核心财务表现 - 2Q25实现收入1845亿元，同比增长15%，超出彭博一致预期4% [1] - 经调整经营利润692亿元，同比增长18%，超出预期4% [1] - 经调整归母净利润631亿元，同比增长10%，超出预期2% [1] 网络游戏业务 - 网络游戏收入592亿元，同比增长22%，超出彭博一致预期5% [1] - 本土市场游戏收入404亿元，同比增长17%，超出预期1%，《王者荣耀》《和平精英》《无畏契约》等存量游戏保持高景气度 [1] - 海外市场游戏收入188亿元，同比增长35%，大幅超出预期17%，主要受SUPERCELL递延收入确认、《PUBGM》增长及新产品《沙丘：觉醒》贡献驱动 [1] - 《三角洲行动》7月DAU达2000万，进入国内前五，流水进入前三 [1] - AI赋能游戏效果逐步体现，优化玩家效用及供给生态 [1] 广告业务 - 广告收入358亿元，同比增长20%，超出彭博一致预期2% [2] - 增长驱动包括AI提效（广告匹配能力提升、用户时长改善）、微信电商生态繁荣、小程序游戏及短剧需求增长、视频号/小程序/搜一搜库存扩张 [2] - 视频号、小程序、搜一搜收入增速分别达50%+、50%+、60%+，成为主要收入增量来源 [2] 金融科技与企业服务业务 - 收入555亿元，同比增长10%，超出彭博一致预期3% [2] - 金融科技业务恢复高个位数增长，消费贷、支付、理财均实现增长，商业支付恢复正增长 [2] - 云和企业服务收入增速提升至10%以上，主要受GPU租赁、API token需求及微信小店电商服务费增长驱动 [2] 资本支出与技术进展 - CAPEX为191亿元，同比增长119%，环比下降30%，占收入约10% [3] - 混元自研底模持续升级，多模态生成3D技术领先，图像生成速度差异化突出 [3] - 应用端元宝迭代及微信AI渗透深化 [3] 盈利预测调整 - 上调2025-2027年收入预测至7441/8149/8800亿元（原预测7286/7845/8356亿元），同比增长13%/10%/8% [4] - 上调2025-2027年NON-IFRS归母净利润预测至2589/2984/3353亿元（原预测2560/2886/3131亿元），同比增长16%/15%/12% [4] - 上调2025-2027年NON-IFRS口径EPS预测至28.31/32.93/37.34元（原预测28.00/31.85/34.87元） [4]

核心观点 - 海外业务已成为多行业增长的核心贡献 推动企业业务多元化增长和利润提升[2] - 出海覆盖区域更分散 商业模式更完整 更重视长期壁垒建设[2] - 资本市场支持企业全球化布局 宁德时代港股上市为标志性事件[2] 互联网行业 - 腾讯2025年第二季度总收入1845亿元人民币 同比增长15% 国际市场游戏收入188亿元人民币 同比增长35% 得益于Supercell旗下游戏及《PUBG MOBILE》收入增长[3] - 京东2025年第二季度净收入3567亿元人民币 同比增长22.4%[4] - 京东物流2025年第二季度净收入515.6亿元人民币 同比增长16.6% 已运营130余个保税仓、直邮仓和海外仓 总面积超130万平方米 覆盖全球23个国家和地区[5] - 京东新业务板块2025年第二季度净收入138.5亿元人民币 同比增长198.8%[6] - 美团2025年第二季度营收918亿元人民币 同比增长11.7% 经调整后净利润14.9亿元人民币[7] - 美团新业务2025年第二季度收入265亿元人民币 同比增长22.8% Keeta在香港巩固市场地位 在沙特阿拉伯扩展至20个城市[8] - 快手2025年第二季度总收入350亿元人民币 同比增长13.1% 海外业务收入13亿元人民币 同比增长20.5% 经营利润1900万元人民币[9] - 快手可灵AI 2025年第二季度收入超2.5亿元人民币[9] - 