行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”(维持) [5] 核心观点 - 商业银行3Q25单季净利润同比增速继续回升，拨备力度下行、净息差企稳以及中收改善是主要推动力 [4] - 行业整体规模增速基本保持稳定，大行和城商行资产同比增速保持相对高位，净息差环比持平 [4] - 行业资产质量相关数据略有波动，集中在中小银行 [4] - 预计银行业绩增速有望持续改善，业绩稳定性进一步增强，高股息投资价值更加凸显 [4] 盈利能力分析 - 截至3Q25末，商业银行累计净利润同比增速为0% [3] - 3Q25单季商业银行净利润同比增速为2.4%，其中国有大行、股份行、城商行和农商行单季净利润同比增速分别为4.4%、-2.4%、9%和-5.8% [3] - 国有大行、股份行、城商行和农商行累计净利润同比增速分别为2.3%、-2.1%、1.7%和-7.3% [3] 净息差分析 - 3Q25净息差为1.42%，环比持平 [3] - 其中国有大行、股份行、城商行和农商行净息差分别环比变动0BP、1BP、0BP和0BP至1.31%、1.56%、1.37%和1.58% [3] 资产规模与增长 - 截至3Q25末，商业银行总资产同比增速为8.8%，较2Q25末的8.9%小幅波动 [3] - 国有大行和城商行同比增速相对较高，分别为10%和10.6%，环比分别变动-0.4%和0.4% [3] - 行业贷款同比增速为6.6%，较2024年下降1% [3] 资产质量分析 - 截至3Q25末，商业银行不良率和关注率分别为1.52%和2.2%，环比均上升3BP [4] - 测算的单季加回核销后的不良生成率为0.75%，环比上升6BP [4] - 拨备覆盖率为207.15%，环比下降4.82个百分点 [4] - 国有大行、股份行、城商行和农商行的不良率分别为1.22%、1.22%、1.84%和2.82%，环比变动1BP，0BP，8BP和5BP [4] - 拨备覆盖率分别为243.88%、210.11%、176.81%和160.21%，环比分别下降5.28%、2.29%、8.72%和1.66% [4]

核心观点 - 2025年11月17日A股市场震荡回落，上证指数下跌0.46%，深证成指下跌0.11%，创业板指下跌0.20%，两市成交额约1.91万亿元人民币，超2500只个股下跌 [8] - 财政收入数据显示回暖趋势，前10个月证券交易印花税达1629亿元，同比大幅增长88.1% [9] - SW电子行业2025年第三季度基金重仓比例创新高，达到22.14%，环比上升4.91个百分点，超配比例为9.71% [10] - 央行2025年第三季度货币政策报告强调保持社会融资条件相对宽松，并关注合理的利率比价关系 [14] 市场回顾 - A股市场主要指数普遍下跌，沪深300指数下跌0.65%，上证50指数下跌0.87% [4] - 行业表现分化，计算机和国防军工行业领涨，医药生物行业领跌 [8] - 兵装重组概念和MLOps概念板块涨幅居前 [8] - 港股恒生指数下跌0.71%，恒生科技指数下跌0.96% [8] - 美国三大股指全线下跌，道指下跌1.18%，标普500指数下跌0.92%，纳指下跌0.84% [8] 重要新闻与宏观经济 - 2025年1-10月全国一般公共预算收入增幅稳步回升，税收收入延续较快增长 [9] - 主要税种增长情况：国内增值税增长4%，国内消费税增长2.4%，企业所得税增长1.9%，个人所得税增长11.5% [9] - 各税种增幅较前9个月均有提高，分别提高0.4、0.2、1.1、1.8个百分点 [9] 电子行业分析 - SW电子行业2025年第三季度适配比例为12.42%，同比上升3.47个百分点 [10] - 基金重仓前十个股包括寒武纪、中芯国际、海光信息、澜起科技、立讯精密等 [10] - 机构关注方向集中在AI算力建设、半导体自主可控和存储行业 [10] - 基金配置呈现多元化趋势，前五大重仓股集中度自2025年第一季度以来连续下滑 [12] - 仅半导体行业维持超配状态，光学光电子板块低配比例有所收窄 [12] 投资关注方向 - AI算力建设受益于AI浪潮推进和大推理时代，算力建设推动AI服务器、PCB等产业链公司业绩转好 [12] - 国内互联网厂商资本开支加速，国产算力需求旺盛 [12] - 半导体自主可控在科技摩擦加剧背景下重要性提升，国内半导体厂商加快攻克"卡脖子"技术 [12] - 存储行业受AI需求拉动，供需缺口扩大推动产品价格持续上涨 [12] 银行业与货币政策 - 央行货币政策执行报告对经济形势保持谨慎，认为全球经济增长动能不足 [14] - 货币政策将保持社会融资条件相对宽松，四季度流动性预计保持宽松 [14] - 直接融资占比升至44.4%，地方政府发行4万亿元特殊再融资债券，其中约60-70%用于偿还银行贷款 [14] - 前9个月已核销规模超1万亿元 [14] - 强调保持合理的利率比价关系，包括政策利率与市场利率、存贷款利率等比价关系 [14] - 增强银行资产和负债端利率调整联动性，支持银行稳定净息差 [14] 银行业绩与展望 - 上市银行三季度利润增速改善，主要受拨备计提下降、净息差企稳、财富管理收入改善带动 [15] - 银行营收端增速有望持续改善，业绩稳定性进一步增强 [15] - 高股息投资价值更加凸显 [15]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市” [5] 行业核心观点 - SW电子行业2025年第三季度基金重仓比例创新高，超配比例环比上升 [1][12] - 行业适配比例为12.42%，环比下降0.14个百分点，同比上升3.47个百分点，仍处于历史较高水平 [1][12] - 行业基金重仓比例为22.14%，环比上升4.91个百分点，同比上升8.15个百分点 [1][12] - 行业基金重仓超配比例为9.71%，环比上升1.44个百分点，同比上升3.65个百分点，为近五年第三季度最高水平 [1][12][14] 基金重仓股分析 - 按持股总市值排序，2025年第三季度前十大重仓股为：寒武纪（持股总市值712.98亿元）、中芯国际（551.35亿元）、海光信息（523.51亿元）、澜起科技（451.86亿元）、立讯精密（435.63亿元）、工业富联（425.78亿元）、中微公司（366.68亿元）、胜宏科技（275.06亿元）、北方华创（269.11亿元）、兆易创新（257.21亿元）[17][18] - 前十大重仓股中半导体标的占七成，所有个股在第三季度均实现上涨，其中工业富联、寒武纪、胜宏科技涨幅领先，分别为218.27%、120.28%、112.46% [17][18] - 按持股基金数量排序，前十大重仓股与按市值排序名单重合，立讯精密最受关注（931只基金持有）[18] - 中芯国际、寒武纪、海光信息、北方华创、中微公司、澜起科技和立讯精密连续五个季度位列前十大重仓股，兆易创新连续四个季度位列，工业富联为本季度新晋 [20][21] 基金配置方向与趋势 - 基金机构重点关注AI算力、半导体自主可控及存储方向 [2][22] - AI算力建设方面，加仓标的包括AI服务器龙头工业富联、国产AI芯片龙头寒武纪和海光信息、内存接口芯片龙头澜起科技、PCB龙头沪电股份和深南电路 [2][22][23] - 半导体自主可控方面，加仓标的包括晶圆代工龙头中芯国际、半导体设备龙头中微公司 [2][22][23] - 存储行业关注度提升，存储芯片龙头兆易创新获机构连续四个季度加仓，澜起科技获连续三个季度加仓 [2][22][26] - 基金在第三季度减配模拟芯片（如圣邦股份、纳芯微）和面板（如京东方A、TCL科技）等行业 [27][28] 子板块配置情况 - 以全部A股为分母计算，仅半导体行业处于超配状态，超配比例为6.26%，环比下滑1.60个百分点 [31] - 光学光电子板块低配比例为0.39%，环比收窄0.09个百分点，其余电子子板块均为低配 [31] - 以SW电子行业为分母计算，半导体子板块超配比例达24.30%，环比回升0.64个百分点 [33] - 光学光电子低配比例由第二季度的8.62%收窄至4.60% [33] 基金配置集中度 - 2025年第三季度基金重仓前5、10、20大重仓股的市值占比分别为36.36%、58.02%和74.73% [35] - 前五大重仓股集中度环比下降0.36个百分点，且自2025年第一季度以来连续环比下滑，显示基金配置呈现多元化趋势 [35] 投资建议 - 建议关注AI算力建设方向，AI浪潮推进至大推理时代，算力建设推动AI服务器、PCB等产业链公司业绩转好，同时国内互联网厂商资本开支加速，国产算力需求旺盛 [3][37][40] - 建议关注半导体自主可控方向，在科技摩擦加剧背景下，国内半导体厂商有望加快攻克“卡脖子”技术，推动产业链供应链自主可控，国产替代需求有望提升 [3][37][40] - 建议关注存储景气周期，AI需求拉动下存储行业供需缺口扩大，产品价格持续上涨 [3][40]

