涉及的公司与行业 * **公司**：均胜电子 (Joyson Electronics, 600699.SS / 0699.HK) [1] * **行业**：汽车零配件业，具体为汽车安全解决方案、汽车电子解决方案，并拓展至机器人零部件领域 [1][2][12] 核心观点与论据 * **投资评级与目标价**：恢复覆盖均胜电子-A，给予**买入**评级，**12个月目标价34.20元** (此前为21.10元) [1][4][5] * **公司定位与增长逻辑**：公司是汽车被动安全和汽车电子领域的**全球龙头** (按收入) [1] * **核心增长动力**：受益于全球汽车行业**电动化**和**智能化**趋势，预计2025-28年全球汽车电子市场规模CAGR达**9.0%**，其中智能座舱、智能驾驶、新能源管理和智能网联是主要增长领域 [2][9] * **新增长曲线**：进军**机器人零部件**领域，已获得**美国一家头部人形机器人厂商的机甲定点项目**，预计将开辟快速增长的新市场 [1][3][13] * **财务预测**： * **收入**：预计2025-28年收入CAGR为**6.5%**，2026E/2027E收入分别为681.89亿元/725.20亿元 [3][7][18] * **盈利能力**：预计毛利率/净利率从2025E的**18.3%**/**2.4%**提升至2028E的**18.4%**/**3.2%** [3][10] * **净利润**：预计2025-28年净利润CAGR达**17.0%**，2026E/2027E净利润分别为19.31亿元/22.60亿元 [1][3][7] * **每股收益**：上调2026-27E每股盈利预测**6%-15%**，2026E/2027E每股收益分别为1.25元/1.46元 [1][5][7] * **估值依据**： * **当前估值**：股价26.95元对应**21.6x 2026E PE** [1][33] * **估值折让**：当前估值较**中国智能汽车供应商**平均估值存在约**20%**折让，较同样拓展机器人业务的**三花和拓普**平均估值存在约**35%**折让 [1][13] * **分部估值法**： * 汽车安全及其他零部件业务：基于**21.0x 2026E PE** (A股传统零部件供应商均值) [4][31] * 汽车电子业务：基于**27.5x 2026E PE** (国内智能汽车供应商均值) [4][31] * 机器人零部件业务：基于**9.5x 2026E P/S** (国内高阶智能驾驶供应商均值) [4][31] * **HOLT分析**：当前股价隐含的未来五年投资回收现金流(CFROI)提升有限，低于基于HOLT估值模型的预测，表明公司深化汽车电子及进军机器人领域的潜力未获充分反映 [13][20][21] * **市场预期对比**：瑞银对均胜2026-27E的收入及净利润预测**略高于Visible Alpha一致预期** [14][18] * **风险情景分析**： * **乐观情景 (目标价55.00元)**：假设汽车安全/电子收入同比增长**6.0%**/**12.0%**，机器人业务收入达**8亿元**，综合毛利率**19.0%** [11][35][36] * **基准情景 (目标价34.20元)**：假设汽车安全/电子收入同比增长**4.0%**/**8.7%**，机器人业务收入**4.8亿元**，综合毛利率**18.5%** [11][35][37] * **悲观情景 (目标价18.00元)**：假设汽车安全收入增长停滞，汽车电子收入仅增**2.0%**，机器人业务收入**2亿元**，综合毛利率**17.8%** [11][35][37] 其他重要内容 * **历史整合影响**：过去因收购普瑞(2012)、百利得(2016)、高田资产(2018)等进行了大规模重组和整合，导致盈利大幅波动，但预计进入2025年后相关经营扰动基本结束 [14] * **业务结构**：约**70%**的收入来自增速较低的汽车被动安全行业，但公司正通过高增长的汽车电子和机器人业务优化收入结构 [14] * **核心优势**：全面的产品组合、覆盖全球主流整车厂的客群、在**25个国家和地区**设立超**25个研发中心**和**60多个生产基地**的全球布局 [2][13] * **近期订单**：已获得**三家海外整车厂**的电动化和智能化解决方案订单，以及数个**国内龙头整车厂海外业务**的定点项目 [13] * **短期催化剂**：公布新订单获取、人形机器人相关新闻 [47] * **预测回报**：基于目标价34.20元，预测股价涨幅**26.9%**，加上股息收益率**1.3%**，预测股票总回报率**28.2%**，超额回报率**21.4%** [40] * **行业市场预测**： * 预计到2028年，四大主要汽车电子品类全球市场规模将从2025年的**9150亿元**增至**21030亿元** (CAGR: **32%**) [9] * 预计到2028年，全球汽车被动安全市场规模将从2025年的**1840亿元**增至**2040亿元** (CAGR: **3.4%**) [9]

涉及的行业与公司 * 行业：汽车零配件业 [5] * 公司：拓普集团 [1][5][10] 核心观点与论据 **财务表现与近期业绩** * 公司3Q25收入同比+12.1%至79.9亿元 环比+11.5% [1] * 公司9M25收入同比+8.1%至209.3亿元 净利润同比-12.0%至19.7亿元 [1] * 3Q25净利润同比-13.7%至6.7亿元 [1] * 3Q25毛利率同比-2.2个百分点 环比-0.6个百分点至18.6% [1] * 三季度收入增速高于其主要客户特斯拉的销量增速 主要受益于过去数年积极切入问界 小米 奇瑞和吉利等自主品牌车企供应链 [1] **汽车零部件业务前景** * 尽管受特斯拉销量疲弱拖累 仍看好公司汽零业务的长期增长潜力 [2] * 特斯拉推出更低价的Model Y和Model 3 或于1Q26在上海工厂投产 有望助力销量增长 公司作为核心供应商将直接获益 [2] * 客户基盘向头部自主品牌拓展 有望带来更均衡的客户结构并支撑业务持续增长 [2] * 加速全球化布局 依托墨西哥 波兰 泰国的工厂 海外订单承接或将更为顺利 [2] **新业务拓展** * 公司已与全球头部人形机器人制造商在直线执行器 旋转执行器及灵巧手电机进行合作 [3] * 积极布局机器人躯体结构件 传感器 足部减震器 电子柔性皮肤等产品 [3] * 汽零业务已验证其产品平台化及客户绑定能力 有望在人形机器人领域成为模块化供应商 [3] * 将热管理产品延伸至液冷领域 对接华为 英伟达等头部厂商 有望开拓全新市场 [3] **估值与评级** * 目标价由92.00元小幅下调至90.00元 维持买入评级 [4] * 下调目标价反映基于3Q25业绩下调2025-27年盈利预测8%-10% [4] * 无风险利率由2.01%更新至1.70% WACC由9.5%更新至8.3% 并将估值基准年份迁移一年 [4] * 预测股价涨幅28.1% 预测股息收益率0.7% 预测股票回报率28.8% [9] * 下调后每股收益预测：12/25E为1.77元 12/26E为2.42元 12/27E为3.28元 [5][7] 其他重要内容 **风险因素** * 公司风险：新产品开发慢于预期 客户开发慢于预期 客户取消或延迟订单 因质量问题产品被召回 [11] * 行业风险：汽车产量下滑超预期 整车厂商施加较大价格压力 海外竞争者国内扩产引发价格战 劳动力或原材料成本上升 [11] * 宏观风险：宏观经济下滑导致乘用车销量下滑 贸易摩擦加剧对零部件进出口关税的负面影响 [11] **量化研究观点** * 未来六个月 公司所处行业结构预计不变（评分3分）监管环境预计不变（评分3分） [13] * 过去3-6个月 公司各方面情况变化不大（评分3分） [13] * 下一期每股收益预计与市场一致预期相符（评分3分）下一次盈利业绩风险上下行均衡（评分3分） [13] * 未来3个月存在正面催化剂：华为 小米订单超预期 机器人进展的相关新闻 [13] **公司业务背景** * 主营业务为汽车零部件研发 生产及销售 产品包括NVH减震系统 内外饰系统 轻量化车身 智能座舱部件 热管理系统 底盘系统 空气悬架 智能驾驶系统共八大业务板块 [10]

