投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 核心财务表现 - 2025上半年实现收入123.5亿元 同比增长251% [2][4] - 归母净利润22.7亿元 同比增长286% [2][4] - 加回股权激励费用后归母净利润23.5亿元 同比增长291% [2][4] - 归母净利率提升1.0个百分点至18.4% [7] - 毛利率38.1% 同比回落3.1个百分点 [7] - 销售费用率减少3.3个百分点 管理费用率减少1.8个百分点 [7] - 存货周转天数从2024年195天下降至2025上半年150天 [7] - 应收账款周转天数从25天下降至12天 [7] 业务运营表现 - 2025上半年净增5家门店 总门店数达41家 [7] - 新开门店包括北京东方新天地禅房主题店、北京SKP-S店、上海港汇恒隆店、新加坡金沙购物中心店及上海IFC店 [7] - 扩大罗湖万象城店和厦门万象城店面积 [7] - 2025上半年同店增速达201% 2024H1和2024全年分别为104%和121% [7] - 港澳及海外收入同比大幅增长455% [7] - 线上渠道收入16.2亿元 同比增长313% [7] - 天猫618期间登顶黄金类目销售业绩榜首 [7] - 会员数同比增长75%至48万人 [7] - 与国际五大奢侈品牌消费者平均重合率高达77.3% [7] 公司发展举措 - 员工数量从2024年1303人增加至2025上半年1629人 [7] - 2025年2月10日发布新一轮股权激励计划 [7] - 2月授予27名员工59.7万股 4月授予21名员工12万股 [7] - 2025上半年股权激励费用增长494%至8330万元 [7] - 中期拟分红每股9.59元 分红率73% [7] 未来展望 - 预计2025-2027年EPS分别为27.7元、38.2元、47.9元 [7] - 预计2025-2027年总营收分别为248亿元、334亿元、403亿元 同比增长192%、34%、21% [9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为47.9亿元、66.0亿元、82.8亿元 同比增长225%、38%、25% [11] - 预计2025-2027年毛利率保持在40%-41%水平 [9] - 海外首店于2025年6月落地新加坡 开启全球化布局 [7] - 聚焦古法黄金 恪守高端定位 向"世界黄金第一品牌"升阶迈进 [7]

投资评级 - 增持 维持老铺黄金(6181 HK)评级 [4] 核心观点 - 拓店与出海并举 年内二次提价 未来展望积极 [4] - 专注古法黄金定位 恪守高端定位 短期门店继续开拓 同店销售有望高增 长期有望成为全球奢侈品珠宝品牌之一 [10] 财务表现 - 2025年上半年销售业绩142亿元 同比增长249% 收入123亿元 同比增长251% 经调净利润23.5亿元 同比增长291% 期间利润22.7亿元 同比增长285% [4] - 预计25-27年营业收入增速138% 39% 12% 归母净利润增速180% 50% 19% EPS分别为24元/股 36元/股 43元/股 [10] - 当下股价对应PE分别为28x 19x 16x [10] - 25H1毛利率38.1% 较去年同期下降2.6个百分点 [6] 业务分析 - 截至25H1在16个城市共开设41家自营店 全部位于29家知名商业中心 包括skp系6家和万象城11家 [5] - 25H1新入驻3家商业中心 优化扩容2家门店 [5] - 25H1单个商场平均实现销售业绩4.59亿元 在中国内地单个商场持续保持平均收入 坪效均排名第一 [6] - 消费者与国际五大奢侈品牌消费者平均重合率高达77.3% [6] - 上半年门店销售收入122亿元 