公司概况 * 小菜园是一家专注于家常菜和融合菜的中式连锁餐饮品牌[19] 公司采用全直营模式运营[3][8] 截至2025年9月底已开设750家门店[3] 财务表现与经营策略 * **同店销售**：2025年初至今同店销售呈现中单位数下滑 但较上半年同比下降高单位数有所收窄[3] 上半年同店销售下滑7.2%[5] 下半年8-10月降幅明显收窄[5] * **客单价**：客单价稳定在55-57元 预计未来在50-60元区间内波动[3] 公司坚持高性价比路线 主动降价以释放性价比空间[2][5] * **利润率**：2025年上半年门店利润率约为20% 较去年的17%有所提升[2][15] 上半年毛利率达到70.5%[2][15] 公司目标是将净利润率稳定在12%~13%[2][15] 未来计划通过让利消费者保持毛利率略低于当前水平[2][15] * **收入结构优化**：公司计划优化收入结构 将外卖占比从40%降至30~35%[2][3][21] 目标是实现堂食与外卖7:3的比例[21] 10月起不再参与任何额外外卖补贴[21] 门店扩张与区域规划 * **扩张目标**：2025年底门店目标为800家 2026年计划净增200家至1,000家 中长期目标为3,000家[2][3][6] * **区域策略**：2026年计划在优势区域如安徽 江苏 华东地区加密布点[3][6] 例如南京现有60家门店预计还有30家扩展空间 上海现有80家门店还有100家潜力[6] 同时拓展京津冀 山东 江西 山西 陕西等准新市场[8][17] 明年新店20%集中在华东加密 80%分布在华北等准新市场[17] * **选址与模式**：门店选址集中在商场内 国内适合进驻的大众化商场约占总数1/3[6] 与万达 吾悦广场等合作方合作[7] 采用全直营模式进行扩张[3][4] 运营效率与成本控制 * **门店类型**：目前主要开设220平米的小型门店（第四代门店） 相较于之前250-280平米的大型门店 所需员工更少 有助于降低人力成本[3][9][18] * **自动化与数字化**：已有200多家门店配备炒菜机器人 能处理30%的SKU（如炒土豆丝 辣椒炒肉） 提高高峰期效率并减少对大厨依赖[3][10] 公司推进数字化转型 提高SKU数字化水平和整体运营效率[3][11] * **人力成本与激励**：2025年上半年人力成本占比显著下降[9] 基层管理者（店长 厨师长）薪资高于同行业30%以上[2][10] 成功运营3-5家门店并贡献500万利润可晋升为小区总并成为上市公司股东[10] 90%的区域总经理为内部晋升[2][8] 供应链与产品管理 * **中央工厂**：马鞍山工厂预计2026年上半年投产 总投资4.5亿元（已投入1.5亿元） 面积达5万平方米（大于铜陵工厂的1.8万平方米） 将服务3,000家门店[3][12][13] 工厂更智能化 可实现更精细化食材预处理（如红烧肉切块后配送） 减少损耗并提升门店运营效率[3][13] * **供应链合作**：与优质供应商建立长期合作 如牧原股份提供猪肉 五常县提供大米 农夫山泉提供煲汤用水[3][16] 实行合伙制管理模式 采购负责人也是股东 实现零贪腐[3][16] * **产品策略**：专注于家常菜品类 SKU精简 菜单上保持约45个SKU 仅对末尾10个SKU根据季节和地区微调[14][16] 拥有自有物流团队 通过国内15个分仓实现日配送机制[17] 市场营销与客户 * **客流提升措施**：通过发放现金抵用券和赠送免费水果等措施提高堂食客流转化率[2][5] 2025年国庆假期前7天客流同比增长21%[2][5] 10月堂食客流增速超过门店增速[2][3] * **会员体系**：目前会员数约为1,200万 堂食桌数约30%以上来自老会员复购[3][14] 消费频次较高[14] * **外卖策略调整**：七八月外卖大战期间外卖订单量增加但利润率下降[20] 公司主动调整 不再参与额外补贴 转而通过发放现金券等方式吸引到店消费[21] 行业定位与竞争优势 * **市场定位**：客单价50~60元 定位大众化餐饮 