百度2025年第二季度总营收327亿元人民币 百度核心营收263亿元人民币 涵盖智能云的AI新业务收入超100亿元人民币 同比增长34%[10] - 萝卜快跑2025年第二季度在全球提供超220万次出行服务 同比增长148%[10] 消费与硬件行业 - 瑞幸咖啡2025年第二季度总净收入123.59亿元人民币 同比增长47.1% 全球总门店数达26206家 海外门店总数89家[11] - 小米2025年第二季度收入1160亿元人民币 同比增长30.5% 中国大陆地区以外收入367亿元人民币 占总收入31.6%[12] - 小米2025年第二季度经调整净利润108亿元人民币 同比增长75.4% 境外新零售门店数量约200家[12] - 泡泡玛特2025年上半年收入138.763亿元人民币 同比增速204.4% 亚太地区收入28.509亿元人民币 同比增长257.8% 美洲收入22.649亿元人民币 同比增长1142.3%[13] - 名创优品2025年上半年总收入93.9亿元人民币 同比增长21.1% 海外市场名创优品品牌收入35.34亿元人民币 同比增长29.4%[14] - 名创优品海外门店数量3307家 较2024年底净增加554家[15] - 蜜雪冰城2025年上半年收入148.748亿元人民币 同比增长39.3% 净利润27.182亿元人民币 同比增长44.1% 全球门店网络超53000家 其中海外门店4733家[16] 新能源与汽车行业 - 宁德时代2025年上半年营业总收入1788.86亿元人民币 同比增长7.27% 境外收入612亿元人民币 占比34.22%[17] - 宁德时代2025年上半年归属于上市公司股东的净利润304.85亿元人民币 同比增长33.33% 港股上市募集资金总额410亿港元[17] - 阳光电源2025年上半年营业收入435.33亿元人民币 同比增加40.34% 海外地区收入253.78亿元人民币 占总收入58.3% 同比增长88.32%[18] - 阳光电源2025年上半年归属于上市公司股东的净利润77.35亿元人民币 同比增加55.97%[18] - 吉利汽车2025年上半年总收入1503亿元人民币 同比增长27% 归母净利润92.9亿元人民币[19] - 吉利汽车2025年上半年出口销量184114辆 同比减少8% 其中新能源汽车出口销量40458辆 同比增长146%[19] - 吉利品牌在全球85个国家建立1035个销售及服务网点[19]

核心财务表现 - 2025年第二季度营业收入1845亿元，同比增长15%，超出彭博预期3% [1] - 2025年第二季度归属股东净利润556亿元，同比增长17%，超出彭博预期8% [1] - 上调2025-2027年IFRS归母净利润预测至2231亿元、2577亿元、2970亿元，原预测值为2188亿元、2482亿元、2749亿元 [3] 增值服务业务 - 2025年第二季度增值服务收入914亿元，同比增长16%，超出彭博预期4% [1] - 游戏收入592亿元，同比增长22%，超出彭博预期5% [1] - 海外游戏《皇室战争》与本土游戏《三角洲行动》《王者荣耀》推动增长 [1] - 《三角洲行动》DAU于7月突破2000万 [1] - 新游戏《无畏契约》提档至8月19日上线 [1] - 自研产品占比提升和苹果渠道降费有望驱动游戏毛利率提升 [1] 广告业务 - 2025年第二季度营销服务收入358亿元，超出彭博预期2% [2] - 视频号广告同比增长50%，小程序广告同比增长50%，搜索广告同比增长60% [2] - 增长动力包括流量增长、AI提升点击率、广告加载率提升及广告单价提升 [2] - 当前广告加载率处于低个位数，远低于同业水平 [2] 金融科技及企业服务 - 2025年第二季度收入555亿元，同比增长10%，超出彭博预期3% [2] - 支付业务同比增速由负转正，预期趋势将持续 [2] - 企业服务收入同比增长10%以上，主要由云服务收入及商家技术服务费驱动 [2] - 云服务收入增长来自GPU租赁和AI API token业务 [2]