占比86.9% 同比增长243% 线上平台19亿元 占比13.1% 同比增长313% [6] - 上半年中国内地销售收入126亿元 占比87.1% 同比增长233% 境外收入16亿元 占比12.9% 同比增长455% [6] 产品与品牌 - 2025年8月25日进行产品调价 这是2025年以来第二次涨价 部分热门饰品价格涨幅10%-12% [4] - 秉承工匠精神 传承中国宫廷手工制金工艺 产品设计采用中国古典文化元素 [9] - 截至2025H1 已创作出近2100项原创设计 拥有境内专利273项 作品著作权1505项 境外专利246项 [9] - 门店装修古朴典雅 提供一对一高质量服务 深受高净值客群青睐 [9] 行业展望 - 金价看涨至3500美元以上 中期在美国中期选举之前 伦敦金价格有望突破3500美金 沪金有望突破800元/克 [8] - 公司打法效仿国外奢侈品品牌 包括爱马仕的稀缺一对一服务配售方式 蒂芙尼的高端商场展示策略 以及有记忆点的符号产品开发 [9] 公司估值 - 最新收盘价727.50港元 总市值1256.22亿港元 [3] - 市盈率87.1113 资产负债率38.1336% [3] - 预计25-27年P/E分别为27.91x 18.61x 15.66x P/B分别为21.75x 11.24x 7.14x [13]

财务业绩 - 公司25H1实现收入123.5亿人民币，同比增长251.0% [1] - 25H1净利润22.7亿人民币，同比增长285.8%，经调整净利润23.5亿人民币，同比增长290.6% [1] - 上半年净利率同比提升1.7个百分点至18.4% [2] - 预计2025-2027年净利润分别为45.45亿、63.48亿、84.22亿人民币，同比增速分别为209%、40%、33% [1][3] 股息政策 - 拟派发中期股息9.59元人民币/股 [1] - 计划未来每年派息两次，各支付相应期末累计未分配利润的50% [1] 盈利能力 - 25H1毛利率38.1%，同比下降3.2个百分点，主因2月调价后金价持续上涨带来利润压力 [2] - 销售费用率下降3.3个百分点至11.9%，管理费用率下降1.8个百分点至1.7%，规模效应显著 [2] 渠道表现 - 线下门店收入107.4亿元，同比增长243.2%，同店增长200.8% [2] - 线上平台收入16.18亿元，同比增长313.3% [2] - 截至25H1末自营门店41家，较2024年末净增5家，包括上海港汇恒隆、上海IFC等高端商场 [2] - 优化扩容2家万象城门店，预计下半年开设上海恒隆广场等新门店 [2] 区域表现 - 境外收入15.97亿元，同比增长455.2% [2] - 中国内地市场收入107.58亿元，同比增长232.8% [2] - 新加坡作为出海首站落地，境外业务持续贡献增量 [2] 品牌与会员 - 截至2025年6月末忠诚会员达48万人，较2024年末增长13万人 [3] - 与爱马仕等国际奢侈品牌消费者重合度超70%，品牌势能持续提升 [3] 市场定位 - 公司为高端古法黄金领先品牌，渠道加速扩张与翻新推动同店高增长 [3] - 品牌破圈效应显著，25H1业绩呈现高速增长态势 [3]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现收入123.54亿元人民币 同比增长251.0% [1] - 期内净利润达22.68亿元 同比增长285.8% [1] - 拟派中期股息每股9.59元 [1] - 同店收入增长率约为200.8% [2] - 整体毛利率降至38.1% [7] 股价表现 - 8月20日股价盘中涨幅一度超10% 收盘涨8.84%报782港元/股 [1] - 总市值达1350亿港元 [1] 渠道扩张战略 - 线下门店贡献86.9%营收 [2] - 