销售业绩 - 2025年上半年权益销售金额533亿元 同比增长5% [1][3] - 权益销售面积200.8万平方米 同比下降18.4% [3] - 权益销售均价达26569元/平米 较2024年全年增长30% [3] - 一二线城市贡献权益销售金额447亿元 占比84% [4] - 五大核心城市（厦门、杭州、上海、北京、成都）贡献权益销售金额328亿元 占比61.5% [4] - 北京权益销售金额83亿元 同比增长98% 销售均价74515元/平米 同比提升62% [4] - 杭州权益销售金额119亿元 同比增长18% 销售均价33845元/平米 同比下降21% [4] - 物业开发现金回款合计约658亿元 [3] - 全年销售目标1500亿元保持不变 [1][3] 土地投资 - 上半年新增26宗土地 全口径货值987亿元 [1][6] - 待完成股权转让7宗地块 货值约232亿元 [1][6] - 合计新增货值1219亿元 [1][6] - 全年计划新增1500亿货值 上半年完成率超80% [1][9] - 可售土储建面1271万平方米 较期初上升2% [9] - 权益可售土储建面950万平方米 权益比例75% [9] - 总土储货值约2496亿元 [9] - 五大核心城市土储货值1354亿元 占比54% [9] - 81%以上土储为2022年及之后获取项目 [9] 财务表现 - 营业收入342亿元 同比增长4% [2][10] - 毛利润44亿元 同比增长13% [2][10] - 毛利率12.89% 同比提升1个百分点 [2][10] - 净利润15亿元 同比增长5% [2][10] - 净利率4.4% 同比略升 [2][10] - 已售未结转项目金额约2500亿元 整体结算毛利约13% [2][10] - 计提存货跌价准备3.9亿元 [2][10] - 2021-2024年累计计提存货减值损失近百亿元 [2][10] 财务状况 - 持有现金563亿元 较年初下降2% [14] - 现金短债比4.13 无短期偿债压力 [2][16] - 净负债率33.37% 较期初上升1.6个百分点 [2][16] - 平均融资成本3.17% 较2024年末下降39个基点 [2][16] - 扣预后资产负债率58.8% 较期初下降0.7个百分点 [16] - 总有息负债中间接控股公司贷款占比近半 无抵押且勿须一年内偿还 [14] 战略推进 - 全面推进灯塔战略 在北京、上海、成都、杭州、厦门推进标杆项目 [1][3] - 北京建发・海晏项目开盘去化率超90% 销售额突破50亿元 [3] - 上海计划在国庆前后推出第一批灯塔项目 [3] - 杭州和成都灯塔项目预计年底推出 [3] - 坚持经营安全原则 项目流动性优先于净利润率 [1][9]

销售业绩与目标 - 2025年上半年权益销售金额533亿元 同比增长5% 全年1500亿销售目标不变 [2][4] - 目标推盘货值约2700亿元 其中年初滚存货值1000亿 上半年新增供货667亿 下半年计划新增供货1000亿 [2][4] - 物业开发现金回款合计约658亿元 [4] - 一二线城市权益销售金额447亿元 占比84% 五大核心城市（厦门/杭州/上海/北京/成都）权益销售金额328亿元 占比61.5% [6] - 杭州权益销售金额119亿元排名第一 同比增长18% 北京权益销售金额83亿元排名第二 同比增长98% [6][7] - 北京权益销售均价同比大幅提升62%至74515元/平米 杭州权益销售均价同比下降21%至33845元/平米 [6][7] 土地投资与战略 - 全面推进灯塔战略 在北京/上海/成都/杭州/厦门五个城市推进标杆项目 北京海晏项目开盘去化率超90% 销售额突破50亿元 [2][4] - 上半年新增26宗土地 全口径货值987亿元 另有7宗地块待股权转让 货值232亿元 合计新增货值1219亿元 [2][8] - 全年计划新增1500亿货值 下半年拿地以销定投 重点关注北京/上海/杭州/成都等核心城市 [2][8] - 坚持经营安全 项目流动性优先于净利润率 [2][8] - 期末可售土储建面1271万平米 权益比例75% 总土储货值2496亿元 [8] - 五大核心城市土储货值1354亿元 占比54% 81%以上土储为2022年及之后获取项目 [8][9] 财务表现与盈利能力 - 上半年营业收入342亿元 同比增长4% 毛利润44亿元 同比增长13% 毛利率12.89% 同比上升1个百分点 [3][12] - 净利润15亿元 同比增长5% 净利率4.4% 略高于去年同期 [3][12] - 已售未结转项目金额约2500亿元 整体结算毛利约13% 预计未来毛利率维持在13%-15%区间 [3][14] - 上半年计提存货跌价准备3.9亿元 2021-2024年累计计提存货减值损失近百亿元 [3][14] - 2021年及以前获取的库存规模剩余约400亿元 [14] 现金流与负债结构 - 期末持有现金563亿元 较年初下降2% 现金短债比4.13 无短期偿债压力 [14][17] - 总有息负债919.7亿元 较期初上升2% 其中短期债务占比15% [14][17] - 银行借款411.1亿元占比44.7% 融资成本0.95%-3.05% 间接控股公司贷款453.3亿元占比49.3% 融资成本4.06% [15] - 平均融资成本3.17% 较2024年末下降39个基点 [3][17] - 净负债率33.37% 较期初上升1.6个百分点 扣预后资产负债率58.8% 较期初下降0.7个百分点 [3][17] 运营效率 - 期末存货账面值2662亿元 较期初增长7.8% 其中已竣工未售存货196亿元 较期初减少9.9% 占比降至7.4% [9] - 股东权益回报率2.40% 较去年同期下降0.03个百分点 [20] - 营销及管理费用率3.37% 同比下降0.21个百分点 [20]

行业表现 - 中国房地产行业多家主要公司股价出现显著上涨 其中绿城中国涨2.93% 中国金茂涨2.78% 中国海外宏洋集团涨2.71% 中梁控股涨2.70% 富力地产涨2.70% 美的置业涨2.33% 新城发展涨2.89% [1][2] - 行业龙头公司同步上涨 万科企业涨1.52% 碧桂园涨1.14% 雅居乐集团涨1.11% 建发国际集团涨1.72% [2] 公司市值 - 大型房企市值差异明显 万科企业市值637.1亿港元 建发国际集团市值411.07亿港元 绿城中国市值249.64亿港元 中国金茂市值199.89亿港元 [2] - 中小型房企市值相对较低 中梁控股市值3.31亿港元 融信中国市值3.38亿港元 富力地产市值28.52亿港元 雅居乐集团市值22.96亿港元 [2] 股价表现 - 多数房企股价处于低位 中梁控股最新价0.076港元 融信中国最新价0.201港元 碧桂园最新价0.445港元 雅居乐集团最新价0.455港元 [2] - 部分企业股价相对较高 建发国际集团最新价18.350港元 绿城中国最新价9.830港元 美的置业最新价4.840港元 [2]

业绩表现 - 公司上半年收入341.6亿元，同比增长4.3%，归母净利润9.1亿元，同比增长11.8%，利润增速超预期[1] - 业绩超预期主要得益于结转项目毛利率改善及结转权益比例提升，毛利率同比提升1.0个百分点至12.9%[1] - 合联营公司利润同比大幅增长59%至4亿元，少数股东损益占比同比下降4个百分点至39%[1] 盈利能力与资产质量 - 2021-2025年上半年累计并表存货减值超100亿元，全口径减值近140亿元，历史包袱已大幅消化[1] - 上半年存货计提减值同比增加39%至3.9亿元，存货减值已较为充分[1] - 全口径已售未结资源达2504亿元，其中2022年及之后获取项目占比高达96%，已售未结净利润率预计在5-6%区间[1] 销售与土地储备 - 上半年实现权益合同销售额534亿元，同比增长5%，显著优于百强房企销售额平均下降13%，行业销售排名提升1位至第6[1] - 在28个城市市占率位列当地前5，其中杭州、厦门、南昌位列前3[1] - 补充全口径货值987亿元，同比增长33%，超过60%布局于北京、上海、杭州三大核心城市[1] - 