（文/观察者网 吕栋 编辑/张广凯） "自己做的降落伞自己先跳。华为作为一个制造类企业的典型代表，2023年11月公司就启动了全面推进鸿蒙化的工作。公司常董会作出决议，要求华为公司 内部企业应用要率先支持鸿蒙原生，打造基于鸿蒙的企业数字化和智能化的示范样板。"近日在鸿蒙办公产业峰会上，华为董事陶景文作为推进华为内部设 备和应用鸿蒙化的亲历者，如是说道。 适配一个新的操作系统生态谈何容易，更何况华为自身还是一个巨无霸型的企业。过去几十年的信息化、数字化的积累，让华为在端侧形成了大量的应用和 设备。 "在过去的办公便携上，我们无法深入到操作系统底层，为了保护企业的数据安全，发展出了数十种的安全方案或者软件，而鸿蒙OS是提供了操作系统级的 安全能力和安全品质，让我们做成了过去一直想做，但是没有做到的事，就是企业数字安全双空间。"陶景文说道。 在华为内部，承载业务办公的手机、PC和Pad等各类终端超过100万台，端侧的整体应用有5万多个，其中移动APP有80多个，移动业务的小程序有1700多 个，Web类的应用有3300多个，第三方生态的工具类或者应用类的软件将近4万个，覆盖难度大，影响面广。 "我们要从操作系统的底 ...

财务业绩 - 公司2025年前三季度实现归母净利润11.78亿元，同比增长13.32% [1] - 第三季度WPS个人业务收入为8.99亿元，同比增长11.18% [1] - 第三季度WPS365收入为2.01亿元，同比增长71.61% [1][1] 业务发展 - 公司营收及利润保持稳健增长，并持续加大在AI领域的研发投入 [1] - WPS AI的月活跃用户数量呈现快速增长态势 [1] - 公司被认为有望将AI产品的月活用户转化为付费用户，从而带动整体业绩提升 [1] 行业前景 - 信创产业的关键节点即将到来 [1] - 公司正全面拥抱人工智能带来的行业变革 [1]

鸿蒙生态的构建与成就 - 鸿蒙生态通过极短时间完成了从技术自主到生态繁荣的跨越，展现出"中国速度" [3] - 生态构建是成千上万开发者集体力量的叠加，而非单打独斗 [3] - 超过900万鸿蒙开发者在同一条信任曲线上持续投入 [11] 生态发展的核心驱动力 - 生态成长源于合作伙伴的极限挑战，如高德跑十万多公里测试、京东三地封闭攻坚、粤政易36小时将闪退率从30%压到5% [8] - 生态内沉淀了技术之外的人情温度，如云闪付的救急鸡腿、国泰海通写秃的油性笔、快手孩子画的《加油猫》 [8] - 支撑生态跃迁的是团队间"零距离共建"的信任协作，如QQ音乐华为工程师长期驻场、钉钉从怀疑到坚信的协作曲线 [11] 生态能力与体验跃迁 - 鸿蒙生态已具备持续创新能力，应用体验从"能用"向"更好用"跃迁，从"对齐"走向"首发" [14] - 系统对效率全面提速，如WPS"秒开文档"、航旅纵横实况窗一步直达、美团一套代码多端部署提升研发效率 [15] - 系统重构智能交互，如云闪付语音与无感支付、京东AR摆摆看、小红书图库直达与碰一碰分享 [16] - 分布式能力实现跨设备一致体验，如高德长隧道车道级导航、航旅纵横天气动效、美团实况窗多设备同步 [18] 生态战略与长期主义 - 鸿蒙生态增长逻辑已质变，并非补短板而是重写新的体验标准 [21] - 公司通过"天工计划"投入10亿元支持AI生态创新，每年投入60亿元激励开发者，展现长期主义 [23] - 生态为大学生开发者、独立开发者、中小团队等提供机会，无论体量大小都能获得支持 [23]

