中澳双边关系发展 - 澳大利亚总理阿尔巴尼斯开启第二次访华 这是其连任后首次访华 也是中澳全面战略伙伴关系开启第二个10年的重要节点 [1] - 中澳关系从低谷期转向全面稳定 目前正处于超越稳定、走向改善的提升进程中 [2] - 阿尔巴尼斯打破访华惯例 首次到访成都 表明澳大利亚正将目光投向更广大的中国市场 [4][5] 经贸合作现状 - 2023年中澳双边贸易额达2292亿美元 占澳大利亚外贸总额28% 中国连续15年成为澳大利亚最大贸易伙伴 [8] - 2024年双边贸易额进一步增长至2880亿美元 自中澳自贸协定生效以来双边贸易额增长超一倍 达到3120亿澳元 [8][10] - 澳大利亚对华出口以能源矿产品、农牧业产品、水产品为主 中国对澳出口包括电动汽车、燃油车、家用电器等高竞争力产品 [8] 代表团构成与商业活动 - 阿尔巴尼斯率领政商界代表团访华 包括麦格理集团、汇丰控股澳大利亚分公司、福特斯克金属集团、博思格钢铁集团、力拓集团和必和必拓集团等企业高管 [6] - 代表团将在上海向200名商界领袖发表午餐演讲 并举行中澳工商界首席执行官圆桌会 [6][7] - 参会企业构成相对传统 涵盖金融业、银行、矿业集团等领域 [7] 新兴合作领域 - 中澳将探讨清洁能源、光伏产业、风电发电等绿色经济领域的合作 FMG公司计划明年使用可再生能源生产绿色钢铁 [8][9] - 服务业成为新看点 包括金融服务与旅游业 中国长期是澳大利亚最大国际游客来源国 游客支出远超其他国家 [9] - 中方建议重新评估中澳自贸协定 拓展人工智能、医疗健康、绿色能源、数字经济等新兴领域合作 [10]

业绩承诺问题 - 子公司明珠矿业2022-2024年净利润承诺完成率仅64.43%，2024年扣非净利润完成率低至28.6%，形成4.47亿元业绩补偿缺口 [2][3][8] - 铁精粉业务量价齐跌：2024年产量同比下降42.21%至49.51万吨，销量下降45.20%至48.72万吨，销售收入下滑47.10%至3.41亿元，毛利率下降7.85个百分点至62.55% [4][5] - 砂石业务实际销量仅完成预测的42.29%，均价39.37元/吨较预测值61.45元暴跌35.93%，主因房地产与基建需求萎缩 [6] 补偿措施困境 - 质留分红仅1.47亿元，远低于4.47亿元补偿缺口，实控人张坚力股权质押率达79.84%，剩余未质押股权市值约2.65亿元 [8][10][14] - 实控人关联资产健康养生和珍珠红酒业经营恶化，前者涉48条风险记录，后者欠税1672万元且动产抵押6.6亿元 [11][12][14] - 2025年一季度净利润5388万元同比增57.63%，但线性推算全年仅2亿元，与4.2亿元承诺目标差距显著 [10][11] 历史治理风险 - 2021年实控人曾因系统性资金占用超40亿元导致公司被ST，遭证监会罚款500万元及市场禁入5年 [14] - 此前地产项目踩雷27亿元，2023年计提信用减值损失导致四季度亏损，目前仍在处理回款 [15] - 当前业绩补偿危机被视为关联交易治理失控的复发，监管重点关注资金占用和资产减值问题 [14][15] 业务运营挑战 - 铁精粉减产主因大顶铁矿储量不足、扩帮工程审批滞后及广东超长雨季影响，尾矿库停产42天加剧产量雪崩 [4] - 砂石业务2024年销售收入同比增132.08%，但源于2023年因交易未完成被限制销售的低基数 [5][6] - 公司曾以300%增值率16亿元收购关联方大顶矿业资产包，当前业绩表现与收购时预测形成强烈反差 [2][8]

