核心观点 - 当前处于冬季流感与呼吸道合胞病毒（RSV）共同流行期，预防至关重要 [1] - RSV感染在婴幼儿和老年人中疾病负担沉重，需建立“预防-诊疗-管理”一体化的医防协同体系 [3] - RSV基本再生数（R0）均值约为4.5，传染性显著高于流感病毒、鼻病毒和腺病毒 [4] - 目前尚无被证实安全有效的RSV治疗药物，预防被列为全球首要任务，特异性免疫预防至关重要 [5] 当前呼吸道疾病流行情况 - 第49周（2025年12月1日—12月7日），全国哨点医院流感样病例百分比为9.9% [1] - 第49周，门急诊流感样病例呼吸道样本检测阳性率前三位病原体为：流感病毒（54.2%）、鼻病毒（5.2%）、呼吸道合胞病毒（4.0%） [1] - 第49周，住院严重急性呼吸道感染病例呼吸道样本检测阳性率前三位病原体为：流感病毒（22.1%）、呼吸道合胞病毒（7.5%）、鼻病毒（7.1%） [1] - 自第23周（2025年6月2日—6月8日）以来，RSV已连续27周位列住院严重急性呼吸道感染病例检测阳性率前三位 [2] - 最近三周（第47、48、49周），RSV在住院严重急性呼吸道感染病例检测阳性率中均排在第二位，仅次于流感病毒 [2] - RSV流行存在南北差异：北方流行期通常为10月至次年4月；南方全年均可能发生，无特别规律 [3] RSV的疾病特征与负担 - RSV是引起急性呼吸道感染的主要病原体之一，在婴幼儿和老年人群体中造成的疾病负担尤为沉重 [3] - RSV在儿童中主要引起毛细支气管炎和肺炎，而流感通常没有如此明显的局部表现 [4] - 婴幼儿时期感染RSV，会升高儿童期反复喘息以及后续发生哮喘的风险 [4] - 在成人领域，RSV对老年人群的疾病负担评估相对不足，但同样不容忽视 [5] - 老年人常伴多种慢性病，需结合系统监测、风险评估与慢病管理进行综合防控 [5] RSV的预防与免疫策略 - 人群在RSV自然感染后无法获得持久免疫力，仍会反复感染，因此特异性免疫预防至关重要 [5] - 针对儿童预防，中国已获批RSV长效单克隆抗体（尼塞韦单抗），用于即将进入或出生在第一个RSV流行季的新生儿和婴儿 [5] - 《共识》建议我国1岁以下的健康足月儿、早产儿以及特殊健康状态婴儿，在首个RSV流行季来临之前或流行季出生时注射长效单克隆抗体 [6] - 在RSV常年流行或季节性特征不显著的地区，婴儿出生后即应尽早注射 [6] - 中国已在北京市、天津市、上海市、湖北省、内蒙古自治区等省（市、区）参照非免疫规划疫苗管理开展试点，以提升公众可及性 [6] - 针对老年人群，国外已有RSV疫苗获批，但在中国尚未有相关RSV疫苗获批上市 [6] - 《共识》提出，针对老年人群的RSV预防疫苗可及后，推荐该人群在RSV流行季前接种疫苗 [6] - 需重点关注65岁以上合并慢性心肺疾病、免疫功能低下，尤其是护理院等集体居住老人的RSV感染情况 [7] 行业动态与政策指引 - 由四位院士共同担任总顾问的《呼吸道合胞病毒感染防治医防协同专家共识》正式发布，旨在为RSV防治提供明确指引 [3] - 《共识》指出，我国RSV感染防控亟需建立“预防-诊疗-管理”一体化的医防协同体系，实现从“以治病为中心”向“以健康为中心”的防控模式转变 [3] - 自中国引入RSV长效单克隆抗体以来，其作为创新生物制品，可及性与使用路径仍在持续探索与实践中不断完善 [6] - 为保障广泛新生儿和婴儿群体的RSV预防可及性，亟需各地在医防融合、医防协同的模式下探索和优化实践路径 [6]