土储货值约2496亿元，新土储占比81%，环比提升4个百分点，拿地强度上升6个百分点至70%[1] 财务与融资 - 有息负债余额864亿元，环比小幅增长2.2%，扣预资产负债率58.9%，净负债率33.4%，现金短债比3.9倍，短债占比15%[2] - 融资成本为3.17%，较2024年末继续下降39个基点，创历史新低[2] - 7月以15.80港元/股配售6460万股新股，净融资10.11亿港元，优化资本结构并提升流动性[2] 盈利预测与估值 - 上调2025-2027年营收假设，小幅上调2025-2026年结转毛利率假设[2] - 调整2025-2027年EPS至2.06/2.29/2.49元，较前值调整幅度分别为-0.5%/+9.6%/+11.7%[2] - 基于25年BPS 12.90元，给予合理25年PB 1.52倍，对应目标价21.60港元，较前值19.29港元有所提升[2]

交易详情 - 执行董事许伊旋于8月25日减持建发国际集团16.9万股[1] - 每股作价18.85港元 总金额达318.57万港元[1] - 减持后持股数降至3747.88万股 持股比例降至1.67%[1]

公司高管持股变动 - 执行董事许伊旋于8月25日减持建发国际集团16.9万股股份 [1] - 每股减持价格为18.85港元 总金额达318.57万港元 [1] - 减持后持股数量降至3747.88万股 持股比例降至1.67% [1]

行业投资评级 - 投资评级为看好（维持）[4] 核心观点 - 止跌回稳仍是房地产市场重要目标 储备政策值得期待[3] - 中央层面明确要求稳楼市稳股市 外部环境波动加大背景下稳住楼市对提振社会预期和畅通内需循环具有重要意义[5] - 政策导向和供需结构变化契机下 高品质住宅或将迎来发展浪潮[5] - 建议关注三类企业：核心城市布局重/拿地能力强/产品力强的房企 二手房中介 物业管理企业[5] 板块行情表现 - 本周房地产(申万)指数上升0.5% 跑输主要股指(上证指数+3.5% 深证成指+4.6% 创业板指+5.9% 沪深300+4.2%)[8] - 个股涨幅前五：ST中迪(+17.2%) 深深房A(+14.4%) 黑牡丹(+13.3%) 电子城(+11.0%) 万通发展(+9.1%)[8] - 个股跌幅前五：衢州发展(-11.7%) *ST南置(-11.1%) 皇庭国际(-6.4%) 深物业A(-6.4%) 新城控股(-4.8%)[8] 新房成交数据 - 本周42城新房成交168万平米 环比上升19.5% 同比下降22.4%[13] - 分能级看：一线城市成交39.0万平米(环比+8.2%) 二线城市109.9万平米(环比+33.0%) 三四线城市19.4万平米(环比-12.2%)[13] - 8月累计42城新房成交475万平米 环比下降4.0% 同比下降19.6%[19] - 年初至今累计成交同比下降5.7%[19] - 一线城市8月累计成交115万平米(环比-2.6% 同比-27.3%) 年初至今累计同比+0.2%[19] - 二线城市8月累计成交287万平米(环比+3.3% 同比-13.2%) 年初至今累计同比-6.2%[19] - 三四线城市8月累计成交73万平米(环比-26.5% 同比-28.5%) 年初至今累计同比-10.7%[19] 二手房成交数据 - 本周21城二手房成交191万平米 环比上升7.2% 同比上升8.0%[29] - 分能级看：一线城市成交77.3万平米(环比+4.1%) 二线城市102.5万平米(环比+12.4%) 三四线城市11.6万平米(环比-12.1%)[29] - 8月累计21城二手房成交573万平米 环比下降3.8% 同比上升0.8%[33] - 年初至今累计成交同比上升15.6%[33] - 一线城市8月累计成交229万平米(环比+0.9% 同比+4.1%) 年初至今累计同比+18.2%[33] - 二线城市8月累计成交303万平米(环比-5.6% 同比-0.4%) 年初至今累计同比+15.2%[33] - 