五大发电集团核心上市公司半年报业绩表现 - 五家企业营收集体缩减但四家盈利正增 净利润总和240.18亿元同比提升3%创近十年新高 [1] - 华能国际以营收1120.32亿元和归母净利润92.62亿元位居榜首 是唯一营收破千亿和盈利近百亿的企业 [1] - 大唐发电归母净利润增速达47.35%在五家企业中领跑 营收降幅最低较2024年同期下降不足2% [4] 煤价下跌与成本优化 - 秦皇岛Q5500动力煤价格同比下降22.2% 华能国际标准煤单价同比下降9.23%增利火电板块35.6亿元 [3] - 大唐发电通过控降煤价提高火电度电盈利0.0153元/千瓦时 [6] - 煤价下跌对冲电量电价下行 为火电板块利润提升赢得空间 [6] 新能源装机与清洁能源发展 - 华能国际新增并网可控发电装机容量798.73万千瓦均为低碳清洁能源 光伏板块利润增厚5.78亿元 [3] - 中国电力清洁能源合并装机容量4412.06万千瓦占比81.79%较2024年同期提升4.72个百分点 [13] - 大唐发电上半年风电和光伏新增装机16.75万千瓦和44.75万千瓦 上网电量分别同比提升31.27%和36.35% [6] 新能源收入贡献与盈利表现 - 新能源成为中国电力近六成收入来源 风电和光伏板块营收68.3亿元和48.7亿元占比28.72%和20.48% [15] - 中国电力风电板块实现权益持有人利润13.16亿元在总量中占比超过46% [15] - 中国电力上半年新增风电和光伏装机160万千瓦和290万千瓦 盈利表现超出市场预期 [15] 分红政策与股东回报 - 国电电力大唐发电和华电国际发布中期分红预案 其中国电电力分红总额最高达17.84亿元 [7] - 国电电力首次发布未来三年现金分红规划 扣非后归母净利润34.1亿元同比大增56.12% [9] - 伴随毛利率持续改善 企业盈利空间释放预计下半年及未来两年分红比例或进一步提高 [9] 资产负债率与财务稳健性 - 五大电力上市公司资产负债率整体在62%-75%之间 华能国际和华电国际均稳定在65%以下 [10] - 华电国际资产负债率最低表明债务管理和资金运作成效显著 财务稳健性较强 [12] - 部分企业资产负债率高于65%的国资委考核线 后续债务结构调整仍需持续推进 [12] 行业政策与市场影响 - 可再生能源市场化电价政策实施导致电量和电价双降 电力量价齐跌成为头部发电企业营收走低共同原因 [6] - 中国电力管理层下调全年新增风电和光伏装机规模合计150万千瓦 十五五期间适度提升火电装机200万千瓦 [15]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5][7] 核心观点 - 公司上半年归母净利润同比增长47.35%至45.79亿元，主要受益于燃料成本下降及新能源利润增长 [1][3] - 新能源装机容量持续提升，风电利润同比增长71.29%，光伏利润同比增长3.60% [3] - 公司拟实施中期分红，每股派现0.055元，分红总额占归母净利润的26.7% [4] - 上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为61/67/72亿元，对应PE为11/10/9倍 [5] 财务表现 - 上半年营收571.93亿元，同比下降1.93% [1][2] - 煤机板块利润总额31.48亿元，同比增长108.51%，因秦皇岛港5500大卡煤价同比下降20.43% [3] - 上网电量1,239.934亿千瓦时，同比增长1.30%，其中风电增长31.27%，光伏增长36.35% [2] - 平均上网结算电价444.48元/兆瓦时（含税），同比下降3.95% [2] 装机与业务结构 - 上半年新投装机容量1,777.45兆瓦，包括火电煤机660兆瓦、火电燃机502.47兆瓦、风电167.45兆瓦、光伏447.53兆瓦 [2] - 新能源电量增长有效对冲火电电量下滑（煤机降1.65%，燃机降8.41%） [2] 分红政策 - 修订公司章程，明确现金分红比例不低于合并报表当年可分配利润的50% [4] - 中期拟派发现金红利10.18亿元，体现现金流充裕及股东回报意愿 [4] 估值与预测 - 当前股价3.6元，A股总市值446.26亿元，每股净资产1.80元 [8] - 预计2025年EPS为0.33元，市盈率11倍 [5][13] - 毛利率预计从2024年14.87%提升至2027年19.25%，ROE从5.89%升至8.44% [14]