新任CEO选拔 - 公司即将在本月公布新任CEO 候选人需具备提升生产效率 实施成本削减和推动变革性并购的能力 [1] - 最终候选人将于本周在伦敦向董事会述职 任命决定最快可能在7月下旬公布 [1] - 董事长Dominic Barton期待新任CEO推动大规模交易 内部候选人包括Simon Trott Bold Baatar Jerome Pecresse和Mark Davies [1] 重磅并购契机 - Barton提出若发现足够价值 可考虑与另一家矿业巨头进行重磅并购 去年嘉能可曾接触公司但因前任CEO反对未深入 [2] - 分析师认为与加拿大泰克资源的合并可能更具协同效应 [2] - 新任CEO面临双重挑战 既要控制成本 又需推动集团向铜矿领域战略转型 [2] 成本控制压力 - 公司内部意识到人力等运营成本过高 2020至2024年间成本增长46.5% 快于必和必拓与英美资源集团 [2] - 新任领导人必须强化资本配置纪律 [2] - 加拿大皇家银行资本市场估计未来十年公司面临300-350亿美元资本支出 包括80-90亿美元锂矿投资 [3] 候选人能力评估 - 内部候选人Simon Trott推动2023年铁矿石发运量创历史次高 但公司始终是澳洲成本最高的铁矿石生产商 矿石品质下降且因飓风影响今年产量预期下限 [4] - Bold Baatar曾执掌铜业务 挑战在于政府关系 蒙古奥尤陶勒盖矿因采矿证延期被迫修改开采计划 [4] - Jerome Pecresse推动铝业部门2024年息税折旧摊销前利润增长61% 但缺乏主要业务板块经验 [5] 外部候选人可能性 - 分析师普遍认为外部空降可能性较低 潜在外部人选包括纽曼矿业CEO Tom Palmer和前Oz Minerals CEO Brendan Harris [5] - 投资者提及Sandfire Resources CEO Brendan Harris也可能入围 [5]

铁矿石价格与行业格局 - 全球铁矿石价格维持在90-100美元/吨区间 中国247家钢厂日耗铁矿石量同比增长3% 面临巨大成本压力 [1] - 中国每年进口12亿吨铁矿石 其中60%来自澳大利亚 相当于每个中国人每年为澳洲矿主贡献约1000元 [1] - 中国港口铁矿石库存达1.4亿吨 对钢厂形成巨大压力 [1] 澳大利亚矿业优势 - 西澳大利亚哈默斯利矿区铁矿石品位高达64% 矿带纵深2000米 分布面积8万平方公里 [3] - 澳大利亚开采成本低于20美元/吨 力拓2025年目标成本为23-24.5美元/湿吨 [3] - 澳大利亚总物流成本不到35美元/吨 包括5-15美元铁路运输费和12-20美元海运费 [3] - 澳大利亚矿脉可开采100年 62%高品位矿石使其可放弃30%品位的"废石头" [3] 其他国家矿业困境 - 巴西淡水河谷运输成本高达70-100美元/吨 包括15-30美元铁路费和20-35美元海运费 [4] - 巴西6月铁矿石发货量同比增长3% 但利润仅够支付矿工伙食费 [4] - 印度铁矿石出口关税在0-50%间波动 总成本达60-100美元/吨 [6] - 南非矿山到岸成本达80-130美元/吨 几乎丧失竞争力 [6] - 中国国内矿山开采成本高达80-125美元/吨 是澳大利亚的两倍多 [6] 市场供需与未来展望 - 高盛认为100美元/吨是铁矿石价格天花板 [7] - 澳大利亚6月发货量增长3% 加拿大增长17% 南非增长8% [7] - 力拓西坡项目即将投产 淡水河谷卡帕内马矿区新增500万吨供应 [7] - 海通期货多头本周斥资11亿元押注反弹 但供应过剩现实未改 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 螺纹钢主力期价偏强震荡日涨幅1.45% 量缩仓增 供需两端均回升 基本面季节性弱势 淡季钢价易承压 但库存低位 政策利好发酵 支撑钢价短期偏强 关注政策兑现情况 [4] - 热轧卷板主力期价震荡走高日涨幅1.45% 