投资评级 - 维持"买入"评级 [8][12] 核心观点 - 陈腐垃圾掺烧进度加速带动垃圾处理量显著增长 上半年处理生活垃圾535 83万吨 同比增长28 3% 其中累计掺烧存量垃圾超80万吨（2024年全年掺烧超70万吨） [2][6][12] - Q2业绩加速释放 单季度营业收入11 60亿元 同比增长28 11% 归母净利润2 65亿元 同比增长21 17% [2][6] - 公司多项优势支撑更高估值 包括项目区位优质 国补比例较低 热值较高 单体项目大 现金流表现优异 政府采购服务模式带来类永续经营属性 广环投股东保证垃圾收运充裕 原生垃圾+陈腐垃圾双渠道保障增长 [12] 财务表现 - 2025年上半年营业收入20 65亿元 同比增长12 60% 归母净利润4 61亿元 同比增长9 32% [2][6] - 综合毛利率提升0 7个百分点至43 4% 期间费用率下降4 3个百分点至17 2% 其中财务费用率下降3个百分点至6 7% [2][12] - 资本开支同比下降37 3%至2 56亿元 经营活动现金流净流入9 26亿元 同比微增2% 收现比100 8% 同比提升1 2个百分点 [12] - 盈利预测显示2025-2027年归母净利润分别为9 3亿元 10 4亿元 11 1亿元 对应PE分别为15 1倍 13 6倍和12 7倍 [12] 运营数据 - 发电量及上网电量分别同比增长8 7%和9 4% 吨发 吨上网电量分别为480 7度 吨和411 5度 吨 同比下降15 3%和14 7% 主因陈腐垃圾热值较低 [12] - 通过拓展存量垃圾 工业固废 市政污泥等多源垃圾处理服务 提升垃圾焚烧发电项目产能利用率 [12]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][3] 核心观点 - 公司业绩实现稳健增长 2025年上半年营业收入20.65亿元 同比增长12.60% 归母净利润4.61亿元 同比增长9.32% [1] - 垃圾焚烧发电业务量质齐升 垃圾入厂总量535.83万吨 发电量25.76亿度 上网电量22.05亿度 [3] - 通过陈腐垃圾掺烧提升产能利用率 累计掺烧存量垃圾超80万吨 [3] - 外延并购洁晋公司扩大业务规模 持股比例提升至90% 垃圾焚烧总设计处理能力达34690吨/日 [3] - 供热业务拓展取得进展 提供蒸汽8.83万吨 新一代移动储能供热车投入运营 [3] - 成本管控成效显著 毛利率提升至43.36% 财务费用下降21.86%至1.39亿元 [3] - 现金流管理面临挑战 经营活动现金流量净额9.26亿元 同比增长1.97% 应收账款达23.67亿元 [3] 财务表现 - 2025年上半年营业收入20.65亿元 同比增长12.60% [1] - 2025年上半年归母净利润4.61亿元 同比增长9.32% [1] - 2025年上半年扣非净利润4.40亿元 同比增长10.10% [1] - 2025年上半年基本每股收益0.51元/股 同比增长6.25% [1] - 预计2025-2027年营业收入分别为41.34亿元 43.87亿元 47.51亿元 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为9.32亿元 10.56亿元 11.80亿元 [3] - 对应2025-2027年PE分别为15.46x 13.64x 12.2x [3] 业务运营 - 垃圾焚烧发电项目运营指标全面增长 [3] - 热电联产业务持续推进 蒸汽供应量达8.83万吨 [3] - 自主研发移动储能供热车已投入运营 [3] - 供热管网向周边工业片区延伸 [3] - 洁晋公司并购完成后总处理能力显著提升 [3] 财务指标预测 - 2025E毛利率42.5% 2026E-2027E维持43.0% [4] - 2025E ROE 8.6% 预计2027E提升至10.0% [4] - 2025E EPS 1.04元 2027E预计达1.31元 [4] - P/B倍数从2025E的1.33x降至2027E的1.23x [4] - EV/EBITDA从2025E的10.01x改善至2027E的8.63x [4]