三四线城市8月累计成交40万平米(环比-13.9% 同比-7.7%) 年初至今累计同比+5.9%[33] 行业政策动态 - 国务院会议强调采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势 结合城市更新推进城中村和危旧房改造 多管齐下释放改善性需求[43] - 央行上海总部加强房地产金融宏观审慎管理[43] - 金融监管总局支持福建银行为台胞办理住房按揭贷款业务[43] - 深圳将所有合规存量住房开发贷款项目纳入"白名单"[43] - 多地出台公积金支持政策：北京对受汛情影响职工给予支持 广州珠海推行商转公贷款 成都首付比例降至15%最高贷款额度提至150万元 沈阳灵活就业人员可自定缴存基数和比例[43] 公司业绩表现 - 绿城中国归母净利润2.1亿元 同比-89.7%[46] - 建发国际归母净利润9.1亿元 同比+11.8%[46] - 万科A归母净利润-119.5亿元 同比-21.3%[46] - 越秀服务归母净利润2.40亿元 同比-13.7%[46] - 绿城管理控股归母净利润2.56亿元 同比-48.9%[46] 企业融资动态 - 中国海外发展发行公司债券33亿元(品种一8亿元/利率1.6%/3年期 品种二25亿元/利率1.79%/5年期)及中期票据10亿元[46] - 广州城市建设开发发行公司债券14亿元(品种一9亿元/利率1.95%/3+2年期 品种二5亿元/利率2.50%/10年期)[46] - 保利发展获批100亿元中期票据注册额度[46] 重点推荐标的 - 核心城市布局重/拿地能力强/产品力强房企：滨江集团 建发股份 绿城中国 建发国际集团 保利发展 招商蛇口 华润置地 中国海外发展 城投控股[5] - 二手房中介：贝壳 我爱我家[5] - 物业管理企业：绿城服务 招商积余 华润万象生活 保利物业[5]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价21.60港元[1] 核心观点 - 上半年业绩超预期 收入341.6亿元同比+4.3% 归母净利润9.1亿元同比+11.8%[1] - 利润率改善趋势显现 毛利率同比+1.0pct至12.9% 已售未结资源净利润率预计5-6%[2] - 销售表现显著优于行业 权益合同销售额534亿元同比+5% 行业排名提升至第6[3] - 财务结构保持稳健 融资成本3.17%创历史新低 现金短债比3.9x[4] - 历史存货减值包袱大幅消化 2021-2025H1累计并表减值超100亿元[2] 业绩表现 - 收入增长主要受益于结转项目毛利率改善及结转权益比例提升[1] - 少数股东损益占比同比-4pct至39% 合联营公司利润同比+59%至4亿元[2] - 存货计提减值同比+39%至3.9亿元 显示资产质量持续优化[2] 销售与土地储备 - 城市深耕战略成效显著 在28个城市市占率位列TOP5 其中杭州/厦门/南昌位列TOP3[3] - 补充全口径货值987亿元同比+33% 超60%布局于北京/上海/杭州核心城市[3] - 新项目预计净利润率7-9% 拿地强度上升6pct至70%[3] - 土储货值约2496亿元 新土储占比81% 下半年预计新增供货约1000亿元[3] 财务指标 - 有息负债余额864亿元环比+2.2% 扣预资产负债率58.9% 净负债率33.4%[4] - 通过配股净融资10.11亿港元 优化资本结构并提升流动性[4] - 现金短债比3.9x 短债占比15% 显示短期偿债能力充足[4] 盈利预测与估值 - 上调2025-27年营收假设 调整EPS至2.06/2.29/2.49元[5] - 基于25PB 1.52倍(较可比公司平均0.85倍溢价80%)得出目标价[5] - 预计2025年归母净利润46.22亿元同比+8.43% 2026年51.32亿元同比+11.02%[12]