量缩仓稳 供需平稳 基本面未好转 库存累库 政策利好预期发酵 价格短期偏强 谨防交易逻辑切换至产业端 [4] - 铁矿石主力期价偏强运行日涨幅2.45% 量增仓缩 需求韧性尚可 市场情绪偏暖 短期矿价偏强 但需求有隐忧 供应趋稳 供需格局改善有限 上行高度谨慎乐观 关注成材表现 [4] 各部分内容总结 产业动态 - 广州将实施“商转公贷款”政策 住房公积金个人住房贷款率低于75%时启动 达85%及以上采取防控措施 达90%及以上暂停 [6] - 乘联分会预估6月全国新能源乘用车厂商批发销量126万辆 同比增长29% 环比增长3% 1 - 6月累计批发647万辆 同比增长38% [7] - 澳洲矿企Fenix Resources启动Beebyn - W11铁矿开采 项目设计年产能150万吨 预计2025年三季度首船发运 届时公司铁矿总产能提至每年400万吨 [8] 现货市场 - 展示黑色金属现货报价表 包含螺纹钢、热卷卷板、唐山钢坯、张家港重废等品种价格及主要品种价差 [9] 期货市场 - 展示主力合约期货价格 螺纹钢收盘价3076 涨跌幅1.45% 成交量1776150 持仓量2237249等 热轧卷板收盘价3208 涨跌幅1.45%等 铁矿石收盘价733.0 涨跌幅2.45%等 [11] 相关图表 - 包含钢材库存（螺纹钢、热轧卷板库存周度变化及总量）、铁矿石库存（全国45港、247家钢厂、国内矿山铁精粉库存）、钢厂生产情况（247家样本钢厂高炉开工率和产能利用率、87家独立电炉开工率、247家钢厂盈利钢厂占比、75家建材独立电弧炉钢厂盈亏情况）相关图表 [13][18][28] 后市研判 - 螺纹钢供需两端回升 基本面季节性弱势 淡季钢价承压 库存低位 政策利好 支撑短期偏强 关注政策兑现 [37] - 热轧卷板供需平稳 基本面未好转 库存累库 政策利好 价格短期偏强 谨防交易逻辑切换 [38] - 铁矿石需求韧性尚可 市场情绪偏暖 短期偏强 但需求有隐忧 供应趋稳 供需格局改善有限 关注成材表现 [38]

本次交易摊薄即期回报情况 - 交易完成后2024年基本每股收益从0 03增至0 23，增幅35 29%，但2025年1-3月从0 03降至0 02，降幅33 33% [1] - 交易后总股本增加，若业务未同步增长可能导致每股收益下降 [1] - 长期看交易将提升铁矿石储量和开采规模，增强未来业绩潜力 [1] 交易必要性与合理性 - 交易后铁矿石资源量从3 8亿吨增至4 6亿吨，增幅21 75%，新增孜洛依北铁矿储量8266 11万吨 [2] - 填补公司在喀什及克州区域的业务空白，强化新疆全境产业布局 [2] - 标的资产孜洛依北铁矿可生产68%以上高品位铁精粉，320万吨/年采矿项目建成后将显著提升竞争力 [2][3] 应对摊薄即期回报的措施 - 加速整合标的公司以实现预期效益 [3] - 优化公司治理结构及运营效率，现有内控体系已符合《公司法》《证券法》要求 [3] - 修订利润分配政策以平衡股东回报与可持续发展，遵循《上市公司现金分红》新规 [4] - 董事、高管及控股股东承诺保持独立性，避免利益输送，并将薪酬与填补回报措施挂钩 [4][5] 独立财务顾问意见 - 摊薄影响分析及填补措施符合国务院和证监会关于中小投资者保护的相关文件要求 [6]