宏观经济与政策 - 国内政策聚焦增强消费品供需适配性以促进消费，强调通过人工智能融合赋能重点行业来拓展新消费增量 [3] - 基建与产业方面，目标到2030年建立多层次新能源消纳调控体系，新增用电需求主要由新能源满足，5000亿元新型政策性金融工具资金已全部投放完毕，基础设施REITs项目累计推荐105个，发售基金总额2070亿元，预计带动新项目总投资超1万亿元 [4] - 海外宏观方面，美联储12月降息不确定性加剧，10月会议纪要显示许多官员认为2025年剩余时间维持利率不变可能是合适的，但部分官员讲话后市场对12月降息概率预期增至约70% [6] - 美国9月非农就业数据超预期，新增非农就业11.9万人，失业率4.4%，但8月数据下修转负，劳动力市场波动放大，美联储12月降息决策将结合10月PCE数据综合分析 [8][10][14] 汽车与交通行业 - 国七排放标准预计2027年发布、2029年实施，被称为“史上最严环保法规”，要求氮氧化物排放量较国六降低60%至<30mg/km，并加装四级催化转化系统 [17] - 国七标准下尾气后处理系统单车价值量较国六提升约50%，整体市场规模有望突破千亿元，催化剂、封装和电控系统占据80%以上份额，柴油商用车需增加紧耦合SCR、双尿素喷射系统等 [18] - 小鹏汽车第100万台整车下线，广州车展车企竞逐具身智能新赛道，华为乾崑智驾ADS合作车型月销破10万 [63] - 乘联分会预计2025年11月狭义乘用车零售225万辆，新能源渗透率有望首次超过60% [63] 科技与人工智能 - 英伟达FY26Q3业绩超预期，营收570亿美元，同比增长62%，数据中心收入创512亿美元记录，公司预计FY26Q4营收达650亿美元，Blackwell平台销量远超预期 [52][82] - 谷歌发布Gemini3系列模型，Gemini3Pro在主流AI基准测试中超越前代及主要竞品，并以1501分登顶LMArena排行榜，同时推出AI图像模型NanoBananaPro，支持多图片混合输入及高清分辨率 [27][53][83][84] - 阿里巴巴上线千问App，蚂蚁集团推出全模态AI助手“灵光”，AI应用下载量快速攀升，AI应用或迎来黄金时代 [28] - AI算力需求持续旺盛，Mid-training技术的兴起提升了算力需求的可预见性，刺激数据标注和DataInfra产业的AI化需求 [68] 医药与生物科技 - 减肥赛道开启“长效革命”，辉瑞以约92亿美元收购Metsera获得超长效GLP-1管线，礼来、诺和诺德也积极布局超长效平台技术 [56] - 实现超长效给药的技术路径包括抗体偶联、脂肪酸端基修饰、皮下储库缓控释及肽钉合技术，国内多家企业已有相关布局 [57][58][59] - 医药行业持续看好创新药及其产业链，短期关注流感相关投资机会 [60] 能源与原材料 - 动力煤价格持续上涨，秦港Q5500动力煤平仓价834元/吨，广州港价格达890元/吨，炼焦煤价格从底部反弹累计涨幅达53.4% [22] - 2026年电煤中长期合同签订通知发布，长协机制基准价维持675元/吨不变，引入月度调整机制增强与市场联动，煤炭供需基本面改善，价格具备向上弹性 [23][24] - 化工品方面，环氧丙烷价格创年内新高至8411元/吨，己内酰胺价格涨至8625元/吨，氯化钾市场价格延续上涨至3259元/吨 [86] - 国内首台套绿氢煤化工项目全面投运，填补大容量电解槽在化工行业持续稳定运行的技术空白 [87] 消费与农业 - 乳制品行业供需拐点可期，液奶需求跌幅收窄，牧场奶牛存栏量下降推动供需改善，预计2026年奶价可能止跌回升，行业机会集中于功能营养产品、深加工及海外市场三大方向 [79] - 生猪养殖行业能繁母猪去化加速，2025年10月能繁存栏同比-2.0%，环比-1.1%，春节前猪价中枢有望抬升，板块防守配置价值显现 [31][33] - 中国再度全面暂停进口日本水产品，利多国内水产板块，2022年中国大陆及港澳台占日本水产出口金额比重达50.9% [32] 金融与REITs - 非银金融板块，人身险产品费用分摊指引发布，有助于寿险行业费用率压降，险企2026年开门红展望乐观，长端利率底部企稳支撑资产端 [44][45] - 中金公司计划换股吸收合并东兴证券和信达证券，国泰海通拟收购印尼证券公司，券商板块业绩延续高景气 [46] - REITs市场交易活跃，本周成交额23.75亿元，同比增长23.89%，政策支持消费基础设施发行REITs，板块配置性价比提升 [39][40] 其他行业动态 - 传媒行业模型和Agent应用快速发展，推荐关注AI游戏、AI广告、AI漫剧、AI电商等商业化落地较快的方向 [27][29] - 可控核聚变行业取得进展，TAE缩短商业化时间表，东部超导实现REBCO带材量产突破，产能达6000km/年 [91][92] - 通信行业坚定看好“光、液冷、国产算力”三条主线，AI应用加速落地有望带动全球算力产业链建设井喷 [85]

