以下文章来源于那个NG ，作者那个NG 那个NG . 用关注决定视界｜复杂世界的策展人 出品 | 那个NG 本文首发于虎嗅青年文化公众号"那個NG"（ID：huxiu4youth）。在这里，我们呈现当下年轻人的面 貌、故事和态度。 打出溜滑，是很多人对21世纪前20年人类文明状态的总结。 除了长期存在的社会问题、经济问题，以及近期特朗普生擒马杜罗所象征的旧国际秩序崩坏之外，这 种感觉，已经渗透到人们最日常的感知层面。 比如说，这两年全世界人民群众对照片的审美，就体现了这种动势。从胶片、CCD，到 iPhone 4和 SE，再到如今老人机审美： 人们的审美品味越来越糊。 所谓的老人机审美，就是拿千禧年搭载180万像素镜头的手机摄像的美学。 其特点主要有俩，其一，画面极其模糊，像是苏联保密局在上世纪流传出来的偷拍纪录；其二是音质 完全有损，听起来就像是拿在柬埔寨密林中放了3年的锈锯切割红木的声音，颗粒感满满。 现在，在社交平台上老人机审美成了某种意义上的爆款选题，拿着老人机拍点，就能赢得流量世界的 哐哐点赞： "拍得像法治进行时里，贪污犯回忆当年风光的感觉。" "不知道的以为是哪家特工，用针孔摄像机顶着数据干扰器 ...

2025年，中国资本市场在深度改革与科技创新的双轮驱动下，展现出显著的结构性繁荣，全年亮点纷 呈、主线清晰，A股总市值历史性突破100万亿元大关，全年成交额突破400万亿元，市场规模与活力均 达到新高度。主要股指全年涨幅悉数超10%，成长风格显著占优，创业板指、北证50、科创50涨幅更是 超过30%。 2025年人工智能为引领的行情和2013至2015年以移动互联网为主导的行情相比，有何异同？泓德基金表 示，从宏观经济基本面观察，2013年以来我国GDP增速逐渐回落，2014年后地产等主要指标回落，人民 银行多次降准降息，为市场注入流动性，无风险利率持续走低。反观2025年，自2022年疫情结束以来， 房地产行业深度调整尚未结束，人民银行同样采取了多轮降准降息的宽松货币政策操作。 从产业趋势角度观察，iPhone 4手机的问世，宣告了智能手机时代的开启，随着核心部件订单向中国转 移，国内消费电子产业链迅速建成，国产手机借势崛起，中国智能手机出货量在2011年至2015年上涨 382%，同时伴随着大规模3G/4G网络建设，为移动互联网的最终落地铺平了道路。而2025年，随着英 伟达高性能GPU的不断迭代，Cha ...

近日，段永平晒出他管理的一个账户成绩单。该账户持仓全部是苹果公司，最早的一笔是2011年11月18 日买入，耗资180.26万美元，截至2025年12月31日，盈利3392.08万美元，总回报1881.8%。 来源：上海证券报 2026年元旦，段永平在社交平台晒出所持账户的持仓。截图显示，该账户持仓全部是苹果公司，2011年 11月买入，耗资180万美元，持有至今，盈利近3400万美元，总回报18倍多。 这只是段永平所管的一个小账户。而其核心账户的苹果持仓，则高达八九十亿美元。 持有14年回报1881.8% 第二次是2022年12月30日买入，耗资30.79万美元，截至2025年12月31日，盈利34.27万美元，总回报 111.3%。 段永平表示："这是我管的一个账号上的苹果。这么多年几乎没怎么动过，全靠打球赚的钱哈。" 从苹果公司的股价走势看，自段永平买入之后的市场走势如下： | | Stock History | | Shares Held | Market Value | % of | Previous % of | Rank | Change in | % | | --- | --- | --- | ...