并购市场总体表现 - 2025年上半年国内并购交易1113起 涉及交易金额5092.14亿元 交易金额较去年同期增长62.75% [1] - 传统行业 智能制造 能源电力为排名前三的热门行业 [1] - 并购成为上市公司拉动业绩增长的重要引擎 以及优化战略布局 实现产业升级的核心路径 [1] 行业分布特征 - 并购亮点集中在先进制造业与新兴产业核心赛道 包括计算机 汽车制造 生物医药 半导体及高端材料等领域 [2] - 企业通过并购补位技术 抢占细分市场 智能制造等行业因战略价值高 发展潜力大成为核心关注点 [2] - 横向整合占比达64.67% 超六成企业通过横向并购拓展市场份额 完善业务布局 [3] 典型案例分析 - 德邦科技收购泰吉诺89.42%股权 拓展高算力与先进封装领域 2025年上半年公司营收6.9亿元同比增长49.02% 净利润4557.35万元同比增长35.19% 泰吉诺并表贡献8.25%营收增长 [2] - 瀚蓝环境子公司收购粤丰环保92.77%股权 垃圾焚烧发电规模跃升至9.76万吨/日 跻身行业前三 2025年上半年净利润9.67亿元同比增长8.99% 粤丰环保6月单月贡献约6000万元净利润 [3] - 广东宏大收购雪峰科技21%股权 新增化工产品业务与天然气管输服务 2025年上半年营收91.5亿元同比增长63.83% 净利润5.04亿元同比增长22.05% 雪峰科技并表贡献23.35亿元营收与3808.23万元净利润 [4] 交易形式与逻辑 - 协议交易占比78.50% 因条款灵活 流程可控 风险可协商成为主流方式 [5] - 横向并购适用于重资产 高折旧行业如固废处理 可摊薄成本且客户重叠度高 整合摩擦成本低 [3] - 纵向并购适用于上游资源波动大 供应受管制行业如军工 化工 可锁定原料供应并提升产业链抗风险能力 [5] 协同效应与政策支持 - 并购核心价值在于强协同 通过技术 渠道 管理融合转化标的资源 如海天水务收购贺利氏光伏银浆资产后快速站稳新能源材料市场 [6] - 紫金矿业收购藏格矿业股权后强化资源 产业 技术协同 依托全流程自主技术赋能 加快钾锂板块资源潜力释放 [6] - 证监会2024年发布"并购六条"后 2025年进一步修订规则 简化审核流程 创新支付手段 鼓励私募基金参与 降低并购成本与难度 [7] 未来趋势 - 可能出现跨界并购与出海并购双峰趋势 跨界关注传统化工并购半导体材料 食品企业并购生物合成等方向 [7] - 出海并购可锁定欧洲中小隐形冠军企业 但需提前储备跨文化管理与国际资源整合能力 [7] - 成功并购需具备标的匹配度高 整合计划清晰 业绩贡献明确的共性 [8]

核心观点 - 白酒行业基金持仓占比降至2017年水平，食品饮料超配比例回落至3.2%，较2019年高峰的11%大幅回落，行业重新具备周期特征，当前或是绝对收益起点 [2][6] - 恒瑞医药2025年上半年总收入157.61亿元（同比+15.88%），归母净利润44.50亿元（同比+29.67%），创新药收入占比60.66%，国际化进程加速 [2][18] - 金风科技2025年上半年营业收入285.4亿元（同比+41.3%），归母净利润14.9亿元（同比+7.3%），风电设备毛利率大幅改善4.22个百分点至7.97% [2][30][31] - 