腾讯控股（00700）业绩分析 - 25Q2实现营业收入1845亿元，同比增长15%，超彭博一致预期3%；调整后归母净利润631亿元，同比增长10%，超彭博一致预期2% [2][14] - 游戏业务表现突出，25Q2国际/本土游戏收入分别同比增长35%/17%，本土游戏收入维持在400亿元以上 [2][14] - 广告收入同比增长20%至358亿，视频号/小程序/搜一搜广告收入同比增速分别为50%/50%/60%左右，AI赋能效益显著 [2][14] - 金融科技及企业服务收入同比增长10%至555亿，24年以来重回双位数增长，毛利率达52.1% [3][14] - 上调25-27年调整后归母净利润预测至2556/2980/3368亿元，目标价711港元，较8月14日收盘上升空间20.6% [3][14] 同力股份(834599)深度分析 - 公司首创非公路宽体自卸车，露天煤矿无人矿卡市占率约29%，25Q1营收/归母净利润15.36/1.87亿元，YoY+28.34%/+58.45% [15] - 大型化+电动化+无人化趋势明确，新能源矿卡市场规模有望由23年17亿元增至28年112亿元，CAGR+45.7% [15][16] - 国内市场存量替代需求凸显，海外市场长期替代趋势明确，公司与力拓集团达成合作，产品将应用于蒙古国铜矿等海外市场 [18] - 预计25-27E归母净利润8.68/9.63/10.87亿元，给予2025年15倍PE，目标市值134亿元，首次覆盖给予"买入"评级 [18] 风电行业点评 - 25Q2国内风电新增装机量达36.77GW，同比增长255.61%，Q3进入全年景气高点 [23] - 26年国内外海风预期共振，欧洲海风建设加速，预计26年装机量有望达8.7GW（同比+107%） [23] - 建议关注主轴龙头金雷股份、纯海风标的海力风电，以及东方电缆、金风科技等标的 [23] 液冷技术发展趋势 - AI服务器功率达2000-3000W，液冷技术成为解决数据中心散热问题的有力抓手 [24][25] - 冷板式液冷目前占液冷总体市场70%，英伟达或将采用颠覆性的双相冷板技术 [25] - 浸没式液冷散热效率更高，氟化液或是最佳介质，全氟聚醚及六氟丙烯低聚体有望成为主流选择 [26][28] - 预计2024-2030年数据中心年新增装机量平均16.5GW，液冷渗透率60%情况下氟化液市场空间约百亿元 [28] 紫光国微（002049.SZ）深度分析 - 公司为特种集成电路领域领军企业，产品已配套C919进行商业飞行应用 [19][21] - 国防信息化提速带动需求释放，FPGA作为硬件载体在航空航天及无人装备领域应用广泛 [21] - 预计2025-2027E年归母净利润15.8/21.3/29.3亿元，2025年PE低于行业平均水平，首次覆盖给予"买入"评级 [21]

财务表现 - 25Q2营业收入1845亿元，同比增长15%，超彭博一致预期3% [1] - 调整后归母净利润631亿元，同比增长10%，超彭博一致预期2% [1] - 调整后经营利润增速18%，毛利润增速22%，均高于收入增速 [1] - 金融科技及企业服务收入555亿元，同比增长10%，毛利率达52.1% [2] 游戏业务 - 25Q2国际游戏收入同比增长35%，本土游戏收入同比增长17% [1] - 长青游戏《王者荣耀》《和平精英》Q2保持高个位数增长，《无畏契约》端游贡献显著 [1] - 新品《三角洲》DAU从4月1200万增至7月2000万以上 [1] - 海外表现超预期，《皇室战争》6月流水创7年新高，《沙丘·觉醒》2周全球销量超百万 [1] - 后续新品包括《无畏契约手游》《异人之下》《刺客信条》《王者荣耀世界》等 [1] - Q2流水增速约15%，递延收入同比增长13% [1] 