投资评级与股价信息 - 投资评级为买入，且维持该评级 [1] - 当前股价为28.560港元，总市值为399.96亿港元 [1] - 公司近3个月换手率为77.66% [1] 核心观点与盈利预测 - 核心观点为游戏业务有所调整，但WPS的B端和C端双轮驱动趋势愈发明显 [4][5] - 下调2025-2027年归母净利润预测至14.0亿元、18.7亿元、24.4亿元，同比变动分别为-9.8%、+33.8%、+30.4% [5] - 当前股价对应市盈率分别为28.0倍、21.0倍、16.1倍，估值提升有赖于AI及信创需求加速、雷系生态协同强化以及《解限机》优化后流水回升 [5] 2025年第三季度财务表现 - 2025年第三季度公司实现收入24.19亿元，同比下滑17.0%，归母净利润2.13亿元，同比下滑48.5% [6] - 毛利率为80.4%，同比下降3.8个百分点，经营利润率同比减少27.8个百分点至11.4% [6] - 收入与利润下滑主因游戏业务下滑幅度超预期及营销费用加大，盈利率下滑主要为游戏业务拖累 [6] WPS业务表现 - WPS业务2025年第三季度实现收入15.2亿元，同比增长26.1%，环比加速 [6] - WPS合同负债达到23.3亿元，同比增长17.2% [6] - 个人业务、365业务、软件业务同比增长11.2%、71.6%、50.5% [6] - C端业务环比加速，同比增长6.1%，月活同比增长8.8%，增速呈现拐点；B端业务继续加速，体现企业及政府信创需求高景气度 [6] 游戏业务表现 - 游戏业务2025年第三季度实现收入9.88亿元，同比下滑47.4%，主要系《解限机》表现低于预期 [7] - 《剑网3》与《尘白禁区》在持续运行下表现稳定，公司将持续优化《解限机》，并计划在周年期间推出2.0版本 [7] 财务预测摘要 - 预测2025年至2027年营业收入分别为99.09亿元、114.86亿元、132.44亿元，同比变动分别为-4.0%、+15.9%、+15.3% [9] - 预测2025年至2027年净利润分别为14.00亿元、18.74亿元、24.43亿元 [9] - 预测2025年至2027年毛利率分别为80.9%、83.7%、84.2%，净利率分别为14.1%、16.3%、18.4% [9]

