交易规模与增长 - 2025年上半年中国生物制药企业对外授权与战略合作交易总额达485亿美元 超越2024年全年水平 [1] - 交易数量达61笔 创历史新高 显示行业进入出海快车道 [1] - 过去数年交易持续加速 反映结构性变化而非短期波动 [1] 合作模式与地域分布 - 美国跨国药企占比达61% 远超往年 显示依赖度显著提升 [1] - 合作阶段从成熟产品转向临床前及更早期前沿资产锁定 [1] - 中国企业从生产制造出口转向深度嵌入跨国药企核心战略 [1] 技术领域与创新实力 - 双/三特异性抗体以11笔交易成为最受追捧领域 超越小分子和传统单抗 [3] - 肿瘤与免疫疾病仍是合作主战场 GLP-1为代表的代谢性疾病成为新增长极 [3] - 中国企业成功进入国际药企下一代治疗布局核心圈层 如ADC和三特异性抗体领域 [4] 产业生态与资本驱动 - 北京 上海 苏州形成世界级生物医药产业集群 基础科研与临床转化能力提升 [5] - 国际资本以前所未有热情涌入 通过重金合作深度绑定中国创新力量 [5] - 创新与资本共振提升国际议价能力与品牌认同感 加速向创新引领者转变 [5]

