资产质量优异，25Q1各项经营指标处上市银行第一梯队，彰显优异成长性 [1] - 转债完成强赎后，将夯实公司资本，支撑业务扩张，股本摊薄有限，盈利能力优异，长线资金增持，增量资金可期 [1][3][4] 各部分总结 转债触发强赎，夯实公司资本 - 2025年4月29日至5月26日，15个交易日收盘价不低于“杭银转债”当期转股价格11.35元/股的130%，触发有条件赎回条款 [2] - 可转债提前赎回完成后，将增强公司资本实力，为扩表提供支撑，25Q1末未转股余额106亿元，以25Q1末风险加权资产规模测算，将提升核心一级资本充足率0.83pct至9.84% [2] 股本摊薄有限，盈利能力优异 - 截至5月26日，杭银转债未转股余额约39亿元，占总市值仅4%，预计转股后抛压有限，总股本增加对25年每股收益、股息率、ROE有所影响，但整体可控 [3] - 25Q1营收、利润增速+2.2%、+17.3%，利润增速位居上市银行第1；年化ROE为20.6%，位列上市银行第1；25Q1末不良率、拨备覆盖率0.76%、530%，上市银行第2低、最高 [3] 长线资金增持，增量资金可期 - 1月25日新华保险协议受让澳洲联邦银行持有杭州银行3.30亿股股份，权益变动完成后占1月23日公司总股本约5.9%（考虑转股强赎稀释后约4.9%），彰显对公司长期发展潜力认可 [4] - 近期公募改革落地，利好欠配的银行板块，政策引导险资入市，有望为银行板块带来增量资金，公司基本面优异，有望获增量资金青睐 [4] 盈利预测与估值 - 考虑可转债转股新增股本后，预测25 - 27年公司EPS为2.82/3.26/3.80元，25年BVPS预测值17.78元（前值19.41元），对应PB0.88倍（前值0.76倍） [5] - 可比公司25年Wind一致预测PB均值0.71倍（前值0.67倍），公司盈利能力突出，转债转股夯实资本，支撑业务拓展，给予目标PB1.00x（前值0.91x），目标价17.78元（前值17.66元） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|35,016|38,381|39,817|42,593|46,135| |+/-%|6.33|9.61|3.74|6.97|8.32| |归母净利润(人民币百万)|14,383|16,983|19,548|22,653|26,360| |+/-%|23.15|18.07|15.11|15.88|16.36| |不良贷款率(%)|0.76|0.76|0.76|0.75|0.72| |核心一级资本充足率(%)|8.16|8.85|8.85|8.99|9.19| |ROE(%)|15.57|16.00|14.58|15.03|15.50| |EPS(人民币)|2.31|2.74|2.82|3.26|3.80| |PE(倍)|6.74|5.69|5.53|4.77|4.10| |PB(倍)|0.98|0.86|0.88|0.77|0.67| |股息率(%)|3.34|4.11|4.42|5.13|5.97| [7] 盈利预测 - 利润表方面，25 - 27年营业收入预计为39,817/42,593/46,135百万元，归母净利润预计为19,548/22,653/26,360百万元等 [17] - 资产负债表方面，25 - 27年总资产预计为2,398,596/2,702,390/3,032,834百万元，总负债预计为2,256,825/2,542,749/2,852,374百万元等 [17] - 业绩指标方面，25 - 27年营业收入增长率预计为3.74%/6.97%/8.32%，归母净利润增长率预计为15.11%/15.88%/16.36%等 [17] - 盈利能力比率方面，25 - 27年ROA预计为0.87%/0.89%/0.92%，ROE预计为14.58%/15.03%/15.50%等 [18] - 资产质量方面，25 - 27年不良贷款率预计为0.76%/0.75%/0.72%，不良贷款拨备覆盖率预计为522.94%/510.20%/490.05%等 [18] - 估值指标方面，25 - 27年PE预计为5.53/4.77/4.10倍，PB预计为0.88/0.77/0.67倍等 [19] - 资本方面，25 - 27年核心一级资本净额预计为123,348/141,217/162,034百万元，核心一级资本充足率预计为8.85%/8.99%/9.19%等 [19]