疫情趋势与数据 - 英国流感和呼吸道合胞病毒病例在圣诞前夕呈显著上升趋势，疫情高峰预计将在节日期间及新年到来[1] - 在11月24日至30日监测周期内，流感检测阳性率从11.6%跃升至17.1%，流感住院率激增63%，从每10万人4.78人升至7.79人[1] - 同期RSV检测阳性率从8.7%升至10%，每周住院率从每10万人2.38人增至3.75人，急性细支气管炎急诊就诊量同步上升[1] - 新冠病毒活动保持稳定，检测阳性率微降至2.1%，但住院率仍有小幅上升[2] - 诺如病毒活动处于预期范围内，但儿童病例占比最高[2] 疫苗接种现状与建议 - 英国卫生安全局紧急呼吁符合条件的民众尽快完成疫苗接种，以预防重症和住院[1] - 截至11月底，65岁以上人群流感疫苗接种率为70.9%，而65岁以下慢性病患者接种率仅36.4%，孕妇接种率仅34.9%，2至3岁幼儿接种率约41%[2] - 疫苗接种后需约两周才能形成充分免疫保护，目前距离圣诞节仅剩三周，是接种的“最后窗口期”[2] - RSV疫苗对新生儿和老年人保护效果显著，孕妇应在怀孕28周后接种，75至79岁人群及2024年9月1日后满80岁的长者也需及时接种[2] - 流感疫苗可通过学校、全科诊所或社区门诊接种，错过校园接种的儿童可前往社区诊所补接种[2] 高危人群与防控措施 - 65岁以上老年人、孕妇、慢性病患者等高危人群面临严重感染风险[2] - 民众需保持良好卫生习惯，出现发热、咳嗽等症状时减少外出，必要时佩戴口罩，室内保持通风，避免交叉感染[2] - 诺如病毒患者症状消失后需隔离48小时再返岗返校，清洁时应使用含氯消毒剂，酒精凝胶无法杀灭诺如病毒[2] - 随着冬季气温下降和节日期间室内聚集活动增多，呼吸道病毒传播风险将进一步升高[3]

行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[1] 核心观点 - 疫苗企业国际化与研发继续实现突破，冬季防控压力持续凸显[1] - 疫苗行业正处于规模扩张向创新驱动转型时期，供需失衡以及同质化竞争带来行业短期阵痛，但行业长期向好逻辑不变，政策、需求、技术是行业发展的三大驱动因素[9] - 关注高技术壁垒+布局差异化管线的公司，在行业内部分化中寻找α机会，长期关注创新+出海[8][9] 国内外疫苗动态 - 智飞生物全资子公司智飞绿竹获得美国专利商标局颁发的发明专利证书，专利为一种针对RSV感染的联合疫苗，权限期限预估至2042年7月29日，标志着公司突破国际市场技术壁垒，为全球化布局奠定基础[3] - 沃森生物子公司玉溪沃森生产的13价肺炎球菌多糖结合疫苗获得埃及药品管理局签发的上市许可证，是公司国际化战略实施的重要进展，将助力非洲疫苗产业建设[3] - 国药集团中国生物武汉生物制品研究所两款儿童疫苗获新进展：Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）获批上市，吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎和b型流感嗜血杆菌（结合）联合疫苗获批临床，标志着在重大传染病防控和高端多联苗自主研发领域迈出关键步伐[3] 流感疫情监测 - 2025年11月17日-11月23日，全国共报告1234起流感样病例暴发疫情，较前一周上升29.2%[3] - 南方省份哨点医院报告的流感样病例百分比（ILI%）为7.8%，高于前一周水平（6.8%）及2022年（3.4%）、2024年（3.3%）同期水平，低于2023年同期水平（8.1%）[3] - 北方省份哨点医院报告的ILI%为8.6%，高于前一周水平（7.0%）及2022年（2.4%）、2023年（6.9%）和2024年（4.1%）同期水平[3] 市场表现回顾 - 上周（2025.11.23-2025.11.29）疫苗板块报收11992.7点，上涨1.33%，2025年以来累计涨幅为-5.12%[5][6] - 