评级与目标价 - 瑞银维持小菜园“买入”评级，目标价为14港元 [1] 公司发展战略与目标 - 管理层重申到2025年底及2026年底分别开设800家及1000家餐厅的目标 [1] - 公司计划在5-7年内将直营餐厅数量扩大至3000家 [1] 市场定位与定价策略 - 公司专注于为顾客提供美味且价格实惠的食品 [1] - 目标客户群为月薪3000-5000元人民币的消费者 [1] - 计划将每位顾客的平均消费从2024年上半年的57元人民币降至50-55元人民币 [1] 经营策略与预期影响 - 通过降低平均消费以增加客流量 [1] - 该策略可能导致毛利率下降 [1]

投资评级与目标价 - 瑞银维持小菜园“买入”评级 目标价为14港元 [1] 公司发展战略与扩张目标 - 管理层重申2025年底餐厅总数目标为800家 2026年底目标为1000家 [1] - 公司计划在5-7年内将直营餐厅数量扩大至3000家 [1] 市场定位与定价策略 - 公司专注于为顾客提供美味且价格实惠的食品 [1] - 目标客户群为月薪3000-5000元人民币的消费者 [1] - 计划将每位顾客的平均消费从2024年上半年的57元人民币降至50-55元人民币 [1] 经营策略与财务影响 - 通过降低平均消费以增加客流量 [1] - 该策略可能导致毛利率下降 [1]

公司股份激励计划 - 公司于2025年11月20日议决采纳股份激励计划，旨在对参与集团成长及发展的人士进行激励及回报 [1] - 董事会授权董事长汪书高（公司执行董事、董事长兼总经理，控股股东之一）作为激励计划管理人，全权办理计划相关事宜 [1]

计划基本信息 - 计划有效期10年，自董事会批准生效，董事会可延长[8] - 股份面值为每股0.00001美元[6] - 计划目的是完善治理结构，健全激励机制，调动人员积极性[8] 管理与实施 - 董事会负责计划实施、变更和终止，操作需经批准[12] - 计划管理人负责一般行政管理，有多项裁量权[13] - 管理人可确定中止或终止日期等事宜[14] - 受托人依管理人指示负责股份池调整等事项[18][19] 参与者与激励股份 - 合资格参与者包括联合创始人等，不包括部分专业服务提供者[22] - 激励股份来源为汪先生捐赠或转让股份经济权益[26] - 激励股份主要为期权和受限制股份单位，管理人可决定其他形式[31][32] 期权相关 - 期权授予日以协议规定为准，条件和程序可在协议约定[37] - 期权归属可一次性或分期，特定事件可加速归属[37] - 请假超规定期限期权归属期延后[41] - 期权可行权日由管理人安排，行权价格以协议约定为准[40][41] 受限制股份单位相关 - 受限制股份单位授予日以协议规定为准，条件和程序可约定[48] - 自解限起算日起一次性或分期归属，期满需支付价款[47] 股份处理与权益 - 管理人委托受托人安排已行权期权和已归属受限股单位售出[43][50] - 获授期权和受限股单位行权或归属后可享经济受益权[56] 特殊情况处理 - 公司控制权变更等情况，激励股份按规定处理[9][55] - 公司解散清算时，激励股份按规定处理[57] 股份激励取消与失效 - 多种情况股份激励将取消或失效，处理方式不同[59][62] 保密与争议解决 - 合资格参与者对激励股份信息有保密义务[66] - 与计划条款有关争议提交管理人协调，董事会有最终解释权[68]

公司股份激励计划 - 公司为激励及回报参与集团成长及发展的人士，采纳了一项股份激励计划 [1] - 该计划于2025年11月20日由董事会决议通过 [1] - 激励股份主要采取期权和受限制股份单位的形式，计划管理人可根据具体情况决定发放其他形式 [1]

公司治理与激励计划 - 公司董事会于2025年11月20日决议采纳一项股份激励计划，旨在授予股份以激励和回报参与集团成长及发展的人士 [1] - 为确保计划成功落实，董事会授权公司执行董事、董事长兼总经理及控股股东之一的汪书高作为激励计划管理人，并全权办理相关事宜 [1]

