股份發行人及根據《上市規則》第十九B章上市的香港預託證券發行人的證券變動月報表 截至月份: 2025年12月31日 狀態: 新提交 公司名稱: 敏華控股有限公司 呈交日期: 2026年1月2日 I. 法定/註冊股本變動 第 1 頁 共 10 頁 v 1.1.1 FF301 II. 已發行股份及/或庫存股份變動 致：香港交易及結算所有限公司 | 1. 股份分類 | 普通股 | 股份類別 不適用 | | | 於香港聯交所上市 (註1) | | 是 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 證券代號 (如上市) | 01999 | 說明 | | | | | | | | | | 法定/註冊股份數目 | | | 面值 | | 法定/註冊股本 | | | 上月底結存 | | | 5,000,000,000 | HKD | | 0.4 HKD | | 2,000,000,000 | | 增加 / 減少 (-) | | | 0 | | | HKD | | 0 | | 本月底結存 | | | 5,000,000,000 | HKD | | 0.4 ...

行业投资评级 - 轻工制造行业评级为“增持”，且维持该评级 [3] 核心观点 - 人民币兑美元汇率升破7.0关口，将直接降低造纸企业以美元计价的木浆等原材料采购成本，改善行业成本结构，对造纸板块构成直接利好 [5] - 建议关注AI应用对消费品的赋能升级，特别是AI智能眼镜进入量产落地期带来的产业链机会，以及3D打印等未来核心方向 [5] - 重点关注乐舒适公司，认为其有望成长为扎根低渗透、高增长新兴市场的国际快消品集团，市场与品类扩张空间广阔 [5] - 《学习时报》肯定“犒赏经济”对拉动内需的重要性，情绪消费方兴未艾，潮玩及泛IP衍生赛道值得持续关注 [6] 市场行情与数据跟踪 - **市场表现**：报告期内（2025/12/22-2025/12/26），上证指数上涨1.88%，深证成指上涨3.53% [5][10]。轻工制造指数上涨1.69%，在28个申万行业中排名第16；纺织服装指数上涨0.61%，排名第19 [5][10] - **子板块涨跌**：轻工制造细分行业中，造纸板块领涨4.47%，包装印刷上涨3.8%，家居用品微涨0.21%，文娱用品下跌3.64% [5][10]。纺织服装细分行业中，纺织制造上涨2.86%，饰品微涨0.02%，服装家纺下跌0.49% [5][10] - **原材料价格**： - MDI（PM200）国内现货价为14700元/吨，周环比下跌2.33% [18] - TDI国内现货价为14550元/吨，周环比下跌1.02% [18] - 软泡聚醚华东市场价为8320元/吨，周环比下跌1.36% [18] - 中国棉花价格指数（328）为15145元/吨，周环比上升1.14% [22] - **行业重点数据**： - **房地产**：2025年12月21日至27日，三十大中城市商品房成交套数同比下降39.1% [31]。