行业投资评级 - 银行行业评级为“强于大市”（维持）[5] 报告核心观点 - 央行发布《2025年第三季度中国货币政策执行报告》，预计四季度政策将保持流动性宽松，但降息降准工具使用或保持谨慎[2][3] - 货币政策中间目标由量转价，关注金融总量指标的科学性，直接融资占比升至44.4%[3] - 强调保持合理的利率比价关系以引导资金流向，支持银行稳定净息差[4] - 上市银行三季度利润增速改善，营收端增速有望持续改善，高股息投资价值凸显[4] 投资要点总结 - **融资条件**：货币政策将保持社会融资条件相对宽松，以应对全球经济增长动能不足及国内经济基础需巩固的形势[3] - **金融总量指标**：社融和M2比银行贷款更全面合理，M2受金融脱媒等因素压低，前9个月已核销规模超1万亿元，地方政府发行4万亿元特殊再融资债券中约60%-70%用于偿还银行贷款[3] - **利率比价关系**：需关注政策利率与市场利率、存贷款利率等多重比价关系，增强银行资产和负债端利率调整的联动性[4] - **银行业绩与投资策略**：银行三季度利润增速改善，受拨备计提下降、净息差企稳等因素带动，业绩稳定性增强，高股息投资价值凸显[4]

核心观点 - 报告对多个行业进行了跟踪分析，重点关注线下药店、证券、银行及商贸零售等领域，核心观点包括：线下药店行业利润端增速亮眼，提质增效效果明显[9][13]；证券行业受益于市场景气度及政策支持，存在估值修复机会[15]；政策性金融工具效果逐步显现，对社融形成支撑[18][19]；10月社零总额同比增长2.9%，食饮消费相关品类增速改善[23][24] 市场回顾 - 上周五A股市场震荡回落，上证指数收跌0.97%，报3990.49点，深证成指跌1.93%，创业板指跌2.82%[1][7] - 沪深两市A股成交额约1.96万亿元人民币，超3000只个股下跌[1][7] - 申万行业中，综合、房地产行业领涨，电子行业领跌；概念板块中，海南自贸区、赛马概念涨幅居前[1][7] - 港股恒生指数收盘跌1.85%，恒生科技指数跌2.82%[1][7] - 美国三大股指涨跌不一，道指跌0.65%，标普500指数跌0.05%，纳指涨0.13%；欧洲及亚太股市全线下跌[1][7] 重要新闻：10月经济数据 - 10月份全国规模以上工业增加值同比增长4.9%，环比增长0.17%，其中装备制造业增加值同比增长8.0%，高技术制造业增加值增长7.2%[2][8] - 全国服务业生产指数同比增长4.6%[2][8] - 社会消费品零售总额46,291亿元，同比增长2.9%，环比增长0.16%[2][8] - 1-10月份全国固定资产投资（不含农户）408,914亿元，同比下降1.7%；扣除房地产开发投资后，全国固定资产投资增长1.7%[2][8] - 10月份货物进出口总额37,028亿元，同比增长0.1%[2][8] - 全国城镇调查失业率为5.1%，较上月下降0.1个百分点[2][8] - 全国居民消费价格（CPI）同比上涨0.2%，上月为下降0.3%；全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降2.1%，降幅较上月收窄0.2个百分点，环比上涨0.1%[2][8] 研报精选：线下药店行业 - 2025年第三季度，线下药店板块归母净利润同比增速达37.76%，利润端增速亮眼[13] - 2025年前三季度，线下药店板块营业收入同比增速为0.74%，其中第三季度同比增速为2.09%[13] - 板块上市公司多数毛利率同比和环比减少，但净利率同比和环比均增长，销售/管理/财务三项费用率合计同比减少，显示行业控费效果明显[13] - 截至2025年11月10日，线下药店板块市盈率（TTM）为23.14，2024年以来百分位为73.15%[13] - 