公司业绩 - 2025年第三季度业绩符合预期，营收和利润均实现环比增长 [1] 主营业务板块 - 主营业务分为流体技术和电机技术两大产品板块 [1] - 流体技术产品方面，前瞻性布局主动感知清洗系统，大幅提升产品智能化程度和复杂程度，在高级别自动驾驶领域前景广阔 [1] - 电机技术产品方面，获得技术突破，研发谐波磁场电机技术对电机底层技术进行颠覆性开发，并定制化开发新型磁性材料以适配特殊设计要求 [1] - 积极推动电动模块业务产品升级，促成产品集成化发展 [1] 技术能力与客户认证 - 在跨业务通用技术中，具备与整车厂同步研发能力以及智能化生产与试验能力 [1] - 已通过通用、本田等客户实验室认证 [1] 发展战略与行业地位 - 以微电机为核心技术能力 [1] - 清洗业务规模化发展并前瞻智能化清洗，产业商业化进程加速 [1] - 电机业务多品类布局，乘智能化浪潮发展 [1] - 在机器人谐波磁场电机行业处于领先地位 [1]

投资评级 - 报告对恒帅股份的投资评级为“增持”，并予以维持 [1] 核心观点 - 报告认为恒帅股份2025年第三季度营收同比增幅提升，泰国生产基地的优化将增强效益，同时其谐波技术为机器人领域打开了新的增长空间 [1] - 公司正基于谐波磁场电机技术优势，打造机器人核心部件，并应用于汽车、工业自动化及人形机器人等领域 [6][7] - 公司通过新产品新产线加速驱动业绩释放，业务正向高附加值领域转型升级，泰国工厂预计将带来新的增长动力 [6] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入约2.51亿元，同比增长4.18%，环比增长11.43% [4] - 2025年第三季度公司实现归母净利润约0.44亿元，同比下降7.25%，环比增长3.64% [4] - 2025年第三季度公司实现扣非后归母净利润约0.40亿元，同比下降13.41%，环比增长2.49% [4] - 2025年第三季度毛利率为30.45%，同比下降3.49个百分点，环比下降0.60个百分点 [6] - 2025年第三季度总费用率为11.46%，同比上升0.88个百分点，环比上升1.12个百分点 [6] 业务发展与战略调整 - 公司对泰国生产基地的产能规划与产品结构进行战略性优化，具体调整包括：整合电机执行器产能至228万件/年，下调洗涤泵产能至150万件/年，新增主动感知清洗系统15万台套/年及热管理系统部件131万件/年 [4][6] - 公司业务正从传统洗涤泵向高附加值执行器、智能感知与新能源热管理领域转型升级 [6] - 清洗业务向主动清洗系统深度开拓，电机业务推动"1+N"总成化发展以提升单车附加值 [6] - 谐波磁场电机技术具备轻量化高功率、高可靠性、强兼容性、低成本等优势，公司正针对直线关节电机、旋转关节电机、灵巧手电机定制化开发解决方案 [7] 盈利预测 - 预测公司2025年营业收入为9.37亿元，2026年为11.33亿元，2027年为14.55亿元 [8][9] - 预测公司2025年归母净利润为1.84亿元（同比下降14%），2026年为2.20亿元（同比增长20%），2027年为2.91亿元（同比增长32%） [8][9] - 预测公司2025年摊薄每股收益为1.64元，2026年为1.97元，2027年为2.60元 [8] - 预测公司2025年市盈率为78.76倍，2026年为65.76倍，2027年为49.74倍 [8][9] 市场数据 - 截至2025年11月3日，公司当前股价为129.34元，52周价格区间为55.40-145.00元 [3] - 公司总市值为14,486.08百万，流通市值为3,926.80百万 [3] - 公司总股本为11,200.00万股，流通股本为3,036.03万股 [3] - 公司近一个月股价表现相对沪深300指数为0.4%，近三个月为63.1%，近十二个月为154.0% [3]