股份激励计划基本信息 - 2025年11月20日董事会决议采纳股份激励计划，无需股东批准[2] - 计划有效期自采纳日期起10年[6] - 激励股份来源为汪书高先生通过持股平台所持股份捐赠或转让经济权益[7] 激励股份减持规则 - 自上市日期（2024年12月20日）起18个月内，合资格参与者不出售公司股份[15] - 18个月期满后，可减持不超45%的授予股份[15] - 18 - 30个月、30 - 42个月等后续阶段分别可减持不超27%、4.5%等的授予股份[15] 计划管理与权限 - 董事会授权董事长汪书高为激励计划管理人，全权办理相关事宜[23] - 计划管理人有权选择确定合资格参与者、激励类型和数量等[23] - 董事长获授权处理计划相关事项，有效期内有效[24][25] 合资格参与者 - 合资格参与者包括公司联合创始人、董事、高管等[8] 股份激励形式 - 激励股份主要采取期权和受限制股份单位形式[5] 特殊情况处理 - 特定事项发生，合资格参与者股份激励取消[16] - 非过错事项，未归属股份视作失效，未归属期权/受限制股份单位终止归属[11] - 已归属未行权期权，需在指定限期内行权，逾期失效[11]

行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，且评级为“维持” [5] 核心观点 - 报告认为社会服务板块在大盘震荡背景下呈现“淡季不淡”的特征，基本面有数据支撑，并在资金风格切换共同作用下，具备获取跨行业相对收益的条件 [4] - 结构上看好具备“中盘蓝筹”特征、兼具成长性与故事、当前业绩处于低基数且未来修复可期的方向，包括OTA、酒店、人力资源、部分餐饮景区等 [4] 细分行业总结 酒店行业 - 酒店板块基本面仍具韧性，景气度筑底回升 [8] - 华住集团-S 25Q3实现收入70亿元，同比增长8.1%，明显高于此前2–6%的增速指引 [8] - 华住单季新开门店749家，在营酒店与客房数同比增速均约17% [8] - 2025年10月全国酒店RevPAR同比转正至+2.2%，呈现“量稳价升”态势 [8] - 在龙头收入和开店节奏双双超指引、行业RevPAR重回正增长的支撑下，判断酒店板块整体盈利有望企稳回暖 [8] 景区行业 - 秋假与冰雪季共振，呈现淡季不淡特征 [8] - 多地秋假与错峰出游带动11月景区及周边出游需求保持双位数增长，例如四川秋假首日剑门关—翠云廊景区客流同比增长约30%，浙江秋假期间酒店订单同比增长68% [8] - 途牛平台统计11月以来用户出游人次同比增长约13% [8] - 2024–2025雪季滑雪场周边两公里消费金额同比增长27.97% [8] - 美团旅行数据显示，10月中旬以来“滑雪场附近美食”搜索量同比增长40%，“滑雪场附近酒店”搜索量上涨超20%，“崇礼滑雪”搜索量同比增长169%，带动张家口11月下旬文旅预订同比增长25% [8] 免税行业 - 海南离岛免税景气回升，11月1–7日海南离岛免税购物金额5.06亿元、购物人数7.29万人次，同比分别增长34.86%、3.37% [8] - 景气回升判断受益于低基数、离岛免税新政、演唱会等大型活动以及渠道促销 [8] - 日本游被“劝退”有望推动部分境外购物需求回流，叠加股市财富效应抬升，冬季海南游和免税销售有望受益 [8] OTA行业 - 携程集团三季报验证出入境高增和酒店商旅略复苏，25年三季度净营业收入183亿元，同比增长约16% [8] - 携程国际OTA订单总量同比增速约60%，入境游订单同比翻倍，出境酒店及机票预订量已恢复至2019年同期约140% [8] - 在需求恢复和盈利能力均保持高景气的背景下，判断OTA板块龙头有望持续享受业绩与估值的双重弹性 [8]