2025年第三季度业绩表现 - 总收入同比下降17%至24亿元人民币，低于机构及市场预期11%和8% [1][2] - 净收入同比下降48%，低于预期26%至55% [1][2] - 游戏业务收入同比大幅下降47%，而办公软件业务收入同比增长26%起到部分抵消作用 [1][2] - 毛利率保持平稳，但营业利润率环比下降5.1个百分点，主要因游戏促销导致销售费用率环比上升4.9个百分点 [2] 办公软件业务分析 - 收入增长由三方面驱动：WPS本地化项目订单收入同比增长51%；WPS 365在私营和地方国企客户群扩张推动收入增长72%；WPS个人版付费用户数增加带动收入增长11% [3] - 毛利率和营业利润率分别环比提升2.4和3.3个百分点，显示B端和C端产品提价成功以及有效的运营杠杆 [3] - 国内月活跃用户基数达6.68亿，具备ARPU提升潜力 [1][5] 游戏业务分析 - 收入低于预期32%，主要因老IP游戏生命周期衰退以及新游戏如《Mecha Break》表现疲软 [4] - 公司计划在未来季度于中国推出两款国际IP游戏《Goose Goose Duck》和《Angry Birds》 [4] - 鉴于新游戏利润率较低、非自有IP游戏占比增加及推广活动，2026/27年游戏收入预测被下调25%/22% [4] 未来展望 - 办公软件增长势头预计持续，支撑因素包括2026/27年强劲的信创需求、企业渗透率低以及地缘政治环境下的国产替代紧迫性 [5] - 云业务亏损预计持续收窄，受AI需求增长和小米收入贡献提升（第三季度占28%）驱动 [1][5] - 自2025年中以来股价下跌27%，被认为已基本反映游戏业务的下行风险，市场可能低估了办公软件和云的潜力 [1]

服务中断事件 - 11月17日WPS出现服务中断 用户反馈无法正常打开云文档及进行协作编辑[2] - 在线客服回应称问题可能源于电脑网络设置 建议更改DNS服务器地址或耐心等待处理[7] 用户反应 - 有网友调侃服务中断事件称"周一不适合上班"[5][6] - 媒体关注用户使用体验 询问"你的WPS崩了吗"[9]

财务表现 - 2025年第三季度扣非净利润4.21亿元，同比增长39.01% [1] - 利润增速高于收入增速，体现成本控制与运营效率双重改善 [1] - 非经常性损益为978.11万元，仅占当期净利润的2.27% [1] - Q3经营活动产生的现金流量净额为5.38亿元，前三季度累计12.77亿元，同比增加18.26% [1] 市场地位与竞争优势 - 公司是国内办公软件龙头、信创AI办公领军企业 [1] - 依托WPS生态、AI技术落地及国产办公软件自主可控优势，持续巩固市场主导地位 [1] - 政务信创等细分领域优势扩大，长期成长确定性强 [1] 估值与目标 - 给予公司2026年28倍PS，目标市值2005亿元 [1] - 目标价432.9元，维持"强推"评级 [1]