**福耀玻璃-A 2Q25业绩电话会议纪要关键要点** **涉及的行业或公司** * 公司为福耀玻璃 主要从事汽车级浮法玻璃 汽车玻璃 机车玻璃的设计 生产 销售及服务 是中国最大的汽车玻璃供应商[11] * 行业为汽车零配件业[5] **核心观点和论据** **财务业绩表现** * 2Q25业绩全面超预期 净利润同比+31.5%至27.7亿元[1] * 1H25收入同比+16.9%至214.5亿元 净利润同比+37.3%至48.0亿元[1] * 2Q25收入同比+21.4% 环比+16.4%至115.4亿元[1] * 2Q25核心营业利润率同比提升2.9个百分点 环比提升3.1个百分点至23.6%[2] * 收入高速增长主要由于汽车玻璃单平米价格同比提升8.8% 以及全球市场份额进一步扩张[1] * 单平米价格提升得益于对美国市场产品提价以传导关税影响及国内市场高附加值产品占比持续提升[1] * 利润率提升受益于纯碱价格下滑带来原材料成本下降 以及美国市场提价及二期产能持续爬坡[2] * 2Q25美国工厂营业利润率同比提升2.2个百分点 环比提升4.9个百分点至17.6%[2] **业务运营与前景** * 公司展现出全球汽车玻璃龙头的定价权 在关税上涨背景下对美国市场产品顺利提价 经营具备较强韧性[3] * 电动化和智能化是全球车市重要趋势 公司高附加值产品占比有望持续增长并推动其单车价值量提升[3] * 福建和安徽新工厂对2025年的影响主要为人员增加带来的薪酬费用增长 转固带来的折旧摊销将主要在2026年体现[3] * 管理层预计新工厂折旧摊销带来的拖累较为可控[3] **估值与评级** * 基于2Q25业绩 瑞银上调2025-27年盈利预测5%-10%[4] * 基于DCF估值法（WACC 9.0% 不变） 目标价由80.00元上调至85.00元[4] * 维持12个月评级为买入[5] * 预测股价涨幅52.4% 预测股息收益率3.9% 预测股票回报率56.4%[10] **其他重要内容** **风险因素** * 公司可能面临的下行风险包括 高附加值产品的销售增长慢于预期 客户取消或推迟订单 因质量问题导致的产品召回[12] * 主要行业风险包括 乘用车行业增长放缓导致汽车零部件需求下降 海外竞争对手在中国增加产能导致价格竞争 劳动力或原材料成本增长 全玻璃车顶和HUD的渗透率提升弱于预期[12] * 主要宏观和区域风险包括 宏观经济增长放缓导致乘用车行业萎缩 贸易冲突进一步升级影响汽车零部件的进出口关税[12] **量化研究观点** * 未来六个月 公司所处的行业结构预计会改善（评分4/5）[14] * 公司面对的监管/政府环境预计不变（评分3/5）[14] * 过去3-6个月中 股票的各方面情况有所改善（评分4/5）[14] * 下一期公司每股收益可能高于市场一致预期（评分4/5）[14] * 下一次盈利业绩的风险更偏上行风险（评分4/5）[14] * 未来3个月存在正面催化剂 即业绩超市场预期[14]

**福耀玻璃-A 2Q25业绩电话会议纪要关键要点分析** **涉及的行业与公司** * 涉及的行业为汽车零配件业，具体为汽车玻璃制造领域[5] * 涉及的公司为福耀玻璃工业集团股份有限公司（福耀玻璃-A，600660.SS）[1][5][11] **核心财务表现** * 2Q25收入同比+21.4%，环比+16.4%，达到115.4亿元[1] * 2Q25净利润同比+31.5%，达到27.7亿元[1] * 1H25收入同比+16.9%，达到214.5亿元[1] * 1H25净利润同比+37.3%，达到48.0亿元[1] * 2Q25核心营业利润率同比提升2.9个百分点，环比提升3.1个百分点，达到23.6%[2] * 2Q25汽车玻璃单平米价格同比提升8.8%[1] **业绩超预期的驱动因素** * 