投资评级 - 维持增持评级 [3] 核心观点 - 拟实施首次中期分红 每股分红0.3元 对应分红比例13.4% [2] - 2Q25单季营收和归母净利润同比增速分别为10.3%和10.8% 1H25营收同比增速7.9% 归母净利润同比增速8.2% [2] - 资产保持较快增长 总资产同比增速14.4% 贷款同比增速19.1% 金融投资同比增速12.7% [2] - 核心一级资本充足率9.65% 环比上升33BP [2] - 存款同比增速12.9% 活期存款占比35% 较年初上升4个百分点 [2] - 代理类业务收入增长推动中收改善 2Q25单季手续费净收入同比增速10.2% 环比由负转正 [2] - 零售AUM达到12,550亿元 较年初增加1,268亿元 其中非存款AUM达到7,269亿元 [2] - 资产质量基本保持稳健 不良率0.76% 关注率1.02% 拨备覆盖率374.2% 环比上升3.6个百分点 [3] - 1H25信用减值损失同比增速30.6% [3] 盈利预测 - 2025-2027年归母净利润同比增速预测分别为5.84%、6.28%和7.73% [3] - 2025-2027年营业收入预测分别为704.77亿元、753.38亿元和799.62亿元 [4] - 2025-2027年归母净利润预测分别为287.11亿元、305.14亿元和328.72亿元 [4] - 2025-2027年每股收益预测分别为4.35元、4.62元和4.98元 [4] - 2025-2027年市净率估值分别为0.87倍、0.78倍和0.70倍 [3] 财务数据 - 2024年净利息收入479.93亿元 2025年预测516.06亿元 [9] - 2024年贷款总额14,760.63亿元 2025年预测17,122.33亿元 [9] - 2024年存款总额18,696.24亿元 2025年预测21,500.68亿元 [9] - 2024年资产总额31,252.32亿元 2025年预测35,615.02亿元 [9]

行业投资评级 - 强于大市(维持) [5] 核心观点 - 2025年7月我国PCB出口额171.03亿元 环比增长10% 同比增长34% 创2024年以来月度新高 [1][12] - 受益于AI算力产业链加速建设 PCB行业保持高景气发展态势 [1][12] - AI算力建设持续推进 机器人、汽车电子等新兴领域快速发展 PCB需求有望维持高景气 [1][25] 出口表现分析 - 2025年1-7月PCB累计出口1035.61亿元 同比增长18% [12] - 四层以上PCB出口金额106.81亿元 环比增长12% 同比增长54% [2][13] - 四层及以下PCB出口金额64.22亿元 环比增长6% 同比增长10% [2][13] - 四层以上PCB平均每块出口金额20.40元 同比增长29% 环比增长7% [2][17] - 四层及以下PCB平均每块出口金额1.30元 同比下降19% 但环比回升26% [2][17] 区域出口分析 - 前五大贸易伙伴均位于亚洲地区 合计出口金额占比72.27% [3][19] - 对中国台湾出口27.03亿元 同比增长87.57% [19] - 对越南出口30.89亿元 同比增长131.62% [19] - 对泰国出口9.23亿元 同比增长81.13% [19] - 四层以上PCB对中国台湾出口22.61亿元 同比增长202.38% [3][21] - 四层以上PCB对越南出口21.54亿元 同比增长97.49% [3][21] - 四层以上PCB对泰国出口7.18亿元 同比增长119.25% [3][21] 台湾PCB企业表现 - 2025年7月台湾前十家PCB企业营收均实现环比增长 [23] - 精成科技同比增长59.89% 金像电子同比增长59.68% 瀚宇博德同比增长33.85% [23][24] - 臻鼎科技7月营收133.52亿元新台币 欣兴电子113.11亿元新台币 [24] 投资建议 - AI服务器和高速交换机出货增长将带动AI PCB需求 高多层板及HDI市场需求增速较快 [4][25] - 机器人、汽车电子等新兴领域发展将同步拉动PCB需求 [4][25] - 建议关注国内PCB行业优质龙头企业 [4][25]