投资评级与目标价 - 对金山办公的投资评级为“强推”，并维持该评级 [1] - 目标价为432.9元，相较于当前价321.80元存在约34.5%的上涨空间 [1][4] 核心财务表现 - 2025年第三季度单季实现营业收入15.21亿元，同比增长25.33%；归母净利润4.31亿元，同比增长35.42%；扣非净利润4.21亿元，同比增长39.01% [1] - 2025年初至报告期末累计营业收入41.78亿元，同比增长15.21% [1] - 公司预计2025-2027年营业收入分别为60.49亿元、71.62亿元、85.05亿元，对应增速分别为18.1%、18.4%、18.7% [4][8] - 公司预计2025-2027年归母净利润分别为20.44亿元、23.24亿元、27.02亿元，同比增速分别为24.2%、13.7%、16.3% [4][8] 主营业务分析 - WPS 365业务收入2.01亿元，同比大幅增加71.61%，增长动力来自产品完善及民营企业、地方国企客户覆盖进展 [3] - WPS 软件业务收入3.91亿元，同比增加50.52%，受益于党政信创招标及确收进度加速 [3] - WPS 个人业务收入8.99亿元，同比增加11.18%；截至2025年9月30日，月活设备数达6.69亿，同比增加8.83%，其中PC端月活3.16亿，同比增加14.05% [8] 运营效率与盈利能力 - 2025年第三季度利润增速高于收入增速，体现成本控制与运营效率改善；当期非经常性损益为978.11万元，仅占净利润的2.27% [8] - 2025年第三季度经营活动产生的现金流量净额为5.38亿元，前三季度累计12.77亿元，同比增加18.26% [8] - 预计毛利率将从2024年的85.1%提升至2025年的87.3%，并在此后保持稳定 [9] 研发投入与技术优势 - 2025年第三季度研发投入5.36亿元，占营业收入比例35.24%；2025年前三季度累计研发投入14.95亿元，研发占比35.77% [8] - 高研发投入用于支撑AI功能迭代、云协作技术升级与信创产品适配，AI大模型在文档生成、数据可视化等场景落地效果显著 [8] 估值与市场表现 - 报告发布日（2025年11月11日）收盘价为321.80元，对应总市值1490.51亿元 [4][5] - 基于财务预测，当前股价对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为73倍、64倍、55倍 [4] - 估值方法是给予公司2026年28倍市销率（PS），对应目标市值2005亿元，目标价432.9元 [8]

全球AI软件应用趋势 - AI重塑世界，软件应用成为下一个主战场，英伟达今年4起并购全部是软件应用公司 [2] - 美国甲骨文公司2026财年第一财季剩余的履约义务同比暴增359%至4550亿美元，业绩超预期增长 [2] - 美国AI软件公司Palantir 2025年第三季度营收11.81亿美元同比增长63%，净利润4.77亿美元同比增长220%，最新市值达4550亿美元 [2] 中国AI软件产业发展驱动力 - 政策驱动：十五五规划建议提出全面实施人工智能+行动，高层要求2027年央企国企实现100%国产替代 [6] - 需求爆发：截至2025年第三季度国内移动端AI应用用户规模突破7亿，企业数智化转型从观望转向必须投资 [2][3] - 供给革新：国产软件厂商自主研发操作系统和AI Agent等解决方案，生态日益繁荣 [3] 中国市场具体表现 - C端应用普及，金山办公旗下WPS AI截至2025上半年末月活2951万，字节旗下豆包截至2025年9月末月活达1.72亿 [7] - B端和G端政策驱动叠加数智化转型，企业希望通过AI降本增效并打通数据孤岛实现智能决策 [7] - 华为鸿蒙操作系统终端设备数近2500万台，麒麟软件银河麒麟操作系统V11成为国内首个突破百万生态的国产操作系统 [8] 行业规模与增长预测 - 中国软协预测2025年中国软件产业规模将达到15万亿元 [10] - 高盛认为到2030年仅AI Agent就将驱动全球软件市场规模至少增长20%，在国内创造万亿级商业增量 [10] - 中证软件指数年内涨幅13.34%，机构持仓比例和估值水平后续有较大修复空间 [13] 重点公司业绩表现 - 科大讯飞2025年第三季度营收60.78亿元同比增长10.02%，归母净利润1.72亿元同比增长202.4% [14] - 金山办公2025年第三季度营收15.21亿元同比增长25.33%，归母净利润4.31亿元同比增长35.42% [14] - 深信服2025年第三季度营收21.16亿元同比增长9.86%，归母净利润1.47亿元同比增长1097.4% [15] 投资机构观点 - 中信建投认为AI将推动国产软件厂商价值重估，进一步打开估值天花板 [4] - 兴业证券认为科技仍是明年主线，AI浪潮刚刚开始 [12] - 民生证券指出国产算力与国产软件共振是后劲更强方向，开源证券强调AI软件加速突围 [12][13]