行业业绩表现 - 五大发电集团核心上市公司华能国际、大唐发电、华电国际、国电电力和中国电力合计实现归母净利润242.67亿元 创2016年以来半年报净利润新高 [1] - 华银电力、豫能控股、建投能源、晋控电力、京能电力等多家火电资产较重上市公司归母净利润增速均超100% 其中华银电力净利润2.07亿元 同比增利2.02亿元 增幅达4147% [1] 成本结构变化 - 煤炭价格中枢下移对火电企业成本控制和利润改善起关键作用 中国电煤采购价格指数显示二季度曹妃甸港5500大卡均价618元/吨 同比下降超20% [2] - 华电国际上半年入炉标煤单价850.74元/吨 同比下降12.98% 国电电力和华能国际入炉综合标煤单价分别下降9.5%和9.2% [2] - 皖能电力营业成本同比降低8.51% 有效对冲营业收入5.83%的降幅 [3] 收入端压力 - 华电国际上网上半年网电量1133亿千瓦时 同比下降6.46% 上网电价517元/兆瓦时 同比下降1.44% [2] - 安徽省1-5月调火电发电量同比下降8.31% 年度交易电价同比下降2.4分/千瓦时 [3] - 火电作为基荷电源角色被削弱 年利用小时数整体呈下降趋势 更多承担调峰功能 [3] 电力市场竞争格局 - 上半年新增煤电核准同比增长152% 全年超60GW概率较大 [4] - 2024-2025年6月项目多分布于三北地区 新疆、甘肃、内蒙古、吉林、黑龙江五省份核准规模占比达40% [4] - 负荷中心区如浙江广东电力需求旺盛 煤电可通过现货市场高价套利实现利润最大化 [5] - 清洁能源占比高的西部地区如甘肃青海 煤电需通过容量电价补偿电量损失 [5] 行业转型挑战 - 煤电机组需进行节能降耗改造、供热改造和灵活性改造的"三改联动" [6] - 当前改造项目投资金额高实施难度大 但改造后经济收入无显著增长预期 电力市场机制不完善影响企业改造积极性 [6] - 煤电未来定位主要是安全支撑保障电力系统安全转型 需保障合理利润空间而非追求超额利润 [6]

行业整体表现 - 五大发电集团旗下核心上市公司上半年营收集体缩减 但四家盈利正增 净利润总和240.18亿元 同比提升3% 创近十年新高 [1] - 可再生能源市场化电价政策实施导致电量 电价双降 电力量价齐跌成为头部发电企业营收走低共同原因 [7] - 煤价下跌对冲电量 电价下行 为火电板块利润提升赢得空间 叠加新能源装机发力支撑业绩放量 盈利增速优于营收增速 [7] 华能国际业绩表现 - 营收1120.32亿元 归母净利润92.62亿元 高居五大企业榜首 唯一营收破千亿 盈利近百亿的上市公司 [2] - 秦皇岛Q5500动力煤价格同比下降22.2% 公司优化采购策略 成本端标准煤单价同比下降9.23% 增利火电板块35.6亿元 [4] - 新增并网可控发电装机容量798.73万千瓦 均为低碳清洁能源项目 光伏板块利润增厚5.78亿元 [4] 大唐发电业绩增速 - 营收同比下降不足2% 为五家企业中最低降幅 归母净利润增速达47.35% 在五家企业中领跑 [5] - 通过控降煤价提高火电度电盈利0.0153元/千瓦时 风电 光伏新增装机16.75万千瓦 44.75万千瓦 上网电量分别同比提升31.27% 36.35% [7] 国电电力分红规划 - 分红总额达17.84亿元 为五大电力上市公司中最高 [8] - 扣除非经常性损益后 上半年实现归母净利润34.1亿元 同比大增56.12% [10] - 首次发布未来三年现金分红规划 伴随毛利率持续改善 预计下半年及未来两年分红比例或进一步提高 [10] 华电国际资产负债率 - 资产负债率稳定在65%以下 符合国资委要求 为五家企业中最低 [11][13] - 债务管理 资金运作成效显著 财务稳健性较强 为能源转型等领域投资提供更灵活财务空间 [13] 中国电力清洁能源 - 清洁能源合并装机容量4412.06万千瓦 在总装机规模中占比81.79% 较去年同期提升4.72个百分点 [14] - 风电 光伏板块营收68.3亿元 48.7亿元 占总收入比重分别为28.72% 20.48% 其中风电板块实现权益持有人利润13.16亿元 在总量中占比超过46% [16] - 新增风电 光伏装机160万千瓦 290万千瓦 管理层下调全年新增装机规模至150万千瓦 并将在十五五期间适度提升火电装机200万千瓦 [16]