满足朋友聚餐 家庭聚餐 白领工作餐等多种场景[19][22] 在餐饮行业分化背景下 大众化餐饮相对稳定发展[22] * **竞争优势**：公司认为在50~60元价格带没有非常直接的竞争对手[19] 凭借高性价比 优质食材和服务 以及全直营模式下的运营效率 成为消费者首选[19] 已是中式连锁餐饮中规模最大的品牌之一[19] 未来发展与其他 * **出海计划**：2026年计划在香港开设首家门店 作为出海试验田 并考虑进一步拓展东南亚市场[4] * **增长动力**：未来增长主要来自新开门店[5] 公司具备快速开店能力 但更注重节奏控制 确保新店盈利[8]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][8] 核心观点 - 公司是新徽菜龙头，定位大众便民餐饮，依托“强供应链+直营模式”快速扩张，预计2025-2027年归母净利润分别为7.53/9.61/11.98亿元，对应PE分别为15/12/9倍 [8] 公司概况与市场地位 - 公司是大众便民中式餐饮行业龙头，主打“好吃不贵”的极致性价比新徽菜，客单价集中在50-70元区间，截至2024年末拥有667家直营门店 [13][18] - 公司发展历程分为品牌快速扩张（2013-2016）、后端建设与效率提升（2017-2023）、上市（2024年至今）三个阶段，2024年12月在香港交易所上市 [13][14][15] - 公司门店布局均衡，2024年新开门店中39%位于三线及以下城市，61%位于一二线城市，具备跨线级市场开拓能力 [19] 财务表现与预测 - 公司营收与利润持续增长，2024年营业收入达52.10亿元，同比增长14.52%，归母净利润为5.81亿元，同比增长9.13% [7][29] - 2025年上半年营收27.1亿元，同比增长6.5%，归母净利润3.8亿元，同比增长35.7% [8] - 堂食是主要收入来源，但外卖业务增长迅速，2024年外卖收入达20亿元，占比提升至38.5% [31] - 盈利能力稳步提升，毛利率从2021年的65.49%提升至2024年的68.12%，净利率维持在11%以上 [32][35] - 预计2025-2027年营业收入分别为60.80/76.03/93.06亿元，增速分别为16.70%/25.05%/22.40% [7][85] 行业分析 - 中式餐饮市场持续扩大，2023年市场规模为5.29万亿元，预计2028年达8.26万亿元 [38] - 大众便民中餐市场（50-100元价格带）在疫情与消费降级背景下表现坚挺，2018-2023年复合增长率为3.8%，快于中高端餐饮，预计未来五年仍将以8.9%的年复合增长率快速增长 [8][38][45] - 餐饮行业连锁化趋势显著，2023年连锁餐饮占大众便民餐饮比例为21.5%，但相比美国（60.1%）、日本（52.4%）等成熟市场仍有巨大提升空间 [50][53] - 市场格局高度分散，2023年大众便民中餐市场前五大品牌收入合计仅占市场份额0.8%，公司以45.1亿元收入排名第一，市占率0.2% [54][55] 竞争优势与运营能力 - 自建供应链体系，包括中央厨房与冷链物流，实现食材高品质、低成本与稳定供应，原材料成本占收入比由2022年的33.9%下降至2023年的31.5% [8][59] - 标准化运营能力强，通过精细烹饪指引、自产料包及炒菜机器人确保菜品口感一致，并配套服务SOP与多维培训提升门店运营效率 [8][70][73] - 组织架构高效，推行门店合伙制与师徒裂变机制，90.4%的股东来自门店基层成长，有效激励员工并支持快速门店复制 [8][76][78][79] - 门店模型优异，平均回报周期为13.8个月，显著优于行业平均的18个月，单店经营利润率从2021年的17.1%提升至2024年的19.4% [8][80][82] - 运营效率持续提升，同店月人效由2022年2.23万元提升至2023年2.64万元，同店坪效由2022年66.4元/日/平米提升至2023年77.4元/日/平米 [81][83]