处方外流长期逻辑不变，龙头药店凭借院边店布局、专业药事服务能力和供应链体系，在承接处方外流中占据优势；行业集中度提升，大型连锁龙头存在并购整合机会[14] 研报精选：证券行业 - 政策多维度发力夯实市场稳定性，权益市场预计长期向好，现代化产业体系建设带来增量投行业务需求[15] - 10月申万券商指数下跌1.19%，跑输沪深300指数1.19个百分点，券商个股多数下跌[15] - 市场交易活跃度维持高位，10月A股股票日均成交额2.17万亿元，环比下降10.5%，同比增长7.4%；1-10月日均成交额1.69万亿元，同比提升86.5%[16] - 10月末两融余额2.49万亿元，环比提升3.9%，较年初增长33.3%[16] - 投行业务方面，10月IPO发行11家，募集资金153亿元，环比增长29%；1-10月累计IPO发行87家，募集资金913亿元，同比提升80.7%[16] - 上市券商2025年前三季度营业收入合计4522亿元，同比增长41.1%，归母净利润合计1831亿元，同比增长62.0%[17] 研报精选：银行行业 - 2025年10月社会融资规模存量同比增速8.5%，较9月回落0.2个百分点；社融新增8150亿元，同比少增5970亿元[19] - 10月政府债净融资规模4893亿元，同比少增5602亿元；新型政策性金融工具完成投放，10月新增委托贷款1653亿元，同比多增1872亿元[19] - 10月人民币贷款增加2200亿元，同比少增2800亿元；居民端贷款减少3604亿元，企业端贷款新增3500亿元，同比多增[20] - 10月M2同比增长8.2%，增速环比回落0.2个百分点；新口径M1同比增长6.2%，增速环比回落1个百分点[20] - 银行板块股息率具备吸引力，长线资金增配方向明确，有助于夯实估值下限[21] 研报精选：商贸零售行业 - 2025年10月社会消费品零售总额46,291亿元，同比增长2.9%，增速同比降1.9个百分点，环比降0.1个百分点[23] - 10月商品零售同比增长2.8%，环比降0.5个百分点；餐饮收入同比增长3.8%，环比升2.9个百分点[23] - 限额以上单位商品中，金银珠宝类、文化办公用品类、通讯器材类零售额增速均超13%；家用电器和音像器材类、汽车类增速由正转负[24] - 食饮消费相关品类增速改善，粮油食品类、烟酒类、饮料类保持正增长且增幅扩大或由负转正[24] - 2025年1-10月全国网上零售额127,916亿元，同比增长9.6%；实物商品网上零售额103,984亿元，同比增长6.3%，其中吃类商品增长15.1%[25] - 投资建议关注食品饮料（白酒、大众食品）、社会服务（旅游、免税、酒店）、商贸零售（黄金珠宝、化妆品）及轻工制造（家居、家电）等领域[26][27]

核心观点 - 报告核心观点为对A股市场、银行零售金融、潮玩行业及工程机械行业的回顾与展望 [2][8] 市场回顾 - 2025年11月13日周四，A股三大股指全线上涨，上证指数涨0.73%报4029.50点，深证成指涨1.78%，创业板指涨2.55% [2][8] - 两市A股成交额2.07万亿元人民币，近4000只个股上涨 [2][8] - 行业板块方面，电力设备、有色金属行业领涨，公用事业、通信行业领跌 [2][8] - 港股方面，香港恒生指数涨0.56%，恒生科技指数涨0.80% [2][8] - 海外市场方面，美国股市三大股指全线下跌，道指跌1.65%，标普500指数跌1.66%，纳指跌2.29%，欧洲股市全线下跌，亚太股市涨跌不一 [2][8] 重要新闻 - 中国人民银行数据显示，10月末广义货币（M2）余额335.13万亿元，同比增长8.2% [3][9] - 10月末社会融资规模存量437.72万亿元，同比增长8.5% [3][9] - 2025年前10个月，社会融资规模增量累计为30.9万亿元，人民币贷款增加14.97万亿元 [3][9] 银行行业深度报告 - 2020年至2024年，上市银行零售金融业务收入复合增速达5%，高于总营收复合增速2.2个百分点，收入贡献度从39.6%升至45.4% [10] - 同期零售金融业务利润复合增速仅为0.2%，低于总利润复合增速4.3个百分点，利润贡献度从39.1%降至31.7% [10] - 