股价表现与交易数据 - 9月3日盘中下跌2.19%至3.58元/股 成交额2.87亿元 换手率0.64% 总市值662.54亿元 [1] - 主力资金净流出3094.77万元 特大单净卖出2283.5万元（买入740.65万元/占比2.58% 卖出3024.15万元/占比10.52%） [1] - 大单净卖出811.28万元（买入5362.22万元/占比18.65% 卖出6173.50万元/占比21.47%） [1] - 年内累计涨幅28.41% 近5/20/60日分别上涨6.55%、7.90%、10.56% [1] 股东结构与机构持仓 - 股东户数16.16万户 较上期减少7.63% 人均流通股无变化 [2] - 香港中央结算有限公司增持1429.52万股至1.66亿股 位列第六大股东 [3] - 交银趋势混合A增持347.89万股至5727.87万股 南方中证500ETF增持767.46万股至5549.83万股 [3] - 交银成长混合A增持119.44万股至4087.33万股 交银蓝筹混合退出十大股东 [3] 财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入571.93亿元 同比下降1.92% [2] - 归母净利润45.79亿元 同比增长47.33% [2] - A股上市后累计分红224.60亿元 近三年累计派现18.25亿元 [3] 主营业务与行业属性 - 火力发电为主营业务 收入构成：电力销售87.14% 其他产品6.41% 热力销售5.09% 其他1.36% [1] - 所属申万行业为公用事业-电力-火力发电 概念板块涵盖大唐集团/水电概念/清洁能源/绿色电力/H股 [1] - 公司成立于1994年12月 2006年12月在A股上市 注册地址位于北京及香港 [1]

核心业绩表现 - 四大发电央企2025年上半年净利润总额214亿元 但业绩分化明显 华能国际净利润92.62亿元(同比增长24.26%) 大唐发电净利润45.79亿元(同比增长47.35%) 华电国际净利润39.04亿元(同比增长13.15%) 国电电力净利润36.87亿元(同比下降45.11%) [3] - 大唐发电实现营业收入571.93亿元(同比下降1.93%) 经营业绩创历史同期最好水平 利润总额72.84亿元(同比增长36.14%) 并宣布中期分红每股0.055元 总额10.18亿元 [4] - 华电国际营业收入599.53亿元(同比下降8.98%) 电力热力销售占比99.23% 完成发电量1206.21亿千瓦时(同比下降6.41%) [5] - 华能国际营业收入1120亿元(同比下降5.70%) 营业成本900.75亿元(同比下降10.20%) 归母净利润92.62亿元(同比增长24.26%) 利润增长主要源于燃料成本下降和新能源利润增长 [5] - 国电电力营业收入776.55亿元(同比下降9.52%) 但扣非净利润34.10亿元(同比增长56.12%) 同时公布未来三年分红规划 承诺每年现金分红不低于净利润60% [9][10] 行业驱动因素 - 煤炭价格回落显著降低火电企业燃料成本 动力煤价格同比下降22.94% 燃料成本占火电企业成本结构60%-70% [6][11] - 市场化交易电价上涨及部分省份电价上浮带来额外盈利空间 新能源补贴落地助推清洁能源业务盈利增长 [6] - 发电企业加速向清洁能源转型 风电光伏等新能源装机占比提升成为重要盈利支撑 东部沿海火电机组利用效率较高贡献稳定现金流 [7] 新能源发展 - 大唐发电上半年新增清洁能源装机1117.45兆瓦 清洁能源装机占比提升至40.87% 较2024年末提高0.5个百分点 [11] - 新能源项目开发面临电网消纳能力不足 用地需求增长 生态保护要求提高等挑战 市场化电价改革带来收益不确定性 [12] - 国电电力通过火电转型提升机组调峰能力 实现20%深调能力覆盖 获取较高电量和容量电价收入及辅助服务收入 [12] 业绩分化原因 - 国电电力净利润下降主要因煤电业务占比高受煤炭价格波动影响大 以及部分区域电力市场竞争激烈 [9] - 华能国际利润增长得益于科学统筹煤炭采购降低燃料成本 以及新能源规模有序扩增 [5] - 行业整体盈利环境改善但企业个体表现受多种因素影响较大 [3]