2025年1-11月，商品房销售面积累计同比下滑7.8% [59] - **造纸**：报告期内，箱板纸均价3776元/吨，周环比回落3.02%；阔叶浆均价4615元/吨，周环比持平；针叶浆均价5581元/吨，周环比小幅上涨0.39% [42] - **家具**：2025年11月，家具类社会零售总额同比下滑3.8% [78]。2025年1-11月，家具制造业营业收入同比下滑9.1%，利润总额同比下滑22.7% [69] - **纺服出口**：2025年11月，服装及衣着附件出口额115.9亿美元，同比下滑10.9% [89] 细分行业与公司投资建议 - **造纸板块**：人民币升值利好成本改善，建议关注木浆采购成本占比较高的**中顺洁柔**；持续推荐林浆纸一体化优势突出的**太阳纸业**，其第四季度旺季盈利有望改善；关注细分赛道景气度较高的**仙鹤股份**；新增产能较多导致纸价处于底部的白卡纸品种**博汇纸业**、**五洲特纸**；以及需求偏弱及进口纸压力较大的箱板纸品种**山鹰国际**、**玖龙纸业**、**理文造纸**等 [5] - **AI消费与潮玩**： - AI智能眼镜：建议持续把握**康耐特光学**的机会，并关注渠道端的**博士** [5] - 潮玩及IP衍生：建议关注具备可复制孵化IP能力和平台价值的**泡泡玛特**；Q4新品催化机会的**布鲁可**；IP转型加速的**晨光股份**；积极进军国内IP市场的**创源股份**；同时关注**实丰文化**、**广博股份**、**华立科技** [6] - **家居板块**： - 软体家具：推荐估值处于低位的软体龙头**喜临门**、**顾家家居**，关注**敏华控股**、**慕思股份** [6] - 定制家具：推荐**索菲亚**、**欧派家居**、**志邦家居** [6] - 智能家居：建议关注**公牛集团**、**好太太**、**瑞尔特** [6] - **品牌服饰**：建议关注：1）主业底部向上、利润弹性可期的**海澜之家**；2）功能性鞋服消费的**安踏体育**、**李宁**、**361度**和**波司登**；3）家纺龙头**罗莱家纺**、**富安娜**、**水星家纺**；4）成长性突出的**报喜鸟**、**比音勒芬** [6] - **纺织制造**：己内酰胺行业开启反内卷，建议关注**台华新材** [6]。同时低位关注份额持续提升的细分龙头：重点推荐**晶苑国际**；长线关注**华利集团**；同时关注**新澳股份**、**申洲国际**、**健盛集团**、**南山智尚**、**兴业科技**等 [6] - **宠物用品**：建议关注**源飞宠物**，其代工业务拐点已现，国内自有品牌（OBM）业务处于成长期，增长可期 [6]