公司概况 * 小菜园是一家专注于家常菜和融合菜的中式连锁餐饮品牌[19] 公司采用全直营模式运营[3][8] 截至2025年9月底已开设750家门店[3] 财务表现与经营策略 * **同店销售**：2025年初至今同店销售呈现中单位数下滑 但较上半年同比下降高单位数有所收窄[3] 上半年同店销售下滑7.2%[5] 下半年8-10月降幅明显收窄[5] * **客单价**：客单价稳定在55-57元 预计未来在50-60元区间内波动[3] 公司坚持高性价比路线 主动降价以释放性价比空间[2][5] * **利润率**：2025年上半年门店利润率约为20% 较去年的17%有所提升[2][15] 上半年毛利率达到70.5%[2][15] 公司目标是将净利润率稳定在12%~13%[2][15] 未来计划通过让利消费者保持毛利率略低于当前水平[2][15] * **收入结构优化**：公司计划优化收入结构 将外卖占比从40%降至30~35%[2][3][21] 目标是实现堂食与外卖7:3的比例[21] 10月起不再参与任何额外外卖补贴[21] 门店扩张与区域规划 * **扩张目标**：2025年底门店目标为800家 2026年计划净增200家至1,000家 中长期目标为3,000家[2][3][6] * **区域策略**：2026年计划在优势区域如安徽 江苏 华东地区加密布点[3][6] 例如南京现有60家门店预计还有30家扩展空间 上海现有80家门店还有100家潜力[6] 同时拓展京津冀 山东 江西 山西 陕西等准新市场[8][17] 明年新店20%集中在华东加密 80%分布在华北等准新市场[17] * **选址与模式**：门店选址集中在商场内 国内适合进驻的大众化商场约占总数1/3[6] 与万达 吾悦广场等合作方合作[7] 采用全直营模式进行扩张[3][4] 运营效率与成本控制 * **门店类型**：目前主要开设220平米的小型门店（第四代门店） 相较于之前250-280平米的大型门店 所需员工更少 有助于降低人力成本[3][9][18] * **自动化与数字化**：已有200多家门店配备炒菜机器人 能处理30%的SKU（如炒土豆丝 辣椒炒肉） 提高高峰期效率并减少对大厨依赖[3][10] 公司推进数字化转型 提高SKU数字化水平和整体运营效率[3][11] * **人力成本与激励**：2025年上半年人力成本占比显著下降[9] 基层管理者（店长 厨师长）薪资高于同行业30%以上[2][10] 成功运营3-5家门店并贡献500万利润可晋升为小区总并成为上市公司股东[10] 90%的区域总经理为内部晋升[2][8] 供应链与产品管理 * **中央工厂**：马鞍山工厂预计2026年上半年投产 总投资4.5亿元（已投入1.5亿元） 面积达5万平方米（大于铜陵工厂的1.8万平方米） 将服务3,000家门店[3][12][13] 工厂更智能化 可实现更精细化食材预处理（如红烧肉切块后配送） 减少损耗并提升门店运营效率[3][13] * **供应链合作**：与优质供应商建立长期合作 如牧原股份提供猪肉 五常县提供大米 农夫山泉提供煲汤用水[3][16] 实行合伙制管理模式 采购负责人也是股东 实现零贪腐[3][16] * **产品策略**：专注于家常菜品类 SKU精简 菜单上保持约45个SKU 仅对末尾10个SKU根据季节和地区微调[14][16] 拥有自有物流团队 通过国内15个分仓实现日配送机制[17] 市场营销与客户 * **客流提升措施**：通过发放现金抵用券和赠送免费水果等措施提高堂食客流转化率[2][5] 2025年国庆假期前7天客流同比增长21%[2][5] 10月堂食客流增速超过门店增速[2][3] * **会员体系**：目前会员数约为1,200万 堂食桌数约30%以上来自老会员复购[3][14] 消费频次较高[14] * **外卖策略调整**：七八月外卖大战期间外卖订单量增加但利润率下降[20] 公司主动调整 不再参与额外补贴 转而通过发放现金券等方式吸引到店消费[21] 行业定位与竞争优势 * **市场定位**：客单价50~60元 定位大众化餐饮 满足朋友聚餐 家庭聚餐 白领工作餐等多种场景[19][22] 在餐饮行业分化背景下 大众化餐饮相对稳定发展[22] * **竞争优势**：公司认为在50~60元价格带没有非常直接的竞争对手[19] 凭借高性价比 优质食材和服务 以及全直营模式下的运营效率 成为消费者首选[19] 已是中式连锁餐饮中规模最大的品牌之一[19] 未来发展与其他 * **出海计划**：2026年计划在香港开设首家门店 作为出海试验田 并考虑进一步拓展东南亚市场[4] * **增长动力**：未来增长主要来自新开门店[5] 公司具备快速开店能力 但更注重节奏控制 确保新店盈利[8]