广告业务 - 25Q2广告收入358亿元，同比增长20%，视频号/小程序/搜一搜广告收入同比增速分别为50%/50%/60% [2] - 增长主要由eCPM提升和AI精准定向驱动，CTR提升显著 [2] - 视频号流量和搜索流量增长，Ad-load仍有提升空间 [2] 金融科技及企业服务 - 金融科技支付笔数增长抵消单价下滑，支付交易量重回正增长 [2] - 企业服务受AI需求（GPU算力租赁、token调用）和商家技术服务费驱动 [2] - 海外收入大幅增长，资本开支191亿元，占收入比例10.4% [2] 回购与估值 - 年初至今回购400亿港元，25年计划回购不低于800亿港元 [2] - 上调25-27年调整后归母净利润预测至2556/2980/3368亿元 [3]

投资评级 - 维持买入评级，目标价711港元，上升空间20.6% [6][8] 核心观点 - 25Q2营业收入1845亿元，同比增长15%，超彭博一致预期3% [6] - 调整后归母净利润631亿元，同比增长10%，超彭博一致预期2% [6] - 游戏业务表现突出，国际/本土游戏收入分别同比增长35%/17% [6] - 广告收入同比增长20%至358亿元，AI赋能效益显著 [6] - 金融科技及企业服务收入同比增长10%至555亿元，毛利率创新高达52.1% [6] 财务数据 - 2025E营业收入7464亿元，同比增长13% [3][7] - 2025E调整后归母净利润2556亿元，同比增长14.8% [3][7] - 2025E每股收益27.87元/股，净资产收益率24.13% [3][7] - 2025E市净率4.3倍，市盈率19倍 [3] 业务表现 游戏业务 - 国际游戏收入同比增长35%，本土游戏收入同比增长17% [6] - 《王者荣耀》《和平精英》保持高个位数增长，《三角洲》DAU从1200万增至2000万以上 [6] - 海外新品《沙丘·觉醒》2周内全球销量超百万 [6] 广告业务 - 视频号/小程序/搜一搜广告收入同比增速分别为50%/50%/60% [6] - AI通过精准定向提升CTR，驱动eCPM增长 [6] 金融科技及企业服务 - 支付交易量重回正增长，消费贷业务驱动金融科技高个位数增长 [6] - 企业服务双位数增长，AI需求（GPU算力租赁及token调用）显著 [6] 估值分析 - SOTP估值法下目标市值59293亿元，对应目标价711港元 [8] - 增值业务+广告业务2026E利润1778亿元，给予25倍PE估值 [8] - 金融科技业务2026E收入1719亿元，给予4倍PS估值 [8] 资本运作 - 25Q2资本开支191亿元，占收入比例10.4% [6] - 年初至今已回购400亿港元，计划25年回购不低于800亿港元 [6]

腾讯25Q2财务表现 - 公司25Q2实现收入1845亿元，同比+15%，环比+2% [1] - 经营盈利601亿元，同比+18% [1] - Non-IFRS归母净利润631亿元，同比+10%，高于市场预期 [1] - 毛利率56.9%，同比+3.6pct，环比+1.1pct，创近年记录 [4] 游戏业务表现 - 国内游戏收入404亿元，同比+17% [1] - 《三角洲行动》7月平均DAU达2000万+，成为行业DAU前5、流水前3的游戏 [1] - 《王者荣耀》《无畏契约》《和平精英》等长青游戏收入仍在增长区间 [1] - 小游戏流水同比+20% [1] - 海外游戏收入188亿元，同比+35%（按固定汇率+33%），连续四季度刷新纪录 [1] - 《皇室战争》DAU提升带动流水创7年新高，近3个月稳居美区iOS畅销榜Top10 [1] - 递延收入1209亿元，较24年同期+13% [2] 社交网络业务 - 社交网络收入322亿元，同比+6% [2] - 腾讯视频付费会员数量1.14亿，同比-3% [2] - 