文章核心观点 - 敏华控股以5.87亿元人民币收购连续亏损的美国软体家具公司GRIC，是一次战略性的“品牌出海”举措，旨在获取“美国制造”身份、本土生产设施及渠道网络，以突破关税壁垒和“有产能无品牌”的行业困境 [1][5][6] - 此次收购折射出中国家居企业出海已从“产能转移”的1.0时代，进入以获取品牌话语权为核心的“品牌出海”2.0时代，行业面临集体转型 [2][4][15] - 收购的成功与否取决于后续在采购、渠道、品牌及文化方面的整合能力，敏华的策略相较于顾家家居的激进并购更为聚焦和稳健 [11][12][14] 中国家居行业出海背景与挑战 - 中国是全球最大的家居产品出口国，家具出口额十年间从3330亿元增长至4830亿元，但长期依赖OEM代工，缺乏品牌与渠道 [2] - 自2018年中美贸易摩擦以来，美国对华家具加征关税，部分品类反倾销税率达78.5%，导致2024年中国对美家具出口额同比下降23.7%，功能沙发出口额从2021年的18.4亿美元腰斩至2023年的9.2亿美元，行业平均出口利润率从2020年的9.2%压缩至4.7% [3] - 为应对关税，行业开启产能转移至越南、墨西哥等地，但这仅是权宜之计，无法解决供应链依赖、成本上升及缺乏“身份认同”的根本问题 [3][4] - 美国市场“本土化偏好”加剧，“美国制造”标签带来溢价，例如宏大精品在美国建厂后产品均价提升35%，销量增长12% [4] 敏华控股收购GRIC的战略考量 - 收购总对价5.87亿元人民币，其中3200万美元用于收购GRIC 100%股权，2699万美元为承接债务的无息贷款 [1] - 被收购方GRIC财务表现不佳：2025财年营收1.88亿美元，同比下滑21.3%，净亏损968.67万美元，同比扩大148%，净资产2520万美元 [1] - 收购的核心战略价值在于获取GRIC旗下的Southern Motion和Fusion Furniture品牌、超过200万平方英尺的美国本土生产设施、1500名员工以及覆盖北美1000多家独立零售商的渠道网络 [6] - 此次收购能使敏华彻底规避对美关税风险，并获得靠自身难以快速建立的渠道资源 [6][7] - 从财务角度看，收购对价仅占敏华606亿美元现金储备的0.8%，GRIC的1.88亿美元营收预计能将敏华北美市场营收占比从26.2%提升至30%以上 [8] - 公司认为GRIC的亏损具有可逆性，主因是每年约600万美元的商誉摊销及2025财年约430万美元的坏账损失，而美国功能沙发市场仍在增长，预计将从2024年的54亿美元增长至2033年的100亿美元，年复合增长率7.1% [7] 行业并购案例对比与经验教训 - **顾家家居**作为反面案例：2018年起激进收购十多个海外品牌耗资超30亿元，但整合失败导致商誉减值、标的亏损，母公司最终破产重整，尽管顾家家居自身2025年前三季度营收150.12亿元，净利润增长13.24% [9][10] - 顾家案例暴露了海外并购的三大陷阱：盲目扩张脱离主业协同、高溢价收购导致商誉风险、文化整合失败导致人才流失 [10] - **梦百合**作为正面案例：采取“先欧洲后北美、先试水再扩张”的渐进策略，保留原管理团队，收购后标的业绩增长，2024年海外业务同比增长21% [10] - **恒林家居**作为另一路径：通过“OEM+OBM并行”，深度绑定国际客户后培育自有品牌，2024年OBM业务收入达59.40亿元，占比53.86%，5年增长约600倍 [11] - 敏华的收购策略更接近梦百合的稳健路径，表现为聚焦功能沙发主业协同、收购溢价率仅27%（收购价3200万美元 vs 净资产2520万美元）、计划保留原管理团队核心成员 [11] 收购后的整合关键与挑战 - **采购整合**：敏华计划将GRIC纳入其全球采购体系，利用其供应链议价能力降低原材料成本20%-30%，并通过导入精益生产提升生产效率15-20%，降低单位产品能耗19% [12] - **渠道整合**：计划保留GRIC原有渠道，并逐步导入芝华仕产品，实现交叉销售，同时采取分级管理策略以稳定核心客户 [13] - **品牌整合**：采用芝华仕、Southern Motion、Fusion Furniture三品牌组合策略，覆盖不同细分市场，并分三阶段推进整合，计划于2027年实现品牌协同 [14] - **文化整合**：计划保留原管理团队核心成员，实施文化融合培训，建立定期沟通机制，以应对中美企业管理差异 [14] - 整合成败的关键在于能否留住核心人才、快速实现供应链协同以及获得渠道客户对新品牌定位的认可 [15] 行业出海路径与未来展望 - 当前中国家居企业出海形成三大主流路径：敏华/梦百合式的“品牌并购+本土化运营”、恒林家居式的“OEM+OBM并行”、宏大精品式的“跨境电商+柔性供应链” [15] - 行业竞争的终极战场是“品牌话语权”，在美国功能沙发市场，芝华仕、顾家家居、敏华控股三大中国品牌合计占28.5%份额，其中芝华仕占12.3%，但仍落后于La-Z-Boy等美国本土龙头 [16] - 中国家居企业需建立本土化的品牌认知，而不仅仅是拥有“美国制造”的标签，才能在全球化竞争中真正立足 [16][17] - 敏华此次收购被视为中国家居企业“品牌出海”的关键尝试，无论成败都将为行业全球化进程提供重要经验 [17]