南向资金净流入 - 小米集团-W南向资金净流入23.76亿元，净流入比12.65%，收盘价38.82元下跌4.81% [1][2] - 阿里巴巴-W南向资金净流入20.93亿元，净流入比18.80%，收盘价156.4元上涨1.16% [1][2] - 南方恒生科技南向资金净流入4.91亿元，净流入比4.80%，收盘价5.495元下跌0.63% [1][2] - 中国宏桥南向资金净流入4.35亿元，净流入比32.28%，收盘价30.62元上涨0.72% [2] - 华虹半导体南向资金净流入3.62亿元，净流入比16.02%，收盘价80.45元上涨0.25% [2] - 小鹏汽车-W南向资金净流入2.81亿元，净流入比12.46%，收盘价85.7元下跌0.29% [2] - 中国人寿南向资金净流入2.73亿元，净流入比17.91%，收盘价26.68元上涨2.07% [2] - 工商银行南向资金净流入2.32亿元，净流入比28.73%，收盘价6.45元上涨0.31% [2] - 招商银行南向资金净流入2.15亿元，净流入比36.64%，收盘价51.6元上涨0.39% [2] - 长飞光纤光缆南向资金净流入1.70亿元，净流入比15.09%，收盘价35.28元上涨4.63% [2] 南向资金净流出 - 盈富基金南向资金净流出14.86亿元，净流出比8.64%，收盘价25.98元下跌0.31% [1][2] - 恒生中国企业南向资金净流出5.15亿元，净流出比10.21%，收盘价93.5元下跌0.02% [1][2] - 晶泰控股南向资金净流出3.15亿元，净流出比30.83%，收盘价10.15元下跌3.61% [1][2] - 中国移动南向资金净流出2.65亿元，净流出比21.01%，收盘价86.35元下跌0.52% [2] - 极兔速递-W南向资金净流出1.92亿元，净流出比46.07%，收盘价9.53元下跌2.06% [2] - 药明生物南向资金净流出1.25亿元，净流出比13.41%，收盘价31.92元上涨0.06% [2] - 舜宇光学科技南向资金净流出1.12亿元，净流出比15.72%，收盘价65.1元下跌0.99% [2] - 中信银行南向资金净流出1.07亿元，净流出比41.11%，收盘价7.32元上涨0.14% [2] - 腾讯控股南向资金净流出1.07亿元，净流出比1.23%，收盘价622.5元下跌0.16% [2] - 快手-W南向资金净流出1.01亿元，净流出比5.18%，收盘价63.5元下跌1.78% [2] 高净流入比公司 - 中国通号净流入比69.49%，净流入608.84万元，收盘价3.47元下跌0.57% [1][2] - 深圳高速公路股份净流入比62.75%，净流入550.17万元，收盘价7.47元上涨0.40% [1][2] - 小菜园净流入比57.38%，净流入482.24万元，收盘价10.26元下跌0.19% [1][2] - 新奥能源净流入比55.86%，净流入1.58亿元，收盘价68.9元下跌0.86% [3] - 石四药集团净流入比53.01%，净流入978.09万元，收盘价2.98元下跌0.33% [3] - 四川成渝高速公路净流入比52.74%，净流入185.03万元，收盘价5.35元持平 [3] - 中国中车净流入比52.72%，净流入4896.25万元，收盘价6.31元上涨1.45% [3] - 北京汽车净流入比51.18%，净流入1581.16万元，收盘价1.9元下跌1.55% [3] - 南方港美科技净流入比49.92%，净流入345.70万元，收盘价8.98元下跌0.11% [3] - 贝壳-W净流入比49.25%，净流入1.48亿元，收盘价43.56元上涨2.11% [3] 高净流出比公司 - 耐世特净流出比54.38%，净流出2865.45万元，收盘价5.97元下跌1.32% [1][3] - 中国东方教育净流出比53.74%，净流出3035.71万元，收盘价5.93元下跌1.50% [1][3] - 中国重汽净流出比52.94%，净流出4422.18万元，收盘价27.56元下跌0.36% [1][3] - 百富环球净流出比51.15%，净流出1638.13万元，收盘价5.3元下跌1.85% [3] - 极兔速递-W净流出比46.07%，净流出1.92亿元，收盘价9.53元下跌2.06% [2][3] - 丘钛科技净流出比44.98%，净流出2944.39万元，收盘价9.76元下跌2.30% [3] - 中信银行净流出比41.11%，净流出1.07亿元，收盘价7.32元上涨0.14% [2][3] - 君实生物净流出比41.06%，净流出2850.87万元，收盘价24.26元下跌0.66% [3] - 鞍钢股份净流出比38.20%，净流出866.00万元，收盘价2.08元下跌1.89% [3] - 安德利果汁净流出比38.16%，净流出184.51万元，收盘价14.24元下跌1.59% [3]