核心观点 - 资深投资者段永平通过长期重仓持有苹果公司股票获得了巨额回报 其一个小账户自2011年11月买入18026万美元苹果股票 截至2025年底盈利339208万美元 总回报达18818% [1][3] - 段永平的核心投资理念是“买股票就是买公司” 强调投资需要真正理解公司的商业模式 并在好公司因短期问题被市场低估时买入并长期持有 [8][9][10] - 段永平正在积极学习并布局人工智能领域 其管理的投资组合在2025年显著增加了英伟达 台积电 微软等AI相关公司的持仓 并新进了光刻机巨头阿斯麦 [12][15] 投资业绩与持仓 - **苹果投资回报**：段永平展示的一个账户在2011年11月以18026万美元买入苹果 持有至2025年12月31日 盈利339208万美元 总回报18818% 相当于18倍多 [1][2][3] - **核心持仓规模**：截至2025年第三季度 段永平管理的H&H International Investment持仓总市值约147亿美元 其中苹果持仓市值达8869亿美元 占投资组合的6042% [4][7] - **其他重要持仓**：投资组合中还包括伯克希尔哈撒韦(BRK.B) 市值26099亿美元 占1778% 拼多多(PDD) 市值11333亿美元 占772% 以及西方石油(OXY) 阿里巴巴(BABA) 谷歌(GOOG)等公司 [4] 投资逻辑与原则 - **投资本质**：坚持“买股票就是买公司”的原则 关注公司本身的价值而非股票价格波动 [8] - **理解生意**：投资决策基于对商业模式的深刻理解 段永平因自身从事手机行业 故能清晰看到苹果iPhone 4推出后的巨大价值 将其形容为“不远处的大象” [6][9] - **买入时机**：倾向于在好公司因暂时性问题被市场低估时买入 其苹果持仓的80%以上是在苹果未推出大屏手机的那三年间购入的 [9] - **公司文化**：非常赞赏苹果公司用户导向的文化 认为其专注于做好产品 改善用户体验并着眼长远 [6] 对苹果公司的看法 - **商业模式演变**：段永平2011年买入时 苹果超九成利润来自硬件 而如今其软件与硬件利润已平分秋色 但他在投资时已预见到这一趋势 [6] - **未来潜力**：认为苹果未来股价再翻一倍 两倍或三倍都是有可能的 但同时指出当前股价“不便宜” [4] - **历史预判**：曾准确预判苹果一定会推出大屏幕手机 并且一定不会造汽车 事后均得到验证 [9] 对人工智能的关注与布局 - **学习态度**：段永平表示新的一年需要认真学习使用AI 希望理解到敢于下重注的程度 并认为AI可能带来比过去几十年更大的世界变革 [12] - **持仓调整**：2025年以来 其投资组合的AI相关持仓明显提升 在第一季度新进了英伟达 台积电 微软等AI巨头 并在第三季度新进了光刻机巨头阿斯麦(ASML) [15] - **认可行业领袖**：段永平欣赏英伟达首席执行官黄仁勋 认为其十多年前的愿景与今天的成就一致 展现了长远的战略眼光 [15]

投资业绩与持仓 - 段永平展示的一个小账户自2011年11月以180.26万美元买入苹果公司股票，持有至2025年底，盈利3392.08万美元，总回报达1881.8% [2][3] - 该账户在2022年12月30日以30.79万美元再次买入苹果，截至2025年底盈利34.27万美元，总回报111.3% [3] - 截至2025年第三季度末，段永平管理的H&H International Investment总持仓市值约147亿美元，其中苹果持仓市值达88.69亿美元，占投资组合的60.42% [6][7] 投资逻辑与原则 - 投资苹果的核心逻辑是“买股票就是买公司”，强调投资需要看懂生意和商业模式 [8] - 最初买入苹果是基于其作为手机行业从业者的专业判断，认为iPhone 4推出后，苹果是“一个不远处的大象” [8] - 