Maintain Buy. We like the resilience of the gaming business, and Galaxy's long-term growth potential. We maintain target price of HK$50, and maintain a Buy rating. 3Q25 results. The company's rolling chip volume raised 46% YoY, mass gaming revenue was up 13% YoY, and slot revenue up 14% YoY. Total gross gaming revenue,mass market revenue, slot machine revenue, and VIP rolling chip volume recovered to 90%, 138%, 125% and 41% of 3Q19 level, respectively. EBITDA recovered to 81% of the 2019 level. Risks: Lower ...

2025年三季度业绩表现 - 公司收入为121.63亿港元，同比增长14%，环比增长1%，恢复至2019年同期水平的96% [1] - 公司经调整EBITDA为33.41亿港元，同比增长14%，环比下降6%，恢复至2019年同期水平的81%，与市场预期基本一致 [1] - 业绩表现主要受竞争加剧导致运营支出增加以及贵宾业务赢率正常化影响 [1] 运营与市场趋势 - 公司总博彩收入市场份额目标维持在20%至22%之间 [1] - 2025年10月得益于较高的贵宾业务赢率，公司市场表现非常出色 [1] - 2025年10月末至11月需求有所改善，预计2025年四季度整体表现将强劲收尾 [1] - 暑假期间娱乐项目带来的一次性营销费用导致利润率环比下滑300基点，但日均固定运营成本与二季度持平 [1] 战略发展与合作伙伴关系 - 公司致力于在中国澳门举办大型演唱会及体育赛事，并与UFC、腾讯、大麦签署了多项长期合作伙伴协议 [1] - 计划将部分博彩桌从澳门银河移至星际酒店，预计星际酒店将在2025年底卫星娱乐场停业后受益于现有客户需求 [1] - 银河4期预计将于2027年完工，百老汇地块可能作为未来银河5期扩建项目的土地储备 [1] - 尽管泰国博彩合法化被推迟，公司仍有兴趣在泰国进行投资 [1] 盈利预测与估值 - 考虑到运营支出增加，2025年和2026年经调整EBITDA预测分别下调1%和3%至140.31亿港元和149.23亿港元 [2] - 公司目前股价对应9倍2026年EV/经调整EBITDA [2] - 维持"跑赢行业"评级及目标价44.80港元，该目标价对应11倍2026年EV/经调整EBITDA，较现价存在16%上行空间 [2]

公司财务表现 - 第三季EBITDA约33亿元，同比上升14%，但按季下跌6% [1] - 若调整贵宾厅赢率影响，EBITDA同样为33亿元，符合市场及该行预期 [1] - 经运气调整的EBITDA利润率（不含建筑业务）维持约27.5%水平 [1] 业务分部表现 - 中场博彩收入按季上升6%，主要受中场赌桌赢率正常化推动 [1] - 中场业务增长跑赢行业，行业整体按季增长约2%至3% [1] - 贵宾厅博彩收入按季增长约17%，但因赢率仅约3.1%，导致贵宾厅博彩收入在高基数下按季下跌15% [1] 成本与运营 - 嘉佩乐酒店营运推高成本，日均经营开支按季增加9% [1] - 公司再投资率按季增加110个基点 [1]

核心观点 - 瑞银维持银河娱乐买入评级 目标价46.9港元 [1] - 公司第三季EBITDA为33亿元 同比增长14% 环比下降6% [1] - 经调整后EBITDA符合该行及市场预期 [1] 财务表现 - 中场博彩收入环比增长6% 主要受中场赌桌赢率正常化推动 [1] - 中场博彩收入增长跑赢行业约2至3个百分点 [1] - 贵宾厅博彩收入环比增长约17% 但因赢率仅约3.1% 导致收入在高基数下环比下跌15% [1] - 日均经营开支及再投资率分别环比增加9%及110个基点 [1] - 经运气调整的EBITDA利润率（不含建筑业务）维持约27.5%水平 [1] 运营状况 - 嘉佩乐酒店营运渐上轨道推高成本 [1]

公司业绩表现 - 2025年第三季度正常化调整后EBITDA实现按季增长5% [1] - 台风桦加沙导致当季EBITDA减少1.4亿元 [1] - 公司在10月凭借稳健客流量及贵宾赌台异常高胜率交出亮眼业绩 此势头延续至11月 [1] 未来展望 - 管理层预期2025年第四季表现将略高于常规季节性波动 [1] - 业绩展望主要受惠于高端中场及贵宾厅业务的支撑 [1] 投资评级与目标价 - 维持对公司的"买入"评级 [1] - 目标价由49港元下调至47港元 [1]