腾讯音乐付费会员数量1.24亿，同比+6% [2] - 视频号直播服务收入增长 [2] 广告业务 - 营销服务收入358亿元，同比+20% [2] - AI提升广告点击率和转化率、广告主投入回报 [2] - 微信交易生态提升推动广告主对视频号、小程序及微信搜一搜的强劲需求 [2] 金融科技及企业服务 - 金科及企服收入555亿元，同比+10% [3] - 商业支付金额恢复同比增长 [3] - 消费贷款服务、商业支付活动及理财服务收入增长 [3] - 企业客户对AI相关服务需求增加，包括GPU租赁和API token使用 [3] - 商家技术服务费增长 [3] 成本与费用 - 销售费用同比+3%，但销售费用率同比下降 [4] - 一般及行政开支同比+16% [4] - Non-IFRS口径下分占联营企业盈利63亿元（24Q2为99亿元） [4] 资本开支 - 25Q2资本开支191.07亿元，同比+118.89% [4] - 资本开支占收入比重约10.4% [4] - Q2资本开支付款229亿元，与Q1的230亿元基本持平 [4]

核心财务表现 - 公司上半年总营收3645.26亿元同比增长14% 二季度单季营收1845.04亿元同比增长15%环比增2% 连续六个季度保持双位数增长[2] - 上半年权益持有人应占盈利1034.49亿元同比增长16% 二季度单季达556.28亿元同比增长17% 非国际财务报告准则下每股基本盈利13.667元同比提升19% 盈利增速跑赢营收增速[4] - 二季度经营盈利600.4亿元同比增长18% 期内盈利560.44亿元同比增长16%[4] 广告业务表现 - 广告业务上半年收入676.15亿元 二季度单季收入357.62亿元同比增长20%创历史新高[2] - 广告业务连续第11个季度实现双位数增长 AI驱动广告点击率提升15%-22% 视频号广告收入占比超35%成为核心增长极[6] - 增长主要受益于AI驱动的广告平台改进及微信交易生态提升 推动广告主对视频号、小程序及微信搜一搜的强劲需求[6] 社交与用户生态 - 微信及WeChat合并月活账户数达14.11亿同比增长3%环比增0.6%[5] - QQ移动终端月活5.32亿同比下降7% 用户结构持续向年轻群体集中但活跃度受短视频冲击明显[5] - 收费增值服务付费会员数2.64亿同比微增0.4% 其中腾讯视频付费会员1.14亿、腾讯音乐1.24亿[5] 游戏业务表现 - 增值服务上半年收入1835.01亿元同比增长16%[6] - 二季度本土游戏收入404亿元同比增长17% 《三角洲行动》日均活跃账户数破2000万[6] - 国际市场游戏收入188亿元同比增长35% Supercell旗下《皇室战争》月流水创七年新高[6] - 《王者荣耀》及《和平精英》等长青游戏向平台化进化并加大AI应用 新游戏《三角洲行动》取得突破[6] 金融科技与企业服务 - 金融科技及企业服务上半年收入1104.43亿元同比增长10%[6] - 商业支付金额二季度恢复同比增长 企业服务中GPU租赁、API token使用等AI相关收入增速超40%[6] 研发与资本开支 - 上半年研发费用达391.61亿元同比增长19% 占营收比重10.7% 主要用于混元大模型迭代及AI原生应用开发[7] - 上半年资本开支465.83亿元同比翻倍 主要投向数据中心、AI基础设施及知识产权[7] 人力成本与组织扩张 - 截至6月30日员工总数达11.1万人同比增加5.4% 薪酬总成本650亿元同比增长19.6%远超营收14%的增速[7] - 海外业务扩张导致跨境人力成本激增 部分海外子公司绩效奖励同比翻倍[7] 投资与资产状况 - 对联营公司的投资减值拨回3.55亿元 较去年同期减值拨备41.52亿元有所改善[7] - 仍有14家非上市联营公司估值下调 涉及金额超20亿元 主要集中在共享经济、在线教育等领域[7]