MAN WAH HOLDINGS LIMITED 香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公佈的內容概不 負 責，對 其 準 確 性 或 完 整 性 亦 不 發 表 任 何 聲 明，並 明 確 表 示，概 不 對 因 本 公 佈 全部或任何部分內容而產生或因依賴該等內容而引致的任何損失承擔任何責 任。 （於百慕達註冊成立的有限公司） （股份代號：01999） 敏華控股有限公司 須 予 披 露 交 易－ 補充公佈 收 購Gainline Recline Intermediate Corp. 100%權 益 董 事 會 謹 此 補 充 說 明，代 價 乃 經 公 平 磋 商 後 達 成，並 已 考 慮 目 標 集 團 於 二 零 二 五 年 六 月 二 十 八 日 的 資 產 淨 值 及 本 公 司 盡 職 審 查 結 果。就 已 購 買 股 份 支 付 之較上述資產淨值溢價約7百 萬 美 元，反 映 本 公 司 對 目 標 集 團 旗 下 現 有 品 牌 及 其位於美國之8間 生 產 設 施 所 賦 予 之 價 值。本 公 司 認 為，在 當 前 地 緣 政 治 與 宏 觀 經 濟 市 場 環 境 ...

核心观点 - 花旗将敏华控股评级由“中性”上调至“买入”，目标价从5.3港元上调至6.5港元，主要基于收购Gainline后美国市场竞争力提升及估值吸引力 [1] 财务预测与估值调整 - 将公司2026至2028财年盈利预测分别下调2%、上调1%及上调4% [1] - 目标价上调至6.5港元，基于2026财年11倍市盈率计算 [1] - 预计2027财年预期报酬率超过6%，未来三年每股盈利复合年增长率料达7% [1] 收购事项与协同效应 - 公司斥资3200万美元收购Gainline Recline Intermediate Corp 100%股权，以加强美国沙发业务 [1] - 收购预计通过降低供应链采购成本（如以较低成本采购金属框架、享受批量折扣、实现自动化），使Gainline在未来12个月内实现盈亏平衡 [1] - Gainline自上周四（18日）起并入公司损益表，预计导致2026财年一个季度的亏损，使该年盈测下调约2% [1] - 预计此次收购将为2027及2028财年分别带来1%及4%的盈利提振 [1] 市场地位与增长前景 - 公司在美国和中国市场的休闲沙发领域占据主导地位 [2] - 中国生活品质的结构性改善预计将继续支撑公司国内业务的长期增长动力 [2] - 公司有望通过其在越南具竞争力的生产设施，提升在美国市场的市场份额 [2] - 未来五年，休闲椅渗透率预计将从2023年的9.7%持续上升至十位数（即超过10%），公司将从中受益 [2]

核心观点 - 花旗将敏华控股评级由“中性”上调至“买入”，目标价从5.3港元上调至6.5港元，主要基于收购Gainline后在美国市场竞争力提升及估值吸引力 [1] 财务预测与估值调整 - 将2026至2028财年各年盈利预测分别下调2%、上调1%及上调4% [1] - 目标价6.5港元基于2026财年11倍市盈率计算 [1] - 预计2027财年预期报酬率超过6%，三年每股盈利复合年增长率料达7% [1] 收购Gainline详情与影响 - 公司斥资3200万美元收购Gainline Recline Intermediate Corp 100%股权，旨在加强其在美国沙发业务 [1] - Gainline自上周四（18日）起并入公司损益表，预计将导致2026财年出现一个季度亏损，致使该年盈测下调约2% [1] - 公司计划通过降低供应链采购成本（如以较低成本采购金属框架、享受批量折扣、实现自动化），使Gainline在未来12个月内实现盈亏平衡 [1] - 预计此收购将于2027及2028财年为公司带来1%及4%的盈利提振 [1] 市场地位与增长动力 - 公司在美国和中国市场的休闲沙发领域占据主导地位 [2] - 中国生活品质的结构性改善将继续支撑公司国内业务的长期增长动力 [2] - 公司应能通过其在越南具竞争力的生产设施，在美国市场的市占率有所增长 [2] 行业趋势与机遇 - 未来五年，休闲椅渗透率预计将从2023年的9.7%持续上升至十位数，公司可望从中受益 [2]

公司战略与收购 - 敏华控股宣布斥资3200万美元收购Gainline Recline Intermediate Corp. 100%的股权 [1] - 此次收购旨在加强公司在美国的沙发业务 [1] - 公司计划通过降低供应链采购成本、以较低成本采购金属框架、享受批量购买折扣及实现自动化等方式，使Gainline在未来12个月内实现盈亏平衡 [1] 财务预测与估值调整 - 花旗将敏华控股2026财年盈利预测下调2%，将2027财年盈利预测上调1%，将2028财年盈利预测上调4% [1] - 基于收购后公司在美国市场竞争地位提升，花旗将其目标价从5.3港元上调至6.5港元 [1] - 新的目标价基于2026财年11倍市盈率计算 [1] - 2027财年预期报酬率超过6% [1] - 未来三年每股盈利的复合年增长率预计达到7% [1] 投资评级 - 花旗将敏华控股的投资评级由“中性”上调至“买入” [1] - 花旗认为公司估值颇具吸引力 [1]