上半年在16个城市开设41家自营门店 包括SKP系6家和万象城系11家 [3] - 开设海外首家门店于新加坡金沙购物中心 [4] - 销售及分销开支由5.32亿元增长至14.64亿元 同比增幅175.2% [4] - 渠道新拓及优化对收入和净利润的支持将主要体现在2025年下半年 [5] 产品定价策略 - 采用"一口价"销售模式 [9] - 于2月进行过一次调价 8月25日将进行年内第二次提价 [7] - 新兴竞争对手采用"大盘金价加工费"计价方式 [9] 行业市场前景 - 古法黄金市场规模从2018年130亿元增长至2023年1573亿元 复合年增长率64.6% [9] - 预计2028年市场规模将达到4214亿元 [9] - 公司定位为高端奢侈品 坚持"重工艺、高溢价"模式 [6]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现收入123.54亿元人民币，同比增长251.0% [1] - 期内净利润达22.68亿元，同比增长285.8% [1] - 拟派中期股息每股9.59元 [1] - 业绩公布后股价盘中涨幅一度超10% [1] 销售渠道与扩张 - 线下门店贡献86.9%的营收 [4] - 同店收入增长率约为200.8% [4] - 上半年在16个城市开设41家自营门店，包括SKP系（6家）和万象城系（11家） [5] - 开设海外首家门店（新加坡金沙购物中心店） [6] - 销售及分销开支由2024年上半年的5.32亿元增长至14.64亿元，同比增幅175.2% [6] 毛利率与定价策略 - 整体毛利率降至38.1% [9] - 将于8月25日进行年内第二次提价 [9] - 长期毛利率维持在40%以上 [8] 行业竞争与市场空间 - 新兴黄金品牌采用"大盘金价加工费"计价方式，与公司"一口价"模式形成差异化 [11] - 古法黄金市场规模从2018年130亿元增长至2023年1573亿元，复合年增长率64.6% [11] - 预计2028年市场规模将达到4214亿元 [11] 股票市场表现 - 最新股价786.500港元，当日涨幅9.46% [2] - 成交量212.3万股，成交金额16.09亿港元 [2] - 总市值1358亿港元，市盈率39.56，市净率16.17 [2] - 海通国际首次给予增持评级，目标价955.8港元 [2]

核心业绩表现 - 2025年上半年实现收入123.54亿元人民币，同比增长251.0% [1] - 期内净利润达22.68亿元，同比增长285.8% [1] - 拟派中期股息每股9.59元 [1] - 业绩公布后股价盘中涨幅一度超10% [2] 销售渠道与门店扩张 - 线下门店贡献86.9%营收，同店收入增长率约200.8% [5] - 上半年在16个城市开设41家自营门店，覆盖SKP系（6家）和万象城系（11家）等29家高端商业中心 [6] - 开设海外首店（新加坡金沙购物中心店） [7] - 线上平台收入1.62亿元，同比增长313.3%，占比13.1% [6] 成本与费用变动 - 销售及分销开支从5.32亿元增至14.64亿元，同比增幅175.2%，主要因门店扩张 [7] - 新拓门店对收入和净利润的支持将主要体现在2025年下半年 [7] 毛利率与定价策略 - 整体毛利率降至38.1%（此前长期维持在40%以上），主因金价上涨压缩毛利空间 [9] - 将于8月25日实施年内第二次提价（首次提价为2月） [9] - 采用"一口价"销售模式，与新兴品牌的"大盘金价加工费"模式形成差异化竞争 [11] 行业市场前景 - 古法黄金赛道规模从2018年130亿元增长至2023年1573亿元，复合年增长率64.6% [11] - 东吴证券预计2028年市场规模达4214亿元 [11]