核心观点 - 银河娱乐2025年第三季度业绩表现强劲，正常化调整后EBITDA实现环比增长5%，且积极势头延续至11月 [1] - 尽管受到台风及外部事件影响导致EBITDA减少1.4亿元，公司通过稳健客流和高贵宾赌台胜率交出亮眼业绩 [1] - 管理层对2025年第四季度表现持乐观预期，预计将略高于常规季节性波动 [1] - 投资银行维持对公司的“买入”评级，但将目标价从49港元下调至47港元 [1] 财务表现 - 2025年第三季度正常化调整后EBITDA按季增长5% [1] - 台风桦加沙导致公司当季EBITDA减少1.4亿元 [1] 运营亮点 - 10月份业绩亮眼，主要得益于稳健的客流量 [1] - 贵宾赌台胜率异常高，成为业绩重要驱动因素 [1] - 积极的运营势头从10月延续至11月 [1] 未来展望 - 2025年第四季度表现预计将略高于常规季节性波动 [1] - 高端中场及贵宾厅业务是未来业绩的主要支撑 [1] 投资评级与目标价 - 投资银行维持“买入”评级 [1] - 目标价由49港元下调至47港元 [1]

公司财务表现 - 第三季EBITDA为33亿港元，按年增长14%，按季下跌6% [1] - 调整贵宾厅赢率影响后，EBITDA同样为33亿港元，符合该行及市场预期 [1] - 经运气调整的EBITDA利润率（不含建筑业务）维持约27.5%水平 [1] 公司运营状况 - 嘉佩乐酒店营运渐上轨道，但推高了成本 [1] - 日均经营开支按季增加9% [1] - 再投资率按季增加110个基点 [1] 投资观点 - 维持公司"买入"评级 [1] - 目标价为46.9港元 [1]

美股市场表现 - 美股三大指数于2025年11月7日下挫，道指下跌0.8%，标普500指数下跌1.1%，纳斯达克指数下跌1.9% [3] - 反映中概股表现的金龙指数表现相对靠稳，微跌不足0.1% [3] A股市场表现 - A股连续第二个交易日造好，上证综合指数上升近1%，收报4,007点，深证成份指数升幅达到1.7%，收报13,452点 [4] - A股市场全日成交额超过2万亿元人民币 [4] 港股市场整体表现 - 港股高开126点，开盘即重上26,000点水平，午后升势持续扩大，最多升555点，高见26,490点，收市报26,485点，上升550点或2.12% [4] - 恒生科技指数升幅达到2.7%，收报5,944点，市场全日成交额维持约2,350亿元 [4] - 恒生指数重上26,000点水准并企稳于10天及20天移动平均线之上 [5] 港股个股表现 - 成份股升多跌少，中国宏桥(01378.HK)表现最佳，股价升幅近一成，中芯国际(00981.HK)受资金追捧，股价上升超过7.3% [4] - 科技股走势强劲，阿里巴巴(09988.HK)股价升超过4%，京东集团(09618.HK)股价升3.3%，腾讯控股(00700.HK)、美团-W(03690.HK)及快手-W(01024.HK)股价均升超过2% [4] - 下跌成份股仅4只，申洲国际(02313.HK)表现最差，股价下跌近2%，康师傅控股(00322.HK)、新东方-S(09901.HK)及银河娱乐(00027.HK)股价分别下跌1.4%、0.9%及0.36% [4] 港股后市展望 - 恒生指数逼近26,500点附近阻力位，市场成交未见增加，预期后市或继续维持于25,500-26,500点区间上落 [5]

投资评级与目标价 - 高盛重申对银河娱乐的"买入"评级，并将目标价由53.2港元微升至53.7港元 [1] - 该行基于第三季业绩，将公司2025至2027年的EBITDA预测微调1-2% [1] 财务业绩分析 - 公司第三季EBITDA为33亿元，按季下跌6%，符合市场及高盛预期 [1] - 经净赢率正常化调整后，第三季EBITDA同比上升7%，按季上升5% [1] - 第三季利润率维持稳定于27.4% [1] - 高盛预测公司第四季EBITDA为37亿元，并认为有潜在上行空间 [1] 业务运营与市场表现 - 公司第三季博彩收入市场份额为20.3%，与上季的20.4%相比维持稳定 [1] - 管理层指出10月博彩收入强劲势头延续至11月，10月表现非常好并受到异常高的VIP赢率支持 [1] - 高盛估算公司10月市场份额可能超过23%，并预测第四季市场份额为21.3%，公司管理层维持年底市场份额目标21% [1] - 业绩受到建材业务贡献减少、9月台风影响以及VIP赢率偏高等因素拖累 [1] 资本开支与现金流 - 公司第三季资本开支为6亿元，今年首三季累计资本开支为26亿元 [2] - 公司将全年资本开支指引由70亿元下调至35亿元 [2] - 基于强劲的自由现金流及财务状况，且海外新项目无迫切资金需求，管理层表示将持续检视股息政策，并不排除进一步提高派息 [2] - 公司目前派息比率约为60% [2] 市场推广与活动 - 今年首三季，公司共举办约260场盛事，带动澳门银河客流量同比增长41% [2] - 公司之后将协助举办全运会，并与终极格斗冠军赛和腾讯音乐旗下TMElive合作举办不同活动 [2]

财务表现 - 第三季经调整EBITDA为33亿元，同比增长14%，高于市场预期4% [1] - 公司净现金达45亿美元，财力进一步强化 [1] 市场地位与前景 - 公司仍有获得收入市场占有率的优势 [1] - 公司被续列为澳门两大首选股之一 [1] - 维持"跑赢大市"评级及目标价50.5港元 [1] 股东回报 - 未来12个月公司或会提高其股息支付比率 [1]