同期医药生物板块上涨2.67%，疫苗板块表现相对靠后[5][6] - 流感疫苗相关企业表现较好，上周行业表现居前的公司有金迪克、欧林生物、华兰疫苗、康华生物、康希诺[6] 行业估值水平 - 上周疫苗板块PE（ttm）为95.41X，环比上升1.07X，近一年PE最大值为111.89X，最小值为31.95X，当前处于2013年以来58.34%分位数[7][22] - 上周疫苗板块PB（lf）为1.87倍，环比上升0.02倍，近一年PB最大值为2.16X，最小值为1.69X，当前处于2013年以来2.00%分位数[7][22] 行业现状与投资建议 - 疫苗行业2025年第三季度业绩依然承压，业绩仍处探底过程中，主要原因为供给端同质化竞争激烈导致部分品种价格大幅下降，以及需求端消费疲软及市场教育不足[8][25] - 企业正积极调整管线布局，聚焦技术迭代及创新疫苗，加大竞争格局较好、多联多价品种的研发力度[8][25] - 建议重点关注研发创新力强、具有技术及平台优势、产品存在差异化竞争优势的企业，推荐康希诺；建议关注需求端存在一定刚性的品种及企业，推荐康华生物；短期重点关注流感疫苗相关企业[9][28]

文章核心观点 - 全球疫苗产业正经历深度调整，四大疫苗巨头2025年第三季度疫苗业务集体失速 [1][2] - 业务下滑的共同关键因素是棘手的“宏观因素”，即美国卫生政策变动引发的疫苗信任危机 [2][7] - 信任危机已导致公共卫生代价，美国出现大规模麻疹疫情及死亡病例，预示行业面临更深远影响 [2][9] 四巨头业绩表现 - 2024年全球十大疫苗销售额合计384亿美元，较2023年下降19% [4] - 赛诺菲三季度传统疫苗业务收入下降8%至33.6亿欧元，流感疫苗销售额同比下滑17% [4] - GSK三季度疫苗业务收入26.78亿英镑同比增长2%，但明星产品Shingrix在美国市场下滑15% [4] - 默沙东王牌产品9价HPV疫苗Gardasil/GARDASIL 9三季度销售额17.5亿美元，同比下滑24% [5] - 辉瑞新冠疫苗Comirnaty全球销售额下降20%，美国市场暴跌25% [5] - 辉瑞13价肺炎疫苗三季度销售收入17.42亿美元同比下滑3%，RSV疫苗同比下滑22% [5][6] 宏观因素分析 - 美国卫生部长小罗伯特·肯尼迪推行削弱疫苗公信力的政策，如取消对健康儿童和孕妇的新冠疫苗接种建议 [7] - 解散CDC免疫实践咨询委员会全部17名成员，换上持反疫苗观点的顾问 [7] - 终止与Moderna达成的7.6亿美元mRNA禽流感疫苗合同 [7] - 美国疫苗怀疑论处于历史最高水平，30%美国人对疫苗持怀疑态度 [2][8] - 认为儿童疫苗极其重要的美国人比例从2019年的58%下降到2024年的40% [8] 公共卫生后果 - 2025年美国麻疹确诊病例超1600例涉及40多个州，而去年全年仅285例 [2][9] - 疫情导致三名未接种疫苗者死亡，相当于美国过去25年麻疹死亡人数的总和 [2][9] - 美国2000年已消除麻疹，卷土重来主因是部分地区疫苗接种率下降 [9] 行业前景与历史参照 - 美国疫苗接种率可能会继续下降，直接导致疫苗生产商收入缩水 [3][8] - 当前局面与日本疫苗产业衰退历程相似，日本因信任危机导致疫苗自给率不足30% [10][11] - 行业走向取决于市场对未来的预期和信心，而非行政命令 [11]

