公司及行业 * 公司为中国长江电力股份有限公司 China Yangtze Power Co (600900 SS) [1][4][62] * 行业为中国公用事业 China Utilities [4][62] 核心财务表现 * 公司上半年净利润为130 6亿元人民币 同比增长14 9% 略高于初步结果0 6% [2] * 公司上半年收入为367亿元人民币 同比增长5 3% 略高于初步结果0 3% [2] * 收入增长与上半年水电发电量5 0%的同比增长基本一致 表明平均上网电价稳定 [2] * 二季度净利润为79亿元人民币 同比增长6 4% [3] * 二季度收入为197亿元人民币 同比增长2 6% [3] 成本与投资 * 公司财务成本持续缩减 上半年财务成本为49亿元人民币 同比大幅下降14 0% [2] * 二季度财务成本为23 8亿元人民币 同比下降14 9% [3] * 上半年投资收入为26亿元人民币 同比下降10 5% [2] * 上半年资本支出大幅增长至62亿元人民币 同比激增74 3% [2] 运营数据 * 上半年水电发电量同比增长5 0% [2] * 二季度发电量同比增长1 6% 达到690亿千瓦时 [6] * 二季度三峡电站发电量同比下降12 4% [6] * 二季度水电资源同比下降18 5% [6] 摩根士丹利观点与估值 * 摩根士丹利给予公司超配 Overweight 评级 目标价为34 79人民币 较当前股价有24%的上涨空间 [4] * 估值方法采用贴现现金流 DCF 假设加权平均资本成本 WACC 为6 7% 永续增长率为0 [7] * 看好公司的上行风险包括 优于预期的水电资源 分红派息率 水电利用小时数以及可再生能源产能扩张 [8] * 看淡公司的下行风险包括 差于预期的水电资源 分红派息率以及可再生能源产能扩张 [9] 其他重要信息 * 公司市值为6873 12亿元人民币 发行在外稀释股份数为244 68亿股 [4] * 公司企业价值 EV 为9913 31亿元人民币 [4] * 摩根士丹利预计公司2025年 2026年 2027年每股收益 EPS 共识预期分别为1 52元 1 61元 1 66元人民币 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][7] 核心观点 - 2025年上半年营业收入366.98亿元，同比增长5.34%，归母净利润130.56亿元，同比增长14.86%，符合预期 [7] - 控股股东计划未来12个月内增持公司股份40-80亿元，不设价格区间，显示长期发展信心 [7] - 分红承诺延长5年，历史分红超额兑现，2024年分红每股0.943元，股息率3.34% [7] - 财务费用同比下降13.91%，债务压降及融资成本优化成效显著 [7] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入366.98亿元（同比增长5.34%），归母净利润130.56亿元（同比增长14.86%） [7] - 预测2025-2027年归母净利润分别为355.61亿元、387.04亿元、412.89亿元，同比增长9.4%、8.8%、6.7% [6][7] - 2025年上半年毛利率56.1%，预测2025-2027年毛利率逐步提升至60.1%、61.2%、61.6% [6][7] - 当前市盈率对应2025-2027年预测为19倍、18倍、17倍 [6][7] 运营情况 - 2025年上半年梯级电站总发电量1266.56亿千瓦时，同比增长5.01% [7] - 分电站发电量：三峡194.51亿千瓦时（同比-12.4%）、葛洲坝46.84亿千瓦时（同比-9.1%）、向家坝85.5亿千瓦时（同比+7.9%）、溪洛渡147.63亿千瓦时（同比+9.8%）、白鹤滩131.16亿千瓦时（同比+16.2%）、乌东德84.13亿千瓦时（同比+7.0%） [7] - 乌东德水库来水总量399.64亿立方米（同比偏丰9.01%），三峡水库来水总量1355.32亿立方米（同比偏枯8.39%） [7] 资本结构 - 2025年6月末带息债务2948.57亿元，同比下降3.40% [7] - 资产负债率61.52%，同比下降2.8个百分点 [7] - 超短期融资券和中期票据票面利率区间为1.41%-2.16% [7] - 利息费用49.22亿元，同比下降13.71% [7] 股东回报 - 2024年分红每股0.943元，股息率3.34% [2][7] - 2021-2025年承诺分红比例不低于净利润70%，除2023年外分红绝对额持续增长 [7] - 2016-2020年承诺每股分红不低于0.65元，实际每年均超额兑现 [7]