零售金融业务利息净收入复合增速为8.5%，是收入贡献度提升主因，其占零售金融业务收入比重从71%升至84% [10] - 2022年以来零售信贷资产质量走弱，不良额和不良率持续上升，导致拨备计提力度加大，信用成本率从0.75%升至1.08% [11] - 零售贷款结构发生变化，住房相关贷款占比从64.7%降至54.7%，经营相关贷款占比从12.7%升至22.7% [11] - 截至2024年末零售信贷占比为35.7%，较前期下降5.1个百分点 [11] - 受多重因素影响，零售金融业务财务表现或处于周期低位，未来数字化推进及资产质量改善有望助力其高质量发展 [13] 潮玩行业深度报告 - 潮玩行业是以潮流文化为核心，融合艺术、设计、IP等多元素的玩具产业 [15] - 产业链中，上游IP供给商议价能力强，中游制造商议价能力弱，下游拥有独家IP的零售商在定价上占主导权 [15] - 对标日本，经济低迷时期潮玩等情绪消费需求逆势增加，中国面临类似人口结构问题，但人均可支配收入提升推动情绪型消费增长 [16] - 2020年至2024年，中国潮玩市场规模从229亿元增长至763亿元，复合年增长率达35.11% [16] - 中国市场集中度分散，前五大企业市占率分别为泡泡玛特13.60%、乐高7.5%、HotToys 2.6%、万代1.4%、孩之宝1.3%，CR5为26.4% [17] - 行业呈现“本土新锐领跑增量、国际巨头主导存量”的竞争态势，本土优质IP正在快速崛起 [18] 机械设备行业快评 - 2025年10月，中国挖掘机销量18,096台，同比增长7.77%，其中国内销量8,468台同比增长2.44%，出口量9,628台同比增长12.9% [19][20] - 2025年1-10月，挖掘机累计销量192,135台，同比增长17%，其中国内销量98,345台同比增长19.6%，出口93,790台同比增长14.4% [20] - 2025年10月，装载机销量10,673台，同比增长27.7%，其中国内销量5,372台同比增长33.2%，出口量5,301台同比增长22.6% [20] - 2025年1-10月，装载机累计销量104,412台，同比增长15.8% [20] - 海外市场成为重要增长引擎，挖掘机出口量单月超过内销量，行业进入“内外需共振+技术升级”的新阶段 [21]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持）[4] 报告核心观点 - 零售金融业务收入贡献度提升，但利润贡献度下降，主要受资产质量走弱导致拨备计提增加的影响 [2] - 利息净收入增长是零售金融收入增长的主要驱动力，而手续费及佣金收入持续负增长 [2] - 零售贷款结构发生显著变化，住房贷款占比下降，经营相关贷款占比上升 [3] - 当前银行板块估值较低，未来零售金融业务回报率的提升有望带动板块估值修复 [4][63] 零售金融业务收入与利润表现 - 2020-2024年，上市银行零售金融业务收入复合增速为5%，快于总营收复合增速（2.2%）2.8个百分点 [2][11] - 零售金融业务收入对总营收的贡献度从39.6%上升至45.4%，提升5.8个百分点 [2][12] - 同期，零售金融业务利润复合增速仅为0.2%，远低于总利润复合增速（4.5%） [2][15] - 零售金融业务利润对总利润的贡献度从39.1%下降至31.7%，降幅达7.4个百分点 [2][16] - 分银行类型看，国有大行和农商行零售金融业务收入增速相对较高，而股份行和城商行利润出现负增长 [11][15] 收入结构驱动因素 - 零售金融业务利息净收入复合增速达8.5%，其占零售金融业务收入的比重从71%大幅提升至84% [2][21][22] - 零售贷款规模增长部分抵消了净息差收窄的负面影响：2020-2024年零售贷款复合增速为7.8%，余额达62.2万亿元 [27][41] - 零售存款快速增长是内部利息收入增加的关键：零售存款复合增速为12.9%，余额达104.5万亿元 [31] - 手续费及佣金净收入受资本市场疲弱及减费让利影响，复合增速为-7.2%，占比显著下降 [2][32] 资产质量与成本分析 - 零售金融业务及管理费用率基本稳定在37%左右 [3][36] - 