收入高速增长主要源于产品提价与市场份额扩张：对美国市场产品提价以传导关税影响，以及国内市场高附加值产品占比持续提升[1] * 利润率提升主要受益于成本下降与海外运营改善：纯碱价格下滑带来原材料成本下降[2]；美国市场提价及二期产能持续爬坡，2Q25美国工厂营业利润率同比提升2.2个百分点，环比提升4.9个百分点至17.6%[2] * 全球市场份额进一步扩张：国内在手订单饱满，海外订单持续落地[1] **公司前景与增长动力** * 彰显全球龙头定价权与经营韧性：在关税上涨背景下对美国市场产品顺利提价，在当前动荡的全球贸易环境下具备较强韧性[3] * 受益于行业电动化与智能化趋势：公司高附加值产品占比有望持续增长并推动其单车价值量提升[3] * 新产能投放影响可控：福建和安徽新工厂对2025年的影响主要为人员增加带来的薪酬费用增长，转固带来的折旧摊销将主要在2026年体现，且国内工厂产能爬坡节奏较快，管理层预计折旧摊销带来的拖累较为可控[3] **估值与评级调整** * 基于2Q25业绩，上调2025-27年盈利预测5%-10%[4] * 基于DCF估值法（WACC 9.0%），将12个月目标价由80.00元上调至85.00元[4][5] * 维持“买入”评级[5] * 预测股价涨幅52.4%，预测股息收益率3.9%，预测股票总回报率56.4%[10] **其他重要信息** * 公司市值1460亿元（206亿美元）[5] * 公司是中国最大的汽车玻璃供应商[11] * 量化研究回顾显示，分析师对公司的短期前景持积极看法，认为行业结构有所改善（评分4/5），下一次盈利业绩更偏上行风险（评分4/5），并认为存在“业绩超市场预期”的正面催化剂[14] * 公司面临的风险包括：高附加值产品销售增长慢于预期、客户取消或推迟订单、因质量问题导致的产品召回等公司特定风险；乘用车行业增长放缓、海外竞争对手在中国增加产能导致价格竞争、劳动力或原材料成本增长、全玻璃车顶和HUD渗透率提升弱于预期等行业风险；宏观经济增长放缓、贸易冲突进一步升级等宏观风险[12]

纪要涉及的行业或者公司 涉及公司为潍柴动力股份有限公司，所处行业为中国汽车零配件业[1][5] 纪要提到的核心观点和论据 - **1季度业务表现**：1季度剔除KION重组费用，核心利润同比增长20%以上；重卡发动机销量同比基本持平，天然气发动机销量较去年高基数下滑5%左右；大缸径发动机销量2500台，同比增长40%，同期利润翻倍增长，利润占上市公司净利润在10%以上；KION因5亿元重组费用，使上市公司净利润减少约1 - 2亿元[1] - **北美关税影响**：重卡发动机业务中北美地区占收入和成本仅1%，直接影响不明显，北美贸易下降对国内重卡需求负面影响也不明显，5月潍柴发动机排产量较4月持平，好于季节性走弱；大缸径发动机维持2025年销量1.0 - 1.2万台，较2024年增长25 - 50%的指引，中美关税提升或带来中国市场国产替代机会，抵消北美订单流失风险；KION工业自动化和叉车业务在北美有本地工厂，贸易敞口不大[2] - **2季度展望**：2季度因基数走低和中国以旧换新政策落地，重卡需求增速或加快；4月大缸径发动机增速约40%，与1季度基本持平；大缸径发动机全年指引订单可见度较高，潍柴数据中心发动机已进入百度、阿里、字节供应商清单[3] - **估值与评级**：维持目标价20.6元，基于SOTP分部估值法，传统重卡业务估值1060亿元，KION为242亿元，创新业务为493亿元，其中403亿元归属大口径发动机；目标价隐含12.8x 2025E