印度铁矿石产量 - 印度4-5月铁矿石产量同比增长0.6% [1]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 报告对各期货品种进行分析并给出投资建议，如铜受美元弱势支撑价格；锌短期处高位需关注量价；铁矿石预期反复呈宽幅震荡等，各品种因自身基本面和市场因素呈现不同走势和投资机会 [3][24] 根据相关目录分别进行总结 有色金属 - 铜：美元弱势支撑价格，沪铜主力合约昨日收盘价79,920元，日涨幅1.31%；日本JX金属公司将削减精炼铜产量，中国5月铜矿砂及其精矿进口量环比降17.55% [6] - 锌：短期处于高位，关注量价，沪锌主力收盘价22410元，日涨幅0.76%；中国1至5月规模以上工业企业利润同比下降1.1% [9] - 铅：存在旺季预期支撑价格，沪铅主力收盘价17125元，日跌幅0.58%；中国1至5月规模以上工业企业利润同比下降1.1% [12] - 镍：矿端支撑松动，冶炼端限制上方弹性；不锈钢库存边际小幅去化，钢价修复但弹性有限；沪镍主力收盘价120,480元，不锈钢主力收盘价12,620元 [14] - 碳酸锂：基本面承压叠加仓单矛盾，高波动或延续；2507合约收盘价63,240元，日涨幅1,660元 [18] 黑色金属 - 铁矿石：预期反复，宽幅震荡，12509合约昨日收盘价716.5元，涨11.0元，涨幅1.56%；1 - 5月份全国规模以上工业企业利润总额同比下降1.1% [24] - 螺纹钢：宽幅震荡，RB2510合约昨日收盘价2,995元，涨29元，涨幅0.98% [26] - 热轧卷板：宽幅震荡，HC2510合约昨日收盘价3,121元，涨29元，涨幅0.94% [27] - 硅铁：现货情绪提振，宽幅震荡，硅铁2508合约收盘价5394元，较前一交易日跌28元 [31] - 锰硅：港口报价提振，宽幅震荡，锰硅2508合约收盘价5666元，较前一交易日跌6元 [31] - 焦炭：震荡偏强，J2509合约昨日收盘价1421.5元，涨26元，涨幅1.86% [34] - 焦煤：检查扰动持续发酵，震荡偏强，JM2509合约昨日收盘价847.5元，涨28元，涨幅3.42% [35] - 动力煤：日耗修复，震荡企稳，ZC2507合约先前开盘931.6000元，收于840.0000元，较上一交易日结算价波动 - 51.4元 [40] 能源化工 - 对二甲苯：供应收缩，月差偏强；PX主力收盘6752元，日涨幅0.4% [46] - PTA：月差反套，成本有支撑但月差有压力，单边震荡略偏强；PTA主力收盘4778元，日涨幅0.2% [46] - MEG：单边偏弱，单边震荡趋稳；MEG主力收盘4271元，日跌幅 - 0.5% [46] - 合成橡胶：短期震荡运行，顺丁橡胶主力（08合约）日盘收盘价11,275元，较前日涨80元 [52] - 沥青：弱势震荡，多裂解考虑止盈，BU2507合约昨日收盘价3,577元，日涨幅0.11% [55] - LLDPE：短期震荡为主，L2509合约昨日收盘价7302元，日涨幅0.18% [67] - PP：现货震荡，成交偏淡，PP2509合约昨日收盘价7103元，日涨幅0.23% [71] - 烧碱：短期反弹，后期仍有压力，09合约期货价格2319元 [74] - 玻璃：原片价格平稳，FG509合约昨日收盘价1019元，日涨幅0.30% [79] - 甲醇：短期震荡运行，甲醇主力（09合约）收盘价2,393元，较前日跌24元 [81] - 尿素：短期震荡运行，尿素主力（09合约）收盘价1,717元，较前日跌7元 [85] - 苯乙烯：短期震荡，苯乙烯2507合约收盘价7,431元，较前日跌12元 [89] - 纯碱：现货市场变化不大，SA2509合约昨日收盘价1,196元，日涨幅2.05% [93] - LPG：短期震荡运行，PG2508合约昨日收盘价4,254元，日跌幅 - 0.21% [97] - PVC：短期偏强但上方空间有限，09合约期货价格4919元 [109] - 燃料油：夜盘维持弱势，短期波动下降；低硫燃料油震荡调整走势为主，外盘现货高低硫价差高位震荡；FU2508合约昨日收盘价2,985元，日跌幅 - 0.67%；LU2508合约昨日收盘价3,637元，日跌幅 - 1.52% [113] 农产品 - 棕榈油：产地近端基本面改善有限，反套表达，棕榈油主力收盘价8,376元，日涨幅0.19% [138] - 豆油：关注美豆面积报告，豆油主力收盘价8,002元，日涨幅0.03% [138] - 豆粕：反弹震荡，规避USDA报告风险，DCE豆粕2509合约收盘价2946元，日跌幅 - 0.17% [146] - 豆一：现货稳定，盘面反弹震荡，DCE豆一2509合约收盘价4140元，日跌幅 - 0.29% [146] - 玉米：关注拍卖，C2509合约昨日收盘价2,384元，日涨幅0.21% [149] - 白糖：区间整理，期货主力价格5792元，同比涨2元 [152] - 棉花：乐观情绪推动期价震荡上涨，CF2509合约昨日收盘价13845元，夜盘涨幅0.62% [156] - 鸡蛋：逐步布局远月空单，鸡蛋2507合约收盘价2,803元，日跌幅 - 0.88% [160] - 生猪：短期调整，生猪2509合约收盘价14005元，同比跌 - 35元 [164] - 花生：下方有支撑，PK510合约昨日收盘价8,170元，日跌幅 - 0.12% [168] 其他 - 原木：主力切换，宽幅震荡，2507合约收盘价819元，日涨幅0.1% [43] - 集运指数（欧线）：短期震荡，EC2508合约昨日收盘价1,805.0元，日涨幅2.33% [115] - 短纤：短期震荡，短纤2507合约昨日收盘价6618元，较前日跌46元 [132] - 瓶片：短期震荡，多PR空PF，瓶片2507合约昨日收盘价5996元，较前日跌14元 [132] - 胶版印刷纸：震荡运行，70g天阳（山东市场）价格4850元，较前日持平 [136]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今年Q1主流矿受天气影响产运不及预期，二季度开始发运回升，考虑新增及置换产能项目，对主流矿全年供给增量有信心 [58] - 虽跟踪的八大非主流矿企业一季度表现亮眼，但样本有局限性，一季度非主流矿发运同比下滑，今年后续产运量难达去年高度 [59] - “主流增、非主流降”或成二至四季度海外铁矿供给主旋律，澳巴主流矿主导地位或再度体现，非主流矿减量不足以对冲四大矿山增量，全年整体供给较宽松 [2][62] 根据相关目录分别进行总结 1. 主要矿山2025自然年一季度运营情况概览 - 四大矿山一季度产/运量合计2.45亿吨，同比降3.3%，淡水河谷和力拓产量下降冲击供给侧，仅福德士河发运有较大同比增幅但有低基数影响 [1][7] - 淡水河谷和力拓维持全年产运量指导区间，必和必拓和福德士河已完成全财年指导区间下沿的75%以上，预计能完成全年产运指导量级 [8] - 八大非主流矿企业一季度生产多数季节性环比下滑，但整体产量同比增6.8%，Mineral Resources和Champion Iron同比增量显著，部分矿山未实现同比增量 [2][9] 2. 四大矿山季报重点内容解读 2.1 淡水河谷（Vale）——天气因素影响，Q1产销分化 - 一季度产量6766.4万吨，同比降4.5%，北部系统受天气和许可证限制影响产量下降，但S11D产量创同期新高 [11] - 销量6614.1万吨，同比增3.6%，靠前期库存和供应链调节，主推中高品矿旗舰产品和铁精矿产品 [11] - VGR - 1期与Capanema项目投产并爬坡，预计2026年上半年完成，公司对2025 - 2026年产量目标有信心 [11] - 一季度自营矿石C1现金成本21.0美金/湿吨，同比降2.5美金/湿吨，得益于汇率贬值和库存消化，有信心维持全年成本指导区间 [13] 2.2 力拓（Rio Tinto）——极端天气影响，产运量提升受阻 - 