投资评级 - 维持买入评级 [1] 核心观点 - 2025年上半年营收366.98亿元同比+5.34% 归母净利润130.56亿元同比+14.86% 经营活动净现金流239.91亿元同比+4.21% [3] - 境内水电总发电量1266.56亿千瓦时同比+5.01% 乌东德水库来水偏丰9.01% 三峡水库来水偏枯8.39% [3] - 财务费用48.63亿元同比-13.98% 财务费用率13.25%同比减少2.98个百分点 [3] - 承诺2026-2030年分红率不低于70% 控股股东拟增持40-80亿元 [3] 财务表现 - 2024年营业总收入844.92亿元同比+8.1% 归母净利润324.96亿元同比+19.3% [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为339.01/350.15/360.05亿元 同比增速4.3%/3.3%/2.8% [3] - 毛利率稳定在59%左右 ROE从15.5%逐步降至14.8% [3] - 每股收益从1.33元增长至1.47元 市盈率从21.2倍降至19.1倍 [3] 现金流与资产负债 - 期末现金及等价物93.75亿元较年初增加65.2亿元 [3] - 资产负债率从60.8%降至52.3% 长期借款从1585.88亿元降至1035.88亿元 [3][5] - 经营活动现金流从596.48亿元增长至619.77亿元 [5] 业务运营 - 梯级电站发电量增长带动业绩提升 [3] - 来水波动是影响发电量的关键因素 [3] - 财务费用节约明显释放利润空间 [3]

市场整体表现 - 沪指9月2日下跌0.45% [2] - 申万行业中有6个行业上涨 涨幅前两位为银行行业(+1.95%)和公用事业行业(+0.99%) [2] - 通信行业(-5.73%)和计算机行业(-4.06%)领跌 [2] - 两市主力资金全天净流出1512.76亿元 [2] - 仅4个行业实现主力资金净流入 27个行业净流出 [2] 行业资金流向 - 银行行业主力资金净流入34.17亿元 居各行业首位 [2] - 公用事业行业主力资金净流入9.36亿元 位列第二 [2][3] - 电子行业净流出345.44亿元 计算机行业净流出245.60亿元 为资金流出最严重行业 [2] - 通信、有色金属、电力设备等行业资金净流出规模居前 [2] 公用事业行业个股表现 - 行业131只个股中58只上涨 67只下跌 [3] - 5只个股涨停 [3] - 39只个股获资金净流入 其中6只净流入超亿元 [3] - 长江电力净流入6.25亿元 露笑科技净流入4.81亿元 京运通净流入2.24亿元 位列前三 [3] - 资金净流出超5000万元个股6只 亨通股份净流出1.63亿元居首 [3] 公用事业行业资金流入榜单 - 华光环能(+10.00%)、上海电力(+9.98%)、胜利股份(+10.00%)单日涨幅居前 [3] - 露笑科技换手率17.78% 珈伟新能换手率18.18% 活跃度较高 [3] - 川投能源(+2.53%)、华能水电(+2.43%)、吉电股份(+6.18%)等电力个股获资金流入 [4] 公用事业行业资金流出榜单 - 广安爱众跌幅达-7.16% 为流出榜中跌幅最大个股 [5] - 国电电力(+0.41%)、内蒙华电(+0.50%)虽股价上涨但遭资金流出 [3][5] - 三峡能源(+0.47%)、中国广核(+0.26%)等大型能源企业资金小幅流出 [5]