**医药板块中报总结及投资展望 20250902** **一 行业整体表现与子板块分化** * 医药板块2025年上半年整体业绩分化明显[2] * 创新药板块表现亮眼 仿制药向创新药切换成为增长动能[2] * 流通板块业绩承压 回款周期增加[2] * 医疗器械板块净利润同比下滑28% 体外诊断下滑37% 医疗耗材下滑6% 但预计已过低谷期[2] * 中药板块受院外去库存及院内影响短期承压[2] * 药店板块收入同比下滑但净利润提升 降本增效显著[2] * 医疗服务与消费医疗需求回暖 在技术升级和消费需求双重驱动下走出低迷[2] **二 创新药与Biotech公司** * 创新药公司业绩优于仿制药公司 应关注多抗 双抗 ADC 小分子赛道及解决未满足临床需求的慢病治疗领域[1][4] * 22家代表性Biotech公司累计营收从2019年77亿元增长至2024年668亿元 年复合增速达54%[9] * 2025年上半年Biotech总收入389亿元 同比增长近30% 产品收入355亿元同比增长39%[9][10] * 核心大单品放量受益于产品出海（如百济神州美国销售额增52% 欧洲增81%）疗效优势（如艾力斯伏美替尼增速51%）和独家适应症（如诺诚健华奥布替尼收入增53%）[11] * 研发和销售费用率持续下滑 商业化团队人均单产超300万元/每人/每年[13][14] * 国内创新药企临床管线全球竞争力提升 多家通过BD出海证明研发能力 预计进一步步入业绩收获期[12] **三 医疗器械板块** * 政策端频繁出现利好 医疗设备招标恢复 渠道库存压力减轻 头部企业份额提升[1][5] * 2025年上半年收入同比下滑约5% 利润端下滑24%[20] * 医疗设备细分领域二季度收入同比消耗约5% 归母净利润下滑28% 毛利率从53%降至49%[21] * 预计下半年迎来拐点 招标数据从2024年第四季度开始加速[22] * 医疗耗材板块单二季度收入同比增长1.33% 利润同比下降6%[23] * 体外诊断板块利润同比下滑约38% 毛利率从62.43%降至59.66%[25] * 头部企业海外市场增速快于国内市场（如迈瑞 联影 新产业 安图 南威新迈 鱼跃 三诺）[26] * 建议关注海外市场拓展领先 国内设备龙头及创新能力优秀的公司（如南威迈瑞 三诺 新迈）[28] **四 中药板块** * 2025年上半年整体承压 第二季度扩维规模同比下降13.6个百分点[27] * 名贵中成药如片仔癀 东阿阿胶和同仁堂核心产品营收相对稳健[27] * 东阿阿胶实现双位数增长 同仁堂医药工业前五名系列收入近30亿元同比正增长 毛利率47%[29][30] * 云南白药器物剂收入14.5亿元同比增长约21% 羚锐制药核心产品通络驱痛膏稳健增速 奇正藏药提高剂收入8.2亿元同比增长15% 马应龙治治药品收入同比增长超7%[32] * 中药创新管线布局推进 如方盛制药选期健骨片2024年收入1.1亿元增28% 2025年上半年销量增超70%[33] * 中药企业积极布局化学及生物制品创新管线（如华润三九与博瑞医药合作减重降糖注射液 吉川与南京正祥合作玛西洛沙韦片）[34] **五 药店行业** * 2025年上半年整体收入持平 但二季度利润端双位数同比增长[35] * 扩张节奏放缓 关店数量超过新增门店数量[35] * 降本增效显著 益丰销售费用率同比下降0.82个百分点（房租减少约7200万元 工资减少约3400万元）大参林销售费用率同比下降1.15个百分点（房租减少约2400万元 工资减少约6900万元）[37] * 中西成药销售规模波动不大 刚需属性明显[38] * 药品追溯码政策助力行业合规 政策支持强化药店健康促进功能[39] * 行业竞争格局优化 全国门店数回落至70万以下 小连锁出清明显（占比从28%降至26.5%）龙头公司市占率有望提升[40] * 看好门店调整效果 品类结构优化 政策合规及降本增效空间[41] **六 生物制品与流通企业** * 生物制品板块表现分化 14家代表性企业上半年收入和归母净利润同比下滑[15] * 疫苗板块多数企业由盈转亏 二类疫苗核心品种HPV销售达峰值 国产创新疫苗同质化竞争严重[17][18] * 血液制品板块收入端相对稳健 但原料端供给持续双位数增长 主要产品价格中枢下行导致毛利率和净利润显著下降[19] * 流通企业收入基本持平 但扣非净利润同比下降11.2% 毛利率小幅下滑 应收账款周转天数增加[6] * 国控 华润医药和上海医药表现相对优异[6] **七 制剂与医疗服务** * 制剂类公司整体业绩稳健 上半年营收持平 归母净利润增速达20% 主要受益于创新制剂产品出海（如拉西萨）[7] * 研发费用增速高于收入增速 高壁垒且转型快的头部企业（如恒瑞 翰森）盈利能力更强[7] * 医疗服务板块2025年上半年收入中个位数增长 毛利率有所下滑[42] * 消费医疗领域眼科和齿科复苏明显 屈光手术新技术带动ASP企稳 视光业务增长坚实 齿科以价换量推动证金业务高增长[45] * 严肃医疗领域企业降杠杆 稳资产负债表 控制资本开支 提升运营效率[46] * 看好AI落地应用提升服务效率与可及性的公司（如爱尔眼科 通策医疗 顾生堂 普瑞眼科 锦欣生殖 时代天使）[47]

公司业务与行业地位 - 深耕CDMO行业二十年 服务全球创新药企业 [1] - 在研发技术 交付 精益运营方面积累了丰富的经验和能力 [1] 研发与技术平台 - 中美欧三地均有研发团队 协同打造技术平台 [1] - 技术平台可覆盖小分子 多肽与寡核苷酸 蛋白与偶联 基因细胞治疗等多类型药物定制研发服务需求 [1] 项目服务规模与范围 - 每年服务数百个不同类型的研发项目 [1] - 能够支持客户从IND申报到上市全生命周期所需的服务 [1]

市场表现 - 上证指数下跌0.46%至3666.44点 恒生指数下跌0.37%至25519.32点 [1] - 康龙化成A股下跌2.17%至30.17元 H股上涨1.26%至22.5港元 [1] - AH股溢价率达46.69% 位列AH股溢价率第74位 [1] 公司业务 - 公司为生命科学行业主要服务提供商 业务贯穿药物发现至临床开发全流程 [1] - 服务范围涵盖小分子/生物制剂/CGT产品等多种治疗方式 [1] - 在中国/美国/英国设有业务 为北美/欧洲/日本及中国客户提供研发解决方案 [1] 公司背景 - 康龙化成成立于2004年 通过人才与设施投资建立研发生产服务能力 [1] - 股票代码为300759.SZ（A股）与3759.HK（H股） [1]