财务表现 - 公司第二季度营收1845亿元 同比增长15% [2] - 归属股东净利润556.3亿元 同比增长17% [2] - 非国际财务报告准则下归属股东净利润630.52亿元 同比增长10% [2] - 毛利率从去年同期53%提升至57% [3][4] - 经营利润率从去年同期31%提升至33% [3] - 自由现金流430亿元 同比增长7% [6] - 持有总现金4684亿元 现金净额746亿元 [6] 业务分部表现 - 增值服务收入914亿元 同比增长16% [3] - 社交网络收入322亿元 同比增长6% [3] - 营销服务收入358亿元 同比增长20% [4] - 金融科技及企业服务收入555亿元 同比增长10% [5] - 其他收入18.38亿元 [5] 游戏业务 - 国际市场游戏收入188亿元 同比增长35% [4] - 本土市场游戏收入404亿元 [4] - 《皇室战争》月流水创七年新高 [4] - 《三角洲行动》日活跃账户数突破2000万 位居行业日活前五、流水前三 [4] AI技术应用 - AI驱动广告平台改进 提升广告点击率和转化率 [4] - 企业服务收入增速加快 受益于GPU租赁和API token需求增加 [5] - 混元大模型开始商业化落地 [5] - 研发投入202.51亿元 同比增长17% [5] - 资本开支191亿元 同比增长119% [5] 微信生态 - 视频号总用户使用时长同比增长超80% [4] - 小程序总用户使用时长同比增长超20% [4] - 非游戏类小程序日均使用次数实现双位数增长 [4] - 小游戏流水同比增长30% [4] 用户数据 - 微信及WeChat合并月活账户数14.11亿 同比增长3% [5] - QQ移动终端月活账户数5.32亿 同比下滑7% [5] - 腾讯视频付费会员1.14亿 [5] - 音乐付费会员1.24亿 [5] 资本管理 - 二季度耗资194亿港元回购3888万股 [6]

核心财务表现 - Q2收入1845亿元人民币，同比增长15%，环比增长2%，超出市场预估的1789.4亿元 [1][3][5] - 股东应占净利润556亿元，同比增长17%，环比增长16% [1][5] - 毛利率从去年同期53%提升至57%，盈利能力持续改善 [5] - 经营盈利60.104亿元，同比增长18%，环比增长4% [6] - 非国际财务报告准则本公司权益持有人应占盈利63.052亿元，同比增长10%，环比增长3% [6] 游戏业务表现 - 增值服务收入同比增长16%至914亿元，其中国内市场游戏收入同比增长17%至404亿元，国际市场游戏收入同比增长35%至188亿元 [3][7][10] - 新游《三角洲行动》日活账户数突破2000万，《王者荣耀》《和平精英》等老游戏通过平台化运营和AI应用保持稳健增长 [7][10] - Supercell旗下《皇室战争》流水创七年新高，《PUBG MOBILE》表现稳健 [10] 广告业务表现 - 营销服务收入同比增长20%至358亿元，毛利率从56%提升至58% [8][12] - AI驱动的广告平台升级显著提升点击率和转化率，视频号、小程序和搜一搜等高利润渠道表现强劲 [8][11][12] 金融科技及企业服务 - 金融科技及企业服务收入同比增长10%至555亿元，企业服务增速加快 [9][13] - AI相关需求（GPU租赁、模型API调用）成为新增长点，混元大模型商业化落地 [9][13] 研发与资本开支 - 研发投入达202.5亿元，同比增长17% [1][4][11] - 资本开支大幅增长至191亿元，同比增幅达119%，远超去年同期的87亿元 [1][4][11] 用户数据与社交平台 - 微信及WeChat合并月活用户数14.11亿，同比增长3% [13] - QQ移动端月活用户数5.32亿，同比下降7%，下滑趋势持续 [13] 股份回购 - 上半年耗资365亿港元购回8186.7万股股份并注销，旨在长远提高股东价值 [14]