市场回顾 - A股三大指数集体收跌 上证指数跌1.25%报3765.88点 深证成指跌2.83% 创业板指跌4.25% 沪深两市成交额2.54万亿元 超2900股下跌[2][8] - 申万行业方面 商贸零售和美容护理领涨 通信行业领跌 概念板块中乳业和免税店涨幅居前[2][8] - 港股恒生指数跌1.12% 恒生科技指数跌1.85% 美国三大股指全线收涨 道指涨0.77% 标普500涨0.83% 纳指涨0.98% 欧洲股市涨跌不一 亚太股市多数收涨[2][8] 重要政策动态 - 国务院办公厅印发体育产业高质量发展意见 提出6项20条举措 目标2030年体育产业总规模超7万亿元 重点包括扩大供给 激发消费 壮大主体 培育增长点 强化要素支撑和提升服务保障[3][9] - 工信部与市场监管总局印发电子信息制造业稳增长行动方案 鼓励人工智能终端创新应用 推动5G/6G关键器件 芯片 模块技术攻关 引导有序布局光伏 锂电池产业 支持人工智能 先进存储 三维异构集成芯片 全固态电池等前沿技术基础研究[4][10] 中药行业表现 - 2025年初至8月31日医药生物板块涨25.50% 跑赢沪深300指数11.22个百分点 中药板块指数上涨3.14%[12] - 2025H1中药板块整体收入同比减少5.45% 归母净利润同比增长0.13% 业绩承压主要受集采扩容 药店渠道销售下滑 院内需求减弱影响[12] - OTC领域龙头企业展现较强韧性 建议关注拥有强大品牌护城河 成本控制能力强 产业链一体化及创新中药突破的企业[12][13] 医药研发外包行业表现 - 2025年初至8月31日医疗研发外包指数上涨62.37% 排名申万三级子行业第一[15] - 2025H1医疗研发外包板块整体收入同比增长13.77% 归母净利润同比增长63.82% 主要受全球投融资复苏推动前端药物发现需求回暖 CRO订单转化周期缩短 CDMO业务增长及高附加值业务带动[15] - 美联储降息预期推动估值修复 中国创新药出海拉动外包出口需求 建议关注行业集中度提升趋势下的头部企业及聚焦CDMO和多肽等高附加值业务的企业[16] 新媒股份业绩表现 - 2025H1实现营收8.17亿元(同比增长5.94%) 归母净利润3.46亿元(同比增长24.43%) 扣非归母净利润3.48亿元(同比增长25.18%) 利润增长主要受免征企业所得税政策利好[17] - IPTV有效用户达2080万户(同比增长2.51%) 基础业务收入4.14亿元(同比减少1.08%) 增值业务收入2.37亿元(同比增长23.68%)[18] - 内容版权业务收入4800.15万元(同比增长24.10%) 互联网电视业务云视听系列APP全国有效用户2.25亿户 智能终端数量2771万台(同比增长14.74%)[19][20] - 预计2025-2027年营收分别为16.76/17.66/18.46亿元 归母净利润分别为7.06/7.42/7.77亿元[21] 农业银行业绩表现 - 1H25营收同比增速0.8% 归母净利润同比增速2.7% 业绩改善主要受益于手续费净收入回正及财富管理业务增长[23] - 1H25末总资产同比增速11.6% 贷款同比增速9.9% 金融投资同比增速12.3% 县域贷款占境内贷款比重升至40.9%[24] - 1H25末不良率1.28% 关注率1.39% 拨备覆盖率295%[24] - 预计2025-2027年营收分别为7146/7462/7752亿元 归母净利润分别为2892/3035/3180亿元[25] 北京银行业绩表现 - 1H25营收同比增速1.02% 归母净利润同比增速1.12% 主要受规模高增和手续费净收入改善推动[27] - 1H25末总资产同比增速20.3% 贷款同比增速10.5% 金融投资同比增速30.8% 存款同比增速13.3%[27] - 1H25手续费净收入同比增长20.4% 零售资金量规模突破1.30万亿元 较年初增长885亿元[27] - 1H25末不良率1.30% 关注率1.5% 逾期率1.53% 拨备覆盖率195.7%[28] - 预计2025-2027年营收增速分别为2.78%/2.31%/4.7% 归母净利润同比增速分别为2.14%/2.08%/2.86%[28]