一季度皮尔巴拉矿区产量6977.1万吨，同比降10.5%，发运量7074.0万吨，同比降9.3%，受飓风影响发运落后约1300万吨，预计补回约650万吨 [23] - 加拿大矿区IOC权益产量231.7万吨，同比降11.3%，因维护生态和筹划采矿计划，预计调整将在接下来几个月完成 [24] - 2025年单位现金成本指导区间23.00 - 24.50美金/湿吨，预计发运量靠近指导区间下沿 [24] - Western Range项目一季度首产，预计2025年底前完成产能爬坡；Brockman Syncline 1期投资获批，预计2027年投产 [26] - 几内亚西芒杜铁矿项目建设按计划推进，有望11月首船矿石发运 [27] 2.3 必和必拓（BHP）——供应链优化抵御一定天气风险，产量趋稳 - 一季度权益产量6177.2万吨，同比增0.5%，销量6067.9万吨，同比降3.9%，供应链效率提升抵御部分天气影响 [33] - 维持2025财年WAIO权益产量和Samarco矿区权益产量指导区间，WAIO矿区单位生产成本指导区间不变 [33] - Samarco第二座选矿厂提前投产，预计年中前完成产能爬坡，总产能1600万吨/年，BHP权益占比50% [35] 2.4 福德士河（Fortescue）——低基数背景下，Q1产量同比增长 - 一季度铁矿石总运量4610万吨，同比增6.5%，受热带气旋影响运量受限 [36] - 一季度皮尔巴拉赤铁矿C1成本17.53美金/湿吨，环比降4%，同比降7%，成本指导区间不变 [36] - 铁桥项目受热带气旋影响，预期FY26总运量1000 - 1200万吨，2027年上半年达1600 - 2000万吨/年，FY28满产2200万吨/年 [38] - 3月完成对Red Hawk的收购，其Blacksmith铁矿项目未开发，资源铁品味59.3%，储量约2.43亿吨 [39] 3. 非主流矿主要生产企业季度运营情况回顾 3.1 英美资源——Kumba物流持续优化，Minas - Rio产量再创新高 - 南非Kumba铁矿一季度产量899万吨，同比降3.1%，发运量893.9万吨，同比增6.6%，得益于物流优化，铁品位稳定 [41] - 巴西Minas - Rio矿区一季度产量645.5万吨，同比增10.0%，发运量562.5万吨，同比增21.9%，铁品位提高，成本稳定 [43] - 2025年生产指导区间5700 - 6100万吨，成本指导36美元/吨，将加大物流和基础设施投资 [44] 3.2 安塞乐米塔尔——AML二期扩建即将完成，年底达到满产速率 - 一季度总产量1180.0万吨，外销利比里亚矿山产量840万吨，同比增29.2%，AMMC矿区产量环比下滑 [45] - 继续推进矿山投资，收购印度铁矿，利比里亚铁矿二期扩建进展顺利，年中前调试选矿厂，年底达2000万吨/年产能 [47] 3.3 印度NMDC——当前生产平稳，中长期宏伟目标未变 - 一季度铁矿产量1327万吨，同比降0.4%，销量1267万吨，同比增1.3%，产销稳定 [48] - 力争2024 - 25财年产量突破5000万吨，2030年前达1亿吨，推进扩产及基础设施项目 [49] 3.4 巴西CSN——P15矿区建设继续推进 - 一季度总产量1021.0万吨，同比增11.8%，环比降7.2%，销量同比增5.4%，因港口检修未达更高销量 [50][52] - P15矿区基础设施建设启动土方开挖，预计下半年设备安装调试，2026年释放产能，全年产量目标4200 - 4350万吨 [52] 3.5 Mineral Resources（MinRes）——Onslow发运增速继续提升 - 一季度Onslow Iron产量环比降22.9%，因物流和气候影响，将财年产量目标微调至850 - 870万湿吨，预计三季度满产 [53] 3.6 冠军铁（Champion Iron）——Bloom Lake销量创纪录，加拿大发运再增长 - 一季度Bloom Lake矿区产量316.7万湿吨，同比降3.3%，因检修和气候影响，但符合长期计划 [55] - 销售量349.5万干吨，创历史新高，同比增17.7%，得益于运输设备投入，库存下降 [56][57] 4. 