买入时机倾向于在好公司遇到问题时介入，其苹果持仓的80%以上是在苹果未推出大屏手机的那三年买入的 [9] - 赞赏苹果公司的企业文化，认为其用户导向明确，注重产品体验和长远发展，而非单纯生意导向 [8] 对苹果公司的判断与认知 - 段永平基于对行业的理解，曾准确预判苹果公司会推出大屏幕手机，并且不会造汽车 [9] - 指出苹果公司的利润构成已发生变化，从2011年超九成利润来自硬件，转变为如今硬件与软件利润平分秋色 [8] 投资组合动态与未来关注 - 2025年第三季度，投资组合新进了光刻机巨头阿斯麦（ASML） [11] - 2025年以来，投资组合的AI相关持仓明显提升，在第一季度新进了英伟达、台积电、微软等AI领域公司 [12] - 段永平表示需要学习并理解AI，以期未来能对此领域下重注，并认为AI可能带来比过去几十年更大的变化 [11] - 段永平欣赏英伟达及其CEO黄仁勋，认为其长期战略方向清晰且一致 [12]

核心观点 - 最新科学研究表明，人眼视觉分辨率极限远超以往认知，但不同电子设备对分辨率的需求差异巨大，这为消费电子行业未来的技术发展路径提供了新的指引 [1][5][9] 屏幕分辨率技术演进与理论基础 - 2010年苹果公司推出iPhone 4，搭载326ppi的“视网膜屏”，其理论基础是当时认为人眼极限分辨率为300ppi或60ppd [1][2][4] - 决定清晰度的核心指标是ppd，即每度视角内的像素数，该指标综合考虑了像素密度和观看距离 [4] - 剑桥大学与Meta团队在《自然·通讯》上发表的新研究，通过可移动的4K显示装置进行精密测试，发现人眼中心凹对黑白图案的分辨率极限高达94ppd，红绿图案达89ppd，均显著超过传统认知的60ppd极限 [5][6][8] 不同设备类别的分辨率需求分析 - **电视行业**：追求8K分辨率对多数用户意义有限，以55英寸8K电视为例，需在小于等于0.8米的观看距离下才能感知到清晰度优势，这远低于典型客厅观看距离 [9] - **手机与平板行业**：由于使用距离近，当前分辨率仍低于人眼极限，例如2024年发布的13英寸iPad Pro在35厘米距离下有效分辨率仅为65ppd，与人眼极限94ppd存在差距 [9] - **VR/AR设备行业**：屏幕距离眼睛极近，对分辨率提升有持续且强烈的需求，例如苹果Vision Pro像素密度高达3386ppi，但在实际使用距离下有效分辨率仅34ppd，远未达到人眼极限 [9][10] 未来显示技术发展的潜在方向 - 研究揭示了人眼分辨率在视野中分布不均，中心凹最敏锐，偏离中心后分辨率急剧下降，例如在10°偏心率处，黑白模式分辨率下降2.3倍，红绿色模式下降4.9倍 [11] - 基于此生理特性，“偏心渲染”技术成为重要发展方向，即保持屏幕中心区域高分辨率，适当降低周边区域分辨率，从而在维持观感的同时降低处理器负载和带宽消耗 [11] - 对于消费者而言，选择设备分辨率应结合实际使用场景，而非盲目追求参数“越高越好” [11]

公司概况与创立背景 - 曹曦与Tim Wang于2021年底共同创立Monolith（砺思资本），曹曦此前是红杉最年轻的合伙人，Tim Wang是博裕资本最年轻的合伙人[4] - 公司管理规模超过100亿人民币，同时进行一级和二级市场投资[4] - 最新一期双币基金募资4.88亿美元，相比初始目标超募60%，认购意向总额达6.3亿美元[7] - 早期LP包括王兴、宿华、应书岭等知名企业家，资金支持源于新经济创业者财富积累，2014-2015年大公司估值百亿美元，2021年出现千亿美元公司[8][9] 投资哲学与核心策略 - 核心投资理念是“投最大的变化里最好的公司”，当前最大的变化是AI[10] - 投资风格追求“紧而凶”，像打德州扑克，看到好牌就下重注，不好的就弃掉[49] - 基金配置高度集中，六个头部项目占最初基金投资额的90%[49] - 