2022年以来零售信贷资产质量持续走弱，不良率和不良额上升 [3][37] - 零售贷款拨备计提占当年总拨备计提的比例从23%大幅上升至55% [3][40] - 零售贷款的信用成本率从0.75%上升至1.08%，拨备计提增加是利润增速放缓的主因 [3][40] 零售贷款结构变化 - 由于零售贷款增速（7.8%）慢于总贷款增速（10.8%），零售信贷占比下降5.1个百分点至35.7% [3][41] - 零售贷款内部结构发生显著转变：住房相关贷款占比从64.7%下降至54.7%，而经营相关贷款占比从12.7%上升至22.7% [3][46] - 从新增贷款结构看，经营相关贷款新增占比约44%，住房相关贷款新增占比约33% [47] - 部分银行在2023年和2024年整体住房贷款净减少的背景下，仍增加了零售住房贷款的投放 [52] 行业表现与投资策略 - 2025年1月2日至11月11日，银行指数（中信）上涨14.8%，跑输沪深300指数3.5个百分点 [4][57] - 当前银行指数对应的PB估值约为0.72倍 [4][57] - 受地产行业缩表、利率下行等因素影响，零售金融业务收入增长承压，但零售存款增长提供了韧性 [4][58] - 未来随着数字化推进和资产质量压力缓解，零售金融业务回报率提升有望推动板块估值修复 [4][63]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[4] 核心观点 - 潮玩行业受益于人均可支配收入增长、情绪消费兴起、国内潮流文化和优质IP崛起等多重因素，处于快速成长期，2020-2024年中国潮玩市场规模从229亿元增长至763亿元，复合年增长率高达35.11%[3][33][69] - 中国潮玩市场集中度较为分散，2021年CR5为26.4%，对标日本（CR3为45%）仍有较大提升空间，未来覆盖全产业链、拥有优质IP资源、渠道布局广泛的龙头企业有望实现强者恒强[4][52][69] - 国内优质IP正在快速崛起，但数量和收入规模相对于日本、美国差距较大，未来随着国产影视、漫画、艺术创作等内容丰富，中国IP数量和质量有望提升，从而带动下游潮玩市场快速发展[7][61][67] 潮玩行业概述及产业链拆解 - 潮玩是以潮流文化为核心，融合艺术、设计、绘画、雕塑、IP等多元素理念的玩具，具有强视觉辨识度、限量发售机制、跨界联名属性等特征，形式包括盲盒、手办、搪胶毛绒、扭蛋、卡牌等[2][13] - 全球泛娱乐商品行业市场规模从2019年的448亿美元增长至2024年的822亿美元，复合年增长率为12.91%，预计到2030年将达到1948亿美元[12] - 潮玩产业链上游是IP供给和运营商（价值基础，议价能力强），中游是产品制造和生产商（议价能力较弱），下游是终端零售商（议价能力取决于IP储备数量与质量）[2][16][17] 对标日本玩具行业 - 日本玩具行业在泡沫经济破裂后，经济低迷、失业率升高使得年轻人转向游戏、动漫等虚拟世界寻求精神慰藉，推动影视、游戏IP集中爆发，带动潮玩行业逆势成长[3][19][21] - 2020-2024年日本国内玩具市场规模从8244亿日元增长至10992亿日元，复合年增长率为6.18%，尽管15岁未满人口数量下滑，但动画行业收入快速增长[22][29] - 中国当前面临人口出生率下滑、人口结构老龄化等问题，但人均可支配收入提升推动消费结构从生存型扩展至情绪型，潮玩、美妆、珠宝等情绪消费相关品类需求逆势增加[3][30][32] 中国潮玩行业驱动因素 - 人均可支配收入增长：1978-2024年中国居民人均可支配收入从171元上涨至4.13万元，消费结构从吃饱穿暖的生存型消费扩展至享受型、精神型消费[36] - 情绪消费兴起：2024年国民心理健康调查显示，18-24岁青少年群体抑郁水平达到顶峰，90后和00后是情绪消费主力军，合计占比78%，女性占比64%高于男性[37][40] - 泛二次元用户规模扩大：2024年中国泛二次元用户规模达5.03亿人，预计2029年将扩大至5.70亿人，88.71%的动漫/漫画观看人群愿意购买“谷子”产品[41][45] - 潮流文化与优质IP兴起：泡泡玛特旗下Labubu等形象IP凭借独特设计受到年轻消费者追捧，线下潮玩门店快速扩张，2022-2024年泡泡玛特门店从329家增加至401家，TOPTOY从117家增加至272家[46][49] 