总结及未来展望 - 主流矿Q1受天气扰动产运不及预期，二季度发运回升，对全年供给增量有信心 [58] - 非主流矿一季度发运下滑，后续产运量难达去年高度 [59] - “主流增、非主流降”成二至四季度海外铁矿供给主旋律，全年整体供给较宽松 [62]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 对比2011 - 15年与2021 - 至今两个铁矿石扩产周期，当前扩产周期产能增加量级小于上轮，产量兑现分散且缓慢，两个周期矿价下行起点与扩产开启对应，不同周期矿价受需求端因素影响不同，本轮周期底部难仅靠钢企利润改善实现，但需求发力或早于新增产能全部兑现 [43] 各部分总结 2011 - 15年扩产周期——整体回顾 - 背景：2010 - 15年四大矿山巨额资本开支周期与低息周期对应，2007 - 08金融危机后央行注入流动性，降低矿企项目融资成本，推动资本开支增加 [3][5] - 铁矿供给及价格表现：2010 - 14年全球铁矿产量CAGR达7.2%，2013年突破20亿吨；铁矿价格2011年2月触顶后下行，2013年后加速下跌，2015 - 2016年跌至冰点，年均价<60美元/吨 [8] 2011 - 15年扩产周期——四大矿山表现拆解 - 力拓：集团资本开支2011年起快速增长，2015年降至80亿美金以下；铁矿条线开支走势相似，2013 - 2014年占比超50%；皮尔巴拉矿区2012 - 2016年产量快速增长，增速与铁矿条线资本开支趋势一致且落后约两年；扩产使皮尔巴拉大区产能从2.32亿吨到3.30亿吨，IOC产能+530万吨 [11][14] - 必和必拓：集团资本开支2011财年后快速增长，FY2012达巅峰，FY2015维持较高水平；开支顶点领先产量顶点约2年；扩产主要是WAIO 2.2亿吨综合计划，使总产能从1.6亿吨到2.2亿吨，巴西Samarco球团产能增量820万吨 [17][20] - 福德士河：2008 - 2009年两座矿山投产，合计产能~5500万吨/年；扩产主要是T155计划，产能增加约1亿吨 [22] - 淡水河谷：历史产量受09金融危机和19溃坝事件影响；上轮扩产项目投产较后置，产量增长集中在2013 - 18年；2010 - 14年资本开支维持较高水平；扩产项目合计产能增量9770万吨 [27][28] 与当前周期（2021 - 至今）的比较 - 宏观背景：两周期启动前铁矿均触及高位，2010年价格高点源于金融危机后流动性，2021年源于公共卫生事件后政府干预和通胀因素 [32] - 新增产能量级：澳大利亚大型矿企合计约+2.15亿吨产能；淡水河谷部分为产能恢复项目，实质净新增产能+3600万吨 [33][35] - 产量兑现时间：2011 - 15周期四大矿山产能增量约3.68亿吨，实际产量约3.32亿吨，兑现周期2011 - 16年；当前周期合计产能净增量约2.16亿吨，预计产量兑现时间2027 - 29年；非主流矿增量兑现时间集中在26 - 28年，部分项目投产时间后延 [38][40] 小结与反思 - 两个铁矿供给扩张周期的异同：当前扩产周期产能增加量级小、产量兑现分散缓慢；两周期矿价下行起点与扩产开启对应；不同周期矿价受需求端因素影响不同，本轮周期底部难仅靠钢企利润改善实现，但需求发力或早于新增产能全部兑现 [43]