筹码有限，必须坚持打一种牌，资源有限逼迫公司更清楚自己的定位和目标[48] - 投资决策追求快速，出牌快的原因是投的项目少，遇上好的就行动，但并非盲目加价抢项目[47] 对行业与市场的洞察 - 认为VC行业正经历结构性变化，中国早期投资顶点时一年花掉四五十亿美元，现在行业规模缩小了约70%[30] - 指出美国市场资金充裕，OpenAI的ThinkingMachineLab天使轮估值100亿美元，首轮融资20亿美元，几乎等于中国去年所有TMT公司第一轮融资总和[30] - 认为当前中国市场迎来了更好的投资时点（vintage），从“时间贵、钱便宜”转向“时间便宜、钱很贵”，可以花更长时间深入研究项目[30] - 指出2011到2021年中国一级市场资金规模涨了100倍，年化约60%，由经济增长、新兴行业增速及流动性扩张共同推动，但2021年后资产价格下跌，很多资产跌了95%[14] - 认为VC本不是可规模化的行业，应是产业和经济趋势的副产品，很多基金真正赚钱的只是少数人和少数项目[34] 团队构建与运营理念 - VC团队状态被描述为“匪帮”，人少就简单，目标是搞到最牛逼的项目，团队成员可以base在任何地方[11] - 投资团队目前仅有5人，聚焦在AI应用和智能硬件，其他方向都已收敛[33] - 认为VC参与决策的人数超过七八个，质量一定下降，个人管理带宽是六七个人，每人每年一两个好项目，以此反推基金规模[37] - 创立时立下愿望要做亚洲最好的GP，一级和二级都要做到[5] - 强调一二级市场的协同效应是长期、潜移默化的结果，像“推一把、拉一把”，可能需要十年维度才能看出来，短期见效反而可能有问题[24][25] 对创业者与人才的特质判断 - 认为优秀的创业者通常是“outliers”（异类），不应被简单归纳，识别他们如同“看到闪电”[55] - 引用欧洲LP的总结，指出优秀创业者的两个特质：思维发散和童年创伤（trauma）[56] - 欣赏“名校学渣”组合，即名校背景但又不循规蹈矩[43] - 通过成长故事判断创业者，例如欣赏有领导特性和探险精神的企业家[54] - 认为新一代（90后、95后）创业者成长于经济上行期，更平和、更和解，更少“推翻旧世界”的冲动，且第一天就是全球公司思维[51][52][54] 具体投资案例与逻辑 - 早期在快手DAU仅200万时，预测其能做到5000万DAU（后改为3000万），逻辑是中国有2800个县，每个县两万人在看就是5600万[4][35] - 2019年投资宇树科技王兴兴，看重其务实、专注、纯粹的特质，认为他是“纯粹的outlier”[4][41] - 2022年ChatGPT发布后，投资月之暗面杨植麟，看重其清晰的AGI愿景和身上的“不服”劲[4][44] - 投资泳池机器人公司星迈，描述创始人王生乐为“房间里的姚明”，指其能力突出显而易见[45] - 曾将几乎全部现金在特斯拉市值300亿美元时买入其股票，并在市值约1万亿美元时卖出[23] 个人经历与认知转变 - 在红杉的经历留下了对好项目渴望的“肌肉记忆”，以及错失好项目的生理性痛苦，认识到基金回报的幂律分布可能是5/95[12] - 创业后幸福指数从8分一度跌至6分甚至更低，认为6-6.5才是世界的真相，以前像是在“模拟游戏”里[17][18][19] - 创业治好了“矫情”，变得比以前平静，没那么多愤怒和痛苦[60] - 从追求“人生就想捅个大娄子”变得平和，目标转向投到好的创业者并在这个过程中赚钱[40] - 将投资人角色比喻为战地记者（热爱、敏锐）、副驾驶（提醒但不替代司机）以及《灌篮高手》中的水户洋平（不上场但真帮忙打架的朋友）[15][36][37]