文章核心观点 - 三叶草生物公布其基于Trimer-Tag平台研发的呼吸道联合疫苗候选产品的两项I期临床试验取得积极初步数据 [1] - 在澳大利亚的试验数据显示，联合疫苗SCB-1022和SCB-1033在老年受试者中诱导了强劲的免疫反应且安全性良好 [2][4] - 在美国的试验中期分析显示，其RSV候选疫苗SCB-1019作为异源重复接种，免疫反应优于GSK的AREXVY同源重复接种 [5][6] - 公司计划于2026年上半年将联合疫苗推进至II期临床试验，并公布更多重复接种试验数据 [4][8] 澳大利亚I期临床试验（呼吸道联合疫苗） - 试验设计为在60-85岁老年人群中头对头比较SCB-1022、SCB-1033与SCB-1019，涉及144例受试者 [2] - RSV免疫反应：SCB-1022和SCB-1033诱导的RSV-A和RSV-B中和抗体均值倍增率约为6-8倍，与SCB-1019对照组相当，且未观察到新增抗原对RSV的免疫干扰 [2] - hMPV免疫反应：SCB-1022和SCB-1033诱导的hMPV-A和hMPV-B中和抗体均值倍增率分别约为6-7倍和8-9倍 [2] - PIV3免疫反应：仅SCB-1033诱导总PIV3中和抗体均值倍增率约为4倍，其PreF特异性抗体提升≥10倍，在基线水平较低的受试者中倍增率可达约6倍 [3] - 安全性与反应原性：疫苗总体耐受性良好，不良事件通常为轻度，与SCB-1019相当，未报告严重不良事件等 [4] 美国I期临床试验（RSV疫苗重复接种） - 试验针对曾接种过GSK AREXVY的60-85岁老年人群，比较SCB-1019异源重复接种、AREXVY同源重复接种及安慰剂 [5] - 中期分析涵盖34例受试者，SCB-1019组RSV-A和RSV-B中和抗体均值倍增率约为3.0-3.3倍，显著高于AREXVY组的1.8-1.9倍 [6] - SCB-1019组约有69-75%的受试者中和抗体水平提升≥2倍，约为AREXVY组（33-40%）的两倍 [6] - 受试者基线特征具有高度可比性，重复接种前的基线RSV中和抗体滴度约为未接种人群的2-3倍 [7] 市场背景与潜在影响 - 美国60岁及以上老年人中已有超过40%（约1500万剂次）接种过重组蛋白RSV疫苗，但当前获批疫苗缺乏重复接种的官方指引 [7] - 公司数据表明其联合疫苗有望在已接种RSV疫苗的人群中恢复并重建针对RSV的保护效力，并提供针对hMPV和PIV3的广谱保护 [7]

临床试验进展 - 公司公布其呼吸道联合疫苗候选产品两项I期临床试验的积极初步数据 [1] - 临床试验基于公司自研独有的Trimer-Tag疫苗研发平台 [1] 澳大利亚I期临床试验 - 试验在澳大利亚开展 评估SCB-1022和SCB-1033两款联合疫苗与SCB-1019进行头对头比较 [1] - SCB-1022为RSV+hMPV联合疫苗 SCB-1033为RSV+hMPV+PIV3联合疫苗 [1] - 受试人群为此前未接种过任何RSV疫苗的老年人群 [1] 美国I期临床试验 - 试验在美国开展 用于头对头评估公司RSV候选疫苗SCB-1019与GSK的RSV疫苗AREXVY的重复接种效果 [1] - 受试人群为在入组前至少两个流行季曾接种过首针AREXVY的老年人群 [1]

新产品和新技术研发 - 呼吸道联合疫苗RSV+hMPV±PIV3 I期临床试验在澳开展，每组48例，共144例受试者[3] - 2026年上半年计划将SCB - 1022和SCB - 1033推进至II期临床试验[6] - 接种28天后，SCB - 1022和SCB - 1033诱导的RSV - A和RSV - B中和抗体均值倍增率约6 - 8倍[5] - SCB - 1022和SCB - 1033诱导的hMPV - A中和抗体均值倍增率约6 - 7倍，hMPV - B约8 - 9倍[5] - SCB - 1033诱导的总PIV3中和抗体均值倍增率约4倍，PIV3 PreF特异性抗体提升≥10倍[5] - SCB - 1019异源重复接种诱导的RSV - A和RSV - B中和抗体均值倍增率约3.0 - 3.3倍，AREXVY组为1.8 - 1.9倍[9] - SCB - 1019组约69 - 75%受试者RSV中和抗体水平提升达2倍或以上，AREXVY组为33 - 40% [9] 用户数据 - 美国60岁及以上超40%老年人曾接种过重组蛋白RSV疫苗，约1500万剂次[10] 其他 - AREXVY同源重复接种仅能将RSV中和抗体水平提升至首针接种后诱导峰值水平的60 - 65%左右[7] - 美国重复接种临床试验中，16例接种SCB - 1019，15例接种AREXVY，3例接种生理盐水安慰剂[8] - 公告日期为2025年10月14日[12] - GSK ACIP展示材料资讯日期为2025年4月16日[13] - 美国疾控中心RSV疫苗数据表截止至2025年4 - 5月[13] 董事会成员 - 执行董事梁朋博士及梁果先生[12] - 非执行董事王晓东博士及Donna Marie AMBROSINO博士[12] - 独立非执行董事吴晓滨博士、廖想先生、Jeffrey FARROW先生及Thomas LEGGETT先生[12]

上市表现与市场反应 - 中慧生物以12.9港元/股发行价登陆港交所 首日收盘价33.28港元/股 较发行价上涨157.98% 市值超130亿港元 [2] - 暗盘交易收报33.38港元/股 涨幅近160% 位居年内新股首位 反映市场对创新药概念及生物科技行业的高度关注 [2] - 公司原计划在A股科创板上市 后因时间表不确定性和国际市场机遇转向港股 募资将投向核心产品注册、临床推进及产能升级 [2] 财务与商业化进展 - 2023年至2024年收入从5216.8万元增至2.6亿元 2025年Q1收入41.3万元 同比增长34.97% 净亏损从4.25亿元收窄至2.59亿元 [4] - 核心产品四价流感疫苗"慧尔康欣"2023年5月获批 2023-2025年Q1分别贡献收入5220万元、2.6亿元及40万元 成为主要收入来源 [4][5] - 受季节性影响 2025年Q1仍净亏损8730万元 且面临流感疫苗市场竞争加剧及价格下行压力 [5][6] 行业竞争与市场格局 - 中国流感疫苗市场接种率仅3.8%（2022-2023年）远低于美国49.3% 但国内已有26种上市流感疫苗和19种在研品种 竞争激烈 [5] - 四价流感疫苗批签发占比52.21%（2024年） 但2025年Q1三价疫苗签发量显著增加 WHO建议或推动三价疫苗份额上升 [6] - 行业平均投标价格从2022年126元/剂降至2024年93元/剂 裂解疫苗价格降幅达30% 而中慧生物产品定价319元/剂 需加大市场教育投入 [6] 研发管线与国际化布局 - 在研管线覆盖狂犬疫苗（2025年Q3进入III期）、RSV疫苗、带状疱疹疫苗等 其中RSV疫苗因临床需求迫切存在蓝海机会 [9][10] - 国内RSV疫苗领域有14款在研产品 带状疱疹疫苗14款在研 肺炎球菌疫苗22款在研 同质化竞争显著 [10] - 国际化方面 四价流感疫苗已在澳门获批 计划2025-2026年在印尼、加拿大等6国提交注册申请 推动全球化布局 [11] 行业趋势与挑战 - 中国人用疫苗市场产值（不含新冠）从2019年535亿元增至2023年1205亿元 预计2032年达3431亿元 但同质化与价格战加剧企业压力 [8] - 分析师建议通过研发差异化产品（如带状疱疹/RSV疫苗）及国际合作破局 疫苗行业"品种为王"特征显著 需储备重磅管线 [8][9] - 预计2029年中国流感疫苗接种率将达9%-9.5% 价格稳定在85-88元/剂 2033年接种率升至15%-15.5% 价格80-85元/剂 [7]