行业投资评级 - 强于大市(首次) [4] 核心观点 - 2025年上半年医药研发外包行业收入稳健增长 利润大幅提升 展现出强劲反弹趋势 [1] - 全球投融资复苏推动前端药物发现需求回暖 CRO业务订单转化周期缩短 驱动业绩兑现 [2][3][30] - 创新药进入临床后期及商业化阶段提高生产外包需求 推动CDMO业务增长 [2][3][30] - 高附加值业务如多肽等带来新增收入 [2][22] - 美联储降息预期推动创新药和医疗研发外包行业估值修复 [3][30] - 中国创新药交易出海拉动相关外包出口需求 [3][30] - 医疗研发外包行业2025年上半年迎来业绩拐点 [3][30] 医药板块行情回顾 - 年初至2025年8月31日 医药生物(申万)实现25.50%涨幅 跑赢沪深300指数11.22个百分点 在31个行业中排名第9 [2][9] - 医药二级子行业中医疗服务涨幅43.70%居首 化学制药43.20%次之 [11] - 医药三级子行业中医疗研发外包指数上涨62.37%排名第一 [2][13] - 医疗研发外包板块上市公司股价均上涨 行业平均涨幅62.37% [13][14] 医药板块业绩回顾 - 2025H1医药板块6个二级子行业中只有医疗服务板块实现营业收入正增长 [18] - 2025H1医药板块13个三级子行业中研发外包/其他生物制品/耗材/医院/线下药店实现营业收入正增长 [18] - 医疗研发外包板块2025H1归母净利润同比增长63.82% 其他生物制品增长51.47% [19] 医疗服务外包板块业绩表现 - 2025年上半年医疗研发外包板块整体收入同比增长13.77% 归母净利润同比增长63.82% [2][22] - 板块2024年和2025H1整体毛利率分别为37.95%和39.77% 净利率分别为14.73%和24.36% [25] - 销售费用率分别为3.12%和3.09% 产能利用率提升推动行业盈利能力提升 [25] - 人工智能提升研发效率 优化成本 [25] 重点公司业绩表现 - 收入端：2025H1数字人收入增速+150.97% 金凯生科/泓博医药/皓元医药/药石科技/药明康德收入增长超20% [27] - 利润端：2025H1成都先导归母净利润增速390.72% 南模生物298.69% 睿智医药140.35% 昭衍新药135.90% 金凯生科123.61% [29] - 博腾股份115.91% 皓元医药115.55% 药明康德101.92% 美迪西81.63% 泓博医药54.99% [29] 投资建议 - 建议关注行业集中度提升趋势下受益的头部企业 [3][30] - 建议关注聚焦CDMO和多肽等高附加值业务的企业 [3][30] - 重点关注下半年订单确认等 [3][30]

核心观点 - A股三大指数走势分化 上证指数跌1.16%报3813.56点 深证成指跌0.65% 创业板指涨0.95% 沪深两市成交额2.36万亿元 超4300股下跌[2][7] - 港股恒生指数跌0.60% 恒生科技指数跌0.78% 美股道指跌0.05% 标普500涨0.51% 纳指涨1.02% 欧洲股市全线收涨 亚太市场涨跌不一[2][7] - 财政部与央行联合工作组召开会议 聚焦财政货币政策协同 讨论政府债券发行 央行国债买卖操作及离岸人民币国债发行机制[3][8] A股中报业绩分析 - 全部A股2025H1营收同比微增0.01% 增速较2024年同期回升1.16个百分点 归母净利润同比增长3.36% 增速提高4.95个百分点[9] - 创业板指归母净利润同比增14.82% 中证500及北证A股盈利增约5%-6% 中小盘指数盈利修复能力增强[10] - 19个申万一级行业归母净利润正增长 农林牧渔 钢铁居前列 TMT板块中电子 传媒 计算机行业利润大幅增长[10][11] - 