核心观点 - 四大发电央企2025年上半年净利润总额超214亿元 业绩表现分化 华能国际 大唐发电 华电国际净利润实现正增长 国电电力净利润同比下滑45.11% [1] - 煤炭价格回落 电价政策支持及新能源装机增长推动行业盈利环境改善 但企业个体表现受多种因素影响较大 [1][4] - 行业面临能源结构调整 电力市场改革 新能源项目开发难度增加等挑战 企业通过成本管控 火电转型 清洁能源扩张等措施应对 [8][9] 业绩表现 - 华能国际净利润92.62亿元 同比增长24.26% 营业收入1120亿元 同比下降5.70% 营业成本900.75亿元 同比下降10.20% [1][3] - 大唐发电净利润45.79亿元 同比增长47.35% 营业收入571.93亿元 同比下降1.93% 经营业绩创历史同期最好水平 [1][2] - 华电国际净利润39.04亿元 同比增长13.15% 营业收入599.53亿元 同比减少8.98% 连续3年上涨 [1][3] - 国电电力净利润36.87亿元 同比下降45.11% 营业收入776.55亿元 同比下降9.52% 但扣非净利润同比增长56.12% [1][5] 盈利驱动因素 - 煤炭价格回落显著降低燃料成本 环渤海5500大卡动力煤现货均价同比下降22.94% 燃料成本占火电企业成本结构60%-70% [4][8] - 市场化交易电价上涨及部分省份电价上浮带来额外盈利空间 [4] - 新能源补贴落地助推清洁能源业务盈利增长 [4] - 企业加速向清洁能源转型 风电 光伏等新能源装机占比提升 [4][8] 公司具体举措 - 大唐发电推进新能源战略性新兴产业发展 上半年新增清洁能源装机1117.45兆瓦 清洁能源装机占比提升至40.87% [8] - 华能国际把握燃料价格下行窗口 降低燃料成本 火电板块利润同比增长 新能源规模有序扩增 光伏板块利润稳中有增 [3] - 国电电力加强燃料成本管控 推进火电转型 通过"三改联动"提升机组调峰能力 获取较高电量和容量电价收入 [9] 行业挑战 - 新能源装机规模快速提升 优质项目资源日益稀缺 电网消纳能力不足 用地需求增长 生态保护要求提高等因素增加开发难度 [9] - 新能源项目上网电量全部进入电力市场 上网电价不确定性带来项目收益风险 [9] - 煤炭价格反弹 电力需求波动以及政策调整带来潜在风险 [9] 分红情况 - 大唐发电拟每股派发现金红利0.055元 预计分红金额约10.18亿元 [2] - 国电电力拟每股派发现金红利0.10元 预计分红金额17.84亿元 占上半年净利润48.38% 并发布未来三年现金分红规划 承诺每年现金分红不低于净利润60% [6]

核心观点 - 四大发电央企2025年上半年净利润总额超214亿元 业绩表现分化 其中三家实现正增长 一家出现下滑 [1] - 行业盈利改善主要受益于煤炭价格回落 电价政策支持及新能源装机增长 [1][3][8] - 企业个体表现受装机结构 区域布局 成本控制及政策因素影响较大 [1][4][6] 业绩表现 - 华能国际净利润92.62亿元 同比增长24.26% 营收1120亿元同比下降5.70% 火电体量大且燃料成本控制有效 [1][3] - 大唐发电净利润45.79亿元 同比增长47.35% 营收571.93亿元同比下降1.93% 经营业绩创历史同期最好水平 [1][2] - 华电国际净利润39.04亿元 同比增长13.15% 营收599.53亿元同比下降8.98% 发电量1206.21亿千瓦时同比下降6.41% [1][2] - 国电电力净利润36.87亿元 同比下降45.11% 营收776.55亿元同比下降9.52% 但扣非净利润同比增长56.12% [1][6] 盈利驱动因素 - 煤炭价格显著回落 环渤海5500大卡动力煤现货均价同比下降22.94% 降低火电企业60%-70%的燃料成本 [3][8] - 市场化交易电价上涨及部分省份电价上浮带来额外盈利空间 [3] - 新能源补贴落地助推清洁能源业务盈利增长 [3] - 企业通过燃料成本管控 提升机组调峰能力获取辅助服务收入 [9] 新能源转型进展 - 大唐发电清洁能源装机占比提升至40.87% 较2024年末提高0.5个百分点 上半年新增清洁能源装机1117.45兆瓦 [8] - 华能国际新能源规模有序扩增 光伏板块利润稳中有增 [3] - 行业面临电网消纳能力不足 用地需求增长 生态保护要求提高等开发挑战 [9] 分红政策 - 大唐发电拟每股派现0.055元 预计分红金额约10.18亿元 [2] - 国电电力拟每股派现0.10元 预计分红17.84亿元 占净利润48.38% 并承诺未来三年分红比例不低于60% [6][7]

股票市场表现 - 京运通、露笑科技、华光环能、上海电力等多只股票出现涨停 [1] - 吉电股份、大唐发电、华银电力、龙源电力等股票跟涨 [1]

债券发行概况 - 公司完成2025年科技创新可续期公司债券（第四期）发行，规模为人民币25亿元 [1] - 债券基础期限为5年，以每5个计息年度为周期，公司有权在周期末行使续期选择权延长5年 [1] - 本期债券票面利率为2.19% [1] 监管审批情况 - 面向专业投资者公开发行公司债券总额度不超过人民币300亿元，已获上海证券交易所审核同意及证监会批复（证监许可〔2025〕1334号） [1] 债券条款设计 - 若公司不行使续期选择权，则全额到期兑付本期债券 [1] - 债券类型为科技创新可续期公司债券，面向专业投资者公开发行 [1]