核心观点 - 报告认为，中美政策预期逐步落地将成为“春季躁动”行情开启的关键因素，市场在资金和政策支撑下整体仍处于上行中枢，2026年A股有望在估值支撑及盈利企稳下延续牛市，跨年配置行情有望提前开启 [1][9] - 报告建议优先关注成长风格，因历史数据显示春季躁动行情中成长风格胜率和赔率综合最高 [1][21][22] - 报告指出AI产业链投资将进入下半场，应重点关注“紧缺”环节的存力、电力，以及AI交互革命催化下的端侧与垂类应用 [1][32] - 报告提示，险资权益投资风险因子下调后，边际受益最大的是非沪深300成分的中证红利低波动100成分股，建议优先关注 [1][39] 大势与风格 - 当前A股市场呈现震荡上行、结构分化的特征，创业板指领涨 [9] - 基本面方面，11月制造业PMI为49.2%，较上月小幅回升0.2个百分点，但仍处于收缩区间 [9][13] - 下周起，美联储12月降息预期即将落地，同时12月政治局会议及经济工作会议即将召开，作为“十五五”开年，市场对明年政策定调存在期待 [1][9] - 地缘政治风险缓和及联储降息预期重新升温，有望为A股带来春季躁动预热行情 [1][9] 市场表现与数据 - 本周（截至2025年12月6日）全球大类资产中，万得全A上涨0.72%，年初以来上涨24.47%；恒生指数上涨0.87%，年初以来上涨30.04% [10] - 商品方面，LME铜本周上涨4.25%，年初以来上涨33.04%；伦敦金现本周上涨1.24%，年初以来上涨62.51% [10] - 债券方面，10年期美债收益率本周上行12个基点，年初以来下行44个基点；10年期国债收益率本周上行0.68个基点，年初以来上行17.28个基点 [10] - 本周市场风格呈现大盘成长相对占优的特征 [13][16] - 本周一级行业中，有色金属、通信、国防军工、非银金融、机械等行业涨幅居前；房地产、传媒、食品饮料等行业表现偏弱 [19][20] - 本周主力资金净买入206.0亿元，为连续第2周净买入，但净买入金额环比减少1151.15亿元 [34] - 资金净流入最大的三个行业是电子（175.31亿元）、通信（173.80亿元）、机械设备（166.29亿元）；净流出最大的三个行业是计算机（-170.70亿元）、传媒（-152.47亿元）、电力设备（-91.09亿元） [34][35] - 本周股票型ETF恢复净申购，场内净申购金额为79.34亿元 [34][37] 春季躁动风格分析 - 基于过去二十一年的广义春季躁动行情统计，国证价值风格相对国证成长风格占优仅5次，且其中4次超额幅度较低 [1][21] - 从中信风格分类看，二十一年中，成长风格涨幅排名第一有10次，排名第二有6次；而稳定风格排名倒数第一或第二的次数共计17次 [1][22] - 报告认为，春季躁动本质是上涨行情，成长风格在上涨行情中弹性居前，因此是看多做多时的首选，除非其他风格逻辑显著大级别占优 [1][22] - 在价值风格占优的年份（如2007、2013、2015年初），分别对应“煤飞色舞”、“金融起舞”、“一带一路”等当期最强逻辑 [21] 中观行业与AI产业展望 - 豆包手机助手发布技术预览版，能够嵌入手机操作系统底层，理解自然语言指令并模拟人类操作行为，实现跨应用自动化操作，标志着端侧AI交互模式革命揭幕 [26][28] - 报告类比个人电脑从命令行到图形化界面、手机从按键到触屏的交互革命，均引发了产品渗透率大幅提升；AI交互模式的成熟有望在未来1-3年内带动端侧（如AI手机、AIPC）换机热潮 [1][28][29] - 阿里“千问”App自11月17日公测以来，一周内下载量突破1000万，11月月活跃用户数（MAU）达1834万，月活增速高达149.03%，位列全球AI应用用户增速榜首位 [30][32] - 随着阿里生态服务整合，“千问”App作为个人智能助理的能力将强化，AI应用生态化进程正在启动 [30] - 报告展望，在2026年中美降息周期与AI景气趋势强化下，AI行情有望延续，但产业链投资将进入下半场，建议重点关注“紧缺”环节的存力、电力，以及AI交互革命催化下的端侧与垂类应用 [1][32] 险资政策影响与投资建议 - 金融监管总局发布通知，下调保险公司部分权益资产的风险因子：持仓超三年的沪深300成分股、中证红利低波动100成分股风险因子从0.30下调至0.27；持仓超两年的科创板股票风险因子从0.40下调至0.36 [38][40] - 此次调整直接降低了险资投资权益资产的资本成本，有利于培育耐心资本、支持科技创新，尤其利好高成长潜力的科创板市场 [1][38][39] - 从调整幅度看，持仓超过三年的非沪深300成分的中证红利低波动100成分股风险因子从0.35降至0.27，下降幅度达23%，边际受益最大 [1][39] - 报告建议优先关注此类成分股，并在图表16中列出了具体的股票名单 [39][42]

AI产业泡沫争议 - 市场出现将当前AI热潮与2000年互联网泡沫类比的言论，但观点认为悲观者忽略了科技产业浪潮的底层发展规律 [1] - 国际货币基金组织在2025年秋季年会中指出当前AI投资热潮与2000年互联网泡沫如出一辙，市场呈现非理性繁荣 [3] - 华尔街大空头迈克·巴里在2025年11月重仓做空英伟达和帕兰提尔，仓位达80%，其认为数万亿美元市值依赖未上市的OpenAI作为核心逻辑，缺乏真实应用场景支撑 [4] 产业内部循环与风险 - 硅谷巨头形成“相互投资——资源捆绑——估值抬升”的封闭循环，例如OpenAI依赖微软云服务，微软投资OpenAI，英伟达注资XAI且XAI反哺其芯片销售 [2] - OpenAI仅130亿美元年收入，却支撑微软、谷歌等企业数万亿美元AI相关估值 [2] - 英国央行提醒美股前五大科技公司市值占比创近50年新高，市场结构因AI概念过度集中而异常脆弱 [3] 基础设施瓶颈 - 美国面临AI基建短缺，电力成为瓶颈，微软CEO坦言不缺AI芯片但缺电力，大量GPU因供电不足闲置 [5] - 斯坦福数据显示GPT-3一次训练耗电量相当于3000辆特斯拉跑20万英里 [5] - 美国电网老化，新建发电设施审批漫长，2024年AI数据中心耗电量已占全美总用电量的4%，2028年或达12% [5] - 相比之下，中国2024年发电量突破10万亿千瓦时，是美国的2.3倍，强大的能源基础为AI产业发展提供了更高天花板 [5] 历史产业浪潮发展规律 - 回顾移动互联网与新能源产业浪潮，其崛起均经历“基建先行——争议酝酿——爆发突破”的规律 [6][8] - 移动互联网浪潮中，2008-2011年3G网络铺设与智能手机普及构成上游基建阶段，为后续万亿市场奠定基础 [6] - 新能源产业在2016-2018年锂钴等上游材料率先起涨，2019年后Model 3放量带动电池与整车环节爆发，印证“上游基建——中游制造——下游应用”的产业传导规律 [8] 当前AI产业发展阶段 - 2023-2024年上游算力率先爆发，英伟达产业链与国产算力链的行情，对应移动互联网的3G基建、新能源的锂钴布局阶段 [9] - 全球AI算力需求呈指数级增长，2025年AI工作负载电力需求占数据中心总需求的53% [9] - ChatGPT拥有7亿周活用户，催生真实算力刚需，这种需求倒逼的基建投入逻辑与当年智能手机普及、新能源车产能建设一致 [9] - AI产业正从算力引领的第一阶段迈向应用爆发的第二阶段，智能体、AI眼镜、机器人等潜在爆款产品正如同当年的iPhone 4、Model 3 [9]

行业市场前景 - 全球汽车市场当前规模为10万亿美金，年产量达9000万台 [2] - 机器人市场潜力巨大，预计规模将达到20万亿美金，远超汽车市场 [2] 行业发展模式 - 汽车行业发展呈低曲线、线性增长，与安全和强政策监管密切相关 [2] - 机器人行业一旦越过技术和产品拐点，将呈现高速成长态势 [2] 技术拐点预期 - 公司CEO以iPhone 4推动智能手机行业快速发展为例，预测机器人可能在未来的四代、五代产品时出现超大转折点 [2]