蜜雪集团2025年上半年收入148.75亿元（同比+39.3%），净利润27.18亿元（同比+44.1%），门店总数达53014家，海外门店侧重优化调改 [4][44] - 三祥科技2025年上半年归母净利润3930万元（同比+89%），国内主机业务大幅增长带动境内营收增长40% [4][47] 食品饮料行业 - 白酒行业25Q2基金持仓占比降至2017年水平，食品饮料超配比例回落至3.2%，较2019年高峰的11%大幅回落 [2][6] - 白酒板块估值自2021年2月至今下跌四年，估值回调72%，基本面缓步变化 [6] - 白酒周期调整需经历经销商盈利下滑至亏损、回款下滑、酒厂收入下滑、真实需求好转四个阶段，当前处于第二阶段 [7] - 建议关注报表风险出清、去渠道库存较早、股息率较高的泸州老窖，估值较低、渠道库存清理的迎驾贡酒 [2][8] - 酒鬼酒绑定胖东来捕获新渠道需求，珍酒李渡依靠新品大珍及新渠道营销打法 [2][8] 医药行业 - 恒瑞医药2025年上半年创新药销售及许可收入95.61亿元，占比60.66%，其中创新药销售收入75.70亿元（同比+21.80%） [2][18] - 公司累计达成15笔创新药对外交易，2025年至今达成3项对外授权，包括授权GSK的5亿美元首付款及最高120亿美元收益 [19] - 翰森制药2025年上半年收入74.34亿元（同比+14.3%），归母净利润31.35亿元（同比+15.0%），创新药收入占比82.7% [39][40] - 派林生物2025年上半年归母净利润2.36亿元（同比-27.89%），短期产能受限导致业绩承压，新产能投产后有望回升 [22][23] - 华大智造2025年上半年测序仪器销售总量超700台（同比+60.35%），全球累计销售超5300台，但营收11.14亿元（同比-7.90%） [14][15] 新能源与公用环保 - 金风科技风电设备收入218.5亿元（同比+71.2%），总交付容量10.64GW（同比+106.6%），其中6MW及以上交付8.67GW（同比+187%） [31] - 公司风电服务板块收入28.96亿元，后服务业务在运项目容量近46GW（同比+37%），后服务收入17.5亿元（同比+9.6%） [2][32] - 上调2025-2027年归母净利润预测至26.6/38.5/44.7亿元，原预测为25.8/33.3/38.8亿元 [2][33] - 光大环境2025年上半年营收143亿港元（同比-8%），归母净利润22.1亿港元（同比-10%），中期分红每股15港仙，同比提升1港仙 [34][36] 新消费行业 - 蜜雪集团商品和设备销售收入144.95亿元（同比+39.6%），加盟和相关服务收入3.80亿元（同比+29.8%），毛利率31.64% [4][44][45] - 国内门店48281家，净增6697家，海外门店4733家，净关店162家，重点优化东南亚市场存量门店 [4][44] - 古茗2025年上半年收入56.63亿元（同比+41.2%），归母净利润16.25亿元（同比+121.5%），门店11179家，较2024H1增长17.5% [26][27] - 古茗在二线及以下城市门店占比81%，乡镇门店比例从39%增至43%，下沉市场扩张能力显著 [27] 高端制造与北交所 - 三祥科技2025年上半年营收5.29亿元（同比+22%），总成产品业务收入4.27亿元（同比+25%），胶管产品收入0.97亿元（同比+16%） [47][48] - 国内主机业务大幅增长，境内营收2.52亿元（同比+40%），主要客户吉利、比亚迪产销量大幅增长 [4][48] - 预计2025年我国汽车胶管市场规模259亿元，新兴市场国家汽车产业及车后市场发展带来新机遇 [4][49] - 克莱特2025年上半年营收2.78亿元（同比+8%），归母净利润2898万元，在手订单5.77亿元（同比+28.79%） [52][53] - 海达尔2025年上半年营收1.82亿元（同比-1%），归母净利润3306万元（同比+4%），服务器滑轨收入稳健，毛利率提升1.8个百分点至28.6% [57][58] 房地产行业 - 2025年8月16-22日，42个重点城市新房成交168万平米（环比+19.5%），21个重点城市二手房成交191万平米（环比+7.2%） [10] - 8月1-22日，42城新房累计成交475万平米（同比-19.6%），21城二手房累计成交573万平米（同比+0.8%） [10] - 中央政策强调巩固房地产市场止跌回稳，多管齐下释放改善性需求，高品质住宅或将迎来发展浪潮 [11][13] - 建议关注核心城市布局重、拿地能力强、产品力强的房企，如滨江集团、建发股份、保利发展等 [13]

核心观点 - 公司2025年上半年营业收入同比增长12.60%至20.65亿元，归母净利润同比增长9.32%至4.61亿元，主要受益于垃圾焚烧发电业务产能利用率提升及上网电量增长 [2] - 公司通过多源垃圾掺烧和热电联产提升产能利用率，并通过收购洁晋公司扩大业务规模与区域布局 [3] - 自由现金流同比增长34.0%至6.7亿元，资产负债率降至57.9%，财务费用率因利息支出减少而下降 [4] 财务表现 - 营业收入20.65亿元（同比+12.60%），归母净利润4.61亿元（同比+9.32%）[2] - 垃圾焚烧发电业务收入20.42亿元（同比+12.6%），毛利率43.3%（同比+0.54个百分点）[2] - 经营性现金流净额9.26亿元（同比+2.0%），自由现金流6.7亿元（同比+34.0%）[4] - 期间费用率17.2%（同比-4.3个百分点），财务费用率6.7%（同比-3.0个百分点）[4] 运营数据 - 控股运营16个垃圾焚烧发电项目，总产能34,690吨/日；全资运营5个生物质处理项目，产能2,890吨/日 [2] - 垃圾焚烧进厂总量535.83万吨，产能利用率84.6%；生物质处理垃圾量31.80万吨 [2] - 发电量25.67亿度（同比+8.7%），上网电量22.05亿度（同比+9.4%），厂用电率14.4%（同比-0.58个百分点）[2] - 掺烧存量垃圾超80万吨（2024年全年超70万吨），供热蒸汽量8.83万吨 [3] 战略举措 - 通过多源垃圾协同处置（工业固废、市政污泥等）提升产能利用率 [3] - 收购洁晋公司股权至90%，深化协同效应并扩大业务区域 [3] - 推进热电联产及移动储能供热项目，拓展供热管网覆盖范围 [3] 机构预测 - 东吴证券预测2025-2027年归母净利润分别为9.17/10.17/10.87亿元（同比+11.7%/+11.0%/+6.9%）[4] - 90天内6家机构均给予买入评级，目标均价20.47元 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 产能爬坡推动垃圾处理量提升 支撑2025H1归母净利润同比增长9.32%至4.61亿元 [7] - 垃圾焚烧发电业务收入20.42亿元（同比增长12.6%） 毛利率43.3%（同比提升0.54个百分点） [7] - 自由现金流同比增长34.0%至6.7亿元 资产负债率降至57.9%（同比下降0.9个百分点） [7] - 期间费用率同比下降4.3个百分点至17.2% 主要因财务费用率下降3.0个百分点至6.7% [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为9.17/10.17/10.87亿元 