投资评级与核心观点 - 报告对恒帅股份的投资评级为“增持”，并予以维持 [4][7] - 报告设定的目标价为128.99元，当前股价为125.27元 [7] - 报告的核心观点是公司业绩符合预期，并通过募投项目变更聚焦于高景气赛道，以优化产能布局并助力长期发展 [1][2] 近期财务业绩表现 - 2025年第三季度，公司实现营业收入2.51亿元，同比增长4.18%，环比增长11.43% [1] - 2025年第三季度，公司实现归母净利润0.44亿元，同比下降7.25%，环比增长3.64% [1] - 2025年1-9月，公司累计实现营业收入6.80亿元，同比下降3.47% [1] - 2025年1-9月，公司累计实现归母净利润1.29亿元，同比下降21.07% [1] 募投项目变更与产能规划 - 公司调整泰国基地产能布局，聚焦于主动感知清洗系统、热管理系统等高潜力领域 [2] - 调整后，泰国基地将建设228万件电机执行器、15万台套主动感知清洗系统及部件、150万件洗涤泵、131万件热管理部件 [2] - 该项目调整后的内部收益率（税后）预计为24.21% [2] - 此次调整旨在契合行业趋势，形成规模效应，提升新产品竞争力与盈利能力 [2] 核心业务进展与技术突破 - 流体技术产品方面：主动感知清洗系统已获得部分客户批量定点，未来增量车型定点可期；热管理系统的冷却歧管已实现大批量量产，电子水泵获得大批量定点 [3] - 电机技术产品方面：公司在隐形式门把手、充电小门执行器等领域实现“电机+执行器”产品拓展 [3] - 技术研发方面：公司在谐波磁场电机技术和新型磁性材料方面取得突破，与德国伦茨合作的滚筒电机逐步进入量产爬坡期，产品开发场景延伸至工业自动化、人形机器人等领域 [3] 未来盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为10.09亿元、12.39亿元、14.48亿元 [4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.13亿元、2.72亿元、3.36亿元 [4] - 预计公司2025-2027年基本每股收益分别为2.67元、3.39元、4.20元 [4] - 按照最新股价测算，公司2025-2027年对应的市盈率（PE）分别为45.41倍、35.66倍、28.85倍 [4]

2025年前三季度及第三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司收入6.8亿元，同比下降3%，归母净利润1.3亿元，同比下降21% [1] - 2025年第三季度公司收入2.5亿元，同比增长4%，环比增长11%，归母净利润0.4亿元，同比下降7%，环比增长4% [1] 盈利能力与成本控制 - 2025年前三季度销售毛利率为31.2%，同比下降4.5个百分点，销售净利率为19.0%，同比下降4.2个百分点 [2] - 2025年第三季度销售毛利率为30.5%，环比下降0.6个百分点，同比下降3.5个百分点，销售净利率为17.7%，环比下降1.3个百分点，同比下降2.2个百分点 [2] - 公司通过上游一体化方式进行工艺和工程降本，新型磁性材料模压成型量产中试线已具备小批量投产能力 [2] 费用支出情况 - 2025年第三季度期间费用率为11.6%，环比上升1.4个百分点 [2] - 销售费用率和管理费用率环比均下降0.2个百分点，财务费用率环比持平，研发费用率环比上升1.7个百分点 [2] 业务发展与应用场景拓展 - 公司深耕汽车行业，客户包括宝马、本田、现代、比亚迪、吉利、长城、博世、大陆等 [1] - 在清洗业务方面，公司前瞻布局主动感知清洗系统，并受益于L3+级别自动驾驶商业化应用加速落地带来的ADAS智能清洗系统增量需求 [1][3] - 在电机业务方面，公司已在隐形门把手和充电小门领域实现"电机+执行器"产品拓展，未来有望向更高集成度的系统产品发展 [1] - 公司ADAS智能清洗产品已通过客户对Waymo、美团、小马智行、滴滴、菜鸟、北美新能源客户等终端进行适配交样，并取得部分定点 [3] 新增长曲线与未来展望 - 公司将人形机器人、机器狗等领域作为重点拓展赛道，正对接相关客户，以谐波磁场电机方案为基础定制化开发直线关节电机、旋转关节电机、灵巧手电机等解决方案 [3] - 公司未来将在更多应用场景上发掘"1+N"的产品开拓机会 [1]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 核心观点 - 报告认为公司业绩稳健增长，新业务有望放量，维持买入评级 [1][3] - 2025年第三季度公司收入为2.5亿元，同比增长4%，环比增长11% [1] - 2025年第三季度归母净利润为0.4亿元，同比下降7%，环比增长4% [1] - 公司通过上游一体化进行工艺和工程降本，新型磁性材料模压成型量产中试线已具备小批量投产能力 [2] - ADAS智能清洗系统产业化加速，产品已取得部分定点，并前瞻性布局机器人领域作为第三增长曲线 [3] 财务业绩与预测 - 2025年前三季度公司收入6.8亿元，同比下降3%，归母净利润1.3亿元，同比下降21% [1] - 2025年第三季度销售毛利率为30.5%，环比下降0.6个百分点，同比下降3.5个百分点 [2] - 2025年第三季度销售净利率为17.7%，环比下降1.3个百分点，同比下降2.2个百分点 [2] - 2025年第三季度期间费用率为11.6%，环比上升1.4个百分点，其中研发费用率环比上升1.7个百分点 [2] - 盈利预测将2025-2027年归母净利润下调为2.1亿元、2.4亿元、3.0亿元，对应市盈率分别为66倍、58倍、47倍 [3] - 预测2025-2027年营业收入分别为10.87亿元、12.50亿元、15.01亿元，同比增长率分别为13.0%、15.0%、20.0% [4][9] 业务发展 - 公司深耕汽车行业，客户包括宝马、本田、现代、比亚迪、吉利、长城、博世、大陆等 [1] - 清洗业务方面，公司前瞻布局主动感知清洗系统，受益于自动驾驶商业化应用落地 [1] - 电机业务方面，公司已在隐形门把手和充电小门领域实现“电机+执行器”的产品拓展，未来有望向更高集成度的系统产品发展 [1] - ADAS智能清洗系统已通过客户对Waymo、美团、小马智行、滴滴、菜鸟、北美新能源客户等终端进行适配交样 [3] - 公司正积极拓展人形机器人、机器狗等新赛道，以谐波磁场电机方案为基础，为直线关节电机、旋转关节电机、灵巧手电机定制化开发解决方案 [3] 行业与市场 - 2025年第三季度全国新能源车销量340万辆，环比增长12% [1] - L3+级别的Robotaxi、无人快递物流小车等自动驾驶商业化应用加速落地，带来ADAS智能清洗系统增量需求 [3]

财务表现 - 2025年上半年营业收入4.28亿元，同比下滑7.46% [3] - 归母净利润8465.54万元，同比下滑26.79% [3] - 扣非归母净利润7546.75万元，同比下滑30.42% [3] 业务结构 - 四大业务单元：电机业务、电动模块业务、驾驶视觉清洗系统、热管理系统业务 [3] - 传统清洗业务收入与毛利承压，重点转向主动清洗领域 [3] - 电机业务二季度回暖，向总成化方向发展 [3] 产能布局 - 主生产基地位于宁波，具备全品类生产能力 [3] - 在清远、沈阳、武汉、美国、泰国设立子公司贴近客户 [3] - 泰国工厂一期生产清洗泵/电机部件，二期规划总成类部件 [4] 新兴业务 - 重点拓展人形机器人/机器狗赛道 [3] - 基于谐波磁场电机开发直线/旋转关节电机、灵巧手电机解决方案 [3] - 机器人研发节奏快，行业进入壁垒高 [3] 战略规划 - 核心战略为稳固基本盘与长远突破并重 [4] - 电机业务通过"1+N"总成化模式提升单车附加值 [4] - 清洗业务通过客户结构优化和主动清洗拓展改善盈利 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕恒帅股份展开调研交流，涉及公司谐波磁场电机技术、主动感知清洗系统产品以及机器人业务等方面，展现了公司在技术研发、产品应用和业务拓展上的进展与规划[22][23][25] 根据相关目录分别进行总结 调研基本情况 - 调研对象为恒帅股份，所属行业是汽车零部件，接待时间为2025年8月29日，上市公司接待人员是董事会秘书廖维明 [17] 详细调研机构 - 参与调研的机构有泉果基金（基金管理公司，相关人员陈霄翔）和华安证券（证券公司，相关人员刘千琳） [18] 主要内容资料 - 谐波磁场电机技术：与传统电机相比，在输出功率相同条件下可减小体积、实现轻量化、节约材料成本；已提交多项发明专利申请；可应用于微特和大型电机领域，在工业和汽车领域有广阔场景 [22] - 谐波磁场电机技术应用：已在汽车、工业自动化、人形机器人等场景进行产品开发；针对直线关节电机等定制化开发解决方案 [23] - 谐波磁场电机技术优势验证：与德国伦茨合作开发的滚筒电机进入量产爬坡阶段，该技术在电机轻量化等方面成效显著，未来规模效应将显现 [24] - 主动感知清洗系统产品进展：L3 + 级自动驾驶商业化应用落地并扩散，公司产品加速产业化渗透，已适配交样多家终端客户，取得部分客户批量业务定点，预计更多增量车型进入定点环节 [25] - 机器人业务开发节奏及趋势挑战：机器人与汽车研发特性和运营模式适配需求不同，公司或将独立运营机器人研发团队；汽车研发体系成熟，机器人研发紧迫性强、节奏快，行业进入门槛高，未来发展机遇与挑战并存 [26]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 业绩符合预期 2025H1收入4.3亿元同比-7% 归母净利润0.9亿元同比-27% [1] - 开拓机器人等新应用场景 前瞻布局主动感知清洗系统与谐波磁场电机方案 [1][3] - 通过上游一体化降本增效 2025Q2期间费用率10.2%环比-1.2pct [2] 财务表现 - 2025Q2单季度收入2.3亿元同比+2%环比+11% 净利润0.4亿元同比-16%环比+3% [1] - 毛利率承压 2025H1销售毛利率31.6%同比-4.9pct 净利率19.8%同比-5.2pct [2] - 盈利预测下调 2025-2027年归母净利润预计2.2/2.7/3.4亿元 对应PE 42/35/28倍 [3][4] 业务分析 - 清洗业务收入2.0亿元同比-7% 正推进ADAS智能清洗系统产业化 [1][3] - 电机业务收入1.9亿元同比-6% 已实现隐形门把手与充电小门产品拓展 [1] - 新应用领域取得进展 主动感知清洗产品获Waymo/美团/小马智行等客户定点 [3] 财务预测 - 2025-2027年营收预计110.7/132.8/166.0亿元 年复合增长率约20% [4][10] - EPS预计1.97/2.37/3.03元 ROE维持在14.9%-17.1%区间 [4][10] - 现金流持续改善 2027年经营现金流预计3.46亿元 [10] 估值指标 - 当前股价83.55元 总市值93.58亿元 自由流通股占比27.11% [6] - P/B倍数持续下降 从2023年8.5倍预期降至2027年4.7倍 [4][10] - EV/EBITDA倍数从2024年23.7倍升至2025年32.0倍后逐步回落 [10]

业务进展 - 公司重视人形机器人产业链机会，与部分海外客户交流并自制样件完成实物交流，需定制化匹配，今年计划加速拓展国内客户、摸排主机厂策略并参加行业展会 [2] - 公司泰国工厂一期规划以清洗泵、电机等部件产品为主，二期将拓展至总成类部件，有望带来新增长动力 [4] - 公司主动感知清洗系统业务在封闭场景如港口和矿山的无人设备上开始应用，但目前应用量少，前景有望增长 [7] 市场份额与客户拓展 - 公司是尾门电机细分市场较早进入者，主要配套斯泰必鲁斯，已开拓其他大客户，业务增速快，收入增长取决于主要客户渗透率提升和新客户拓展 [3] - 国内自动驾驶从L2向L3迈进的厂家众多，公司与国内外厂家广泛合作，业务有序推进 [5] 财务情况 - 公司去年三季度毛利率下滑，原因是集中返利和以价换市场，去年四季度和今年一季度表现稳健，今年此类情况将减少，将开发新客户维持毛利率稳定 [7] 竞争情况 - 公司在ADAS主动感知清洗系统业务有先发优势，市场整体渗透率低，竞争者少，以外资企业为主 [7]

财务表现 - 25Q1营收2.03亿元，同比下滑16.04% [1] - 归母净利润0.42亿元，同比下滑35.48% [1] - 毛利率32.22%，同比下降4.57个百分点，环比下降0.28个百分点 [2] - 净利率20.61%，同比下降6.21个百分点，环比上升1.17个百分点 [2] - 期间费用率11.33%，同比上升3.48个百分点，环比上升1.25个百分点 [2] 业务分析 - 传统清洗业务持续承压，25Q1未改善 [2] - 电机业务因客户账期逾期问题暂缓供货，导致短期下滑 [2] - 滚筒电机产品进入量产爬坡周期，应用场景涵盖汽车、工业自动化及人形机器人 [3] - 泰国和美国生产基地陆续投产，推动全球化布局 [3] - 已获得Waymo、美团等客户的ADAS清洗系统批量定点项目 [3] - 规划配置气液混合式清洗系统产能25万套/年 [3] 增长驱动 - 谐波磁场电机技术与人形机器人定制化需求匹配，有望成为第三增长曲线 [3] - 预计2025~2027年营收分别为11.0亿元、12.7亿元、14.7亿元，年复合增速约15% [4] - 同期归母净利润预计为2.3亿元、2.7亿元、3.2亿元，年复合增速约15% [4] - 当前股价对应2025~2027年PE分别为27.5倍、23.5倍、19.9倍 [4] 战略布局 - ADAS清洗系统加速渗透，增量车型定点项目有望持续增加 [3] - 通过全球化生产基地提升供应链韧性 [3] - 新产品放量及定点项目落地将贡献业绩增量 [4]