汽车 家电 食品饮料等下游行业受益于"以旧换新"政策 需求回暖推动业绩回升 金融板块盈利水平修复[11] 港股创新药行业 - 港股创新药指数年初至8月31日上涨108.64% 跑赢恒生综指79.70个百分点 行业收入稳健增长 利润高速增长 部分biotech扭亏为盈[13][14] - 创新药出海加速及商业化放量成为核心驱动 BD收入成新增长引擎 政策环境改善助力估值修复[13][14][15] - 建议关注免疫疾病双抗技术 PD-1多靶点迭代管线 AI融合创新药及阿尔茨海默病 GLP-1类药物赛道[15] 珀莱雅公司研究 - 2025H1营收53.62亿元同比增7.21% 归母净利润7.99亿元同比增13.80% 经营活动现金流净额12.93亿元同比大幅增长95.34%[16] - 主品牌珀莱雅收入39.79亿元同比微降0.08% 彩棠收入7.05亿元同比增21.11% OR收入2.79亿元同比增102.52%[17] - 毛利率提升3.56个百分点至73.38% 净利率提升0.94个百分点至15.41% 销售费用率49.59%同比增2.81个百分点[17] - 筹划H股上市加快全球化布局 预计2025-2027年归母净利润17.84/20.30/22.88亿元[17] 招商银行公司研究 - 2Q25单季归母净利润同比增速2.7% 由负转正 1H25营收同比降1.7% 净利润同比增0.3%[19][20] - 中期分红比例达35% 核心一级资本充足率14% 不良率0.93%环比降1BP 拨备覆盖率410.93%[21] - 零售客户数2.16亿户同比增6.9% 管理零售客户总资产16万亿元同比增12.9% 财富管理手续费收入同比增11.9%[21] - 预计2025-2027年归母净利润增速0.72%/2.63%/5.43% 当前股价对应PB估值1倍/0.9倍/0.84倍[22]

核心观点 - A股三大指数集体收跌 上证指数跌0.45%报3858.13点 深证成指跌2.14% 创业板指跌2.85% 沪深两市成交额约2.87万亿元人民币 超3900股下跌[2][6] - 财政部和税务总局发布税收优惠政策 对承接主体在运用划转的国有股权和现金收益投资过程中 贷款服务取得的全部利息及利息性质的收入和金融商品转让收入免征增值税 转让划转的国有股权及现金收益投资取得的收入作为企业所得税不征税收入 承接主体转让划转的非上市公司国有股权免征印花税 对承接主体转让划转的上市公司国有股权以及运用现金收益买卖证券应缴纳的证券交易印花税实行先征后返[3][7] 市场表现 - 国内市场指数普遍下跌 上证50逆势上涨0.39% 科创50跌2.13% 上证基金跌0.17% 国债指数跌0.04%[4] - 国际市场主要指数全线收跌 道指跌0.55% 标普500跌0.69% 纳指跌0.82% 恒生指数跌0.47% 日经225逆势上涨0.29% 美元指数微涨0.01%[4] 医药商业行业 - 2025年上半年实体药店行业整体业绩承压 收入同比增长0.10% 归母净利润同比增长0.88% 增速放缓[8][9] - 行业面临居民购买力下滑、竞争加剧、医保个人账户管理趋严、药品集采等政策影响 但行业出清和降本增效效果明显 行业发展质量提升[8][9] - 年初至2025年8月31日 医药生物(申万)实现25.50%涨幅 跑赢沪深300指数11.22个百分点 在31个行业中排名第9 实体药店指数上涨4.86%[9] - 投资建议关注门店优化、降本增效、供应链优化、产品结构优化等方面表现领先的龙头企业 大型连锁药店积极承接处方外流 院外市场有望持续扩容[9] 生物制品行业 - 2025年上半年血制品行业受产品价格压制影响 整体收入同比下降0.76% 归母净利润同比下降17.96%[11][12] - 血制品指数下跌2.59% 多数企业利润显著下滑 核心问题集中在产品价格下降 部分因子类产品集采降价[12] - 血制品作为刚需产业和资源型产业 行业景气度依旧 人口老龄化、医疗水平提升背景下需求端稳定 各家血浆量采集增长稳定 新增浆站支撑扩张 高毛利产品比例提升[12][13] - 