中期业绩表现 - 2025年上半年营收342亿元 同比增长4.2% [1] - 归母净利润9.1亿元 同比增长11.8% [1] - 毛利率同比提升1.0个百分点至12.9% [1] - 归母净利润增速高于营收增速主要因毛利率改善 [1] 毛利率与减值展望 - 2023年新增项目去化表现一般 利润率存压力 [1] - 2025年6月末已售未结金额中2023年拿地项目占比59% [1] - 上半年毛利率较2024全年下降0.4个百分点 [1] - 全年毛利率预计处于底部区间 2024年后项目结转有望修复毛利率 [1] - 2021年及之前拿地库存货值474亿元 较2024年底减少30亿元 [1] - 老旧项目占比降至19% 减值压力较2024年减小 [1] 销售与拿地表现 - 2025年上半年销售金额707亿元 同比增长7% [2] - 权益销售金额534亿元 同比增长5% [2] - 销售均价26506元/平 同比大幅提升25% [2] - 销售规模排名升至行业第六 全年1500亿目标可期 [2] - 新增货值987亿元 同比增长33% [2] - 拿地金额占销售金额比例达70% [2] - 京沪杭蓉厦五城拿地金额占比83% [2] - 静态利润率和预期流速较2024年均改善 [2] 资产质量与土储结构 - 2025年6月末土储可售货值2496亿元 [2] - 2022年及之后拿地项目占比提升至81% [2] - 京沪杭蓉厦五城货值1354亿元 占总土储54% [2] - 资产质量持续优化 [2] 融资与财务指标 - 2025年6月末有息负债融资成本3.17% 较2024年底下降39个基点 [3] - 融资成本下降主要因股东借款利率降低 [3] - 剔除预收资产负债率58.9% 净负债率33.4% 现金短债比3.9倍 [3] - 财务安全维持较高水平 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润49.1/53.1/58.8亿元 [3] - 同比增速分别为2.1%/8.2%/10.8% [3] - 对应PE分别为7.7/7.1/6.4倍 [3] - 现金分红比例维持在40%以上 [3] - 按45%分红比例测算 2025年股息率约5.8% [3]

业绩表现 - 2025年上半年公司实现收入341.6亿元，同比增长4.3% [1] - 公司权益持有人应占利润为9.1亿元，同比增长11.8% [1] - 累计合同销售金额533.5亿元，同比增长5%，销售总建筑面积200.8万平方米 [1] 销售策略 - 公司制定首开严控与存量精耕策略以提升销售质量与现金回收效率 [1] - 下半年目标推盘估值约2700亿元，年初滚存货值1000亿元，上半年新增供货667亿元，预计下半年再新增供货1000亿元 [1] - 9月起将在北京、杭州、成都等核心城市加推重点项目 [1] 投资布局 - 上半年通过全口径获取33宗项目，货值约1200亿元，净利润率7%-9% [2] - 下半年投资以流动性为首要原则，依据销售情况以销定投，优先考虑去化周期和价格风险 [2] - 通过城市更新资产包等方式补充核心城市优质项目 [2] 产品创新 - 公司推进灯塔项目落地以引领品质升级，聚焦北京、上海、成都、杭州、厦门5个城市 [2] - 灯塔项目因地制宜采用差异化设计，如上海"海派东方"、北京"新中式文化理念" [2] - 厦门建发宸启瑞湖项目大平层售罄，北京建发海晏项目销售过半，上海项目预计国庆前后首推 [3] 政策与市场定位 - 改善性住房需求获政策支持，为灯塔项目创造良好环境 [3] - 灯塔项目布局于核心城市核心地段，具备高稀缺性 [3] - 产品定位面向高净值人群，满足资产配置需求 [3] 多元化业务拓展 - 公司在轻资产领域已有多个实践案例，将结合集团资源进一步拓展 [3] - 计划参与美凯龙家居卖场转为商业运营的轻资产运营 [3] - 在上海试点长租公寓，推进养老试点，积累多业态城市管理与物业管理经验 [4][5] 运营管理 - 公司强化生产质量管控，推进工地开放与交付风险排查，以提升客户美誉度和品牌力 [3] - 商业业态动态变化中，更契合休闲生活与消费需求的业态成为主流 [4] - 资产运营被视为长远重要发展方向 [4]