行业与公司概述 - 药石科技深耕分子砌块领域19年，构建从早期研发到商业化生产的一体化服务体系，小分子是当前核心增长点[2] - 核心业务覆盖小分子、ADC payload linker、多肽、寡核苷酸等领域，形成以分子砌块为基石的CDMO全链条服务[5][6] 核心优势与竞争壁垒 - **研发与专利优势**： - 拥有信息搜集团队研究前沿专利，自主设计、合成和放大分子砌块，并申请专利保护[7] - 合成路线设计申请专利，技术难以绕过，增强客户粘性[9] - **服务模式优势**： - 从项目初期到商业化提供全流程服务，伴随项目成长实现长期收入[6] - 交付速度更快、服务质量更优，新进入者难以复制[8] - **成本与规模优势**： - 经验积累带来成本控制和技术熟练度，中小型企业难以竞争[7] - 项目数量增加推动规模效应，产能利用率提升后毛利率可回升至30%~35%[13] 2025年上半年业绩表现 - **收入增长**：整体收入增长32%，CDMO业务增长61%，订单增长接近20%[4][11] - **项目进展**：三期和商业化项目达53个，同比增长51%，2个PPQ项目预计2026年转化为商业订单[11] - **前端业务**：同比略降，因南京研发中心资源限制，2025年底产能装修完毕后将新增400~500岗位[4] 后端业务与未来增长动力 - **商业化放量**：后端业务（临床三期及商业化）将成为主要增长点，浙江辉石502/503车间投产后缓解产能紧缺[12] - **产能规划**：山东辉石维持10~20公斤级别产能，明后年项目放量推动产能利用率快速提升[12] - **收入预测**：2025年收入预期从10~15亿上调至15~20亿，后端收入超预期[13] 财务与估值展望 - **利润弹性**：当前产能利用率约60%~70%，折旧摊销影响净利润，但随利用率提升利润弹性将显现[13] - **估值空间**：行业平均毛利率35%~45%，公司估值合理偏低，未来订单增速加快后仍有提升空间[14] 其他关键信息 - **分子砌块作用**：不仅用于化学药物发现，还可用于新分子筛选（如CADD），拓展上游业务形成一体化平台[10] - **产能扩张**：2026年新增岗位将缓解前端业务供给压力，推动需求恢复增长[4]

拜耳中国"共创·新药"大赛启动 - 公司作为深度融入中国创新生态的跨国药企龙头企业，持续加大对中国创新的资源投入，旨在发掘中国下一个"重磅创新"[1] - 大赛面向中国创新者及生物技术公司，征集具有突破潜力的研发管线、在研药物分子或新型技术[1] 目标治疗领域 - 精准实体肿瘤治疗(Precision Oncology)[2] - 精准心肾疾病治疗(Precision Cardiorenal Diseases)[2] - 免疫学及炎症(Immunology & Inflammation)[2] 研发管线阶段要求 - 覆盖从早期临床前候选化合物(pre-PCC)到临床概念验证(clinical PoC)的全阶段项目[2] 药物分子形式范围 - 生物制剂(Biologics)与小分子(SMOL)[3] - 偶联药物(XDC)、基因药物(genetic medicine)、小核酸药物(siRNA)[3] - 分子胶(molecular glue)及其他平台技术(platform technology)[3] 评审机制 - 由拜耳中国及全球研发与BD专家组成评审委员会[4] - 评估维度包括创新水平、关键数据、推进速度及与拜耳研发战略契合度[4]

医学研究突破 - 澳大利亚沃尔特和伊丽莎.霍尔医学研究所科学家发现一种小分子能够选择性抑制细胞凋亡 [1] - 该发现为治疗帕金森病和阿尔茨海默病等神经退行性疾病开辟新途径 [1] - 相关研究论文发表于最新一期《科学进展》杂志 [1]