投资建议关注采浆能力强、产品管线丰富、有整合能力的龙头 预计下半年在价格企稳、新产品上市等因素推动下行业整体有望保持稳健增长[13] 邮储银行 - 1H25营业收入、拨备前利润以及归母净利润增速分别为1.5%、14.9%和0.8% 较1Q25分别提升1.6、8.3和3.5个百分点[14] - 净利息收入同比下降2.7% 降幅较1Q25收窄 手续费净收入同比增长11.6% 主要来自投资银行和理财业务快速增长 其他非息收入同比增速25.2% 主要来自于投资净收益贡献[14] - 成本端由于储蓄代理费率调整 业务管理费率同比下降5.2个百分点 拨备计提力度加大 信用成本率上升[14] - 1H25贷款同比增长10.5% 总资产同比增速达到10.8% 核心一级资本充足率10.52% 环比提升1.31个百分点[14] - 截至1H25末不良率为0.92% 关注率1.21% 环比分别上升1BP和14BP 不良生成率0.93% 较2024年小幅上升9bp 拨备覆盖率260% 环比下降5.8个百分点[15] - 调整2025-2027年盈利预测 归母净利润分别为882.47亿元、905.1亿元和933亿元 同比增速分别为2.04%、2.56%和3.08% 当前股价对应2025-2027年PB估值分别为0.71倍、0.66倍和0.62倍 维持增持评级[15]

投资评级 - 维持邮储银行增持评级 [3][4] 核心观点 - 储蓄代理费率调整推动业绩回升 邮储银行1H25营业收入 拨备前利润和归母净利润增速分别为1.5% 14.9%和0.8% 较1Q25分别提升1.6 8.3和3.5个百分点 净利息收入同比下降2.7%但降幅收窄 手续费净收入同比增长11.6% 其他非息收入同比增速达25.2% 业务管理费率因储蓄代理费率调整同比下降5.2个百分点 [2] - 信贷增长维持高位 1H25贷款同比增长10.5% 总资产同比增速达10.8% 核心一级资本充足率10.52% 环比提升1.31个百分点 [2] - 资产质量面临压力 1H25末不良率0.92% 关注率1.21% 环比分别上升1BP和14BP 不良生成率0.93% 较2024年上升9bp 其中公司贷款 小企业贷款和零售贷款不良生成率分别为0.12% 1.60%和1.53% 拨备覆盖率260% 环比下降5.8个百分点 [3] 财务预测 - 2025-2027年归母净利润预测分别为882.47亿元 905.1亿元和933亿元 同比增速分别为2.04% 2.56%和3.08% [3] - 2025-2027年营业收入预测分别为3548.61亿元 3673.97亿元和3816.30亿元 增速分别为1.74% 3.53%和3.87% [4][8] - 当前股价对应2025-2027年PB估值分别为0.71倍 0.66倍和0.62倍 [3][4] 利润表详细预测 - 2025-2027年净利息收入预测分别为2900.26亿元 3030.55亿元和3177.63亿元 [8] - 2025-2027年净手续费收入预测分别为267.99亿元 270.67亿元和273.38亿元 [8] - 2025-2027年业务及管理费预测分别为2206.74亿元 2272.95亿元和2341.14亿元 [8] 资产负债表详细预测 - 2025-2027年贷款总额预测分别为9.69万亿元 10.49万亿元和11.31万亿元 [8] - 2025-2027年存款总额预测分别为16.66万亿元 18.08万亿元和19.53万亿元 [8] - 2025-2027年资产总额预测分别为18.65万亿元 20.22万亿元和21.83万亿元 [8]