银行可转债提前赎回现象 - 杭州银行宣布行使"杭银转债"提前赎回权 按面值加利息全额赎回 成为年内第三只提前赎回的银行可转债 [2] - 杭银转债发行总额150亿元 1.5亿张 每张面值100元 转股价11.35元/股 到期日2027年3月29日 [4] - 投资者可选择二级市场交易、转股或被强制赎回 强制赎回价格为100元/张加当期利息 [4] - 南京银行南银转债也进入提前赎回倒计时 5月26日股价10.69元持续高于赎回价 [5] 银行股走势与可转债关系 - 银行可转债提前赎回与正股走势强相关 2024年银行板块股价涨幅近40%创造有利转股条件 [4] - 杭州银行股价从2023年12月29日8.94元涨至2025年5月23日15.87元 两年涨幅77.5% [5] - 5月26日南银转债、杭银转债价格均超130元 齐鲁转债等4只银行转债价格超120元 [5] - 年内成银转债转股率99.94% 苏行转债接近100% 显示股价走强显著提升转股率 [7] 可转债对银行资本补充作用 - 可转债转股后能补充核心一级资本 提前赎回促使转股可增强银行资本实力 [6] - 相比定向增发和优先股 可转债发行更灵活 但转股率低则资本补充作用有限 [6] - 到期赎回反映股价低迷 需兑付本息可能造成资金紧张 尤其影响中小银行 [6] 银行可转债市场现状 - 存续期银行可转债共10只 浦发转债2024年10月到期 2023年以来无新发银行可转债 [7] - 民生银行2023年8月撤回发行申请 西安银行两度延长发行授权至2026年 [7] - 紫银转债转股率不足0.01% 南银转债转股率47.6% 显示转股率分化明显 [7] 银行可转债发行低迷原因 - 监管政策限制连续亏损企业和财务投资比例高企业再融资 [8] - 银行板块估值仍处低位 投资者担忧未来走势影响转股预期 [8] - 部分银行资本充足率已达标 短期无迫切融资需求 [8]

银行股表现 - A股银行股午后出现反弹行情 [1] - 杭州银行、齐鲁银行、浙商银行、南京银行、苏州银行等个股涨幅居前 [1]

杭州银行可转债强赎事件 - 杭州银行公告杭银转债触发强制赎回条件 因公司股票连续15个交易日收盘价不低于转股价130%即14 76元/股 [1] - 杭银转债发行规模150亿元 期限6年 当前转股价调整为11 35元/股 赎回价格为面值加当期利息 [1] - 该转债2021年10月进入转股期 转股比例从2025年初不足10%快速提升至5月23日超70% [2] 杭州银行基本面与股价表现 - 公司2024年一季度营收99 78亿元同比增2 22% 归母净利润60 21亿元同比增17 30% ROE提升0 16个百分点至5 15% [2] - 总资产季度环比增长5 20% 不良贷款率保持0 76% 核心一级资本充足率预计随转股提升0 8个百分点 [2] - 年初至今股价涨幅超6% 带动转债价格升至135元/张附近 [2] 银行可转债市场特征 - 银行可转债转股后可直接补充核心一级资本 但全市场10只存续品种中6只转股比例不足1% [3] - 转股率低主因包括 银行股破净限制转股价下修空间 高转股溢价率抑制转股动力 [3] - 部分银行通过股价修复实现转股突破 如成银转债 苏行转债转股率超99% 中信转债因大股东推动转股率达99% [3] 银行可转债市场趋势 - 发行断档与存量退潮将导致银行可转债规模缩量 市场信用分布和行业集中度面临重构 [4] - 未来可转债市场可能从银行主导转向多元行业驱动 投资者更偏好高评级低风险品种 [4]

发行情况 - 2021年3月29日公开发行15000万张可转债，总额150亿元，期限6年[4] - 2021年4月23日起150亿元可转债在上海证券交易所挂牌交易[4] 转股信息 - 2021年10月8日起可转股，初始转股价格17.06元/股，当期11.35元/股[4] 赎回情况 - 2025年4月29日至5月26日触发有条件赎回条款[2][7] - 2025年5月26日决定提前赎回“杭银转债”[2][8] 投资者提示 - 投资者可交易或转股，否则将被强制赎回[2][10] 股东情况 - 公司无控股股东、实控人，相关人员近六个月无交易“杭银转债”[9]

可转债发行 - 2021年3月29日发行15000万张可转换公司债券，总额150亿，期限6年[2] 转股价格调整 - 初始转股价17.06元/股，经多次调整至11.35元/股[4][5][6] 赎回情况 - 2025年5月26日触发有条件赎回条款，决定行使提前赎回权[9][10] 人员交易情况 - 公司持股5%以上相关人员赎回前六月无“杭银转债”交易[11]

交易数据 - 2025年4月29日至5月26日17个交易日，公司A股15日收盘价不低于“杭银转债”转股价格130%（14.76元/股）[2][3] 公司决策 - 同意行使“杭银转债”提前赎回权并全部赎回[3] - 提请股东大会授权董事会决定2025年度中期利润分配方案[3] 表决结果 - “杭银转债”提前赎回权表决：同意11票，反对0票，弃权0票[3] - 授权董事会决定中期利润分配方案表决：同意11票，反对0票，弃权0票[4] 其他 - 授权议案需提交公司股东大会审议[6]