同比增长11.7%/11.0%/6.9% [1][7] 运营数据 - 控股运营16个垃圾焚烧发电项目 总产能34,690吨/日 全资运营5个生物质处理项目 产能2,890吨/日 [7] - 2025H1垃圾进厂总量535.83万吨 产能利用率提升至84.6% [7] - 发电量25.67亿度（同比增长8.7%） 上网电量22.05亿度（同比增长9.4%） [7] - 吨发电量481度/吨 吨上网电量412度/吨 厂用电率下降0.58个百分点至14.4% [7] - 掺烧存量垃圾超80万吨 供热蒸汽量8.83万吨 [7] 财务预测 - 预计2025年营业收入4123百万元（同比增长9.52%） 2026年4279百万元（同比增长3.79%） [1] - 预计2025年归母净利润916.62百万元 对应EPS 1.02元/股 [1] - 预测PE倍数16.05倍（2025年） 14.47倍（2026年） 13.54倍（2027年） [1] - 预计毛利率维持在42%以上 2026年达43.30% [8] - 净资产收益率从2024年7.82%提升至2027年9.43% [8] 战略发展 - 完成对洁晋公司控股股权收购 持股比例从49.0%提升至90.0% [7] - 通过多源垃圾协同处置提升产能利用率 推进热电联产和供热管网延伸 [7] - 移动储能供热项目投入运营 为供热业务进阶奠定基础 [7]

公司运营 - 第五届第二十一次董事会会议于2025年8月26日以现场结合通讯方式召开[1] - 会议审议2025年半年度报告全文及其摘要等文件[1] 财务表现 - 2025年1至6月营业收入构成中垃圾焚烧发电行业占比54.98%[1] - 工业废物处理业务收入占比27.15%[1] - 钢铁行业业务收入占比17.38%[1] - 其他行业业务收入占比0.49%[1] 行业动态 - 宠物产业市场规模达3000亿元并出现爆发性增长[1] - 行业上市公司呈现普遍上涨态势[1]

行业地位与成就 - 深圳是中国垃圾焚烧发电行业的先行者 诞生了国内第一家垃圾发电厂 首个国产化设备示范项目 以及全国首个实现生活垃圾全量焚烧的特大型城市[2] - 截至2024年底 深圳能源在全国21省区市拥有54个垃圾焚烧发电项目 日处理能力达7.9万吨 固废处理规模位居行业前列[2] - 公司日处理能力从全国第12名跃升至第4名 投产的综合固废日处理能力达到50515吨[9] 技术突破与创新 - 2002年率先实现垃圾焚烧设备国产化 自主设计225吨级焚烧炉 后续开发300吨至1000吨级系列装备[12] - 累计取得炉排技术授权专利58件 形成国际一流定制化技术体系 自主研发设备已应用于50余套装置并服务20余个项目[13] - 突破高浓度废水处理和烟气治理技术 达到国际先进水平 建立国内领先的运营管理体系[12] 业务模式转型 - 实现从单一垃圾焚烧向"四位一体"能源生态园转型 集成生产办公 科普教育 绿色旅游和休闲娱乐功能[13] - 打造11个科普教育基地 获得53项基地称号 国家发改委将"创新生活垃圾分类与处理设施建设模式"作为深圳经验向全国推广[13] - 构建大固废治理全产业链 横向覆盖生活垃圾 餐厨垃圾 污泥 医废危废 建筑垃圾等业务 纵向实现收运处一体化布局[10] 发展历程与扩张 - 1985年建设国内首座现代化垃圾焚烧厂 1999年成立垃圾焚烧项目筹建办 2000年设立深圳市能源环保有限公司[4][5] - 2003-2006年南山 盐田 宝安电厂投产 2012年宝安二期投产 2019年三大生态园项目建成[5][6] - 2008年通过武汉项目走向全国 2013年后在全国快速扩张 项目覆盖辽宁 浙江 广东 山东 河北 安徽 青海 江西等地[8][9] 政策与产业协同 - 2006年深圳市政府明确垃圾处理设施公益属性 制定处理费和补贴政策 破解资金困境[6] - 2019年成立城市环境服务公司 提供前端收运 中转清运等一体化解决方案[10] - 2020年收购杭州锦江集团生态科技公司 项目扩展至15省31市 运营30余个项目 完善产业链布局[10]