行业投资评级 - 医药商业行业评级为"强于大市"(维持) [3] 核心观点 - 2025年上半年实体药店行业整体业绩承压 收入同比增长0.10% 归母净利润同比增长0.88% 增速放缓 [1][2][20] - 业绩承压原因包括居民购买力下滑、药店行业竞争加剧、医保个人账户管理趋严、药品集采等政策影响 [1][2][20] - 行业出清和降本增效效果明显 行业发展质量提升 [1] 医药板块行情表现 - 年初至2025年8月31日 医药生物(申万)指数上涨25.50% 跑赢沪深300指数11.22个百分点 在31个行业中排名第9 [2][8] - 医药商业(申万)二级子行业上涨3.22% 线下药店(申万)三级子行业上涨4.86% [10][12] - 实体药店上市公司股价分化明显 涨幅从高到低依次为:华人健康26.17%、一心堂14.70%、大参林14.19%、老百姓10.60%、漱玉平民1.26%、益丰药房0.02%、第一医药-0.11%、健之佳-3.18% [13] 医药板块业绩表现 - 2025H1医药板块6个二级子行业中只有医疗服务实现收入正增长 生物制品降幅最大 [16] - 2025H1医药板块13个三级子行业中研发外包/其他生物制品/耗材/医院/线下药店实现收入正增长 [16] - 归母净利润方面 医疗服务板块实现高增速 其次为医药商业板块 生物制品降幅最大 [17] - 三级子行业中医疗研发外包和其他生物制品分别实现63.82%和51.47%的高增长 [17] 实体药店板块财务表现 - 2025H1整体毛利率为34.27%(2024年:33.93%) 净利率为4.79%(2024年:3.16%) [22] - 2025H1销售费用率为23.19%(2024年:24.11%) 显示降本增效效果 [22] - 8家上市公司中 大参林收入体量最大(2025H1:135.23亿元) 益丰药房利润体量最大(2025H1归母净利润:8.80亿元) [24] - 收入实现正增长的公司:华人健康(15.52%)、第一医药(11.58%)、大参林(1.33%)、漱玉平民(1.30%) [25] - 归母净利润实现正增长的公司:漱玉平民(49.83%)、华人健康(42.17%)、大参林(21.38%)、健之佳(15.11%)、益丰药房(10.32%) [25] 投资建议与行业趋势 - 门店优化和降本增效是提升药店市场竞争力的关键要素 [2][26] - 国内处方药院外市场占比较低 相比日美有较大增长空间 叠加老龄化趋势 院外市场有望持续扩容 [2][26] - 大型连锁药店布局双通道、DTP药房、门诊统筹资质落地 积极承接处方外流 [2][26] - 监管趋严、价格透明度提高趋势下 合规运营、精细管理、选品和服务能力更强的大型连锁药店将凸显优势 [2][26] - 行业正处于供给侧出清阶段 低效门店关闭 龙头药店市占率提升 行业集中度提高是大趋势 [2][26] - 在数字化和智能化助力下 实体药店的经营效率有望进一步提升 [2][26] - 建议关注门店优化、降本增效、供应链优化、产品结构优化等方面表现领先的龙头企业 [2][26]

核心观点 - A股三大指数集体上涨，上证指数涨0.46%报3875.53点，深证成指涨1.05%，创业板指涨2.29%，沪深两市成交额约2.75万亿元人民币，超3000股上涨 [2][6] - 港股恒生指数涨2.15%，恒生科技指数涨2.20%，美股因劳动节休市，欧洲股市小幅上涨，亚太股市涨跌不一 [2][6] - 上海合作组织签署《天津宣言》并批准2026-2035年发展战略，中方计划未来5年新增千万千瓦光伏和风电项目，并建立能源、绿色产业、数字经济合作平台及人工智能应用中心 [2][7] 市场表现 - 上证指数收盘3875.53点涨0.46%，深证成指12828.95点涨1.05%，沪深300指数4523.71点涨0.60%，创业板指2956.37点涨2.29% [4] - 恒生指数收盘25617.42点涨2.15%，美元指数97.69跌0.09%，日经225指数42188.79点跌1.24% [4] 潮宏基（002345）业绩分析 - 2025年上半年营收41.02亿元同比增长19.54%，归母净利润3.31亿元同比增长44.34%，扣非净利润3.30亿元同比增长46.14% [8] - 时尚珠宝收入19.90亿元增20.33%，传统黄金收入18.31亿元增23.95%，加盟业务收入22.44亿元增36.24%，总门店1540家其中加盟店1340家较年初增72家 [9] - 