PE和6%的2025E股息率，维持买入评级[4] - **预测回报率**：预测股价涨幅37.4%，预测股息收益率6.5%，预测股票回报率43.9%，市场回报率假设6.8%，预测超额回报率37.1%[9] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **公司背景**：致力于内燃机研发、制造和销售，是中国内燃机行业第一家在香港上市企业，产品广泛应用于多领域；2023年重卡发动机业务市场份额超30%，子公司陕汽重卡是国内第四大重卡制造商；通过收购德国凯傲集团进入欧洲物流业务，涉足仓储自动化领域[10] - **风险因素**：重卡行业风险包括宏观经济形势、工程施工周期、政策变化、物流行业基本面变化；下行风险包括重卡行业销量低于预期、一汽解放发动机自配率提升致公司市场份额下降、国六阶段公司产品质量下滑[11] - **量化研究回顾**：瑞银全球研究“量化研究回顾”对分析师有关短期因素问题回答进行量化评估，特定股票观点时间框架与报告股票评级12个月时间框架不同，可通过多种途径获取相关报告[12] - **评级相关**：12个月评级中买入指股票预期回报超出市场回报预期6%以上，中性指在市场回报预期±6%范围内，卖出指低于市场回报预期6%以上；短期评级买入指股价预计3个月内上涨，卖出指预计3个月内下跌[18] - **合规与分发**：文件由瑞银证券有限责任公司编制，不同地区分发和适用有不同规定，如英国、欧洲、美国等地区对文件分发对象、监管等有明确要求；接收文件有使用限制和责任声明，如不得复制、修改、提供给第三方等[15][41]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：中国重卡行业、汽车零配件业 - 公司：潍柴动力股份有限公司、德国凯傲集团（KION）、雷沃重工 纪要提到的核心观点和论据 上调行业与公司销量及盈利预测 - 因国四卡车纳入以旧换新政策，将2025/26/27年中国重卡行业销量预测从95万/100万/105万辆上调至100万/105万/110万辆，2025 - 27年天然气重卡销量预测从18万辆小幅上调至20万辆[2] - 基于上述行业变化，将2025 - 27年潍柴一般发动机销量/盈利预测上调7 - 11%/14 - 18%[2] - 自DeepSeek R1面世国内市场对AI和数据中心情绪改善，将潍柴2025 - 27年大缸径发动机利润预测上调1 - 19%，2025 - 27年盈利预测上调5 - 12%[2] 释放大缸径发动机业务价值 - 2024年潍柴数据中心相关大缸径发动机三分之二销量来自海外需求，未来国内超大规模云服务运营商有望选择其大缸径发动机，因其交付周期更短、服务响应更快以及海外供应商产能有限[3] - 预测2025 - 29年大缸径发动机利润CAGR或达26%，该业务对公司的利润贡献有望从2025年的11%提升至2029年的23%[3] 近期股价表现与投资者反馈 - 今年1月以来，潍柴股价在以旧换新政策和国内数据中心强劲需求前景下上涨10%以上，鉴于该股估值较低且盈利前景良好，许多投资者仍愿意加仓，新能源业务也应会改善投资者对电动卡车挑战的情绪[4] 估值调整 - 基于SOTP得出目标价，对公司传统重卡业务估值为1000亿元（基于10x 2025E PE，倍数未变），凯傲（KION）估值为206亿元（未变），创新业务为448亿元（其中365亿元包括大缸径发动机业务，基于25x 2025E PE，此前基于20x 2025E PE），新目标价隐含12.9x 2025E PE（略高于历史均值），目标价由16.7元上调至19.0元，重申买入评级[2][5] 其他重要但是可能被忽略的内容 公司背景 - 潍柴动力致力于内燃机研发、制造和销售，是中国内燃机行业第一家在香港上市的企业，内燃机产品广泛应用于重卡等大功率动力配套市场，2023年重卡发动机业务市场份额超过30%，子公司陕汽重卡是国内第四大重卡制造商，还通过收购德国凯傲集团进入欧洲物流业务，并涉足仓储自动化领域[14] 风险提示 - 重卡行业为周期性行业，风险包括宏观经济形势偏离预期、工程施工周期偏离预期、政策变化、物流行业基本面变化等[15] - 采用SOTP估值法得出目标价，下行风险包括重卡行业销量低于预期、因一汽解放发动机自配率提升公司市场份额持续下降、国六阶段公司产品质量下滑等[15] 量化研究回顾 - 对潍柴动力A未来六个月行业结构、监管/政府环境、过去3 - 6个月股票各方面情况等问题进行打分，未来3个月存在正面催化剂[17][18]