股价表现 - 最新股价8.56元 较前一交易日上涨0.35% [1] - 盘中最高价8.58元 最低价8.47元 [1] - 单日成交金额0.53亿元 [1] 业务构成 - 主营业务涵盖垃圾焚烧发电与环保装备制造 [1] - 国内垃圾焚烧发电行业重要企业 [1] - 在重庆等地区运营多个环保项目 [1] 股东增持动态 - 控股股东德润环境累计增持1787.55万股 占总股本1.07% [1] - 增持金额达1.51亿元 [1] - 增持计划始于2023年5月 总金额规划1.5亿至3亿元 [1]

大渡口区产业转型升级 - 重庆大渡口区因重庆钢铁厂设立 是重庆老工业基地 [1] - 2011年重钢生产流程迁离后 产业转型升级 集聚优质企业 绿色低碳成为新名片 [1] 国际复材绿色制造技术 - 公司是云天化集团旗下玻纤新材料支柱企业 专注高性能新材料生产 2017年获工信部首批绿色工厂认证 玻纤行业首家绿色工厂 [2] - 新建大型玻纤窑炉采用新型干法陶瓷滤管一体化脱硫脱硝除尘技术 相比传统湿法脱硫技术不再产生废水 减少处理成本及环境影响 [2] - 通过生产废水循环利用和梯级重复利用 源头减少污水产生量 生产废水降幅达50% [2] - 长寿厂区和大渡口厂区新建两座具备深度处理回用功能污水处理站 实现进站污水总量70%回用 处于行业领先水平 [2] 国际复材产品应用与创新 - 玻纤产品应用于风力发电叶片和节能门窗等绿色领域 [3] - 风电实验室研发满足百米级大型叶片轻量化设计需求的玻纤材料 突破全球叶片回收利用技术难题 [3] - 开发适用于多体系配方、高速稳定连续拉挤、多维横向增强、高耐候涂装工艺门窗型材的玻璃纤维 提升力学性能和尺寸稳定性 确保极低导热性能 [3] - 采用玻纤增强门窗的建筑综合能耗较传统门窗降低20%至30% [3] - 全国新建建筑全面采用高性能节能门窗 预计每年节约数千万吨标准煤 减少数亿吨二氧化碳排放 [3] 三峰环境垃圾焚烧业务规模 - 公司提供垃圾焚烧发电项目投资、EPC总承包、设备制造和运营管理全产业链服务 [4] - 2000年引进国外先进技术 实现垃圾焚烧发电核心装备国产化 打破国外垄断 [4] - 在全国16个省市投资57个垃圾焚烧发电项目 每天处理垃圾6.1万吨 [4] - 技术及装备应用于全球10个国家、260个项目、419条焚烧线 每天处理垃圾量超23万吨 [4] - 截至2024年底 累计处理垃圾超1.24亿吨 相当于减少二氧化碳排放约4336万吨 为地球新栽树木14.8亿棵 累计提供绿色电力445亿度 [4] 三峰环境环保技术与业务拓展 - 采用先进污染防治技术和严格标准 确保污染物排放达标 11座垃圾焚烧厂获国家最高等级AAA级认证 [4] - 三峰御临项目采用烟气净化新技术 排放指标控制在欧盟2010标准限值10%内 实现超低排放 代表全球领先技术水平 [4] - 围绕固废产业链延伸 开拓垃圾焚烧供热供能、餐厨厨余、污泥、一般工业固废协同处置、垃圾渗滤液处理、工矿业废水处理、焚烧飞灰和炉渣资源化利用等上下游业务 [5] - 2014年建成渗滤液膜系统制造基地 生产水处理业务核心技术装备 拥有独特垃圾渗滤液处理工艺和核心产品 取得国家发明专利集装箱式运行系统 [5] - 提供一体化垃圾处理解决方案 设备在24个省市和5个国家和地区应用 [5] - 生产直饮水设备和餐厨处理设备 服务学校、小区和酒店等人口密度较大场所 [5]