市场竞争格局 - 2020-2024年中国潮玩企业新注册数量从418家跃升至8543家，激增20倍，2025年初至10月28日新增8607家，行业竞争激烈[50][51] - 2021年中国潮玩市场市占率前五为泡泡玛特（13.60%）、乐高（7.5%）、Hot Toys（2.6%）、万代（1.4%）、孩之宝（1.3%），CR3/CR5为23.7%/26.4%[4][52] - 本土新锐企业领跑增量：2024年泡泡玛特营收130.38亿元（同比+106.92%），卡游营收100.57亿元（同比+277.81%），布鲁可营收22.41亿元（同比+155.61%），增速显著高于国际巨头[55] IP发展现状 - 2024年全球超20亿美元的IP共计132个，美国入围83个，日本入围27个，中国仅米哈游《原神》入围，前五大IP为宝可梦（989亿美元）、米老鼠和他的朋友们（612亿美元）、小熊维尼（488亿美元）、星球大战（467亿美元）、迪士尼公主（454亿美元）[61][64] - 中国优质IP快速崛起，2024年中国文化产业IP价值综合榜TOP50包括《庆余年》、《黑神话·悟空》、《斗罗大陆》、《三体》、《原神》等，但数量和收入规模相较美日仍有较大差距[67][68]

市场回顾 - 2025年11月12日，A股三大股指震荡收跌，上证指数跌0.07%报4000.14点，深证成指跌0.36%，创业板指跌0.39% [2][8] - 两市A股成交额1.96万亿元人民币，超3500股下跌 [2][8] - 申万行业方面，家用电器、综合、纺织服饰行业领涨，电力设备、机械设备、计算机行业领跌 [2][8] - 港股方面，香港恒生指数涨0.85%，恒生科技指数涨0.16% [2][8] - 海外市场方面，美国道指涨0.68%，标普500指数涨0.06%，纳指跌0.26%；欧洲股市全线上涨，亚太股市涨跌不一 [2][8] 重要新闻 - 2025年上海证券交易所国际投资者大会于11月12日开幕，主题为“价值引领、开放赋能——国际资本投资并购新机遇” [3][9] - 大会吸引来自欧美、亚太及中东等地区的百余家知名投资机构、近400名代表注册参会 [3][9] - 全球领先资管机构和主权财富基金高管看好中国市场的长期配置价值，认为中国宏观经济稳中向好、政策环境持续优化、科技创新加速推进 [3][9] - 中国证监会及国家外汇管理局有关负责人表示我国资本市场正稳步扩大制度型开放，合格境外投资者制度优化措施陆续推出 [3][9] 血制品行业 - 血制品板块2025年前三季度营业收入同比增速0.30%，其中Q3同比增速4.11%；归母净利润同比增速-23.14%，其中Q3同比增速-30.89% [13] - 血制品板块2025Q3销售毛利率为40.42%，同比减少7.26个百分点，环比减少2.31个百分点；销售净利率为18.74%，同比减少10.17个百分点，环比减少4.92个百分点 [13] - 血制品板块股价年初以来平均下跌8.35%，Q1、Q2、Q3、10月份股价分别下跌3.58%、0.10%、3.79%、0.61% [13] - 投资建议关注血制品企业浆站资源与整合能力、产品结构升级（如提升凝血因子类等高毛利产品比例）、未来几个月产品价格变化以及新技术进展 [14] 锂电板块 - 2025年前三季度锂电产业链整体营业收入为6361.88亿元，同比增长16.12%；归母净利润为626.19亿元，同比增长40.37% [14] - 2025年Q3锂电产业链营业收入为2354.28亿元，同比增长20.42%，环比增长10.19%；归母净利润为253.41亿元，同比增长58.20%，环比增长25.93%；毛利率为19.39%，同比下降3.06个百分点，环比下降0.07个百分点 [15] - 电池环节2025年Q3营业收入为1540.35亿元，同比增长16.63%，环比增长10.04%；归母净利润为224.89亿元，同比增长53.61%，环比增长26.62% [16] - 正极材料环节2025年Q3营收为344.37亿元，同比增长31.62%，环比增长13.01%；归母净利润为3.15亿元，实现同环比大幅回升 [17] - 