港股激光雷达企业上市潮 - 禾赛科技于9月16日在港交所主板实现"美股+港股"双重主要上市 首日上涨9.96% [1] - 图达通8月更新港股De-SPAC招股书 速腾聚创此前已港股上市 行业板块效应凸显 [1] - 激光雷达厂商通过高效研发和降本推动行业拐点 并拓展机器人赛道新应用 [1] 行业规模与财务表现 - 禾赛科技2022-2024年营收从12.03亿元提升至20.77亿元 年复合增长率超30% [2] - 速腾聚创营收从5.3亿元增至16.49亿元 图达通营收从0.66亿美元增至1.6亿美元 年复合增长率分别超70%和50% [2] - 禾赛科技2024年上半年实现净利2654万元率先扭亏 速腾聚创同期亏损1.5亿元 图达通一季度亏损0.15亿美元 亏损均大幅收窄 [2] 销量爆发式增长 - 速腾聚创2023-2024年激光雷达销量从25.96万台增至54.42万台 同比增幅355%和110% [2] - 禾赛科技同期销量从22.21万台增至50.19万台 同比增长176%和126% [2] - 图达通销量从14.81万台增至23万台 同比增长100%和55% [2] 渗透率提升与市场普及 - 激光雷达在新能源乘用车渗透率2025年6月达17% 连续三个月超16% 标志技术进入大众市场 [3] - 比亚迪天神之眼方案全系搭载激光雷达 吉利千里浩瀚系统中H5/H7/H9方案配备激光雷达 [4] - 长安计划将激光雷达搭载至10万级车型 零跑B01高配车型12万元以内配备激光雷达 [4] 成本下降与技术演进 - ADAS激光雷达均价从2020年2万元/颗降至2024年2500元/颗 年均降幅40% [5] - 主流厂商产品价格下探至200美元/颗 速腾聚创MX与禾赛ATX均达此价格区间 [5][6] - 技术路线从机械式向半固态、纯固态迭代 芯片化集成使组件缩减至2-3颗芯片 [6][7] 芯片自研与价格趋势 - 速腾聚创具备全栈芯片自研能力 禾赛采用ASIC路径至第四代架构 图达通与蔚来合作研发 [7] - 未来ADAS激光雷达价格年降幅预计收窄至5%-10% [7] 机器人赛道成为第二增长曲线 - 禾赛科技2024年上半年机器人领域交付激光雷达9.83万台 同比增长692.9% [8] - 速腾聚创同期机器人交付量4.63万台 同比增长420.2% 二季度交付3.44万台同比增长631.9% [8] - 速腾聚创预测2026年车载与机器人激光雷达出货比例趋近1:1 [9] 割草机器人成为爆点 - 禾赛科技与可庭科技达成协议 未来一年供应30万颗JT系列激光雷达 [10] - 速腾聚创与库犸科技合作开发全固态割草机器人方案 首批订单约定三年120万台 [10] - 机器人行业毛利率较高 速腾聚创上半年机器人业务毛利率45% 较ADAS产品高27.6个百分点 [10] 未来应用拓展与战略布局 - 庭院机器人、工业机器人（泳池机器人/AGV/无人仓储物流车）成为重点拓展方向 [10][12] - 速腾聚创推出Active Camera新品类 禾赛科技与星动纪元合作开发服务机器人协同感知技术 [12] - 激光雷达作为核心传感器未来在人形机器人领域具备更大商业机会 [12]

财务表现 - 公司预计2025年上半年营业收入137.22-140.22亿元 同比增长13.49%-15.97% [2] - 公司预计2025年上半年归母净利润19.06-20.46亿元 同比增长39.43%-49.67% [2] - 行业友商思特威预计2025年上半年收入36.00-39.00亿元 同比增长47%-59% [2] - 思特威预计2025年上半年归母净利润3.60-4.20亿元 同比增长140%-180% [2] 业务发展 - 公司图像传感器产品在汽车智能驾驶、全景及运动相机市场持续渗透 2Q25营业收入持续增长 [3] - 公司在2024年全球汽车CIS市场市占率达32.9% 排名全球第一 [3] - 2021-2024年公司持续提升全球CIS市场占有率 [3] - 预计2025-26年汽车CIS业务将迎来快速发展 [1][3] - 预计2025/26年汽车CIS收入同比增长30%/30% [3] 客户与市场 - 比亚迪推出"天神之眼"智驾方案 配置12颗摄像头 相比以往4-6颗有明显提升 [3] - 比亚迪智能化方案有望直接带动公司订单增长 [3] - 公司汽车CIS业务客户包括比亚迪等车企 [3] 估值与评级 - 目标价维持人民币146.00元 [2][4] - 采用38倍2025年P/E估值倍数 低于同期可比公司均值 [4]