涨价策略与市场反应 - 公司宣布8月25日进行年内第二次产品提价 涨幅预计10%至15% [1][2] - 本次涨价前排队现象显著减少 北京2月涨价曾引发限购抢购 上海门店等待时间从3-4小时大幅缩短 [3][4] - 消费者质疑频繁涨价策略(年调价2-3次)与做工质量下降 同时关注七夕活动安排但未获明确答复 [4][5] 门店扩张与品牌定位 - 2025年计划加速开店超45家 聚焦一线城市及全球核心商圈 线上天猫旗舰店增长迅速 [7] - 过度扩张导致品牌"过曝" 削弱神秘感 与高奢玩法背道而驰 造成部分客群流失 [7] - 消费者转向君佩/宝兰等新兴品牌 因认为其定位更小众且调性更高 [7][12] 产品创新与工艺突破 - 新品策略包括提高钻石/法镶比例淡化黄金属性 单克重金价更高溢价 融合中国文化与全球元素 [8] - 工艺创新推动市场分层 公司开创古法金衍生高温珐琅工艺 可模拟翡翠/红宝石效果 [8] - 技术突破支撑高端产品溢价 推动约200万高消费人群形成 [8] 竞争格局与新兴品牌 - 君佩年销售额不足5亿元 渠道溢价能力和品牌声量远低于公司 但部分消费者认为其定位更高 [11][12] - 琳朝珠宝采用纯手工工艺 全国仅一家实体店 商品需订制且交货周期一年 需支付50%定金 [10] - 宝兰在杭州设4家门店 深圳万象城店为华南首店 杭州大厦店铺月销售额破千万元 [11] 财务表现与股价波动 - 上半年预计实现销售业绩138亿至143亿元 同比增240%至252% 净利润22.3亿至22.8亿元 同比增279%至288% [14] - 7月股价月内跌近30% 原因包括半年报低于早期预期/解禁后股东减持/大宗交易套利/配股传闻及宏观因素 [14]

公司提价策略与市场反应 - 公司宣布8月25日进行年内第二次提价 预计涨幅10%～15% [1][2] - 本次提价前排队现象显著减少 北京2月涨价曾引发限购抢购 当前热门款式库存充足且可当场提货 [3][5] - 消费者反馈涨价频率已比肩国际奢侈品 但质疑做工精细度下降与新品更新速度放缓 [3] 门店扩张与品牌定位 - 2025年计划新开超45家门店 集中于一线城市及全球核心商圈 线上天猫旗舰店增长迅速 [7] - 加速扩张导致部分消费者认为品牌过度曝光 削弱神秘感 与高奢定位背道而驰 [7] - 公司定位金字塔尖高端品牌 强调工艺创新（如高温珐琅）推动产品分层 支撑高端溢价 [7][8] 竞争格局与新兴品牌 - 消费者频繁提及君佩、宝兰、琳朝等新兴品牌 琳朝采用纯手工工艺且需预付50%定金定制 交货周期长达一年 [9][10] - 宝兰在杭州单店月销售额破千万元 君佩年销售额不足5亿元但被部分市场人士认为定位调性更高 [11][12] - 公司称与潮宏基定位差异明显 君佩虽属同系但品牌声量和渠道溢价能力较低 [11] 财务表现与股价波动 - 上半年销售业绩138亿至143亿元 同比增240%～252% 净利润22.3亿至22.8亿元 同比增279%～288% [13] - 7月股价月内下跌近30% 归因于股东减持（海蚁、复兴已出清）、配股传闻及金价预期波动等因素 [13][15]

涨价策略与市场反应 - 公司宣布8月25日进行年内第二次产品提价 涨幅预计10%至15% [1] - 本次涨价前门店排队人数显著减少 等待时间大幅缩短 未出现以往3至4小时排队现象 [3] - 消费者反映涨价频率已达每年2至3次 比肩国际奢侈品但做工精致度有所下降 [5][6] 门店扩张与品牌定位 - 2025年计划加速开店超45家 新店集中于一线城市及全球核心商圈 [8] - 过度扩张导致品牌神秘感减弱 部分消费者转向君佩 宝兰等新兴品牌 [8] - 公司定位金字塔尖高端品牌 声称已实现与金价波动脱钩 [10] 竞争格局与新兴品牌 - 君佩年销售额不足5亿元 渠道溢价能力和品牌声量远低于公司 [11] - 琳朝珠宝采用纯手工工艺 交货周期需一年且需支付50%定金 