负极材料环节2025年Q3营收为176.49亿元，同比增长22.99%，环比增长2.92%；归母净利润为13.71亿元，同比增长52.32%，环比下降3.54% [17] 中药行业 - 中药板块2025Q3收入同比增速-1.57%，环比增速-6.15%；归母净利润同比增速-5.25%，环比增速-29.32% [23] - 中药板块2025Q3销售毛利率和销售净利率分别为40.40%和9.21%，销售毛利率同比增长0.49个百分点，环比减少1.00个百分点；销售净利率同比减少0.47个百分点，环比减少3.41个百分点 [23] - 2025年前三季度中药板块营业收入和归母净利润分别同比减少4.28%和减少1.23% [23] - 投资建议关注拥有强大品牌护城河的OTC龙头企业、产业链一体化企业以及在创新中药上取得突破的企业 [24]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：强于大市（维持）[5][65][67] 报告核心观点 - 中药板块2025年三季度业绩持续承压，上市公司表现分化，整体业绩受药店和院内渠道销售疲软影响 [2][4][5] - 在医保改革背景下，行业正经历发展模式转型阵痛期，未来多元化渠道、高品牌力和高临床价值是关键，政策长期引导行业走向高质量和规范化发展 [5][65] - 建议关注拥有强大品牌护城河的OTC龙头企业、成本控制能力强且产业链一体化的企业、以及在创新中药上取得突破的企业 [5][65] 医药板块行情回顾 - 年初至2025年11月5日，医药生物（申万）指数上涨18.20%，跑输沪深300指数0.70个百分点，在31个行业中排名第14 [2][11] - 医药板块2025年第三季度股价表现优于前两个季度，单季涨幅达14.90%，但10月份板块整体弱势，平均下跌3.82% [2][13] - 子板块表现分化：医疗研发外包、化学制剂、其他生物制品等子行业三季度涨幅明显高于前两个季度；线下药店和血制品是三季度唯二下跌的子板块 [2][17] 医药板块Q3业绩回顾 - 2025年前三季度医药板块营业收入同比减少2.02%，归母净利润同比减少5.14% [22][23] - 2025年第三季度单季，医药板块营业收入同比增速为0.59%，归母净利润同比增速为0.08% [22][23] - 子板块业绩分化：2025年第三季度，营业收入同比正增长的子板块包括医疗研发外包、医疗设备、其他生物制品等；归母净利润同比正增长的子板块包括医疗研发外包、线下药店、其他生物制品等 [3][27][29] 中药板块行情回顾 - 年初至2025年11月5日，中药板块（申万）股价平均下跌0.19%，其中三季度上涨2.68%，10月份上涨1.32% [4][17][36] - 板块内69家上市公司中，49家股价实现上涨，万邦德和天目药业涨幅超100%，另有7家公司涨幅超50% [4][36] - 2025年第三季度，46家上市公司股价上涨，万邦德、振东制药、维康药业等涨幅领先；10月份，49家公司上涨，万邦德、特一药业、以岭药业等涨幅领先 [4][17][41] 中药板块业绩回顾 - 2025年前三季度，中药板块营业收入同比减少4.28%，归母净利润同比减少1.23% [4][43][46] - 2025年第三季度单季，中药板块营业收入同比减少1.57%（环比减少6.15%），归母净利润同比减少5.25%（环比减少29.32%） [4][43][46] - 2025年第三季度销售毛利率为40.40%（同比增加0.49个百分点，环比减少1.00个百分点），销售净利率为9.21%（同比减少0.47个百分点，环比减少3.41个百分点） [4][48] - 上市公司业绩分化明显：69家公司中，2025年第三季度有26家营业收入同比正增长，25家环比正增长；有34家归母净利润同比正增长，23家环比正增长 [4][51][55] 中药板块估值 - 截至2025年11月10日，中药板块市盈率（TTM）为28.51 [4][61] - 当前估值在不同时间区间的历史百分位分别为：2020年以来43.53%，2021年以来50.11%，2022年以来52.18%，2023年以来57.29%，2024年以来79.63%，2025年以来68.41% [4][61]