毛利率23.81%降0.34个百分点，净利率8.11%升1.38个百分点，销售费用率9.27%降2.09个百分点 [9][10] - 预计2025-2027年归母净利润4.74/5.75/6.94亿元，对应PE 28/23/19倍 [10] 青岛啤酒（600600）业绩分析 - 2025年上半年营收204.91亿元增2.11%，归母净利润39.04亿元增7.21%，销量271.3万千升增3.95%，中高端产品销量199.2万千升增5.06% [13] - 毛利率43.70%升2.10个百分点，净利率19.39%升0.85个百分点，销售费用率10.67%降0.14个百分点 [14] - 预计2025-2027年归母净利润47.95/52.29/56.44亿元，对应PE 20/18/17倍 [14] 五粮液（000858）业绩分析 - 2025年上半年营收527.71亿元增4.19%，归母净利润194.92亿元增2.28%，Q2营收158.31亿元增0.10%，净利润47.67亿元降8.17% [17] - 五粮液产品营收409.98亿元增4.57%，销量增12.75%但均价降7.25%，直销渠道收入增8.60%毛利率86.80% [18] - 毛利率76.83%降0.53个百分点，净利率38.16%降0.99个百分点，经营现金流增131.88% [17][19] - 预计2025-2027年归母净利润324.61/335.42/352.43亿元，对应PE 15.49/14.99/14.27倍 [20] 兴业银行（601166）业绩分析 - 2025年上半年归母净利润同比增0.2%，Q2单季增3.4%，营收同比降2.3% [22] - 总资产同比增2.6%，贷款增4.3%，不良率1.08%持平，信用卡不良率3.28%降0.36个百分点 [22][23] - 核心一级资本充足率9.54%降21BP，大股东转股86.4亿元可转债，剩余413.5亿元可转债未转股 [23] - 预计2025-2027年归母净利润779/786/794亿元，对应PB 0.58/0.54/0.51倍 [23]

投资评级 - 维持"增持"评级 [5][9] 核心观点 - 公司2025年上半年营收527.71亿元（YoY+4.19%），归母净利润194.92亿元（YoY+2.28%），二季度单季营收158.31亿元（YoY+0.10%），归母净利润47.67亿元（YoY-8.17%），业绩承压但韧性仍存 [2] - 经营活动现金流同比大幅增长131.88%，主因货款现金收取比例提升 [2] - 行业深度调整期中低价位酒成为销量主力，五粮液产品销量增12.75%但均价降7.25%，其他酒销量增58.81%但均价降35.31% [3] - 直销渠道收入增8.60%且毛利率升至86.80%，经销渠道收入增1.20%但毛利率降至78.70% [3] - 公司作为高端白酒龙头品牌护城河深厚，分红比例提升后中长期投资价值显现 [4][9] 财务表现 - 2025H1毛利率76.83%（YoY-0.53pct），净利率38.16%（YoY-0.99pct） [4] - 2025Q2毛利率74.70%（YoY-0.32pct），净利率30.11%（YoY-2.71pct） [4] - 费用率基本持平：销售费用率10.23%（YoY-0.37pct），管理费用率3.24%（YoY-0.19pct） [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润324.61/335.42/352.43亿元（原预测336.06/358.92/385.54亿元），增速1.91%/3.33%/5.07% [4][9] - 对应EPS为8.36/8.64/9.08元/股，当前股价对应PE为15.49/14.99/14.27倍 [4][9] - 预计营收917.76/952.91/996.99亿元，增速2.92%/3.83%/4.63% [4] 行业与展望 - 白酒行业处于筑底阶段，政策环境向好叠加三季度"双节"消费场景复苏，需求有望回升 [4] - 公司通过调整产品结构应对行业价格下行趋势，中低价位酒表现突出 [3]