疫苗行业基本面与投资机会 - 行业短期面临业绩压力、价格战和政策扰动，但长期增长驱动力清晰，由政策、技术迭代、全球化及需求共同驱动 [3] - 短期关注基孔肯雅热疫情扩散（北半球夏季蚊媒活跃）及中报业绩披露，超预期表现或成催化因素 [4] - 政策聚焦创新高价药品（如肿瘤疫苗、基因疗法），医保目录调整后创新药销量平均增长300%，峰值渗透率达非医保品种5倍 [4] - 肿瘤疫苗（HPV疫苗、癌症治疗性疫苗）及多联苗（肺炎多糖结合疫苗）有望通过商保支付突破价格瓶颈，加速市场渗透 [4] 中长期技术发展与全球化 - mRNA技术平台推动肿瘤疫苗研发，成本低、周期短，可扩展至呼吸道病毒和肿瘤疫苗领域 [5] - 重磅新品种如带状疱疹疫苗（全球市场260亿元）、RSV疫苗、新型PCV疫苗上市将提升防护边界 [5] - 国内疫苗企业增量空间来自国产替代和技术迭代，"一带一路"国家是出海重点市场 [5] - WHO-PQ认证推动国产疫苗国际化，头部企业海外布局可分散国内集采风险，增强供应链韧性 [5] 长期需求驱动因素 - 老龄化及健康意识提升带动成人疫苗需求，中国50岁以上人群带状疱疹病例超300万 [5] - 国内流感疫苗渗透率仅3%（欧美40%+），HPV疫苗渗透率约12%，重点人群接种率不足5% [5] - WHO推荐目标接种率75%，长期接种意愿增强支撑需求 [5] 疫苗ETF与行业指数 - 疫苗ETF（159643）跟踪疫苗生科指数，覆盖疫苗研发、生产全产业链企业，具行业代表性 [6] - 指数成分股聚焦生物医药行业，反映疫苗与生物科技上市公司整体表现 [6]

市场表现 - 7月24日上证指数涨0.65%报3605.73点，深证成指涨1.21%，创业板指涨1.5%，北证50涨1.1%，科创50涨1.17%，万得全A涨1.08%，万得A500涨1%，中证A500涨0.92% [1] - A股全天成交1.87万亿元，较上日1.9万亿元小幅缩量 [1] - 疫苗ETF（159643）单日涨幅达6.33%，疫苗、医美等超跌行业放量大阳 [1][3] 上涨驱动因素 - 消息面：佛山市5个区累计报告基孔肯雅热确诊病例3195例，全球119个国家和地区面临基孔肯雅病毒传播风险，约550万人暴露 [4] - 技术面：Bavarian Nordic公司的基孔肯雅疫苗（VIMKUNYA）单剂接种后中和抗体应答率高达97.8%，引发国产替代预期 [4] - 资金面：疫苗板块较2022年高点回撤超60%，机构持仓比例低，资金进行高低切换 [4] 行业基本面 - 短期：25Q1疫苗行业整体批签发次数为697批次，同比下降14%，反映库存调整和自费需求疲软 [5] - 研发：国内肿瘤疫苗研发处于起步阶段，海外mRNA巨头布局领先，传统重磅疫苗管线竞争激烈 [5] - 调整：企业正聚焦技术迭代及创新疫苗，加大多联多价品种研发力度，探索肿瘤治疗性疫苗等新领域 [5] 后市展望 短期维度 - 事件催化：北半球夏季蚊媒活跃，若基孔肯雅热扩散或触发二次行情，中报业绩披露期关注企业经营效率改善 [7] - 政策催化：10-11月将公布创新药医保目录，过去进入医保的创新药平均销量增长达300%，肿瘤疫苗等品种有望加速渗透 [7] 中长期维度 - 技术迭代：mRNA技术平台有望扩展至呼吸道病毒和肿瘤疫苗领域，带状疱疹疫苗（全球市场260亿元）、RSV疫苗等新品种将提升防护边界 [8] - 全球化：一带一路国家是重要海外市场，WHO-PQ认证推动国产疫苗出海，头部企业国际化突破可分散国内集采风险 [8] - 需求驱动：中国50岁以上人群带状疱疹病例超300万，流感苗渗透率仅3%（vs欧美40%+），HPV苗渗透率约12%，接种意愿长期有望增强 [9]