报告公司投资评级 - 维持 A/H 股“买入”评级，上调 A 股目标价至 449.38 元（对应 25x 2025E PE），H 股目标价至 491.49 港元（对应 25x 2025E PE） [3] 报告的核心观点 - 2024 年比亚迪总营业收入同比+29.0%至 7,771.0 亿元，归母净利润同比+34.0%至 402.5 亿元，扣非后归母净利润同比+29.9%至 369.8 亿元 [1] - 2024 年公司新能源乘用车总销量同比+41.1%至 425.0 万辆，纯电销量同比+12.1%至 176.5 万辆，插混销量同比+72.8%至 248.5 万辆 [2] - 比亚迪凭借“超级 e 平台 3.0”和 DM5.0 技术巩固电动化优势，“天神之眼”智驾方案加速智能化转型 [2] - 比亚迪多品牌开启全新车型周期，腾势/方程豹经销商渠道开放冲击高端细分市场赛道 [2] - 2024 年比亚迪出口销量同比+71.9%至 41.7 万辆，2025 年前 1 - 2 月出口销量同比+124.3%至 13.3 万辆，看好海外销量持续增长提振盈利前景 [2] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 预计公司 2025 - 2026E 归母净利润为 543.8/685.3 亿元（之前预计为 472.8/539.2 亿元），预测 2027E 归母净利润为 820.3 亿元 [3] - 2023 - 2027E 营业收入分别为 6023.15 亿、7771.02 亿、9961.68 亿、11658.77 亿、12692.18 亿元，增长率分别为 42.04%、29.02%、28.19%、17.04%、8.86% [4] - 2023 - 2027E 净利润分别为 300.41 亿、402.54 亿、543.81 亿、685.32 亿、820.28 亿元，增长率分别为 80.72%、34.00%、35.09%、26.02%、19.69% [4] 财务报表 利润表 - 2023 - 2027E 营业成本分别为 4805.58 亿、6260.47 亿、8010.63 亿、9339.65 亿、10075.76 亿元 [10] - 2023 - 2027E 研发费用分别为 395.75 亿、531.95 亿、717.24 亿、827.77 亿、901.14 亿元 [10] 现金流量表 - 2023 - 2027E 经营活动现金流分别为 1697.25 亿、1334.54 亿、836.29 亿、1279.76 亿、1481.38 亿元 [10] - 2023 - 2027E 投资活动产生现金流分别为 - 1256.64 亿、 - 1290.82 亿、 - 763.49 亿、 - 910.25 亿、 - 860.00 亿元 [10] 资产负债表 - 2023 - 2027E 总资产分别为 6795.48 亿、7833.56 亿、8705.21 亿、9910.63 亿、10926.25 亿元 [11] - 2023 - 2027E 总负债分别为 5290.86 亿、5846.68 亿、6277.13 亿、6951.28 亿、7343.11 亿元 [11] 盈利能力与偿债能力 盈利能力 - 2023 - 2027E 毛利率分别为 20.2%、19.4%、19.6%、19.9%、20.6% [12] - 2023 - 2027E ROE（摊薄）分别为 21.6%、21.7%、23.8%、24.5%、24.1% [12] 偿债能力 - 2023 - 2027E 资产负债率分别为 78%、75%、72%、70%、67% [12] - 2023 - 2027E 流动比率分别为 0.67、0.75、0.76、0.79、0.84 [12] 费用率与每股指标 费用率 - 2023 - 2027E 销售费用率分别为 4.19%、3.10%、3.10%、3.10%、3.10% [13] - 2023 - 2027E 研发费用率分别为 6.57%、6.85%、7.20%、7.10%、7.10% [13] 每股指标 - 2023 - 2027E 每股红利分别为 3.10、3.97、5.50、6.89、8.23 元 [13] - 2023 - 2027E 每股净资产分别为 47.68、63.68、75.05、92.10、112.20 元 [13] 估值指标 - 2023 - 2027E PE（A 股）分别为 36、27、21、17、14 [4][13] - 2023 - 2027E PB（A 股）分别为 7.9、5.9、5.0、4.1、3.3 [13]

报告公司投资评级 - A股维持“买入”评级，当前价/目标价为375.36/449.38元 [3][5] - H股维持“买入”评级，当前价/目标价为403.40/491.49港元 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年比亚迪总营业收入同比+29.0%至7771.0亿元，归母净利润同比+34.0%至402.5亿元，扣非后归母净利润同比+29.9%至369.8亿元 [1] - 2024年公司新能源乘用车总销量同比+41.1%至425.0万辆，纯电销量同比+12.1%至176.5万辆，插混销量同比+72.8%至248.5万辆 [2] - 比亚迪凭借“超级e平台3.0”和DM5.0技术巩固电动化优势，“天神之眼”智驾方案加速智能化转型 [2] - 比亚迪多品牌开启全新车型周期，腾势、方程豹、仰望等品牌有望冲击高端细分市场 [2] - 2024年比亚迪出口销量同比+71.9%至41.7万辆，2025年前1 - 2月出口销量同比+124.3%至13.3万辆，看好海外销量增长提振盈利前景 [2] - 预计公司2025 - 2026E归母净利润为543.8/685.3亿元，预测2027E归母净利润为820.3亿元；上调A股目标价至449.38元，H股目标价至491.49港元 [3] 公司盈利预测与估值简表 - 2023 - 2027E营业收入分别为6023.15亿、7771.02亿、9961.68亿、11658.77亿、12692.18亿元，增长率分别为42.04%、29.02%、28.19%、17.04%、8.86% [4] - 2023 - 2027E净利润分别为300.41亿、402.54亿、543.81亿、685.32亿、820.28亿元，增长率分别为80.72%、34.00%、35.09%、26.02%、19.69% [4] - 2023 - 2027E EPS分别为10.32、13.84、17.89、22.55、26.99元 [4] - 2023 - 2027E ROE（归属母公司，摊薄）分别为21.64%、21.73%、23.84%、24.48%、24.06% [4] - 2023 - 2027E A股和H股P/E分别为36、27、21、17、14 [4] 利润表 - 2023 - 2027E营业收入分别为6023.15亿、7771.02亿、9961.68亿、11658.77亿、12692.18亿元 [10] - 2023 - 2027E营业成本分别为4805.58亿、6260.47亿、8010.63亿、9339.65亿、10075.76亿元 [10] - 2023 - 2027E归属母公司净利润分别为300.41亿、402.54亿、543.81亿、685.32亿、820.28亿元 [10] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为1697.25亿、1334.54亿、836.29亿、1279.76亿、1481.38亿元 [10] - 2023 - 2027E投资活动产生现金流分别为 - 1256.64亿、 - 1290.82亿、 - 763.49亿、 - 910.25亿、 - 860.00亿元 [10] - 2023 - 2027E融资活动现金流分别为128.17亿、 - 102.68亿、 - 104.02亿、 - 105.50亿、 - 156.85亿元 [10] 资产负债表 - 2023 - 2027E总资产分别为6795.48亿、7833.56亿、8705.21亿、9910.63亿、10926.25亿元 [11] - 2023 - 2027E总负债分别为5290.86亿、5846.68亿、6277.13亿、6951.28亿、7343.11亿元 [11] - 2023 - 2027E股东权益分别为1504.62亿、1986.88亿、2428.08亿、2959.35亿、3583.13亿元 [11] 盈利能力 - 2023 - 2027E毛利率分别为20.2%、19.4%、19.6%、19.9%、20.6% [12] - 2023 - 2027E ROE（摊薄）分别为21.6%、21.7%、23.8%、24.5%、24.1% [12] - 2023 - 2027E经营性ROIC分别为33.6%、37.0%、26.2%、28.5%、32.0% [12] 偿债能力 - 2023 - 2027E资产负债率分别为78%、75%、72%、70%、67% [12] - 2023 - 2027E流动比率分别为0.67、0.75、0.76、0.79、0.84 [12] - 2023 - 2027E速动比率分别为0.47、0.51、0.49、0.51、0.56 [12] 费用率 - 2023 - 2027E销售费用率分别为4.19%、3.10%、3.10%、3.10%、3.10% [13] - 2023 - 2027E管理费用率分别为2.23%、2.40%、2.40%、2.30%、2.30% [13] - 2023 - 2027E研发费用率分别为6.57%、6.85%、7.20%、7.10%、7.10% [13] 每股指标 - 2023 - 2027E每股红利分别为3.10、3.97、5.50、6.89、8.23元 [13] - 2023 - 2027E每股经营现金流分别为58.30、45.87、27.52、42.11、48.74元 [13] - 2023 - 2027E每股净资产分别为47.68、63.68、75.05、92.10、112.20元 [13] 估值指标 - 2023 - 2027E PE（A股）分别为36、27、21、17、14 [13] - 2023 - 2027E PB（A股）分别为7.9、5.9、5.0、4.1、3.3 [13] - 2023 - 2027E EV/EBITDA分别为13.1、8.8、11.0、9.0、7.5 [13]