公司股价表现 - 公司股价上涨1.89%至11.3港元，成交额679.66万港元 [1] 国庆假期运营数据 - 国庆假期前七日全国门店客流同比增长21%，累计接待超225万人次 [1] - 热门单品红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量逾19万份 [1] 业务发展与战略 - 公司为大众便民中餐赛道连锁头部品牌，定位符合追求质价比的消费趋势 [1] - 公司计划在2025年底将小菜园品牌门店数增至800家，2026年底达到1000家，并向国内下沉市场及海外拓展 [1] - 长期看，小菜园品牌远期门店数量有望达到2050家 [1] - 子品牌"菜手"聚焦社区，客单价20-40元，复用小菜园品牌供应链，旨在弥补主品牌低价市场空白 [1] 经营效率与盈利能力 - 2025年下半年公司通过单店模型优化（如面积精简）以改善利润 [1] - 国庆期间的亮眼表现展现了公司较强的抗周期能力 [1]

股价表现与国庆业绩 - 公司股价上涨1.89%至11.3港元，成交额679.66万港元 [1] - 2025年国庆假期前七日，全国门店客流同比增长21%，累计接待超225万人次 [1] - 国庆期间热门单品销量亮眼，红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量逾19万份 [1] 业务运营与市场定位 - 公司为大众便民中餐赛道的连锁头部品牌，定位符合当前追求质价比的消费趋势 [1] - 国庆期间的亮眼表现展现了公司较强的抗周期能力 [1] 扩张战略与门店规划 - 短期看，2025年下半年公司品牌开店提速，通过单店模型优化（如面积精简）改善利润 [1] - 公司计划在2025年底将小菜园品牌门店数增至800家，2026年底达到1000家，并向国内下沉市场及海外拓展 [1] - 长期看，经测算，小菜园品牌远期门店数量有望达到2050家 [1] 子品牌发展与供应链协同 - 子品牌“菜手”聚焦社区，客单价为20-40元，复用小菜园品牌供应链 [1] - 子品牌有望弥补主品牌在低价市场的空白，从而提升整体渗透率 [1]

公司股价表现 - 国庆假期后公司股价连续第二日上涨，盘中逆势拉升涨幅近107%，报11.01港元 [1] 国庆假期经营数据 - 国庆黄金周首七日全国门店累计接待客流超过225万人次，同比增长21% [1] - 热门单品红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量逾19万份 [1] 行业趋势与公司定位 - 当前消费分级趋势下，高性价比大众餐饮赛道景气度持续走高 [1] - 公司定位为“老百姓家庭厨房”的领军企业 [1] 公司竞争优势与增长潜力 - 公司凭借扎实的供应链管理与全国直营网络，展现出较强的抗周期能力与市场份额提升潜力 [1] - 公司稳步推进门店扩张，明年“千店目标”达成在望，规模效应有望进一步释放 [1] - 公司稳健的现金流生成能力与清晰的成长路径为估值提供有力支撑 [1]

公司股价表现 - 公司股价再涨超6%，截至发稿涨6.09%，报10.62港元，成交额1582.61万港元 [1] 公司运营数据 - 2025年国庆假期前七日，公司全国门店客流同比增长21%，累计接待超225万人次 [1] - 热门单品中，红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量逾19万份 [1] 公司竞争优势与战略 - 公司作为定位"老百姓家庭厨房"的领军企业，凭借供应链管理与全国直营网络，展现出抗周期能力与市场份额提升潜力 [1] - 公司通过供应链优化维持70.5%高毛利率，并加速开店，"同店修复+规模扩张"持续兑现 [1] 行业趋势 - 餐饮行业整体复苏乏力时，"性价比餐饮"凭借"客单价亲民+消费需求刚性"成为避风港 [1] - 公司在弱市下被视为稀缺的成长标的 [1]

公司股价表现 - 公司股价再涨超6%，截至发稿涨6.09%，报10.62港元，成交额1582.61万港元 [1] 公司运营数据 - 2025年国庆假期前七日，公司全国门店客流同比增长21%，累计接待超225万人次 [1] - 热门单品中，红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量逾19万份 [1] 公司竞争优势 - 公司作为定位"老百姓家庭厨房"的领军企业，凭借供应链管理与全国直营网络，展现出抗周期能力与市场份额提升潜力 [1] - 公司通过供应链优化维持70.5%高毛利率，并加速开店 [1] 行业趋势 - 餐饮行业整体复苏乏力时，"性价比餐饮"凭借"客单价亲民+消费需求刚性"成为避风港 [1] - 公司"同店修复+规模扩张"持续兑现，被视为弱市下稀缺的成长标的 [1]

公司业绩表现 - 国庆黄金周前7天全国门店累计接待客流超225万人次，同比增长21% [1] - 热门单品红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量超19万份 [1] - 公司产品力与运营效率持续提升 [1] 公司战略与前景 - 公司定位为"老百姓家庭厨房"的领军企业 [1] - 凭借扎实的供应链管理与全国直营网络，展现出较强的抗周期能力与市场份额提升潜力 [1] - 公司稳步推进门店扩张，明年"千店目标"达成在望，规模效应有望进一步释放 [1] - 稳健的现金流生成能力与清晰的成长路径为估值提供支撑 [1] 行业趋势 - 在当前消费分级趋势下，高性价比大众餐饮赛道景气度持续走高 [1]