行业热点事件 - 公牛集团因广告语“10户中国家庭，7户用公牛”被同行家的电器质疑，已提起诉讼并索赔420万元 [1][3] - 美克家居筹划发行股份及支付现金收购万德溙光电控制权，标的公司曾获露笑科技增资，估值达3.6亿元 [4][5][6] - 皮阿诺实控人马礼斌转让股份并放弃表决权，引入初芯微作为控股股东，同时公司拟增发募集4亿元用于业务升级 [7][8] - 首开股份旗下子公司联合蓝智地产成立新泰装修，注册资本1000万元，首开股份方面持股51% [9][11] - 一起装修网推出资金存管服务，配套五级验收流程，公司自称已服务超千万业主 [13][14] - 海鸥住工以1.7亿元剥离亏损资产 [1] - 华艺卫浴越南生产基地正式投产，构建“中国研发+越南制造+全球分销”体系 [15] - 敏华控股以总代价约5870万美元收购美国软体家具制造商Gainline Recline Intermediate Corp.，以拓展北美市场 [19][20] 公司战略动态 - TATA木门发布“整家新静界解决方案”及三大新品，董事长纵瑞原强调坚守静音、客户中心及创新驱动 [12] - 美沃门窗新零售总监王健财总结四大突破：全域流量布局、线上线索增长、CRM系统高效分发、新媒体赋能体系，并规划2026年新零售路径 [16] - 美百年儿童安全门窗总经理赖锦良为连锁店部署2026年八大行动方向，包括优化展厅、强化成交能力、拓展渠道、深耕服务等 [17][18] 公司高层人事变动 - 火星人副总经理杨根因个人原因辞任，其2024年薪酬为125.9万元，同比增长约16%，仅次于董事长 [21][23] - 国美零售委任张裕龙为公司秘书、授权代表及法律程序代表，其拥有超过20年审计、会计及公司管治经验 [24][25][26] - 北新建材聘任原纪委书记徐谦为公司副总经理，公司前三季度营收199.05亿元，归母净利润25.86亿元，同比分别减少2.25%和17.77% [27] - 龙元建设完成董事会换届，董事长赖朝辉获连任，新聘任的高管团队年薪为45万元起 [28][30][31]

收购交易概述 - 敏华控股通过其间接全资附属公司敏华美国制造有限公司，以3200万美元收购美国软体家具制造商GainlineRecline Intermediate Corp.的100%已发行股本 [1] - 目标集团截至交割日有一笔总额约为2799.4万美元的未偿还银行融资，敏华控股另一间接全资附属公司提供约2667.03万美元免息贷款用于清偿债务，余额约132.36万美元由目标集团自有现金偿还 [1] - 集团收购目标集团业务的总成本约为5870万美元，该金额包含了在交割时清偿的目标集团债务 [2] 目标公司业务情况 - 目标集团主要在美国从事制造及买卖软体家具，总部位于密西西比州北部，拥有8处生产设施 [2] - 目标集团旗下拥有两个品牌：成立于1996年的SouthernMotion，专注于制造可躺式家具；以及成立于2009年的FusionFurniture，专注于制造固定式家具 [2]

收购交易概述 - 敏华控股通过其间接全资附属公司敏华美国制造，以3200万美元的代价，收购Gainline Recline Intermediate Corp 100%的股权 [1] 收购的战略意义与协同效应 - 此次收购将为公司带来较好的协同效应 [1] - 目标集团覆盖超过1000家家具零售商的分销网络及拥有两大成熟品牌，有望快速提升公司北美市场份额 [1] - 公司在原材料采购成本及自动化水平上具备明显优势，可与目标集团实现深度供应链协同，优化成本 [1] - 收购使公司的生产布局直接扩展至美国，有助于更好地应对国际贸易环境变化带来的挑战与机遇 [1] - 本次收购将强化公司在美国市场的本土竞争力 [1] 财务预测与评级 - 维持敏华控股2026财年盈利预测21.24亿港元不变 [1] - 维持敏华控股2027财年盈利预测22.48亿港元不变 [1] - 维持“跑赢行业”评级 [1] - 维持目标价6.5港元不变 [1]