呈现奢侈品特征 [10] - 宝兰在杭州大厦店铺月销售额突破千万元 2019年和2023年完成两次产品线升级 [11] 财务表现与股价波动 - 上半年预计实现销售收入120亿至125亿元 同比增长240%至252% [11] - 预计净利润22.3亿至22.8亿元 同比增长279%至288% [11] - 7月股价单月下跌近30% 原因包括股东减持及金价预期变化等因素 [12][14] 产品策略与工艺创新 - 新品策略包括提高钻石/法镶比例 单克重金价溢价更高 融合中国文化与全球元素 [8] - 工艺创新推动市场分层 高温珐琅等工艺可模拟翡翠效果 支撑高端产品溢价 [9] - 线上天猫旗舰店增长迅速 业绩贡献将集中在下半年 [8]

核心观点 - 老铺黄金在2024年8月宣布第二次提价，预计涨幅10%～15%，但消费者反应较2月份首次提价时冷淡，排队现象减少且出现对做工和品牌策略的质疑 [1][4] - 公司加速门店扩张，2025年计划新开超45家店，主要位于一线城市及全球核心商圈，但过度曝光可能削弱品牌高端形象，与奢侈品定位背道而驰 [8][10][11] - 新兴竞争对手如君佩、宝兰、琳朝凭借手工工艺和高端定位崛起，琳朝需定制且交货周期一年，宝兰单店月销售额破千万元，老铺黄金称君佩年销售额不足5亿元且渠道溢价能力较低 [13][14] - 公司2024年上半年业绩强劲，销售业绩138亿元至143亿元（同比增240%～252%），净利润22.3亿元至22.8亿元（同比增279%～288%），但7月股价大跌近30%，因股东减持、业绩预期差及市场因素 [16][17][19] 提价策略与消费者反应 - 2024年8月25日产品提价，涨幅预计10%～15%，为年内第二次提价 [1] - 本次提价前排队人数显著减少，等待时间缩短，不再出现以往3～4小时排队情况，与2月份提价前的"疯抢"形成对比 [3][4] - 消费者质疑做工质量下降，并提及周大福、君佩等替代品牌，部分人因涨价和开店加速而减弱购买意愿 [6] - 销售人员称涨价时机和幅度不完全受国际金价波动影响，此前金价猛涨时未立刻提价 [6] 门店扩张与品牌定位 - 2025年加速开店，全年预计超45家店，新店集中于一线城市及全球核心商圈，业绩贡献集中在下半年 [11] - 天猫旗舰店增长迅速，新品策略包括提高钻石/法镶比例、单克重金价更高溢价、融合中国文化与全球元素 [11] - 过度曝光可能影响品牌"神秘感"，与高奢玩法背道而驰，造成客群流失，核心消费者认为品牌"过曝"且服务响应变慢 [10] - 工艺创新（如古法金、高温珐琅）是市场分层核心因素，支撑高端产品溢价并推动约200万高消费人群形成 [11] 竞争格局与新兴品牌 - 君佩、宝兰、琳朝等新兴品牌被消费者频繁提及，琳朝完成天使轮融资（投资方日初资本），纯手工工艺和高端定位呈现奢侈品特征 [13] - 琳朝全国仅一家实体店（兰州），商品需定制，交货周期一年，预付50%定金且部分产品需"配货" [13] - 宝兰2018年成立，国内首家推出花丝镶嵌足金品牌，杭州4家门店，深圳万象城新店月销售额破千万元 [14] - 老铺黄金称自身定位金字塔尖高端品牌，与宝兰、琳朝共同升级奢侈品领域，已脱钩金价波动；君佩年销售额不足5亿元，渠道溢价能力和品牌声量较低 [13][14] 财务表现与市场波动 - 2024年上半年销售业绩138亿元至143亿元，同比预增240%～252%；收入120亿元至125亿元，同比预增240%～252%；净利润22.3亿元至22.8亿元，同比预增279%～288% [16] - 7月股价大跌近30%，原因包括半年报低于市场早期预期、部分股东解禁后减持（海蚁、复兴等机构基本出清）、大宗交易套利、配股传闻及美联储利率政策影响 [17][19] - 资本市场认为公司真正挑战在于超越黄金"材质叙事"，构建品牌灵魂 [19]