量化模型与构建方式 1. 模型名称：预期高股息组合模型；模型构建思路：通过两阶段构建预期股息率指标，并结合反转与盈利因子进行辅助筛选，从沪深300成分股中优选股票构建高股息组合[5][10][16]；模型具体构建过程： (1) 剔除停牌及涨停的沪深300成份股作为待选股票池[15]； (2) 剔除股票池中短期动量最高的20%股票（即21日累计涨幅最高的20%个股）[15]； (3) 剔除股票池中盈利下滑的个股（即单季度净利润同比增长率小于0的股票）[15]； (4) 在剩余股票池中，按预期股息率排序，选取预期股息率最高的30只个股等权构建组合[11]。 预期股息率构建分为两个阶段： 第一阶段：根据年报公告利润分配情况计算股息率[5][10]； 第二阶段：利用历史分红与基本面指标预测并计算股息率[5][10]。 2. 模型名称：红利择时框架模型；模型构建思路：通过合成多个宏观经济与市场情绪因子信号，对中证红利指数进行择时判断[2][25]；模型具体构建过程：模型包含5个子信号，每个信号根据其指标状态输出看多（1）或看空（0）红利的信号，最终合成一个总的择时观点[25][28]。具体因子及规则如下： - 通胀因子：PPI同比（高/低位），信号方向为+[28]。 - 流动性因子1：M2同比（高/低位），信号方向为-[28]。 - 流动性因子2：M1-M2剪刀差（高/低位），信号方向为-[28]。 - 利率因子：美国10年期国债收益率（高/低位），信号方向为+[28]。 - 市场情绪因子：红利股成交额占比（上/下行），信号方向为-[28]。 模型的回测效果 1. 预期高股息组合模型，累计收益358.90%[13]，累计超额收益107.44%[13]，年化超额收益8.87%[13]，超额收益滚动一年最大回撤12.26%[13]，月度超额胜率60.19%[13] 2. 预期高股息组合模型（2025年8月），月度收益5.69%[5][16]，相对沪深300指数超额收益-4.80%[5][16]，相对中证红利指数超额收益4.70%[5][16] 量化因子与构建方式 1. 因子名称：预期股息率因子；因子构建思路：结合已公告的分红数据和基本面指标对未来分红进行预测，从而计算预期股息率[5][10][16]；因子具体构建过程：采用两阶段法计算。 第一阶段：对于已发布年报并公告利润分配方案的股票，直接根据其公告计算股息率。 计算公式为：$$股息率 = \frac{每股现金分红}{股价}$$[5][10] 第二阶段：对于尚未公告的股票，利用其历史分红数据（如分红比例、分红稳定性）和基本面指标（如盈利能力、现金流等）建立预测模型，估算其可能的分红，进而计算预期股息率[5][10]。 2. 因子名称：反转因子；因子构建思路：捕捉股票的短期反转效应，即过去短期涨幅过高的股票未来表现可能不佳[10][15][16]；因子具体构建过程：计算股票过去21日的累计涨幅，并以此作为因子值[15]。 3. 因子名称：盈利因子；因子构建思路：筛选出盈利状况正在改善的股票，规避盈利下滑的风险[10][15][16]；因子具体构建过程：使用单季度净利润同比增长率，计算公式为：$$单季度净利润同比增长率 = \frac{本期单季度净利润 - 上年同期单季度净利润}{|上年同期单季度净利润|}$$，并剔除该值小于0的股票[15]。 4. 因子名称：红利股成交额占比因子；因子构建思路：通过监测红利主题股票的成交额在市场中的占比变化来判断市场情绪[25][28]；因子具体构建过程：计算红利板块股票的总成交额与市场总成交额的比值，并判断该比值的变化趋势（上行或下行）[28]。 因子的回测效果 1. 反转因子，在预期高股息组合模型中用作剔除排名前20%的股票[15] 2. 盈利因子，在预期高股息组合模型中用作剔除单季度净利润同比增速为负的股票[15] 3. 红利股成交额占比因子，2025年9月信号为1（看多）[25][28]

板块表现 - 电力板块整体上涨1.16% 跑赢上证指数（跌0.45%）和深证成指（跌2.14%）[1] - 京运通以10.13%涨幅领涨板块 华光环能及上海电力分别涨10.00%和9.98%[1] - 板块内10只个股涨幅超5% 吉电股份成交额达14.30亿元居首[1] 个股异动 - 露笑科技成交额28.37亿元为板块最高 同时获主力资金净流入4.46亿元[1][3] - 广安爱众以7.16%跌幅领跌 云南能投、亨通股份跟跌超3%[2] - 长江电力获主力净流入6.03亿元 净占比达12.26%[3] 资金流向 - 电力板块主力资金净流入8.36亿元 游资与散户分别净流出7.0亿元和1.36亿元[2] - 京运通主力净流入2.07亿元 净占比34.70%为单股最高[3] - 华光环能主力净流入1.42亿元 净占比29.43% 但遭游资净流出6329.79万元[3]

行业投资评级 - 投资评级为看好，维持不变 [12] 核心观点 - 2025年上半年全社会用电量同比增长3.73%，但电力板块营业收入同比降低3.61%，归母净利润同比增长1.49% [2] - 二季度电力板块归母净利润同比降低2.16%，各子行业业绩持续分化 [2] - 火电业绩同比增长1.54%，水电业绩微降0.59%，新能源板块业绩同比回落9.20% [2] - 电力板块估值处于低位，火电PB估值处于2014年以来下四分位数附近，配置性价比值得重视 [6] - 持续看好优质火电转型及清洁能源投资价值，推荐华能国际、华电国际、国电电力、华润电力、大唐发电等龙头公司 [10] 细分行业总结 火电行业 - 2025年上半年火电发电量同比回落2.40%，营业收入同比降低5.81%，归母净利润同比增长3.92% [6] - 二季度火电营收同比降低3.49%，归母净利润同比增长1.54%，煤价大幅回落是主要驱动因素 [6] - 秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价同比减少199.21元/吨，华能国际煤电板块度电利润实现0.048元/千瓦时 [6][53] 水电行业 - 2025年上半年水电板块营收同比增长4.16%，归母净利润同比增长10.05% [7] - 大型水电公司表现稳健，长江电力、华能水电、雅砻江水电发电量分别同比增长5.01%、10.93%、12.68% [7] - 二季度水电营收同比降低0.30%，归母净利润同比降低0.59%，来水偏枯是主要影响因素 [7] 新能源发电行业 - 2025年上半年新能源板块营收同比增长2.18%，归母净利润同比减少7.24% [8] - 风电和光伏利用小时分别同比减少47小时和66小时，电价压力持续 [8][96] - 二季度新能源营收同比增长0.15%，归母净利润同比下滑9.20%，中国广核和中国核电业绩承压 [8] 电网行业 - 2025年上半年电网板块营收同比增长0.42%，归母净利润同比降低7.25% [9] - 来水偏少和非电业务扰动是业绩下滑的主要原因 [9] 财务数据概览 - 电力板块2025年上半年营业收入8444.81亿元，归母净利润1020.06亿元 [21][25] - 火电板块营业收入6087.70亿元，归母净利润489.12亿元 [25] - 水电板块营业收入622.12亿元，归母净利润224.44亿元 [25] - 新能源发电板块营业收入1563.95亿元，归母净利润296.53亿元 [25] - 电网板块营业收入171.03亿元，归母净利润9.98亿元 [25]