银行可转债提前赎回潮 - 杭州银行发行的150亿元杭银转债即将触发提前赎回条款 距离触发仅差1个交易日达标 已有14个交易日收盘价高于赎回价14 76元/股 [1] - 南京银行南银转债也已进入提前赎回倒计时阶段 5月23日股价10 80元高于赎回价 [2] - 齐鲁转债 重银转债 上银转债等银行可转债价格均超过124元 南银转债站上130元 [1] 银行板块市场表现 - 银行板块总市值突破10万亿元大关创历史新高 农业银行 浦发银行等多只银行股创历史新高 [2] - 过去两年银行股走势强劲 带动银行可转债价格普遍上涨 [1] 可转债市场供需格局 - 今年新发行可转债规模仅170亿元 远低于退市规模 供需失衡状态持续 [2] - 银行品种加速退出将加剧蓝筹可转债稀缺性 中小规模可转债供给增多将提升市场波动性 [2] 提前赎回机制 - 触发有条件赎回条款后 杭州银行有权按面值加当期利息赎回未转股的杭银转债 [1] - 杭银转债赎回触发条件为：30个交易日内有15日收盘价不低于转股价11 35元/股的130%（14 76元/股） [1]

银行股的存款"替代效应"凸显 - 国内存款利率持续走低，1年期定期存款利率跌破1%，创历史新低 [3] - 42家A股上市银行中，31家近12个月股息率超4%，部分股份制银行股息率突破8%，国有大行动态股息率达6.2%~6.5% [3] - 以100万元资金为例，买入股息率5.8%的银行股组合年分红可达5.8万元，显著高于存款利息1万元 [3] - 银行板块年初以来累计涨幅7.66%，显著优于沪深300指数（-1.34%），在申万一级行业中排名第四 [3] 资金加仓银行股情况 - 险资一季度举牌十余次，半数针对银行股，涉及农业银行、邮储银行、招商银行等 [4] - 险资对银行板块持仓比例达27.2%，较2023年末增长4.3个百分点，持股数量278.21亿股，总市值2657.8亿元 [5] - 公募基金主动权益产品对银行股配置比例从1.2%提升至2.5%，招商银行、兴业银行等多只银行股进入重仓股前100名 [5] 银行板块内部分化 - 区域银行表现突出，青岛银行年内涨幅30.41%，渝农商行涨幅29.07%，而华夏银行下跌5.23%，平安银行下跌2.05% [7] - 国有银行营业收入同比下滑1.5%，城商行上行3个百分点，农商行持平 [7] - 国有大行遭基金减持8.5个百分点，股份行及城商行分别获增持6.9和1.7个百分点 [8] - 城商行不良生成率环比下降，长三角和成渝地区银行不良率维持在0.66%~0.91%，拨备覆盖率达456% [9] 银行股中长期驱动因素 - 短期内高股息策略仍是主要动力，银行板块股息率显著高于十年期国债及理财产品收益率 [11] - 中长期息差水平和资产质量是关键，2025年5月LPR下调10个基点而存款利率仅降5个基点，净息差可能收窄5~8个基点 [12] - 负债端成本管理对息差正向贡献加大，后续焦点转向资产端收益率降幅能否收窄 [12]

银行可转债市场动态 - 银行可转债可能迎来新一轮提前赎回潮，杭银转债距离触发提前赎回条款仅一步之遥[1] - 南银转债、齐鲁转债、重银转债、上银转债等价格均超过124元，逼近提前赎回线[1] - 银行可转债是中证可转债指数最大权重门类，权重近25%[3] 杭银转债具体情况 - 杭银转债发行规模150亿元，已14个交易日站上提前赎回价格14.76元/股，仅差1个交易日达标[2] - 杭州银行股价5月23日收报15.61元，高于提前赎回价14.76元/股[2] - 杭州银行基本面改善，预计2025年信贷投放增量好于2024年，今年息差降幅将小于2024年[2] 其他银行可转债情况 - 南银转债已步入提前赎回倒计时阶段，5月23日南京银行股价收报10.80元，高于提前赎回价[3] - 2024年中证银行指数涨幅高达44.84%，推动银行可转债普遍上涨[3] - 500亿元浦发转债即将到期，市场供给缺口会快速放大[3] 市场供需与配置 - 2024年新券发行规模仅170亿元，远低于退市规模，供需失衡状态持续[1] - 银行可转债存量规模或从1700亿元降至1000亿元左右，稀缺性凸显[5] - 公募基金正在改革绩效考核机制，预计银行配置比例将持续回暖[5] 行业策略与趋势 - 低价可转债策略面临挑战，银行可转债持续强势，大多已处于中高价区域[5] - 银行可转债抗跌性强，适合长期持有，但低波效果不能被其他行业个券弥补[5] - 高评级、低估值的银行可转债或存在超额收益机会[5]