市场整体表现 - 上证综指收盘3858.13点 处于年线之上 单日跌幅0.45% [1] - A股总成交额291.24亿元 [1] 突破年线个股特征 - 17只A股价格突破年线 其中三维股份以6.83%乖离率居首 [1] - 乖离率较大个股包括京山轻机4.52% 吉电股份4.45% 中瑞股份4.29% 供销大集4.14% [1] - 乖离率较小个股包括香江控股0.06% 蠡湖股份0.07% 中国广核0.34% [1][2] 个股具体数据 - 三维股份涨停10.02% 换手率3.44% 最新价12.96元较年线12.13元高出6.83% [1] - 京山轻机涨幅5.32% 换手率14.82% 最新价12.68元较年线12.13元高出4.52% [1] - 银行股表现分化 齐鲁银行涨3.79%乖离率2.24% 交通银行涨1.95%乖离率0.74% [1] - 能源电力板块多只个股突破年线 包括吉电股份涨6.18% 中国海油涨1.70% 华电国际涨1.12% [1]

指数及成分股表现 - 中证全指公用事业指数上涨0.89% [1] - 成分股上海电力上涨9.98%、吉电股份上涨5.98%、华能水电上涨2.32%、川投能源上涨2.18%、大唐发电上涨1.95% [1] - 公用事业ETF上涨1.41%至1.01元 [1] 行业用电数据 - 7月全社会用电量10226亿千瓦时，同比增长8.6%，首次突破万亿千瓦时 [1] - 第一产业、第三产业及城乡居民生活用电量增速较快 [1] 企业盈利环境 - 动力煤平均价格同比下行，火电公司燃料成本降低 [1] - 天然气上下游价格联动推进，有助于燃气公司购销价差及利润提升 [1] 指数构成特征 - 中证全指公用事业指数前十大权重股合计占比56.01% [2] - 前三大权重股为长江电力、中国核电、三峡能源 [2]

市场整体表现 - 上证综指收于3844.84点，位于年线之上，日内跌幅为0.79% [1] - A股总成交额达19304.44亿元 [1] 突破年线个股特征 - 当日共16只A股价格突破年线，其中吉电股份、中瑞股份、京山轻机乖离率较高，分别为5.58%、4.63%、4.52% [1] - 长江电力、香江控股、中国广核乖离率较低，仅刚站上年线，乖离率分别为0.02%、0.06%、0.08% [1] 高乖离率个股详情 - 吉电股份涨跌幅7.34%，换手率6.58%，最新价5.56元较年线5.27元高出5.58% [1] - 中瑞股份涨跌幅6.28%，换手率12.19%，最新价24.38元较年线23.30元高出4.63% [1] - 京山轻机涨跌幅5.32%，换手率12.35%，最新价12.68元较年线12.13元高出4.52% [1] - 供销大集涨跌幅9.84%，换手率4.84%，最新价2.68元较年线2.57元高出4.14% [1] 中等及低乖离率个股表现 - 三维股份涨跌幅6.79%，换手率2.03%，最新价12.58元较年线12.13元高出3.71% [1] - 齐鲁银行涨跌幅3.43%，换手率1.79%，最新价5.73元较年线5.62元高出1.89% [1] - 华统股份涨跌幅4.26%，换手率1.66%，最新价11.51元较年线11.31元高出1.80% [1] - 中国海油涨跌幅1.97%，换手率2.44%，最新价26.45元较年线26.03元高出1.61% [1]