核心观点 - 拼多多2季度利润超预期，主要受益于利息收益和营销开支控制，广告收入同比增长13%，下半年业绩压力较上半年边际好转，目标价上调至150美元[1] - 雅迪控股1H25收入同比增长33.1%至191.9亿元，毛利率创新高达19.6%，新国标实施和出海推动增长，目标价上调至22.63港元[4][5] - 德琪医药CLDN18.2 ADC数据验证同类最佳潜力，中高表达人群中位PFS达6.97个月，峰值销售预测超50亿美元，目标价上调至8.8港元[8][9] - 荣昌生物1H25收入同比增长47.6%至10.9亿元，减亏趋势符合预期，核心产品海外研发进展顺利，目标价上调至103港元[10][11][12] - 越秀地产1H25收入同比增长34.6%至475.7亿元，合同销售615亿元，完成全年目标51%，融资成本下降至3.16%，维持目标价6.60港元[13][14][15] - 阳光电源2Q25营收/盈利同比增长33%/37%至245/39.1亿元，美国业务风险下降，AIDC布局打开估值空间，目标价上调至119元[16][17] - 钧达股份2Q25亏损1.58亿元，供给侧改革确定性提高，中东产能稀缺性凸显，目标价上调至57.70元[18] 全球市场表现 - 恒生指数收盘25,525点，年初至今上涨24.44%，国企指数收盘9,149点，年初至今上涨25.50%[2] - 道指收盘45,418点，年初至今上涨6.75%，标普500收盘6,466点，年初至今上涨9.93%，纳指收盘21,544点，年初至今上涨11.57%[2] - 英国富时100收盘9,266点，年初至今上涨13.37%，法国CAC收盘7,710点，年初至今上涨4.46%，德国DAX收盘24,153点，年初至今上涨21.32%[2] 商品及外汇 - 期金价格3,373.80美元，年初至今上涨28.32%，期银价格38.01美元，年初至今上涨31.48%[6][7] - 期铜价格9,643.00美元，年初至今上涨10.76%，布兰特原油价格68.79美元，年初至今下跌7.76%[6][7] - 日圆汇率147.51，年初至今上涨6.55%，英镑汇率1.35，年初至今上涨7.63%，欧元汇率1.17，年初至今上涨12.54%[6] 利率环境 - 香港HIBOR利率4.58%，美国10年期国债收益率4.25%，下降5.77个基点[6] - 越秀地产平均融资成本下降41个基点至3.16%，预计下半年进一步下降10-20个基点[14] 行业与公司动态 - 光伏行业供给侧改革确定性提高，工信部等六部委要求规范竞争秩序，打击低于成本价销售[18] - 美国对印度、印尼和老挝光伏电池发起双反调查，中东产能稀缺性凸显[18] - 美国大而美法案将储能投资税收抵免期限从2032年延长至2036年，利好储能需求[16] - 新国标将于2025年9月1日正式实施，推动两轮车行业进入新周期[5] - 德琪医药CD19/CD3双抗预计4Q25递交IND，用于B细胞介导的自免疾病治疗[9] - 荣昌生物RC28亚洲多国权益授权给参天制药，DME和wAMD适应症将于2H25/2026年申报上市[12] 财务数据表现 - 雅迪控股1H25电动自行车销量666.6万台，电动踏板车销量212.8万台，合计879.4万台[4] - 拼多多佣金收入因全托管业务收缩和商家扶持计划增速放缓[1] - 越秀地产1H25房地产开发收入同比增长34.2%至440.3亿元，房地产管理收入同比增长12.5%至16.1亿元[13] - 阳光电源1H25储能收入大增，储能/逆变器毛利率环比大幅回升[16] - 荣昌生物1H25毛利率提升7.3个百分点至84.4%，SG&A/研发费用率分别同比下降11.4/49.7个百分点[10] 估值与目标价调整 - 拼多多目标价从135美元上调至150美元，基于2026年11倍市盈率[1] - 雅迪控股目标价从19.84港元上调至22.63港元，对应18倍2026年市盈率[5] - 德琪医药目标价上调至8.8港元，对应约60亿港元目标市值和2.1倍达峰时市销率[9] - 荣昌生物目标价上调至103港元，基于DCF估值[12] - 阳光电源目标价从72.50元上调至119.00元[17] - 钧达股份目标价从49.82元上调至57.70元，基于分部估值[18]

股价与融资融券交易 - 8月26日杭州柯林股价下跌0.74% 成交额6685.84万元 [1] - 当日融资买入664.94万元 融资偿还691.97万元 融资净流出27.03万元 [1] - 融资融券余额合计2.46亿元 融资余额占流通市值4.00% 处于近一年90%分位高位水平 [1] - 融券余量0股 融券余额0元 但融券余额水平超过近一年90%分位 [1] 股东结构与经营业绩 - 截至3月31日股东户数4773户 较上期大幅增加115.78% [2] - 人均流通股22954股 较上期减少53.66% [2] - 2025年第一季度营业收入3415.46万元 同比增长8.67% [2] - 归母净利润470.06万元 同比增长4.67% [2] 业务构成与公司背景 - 公司主营业务为电气设备健康状态智能感知与诊断预警装置研发生产销售 并提供电力相关技术服务 [1] - 收入构成：储能系统70.26% 电网数字化智能感知产品20.83% 电力相关技术服务7.53% 电站运营1.23% 其他0.14% [1] - 公司位于浙江省杭州市 成立于2002年12月12日 于2021年4月12日上市 [1] 分红与机构持仓 - A股上市后累计派现1.45亿元 近三年累计派现6104.28万元 [3] - 富国天惠成长混合(LOF)A/B（161005）为第三大流通股东 持股500万股 较上期减少5.73万股 [3] - 富国新活力灵活配置混合A（004604）为第六大流通股东 持股109.81万股 较上期减少33.02万股 [3] - 富国质量成长6个月持有期混合A（011160）退出十大流通股东行列 [3]

**锐捷网络** **行业与公司** 数据中心网络设备与解决方案提供商 核心客户为国内互联网公司[1] **核心观点与论据** - 上半年数据中心产品收入增长主要来自互联网客户 占比超过90% 其中阿里、字节、腾讯三大客户收入占比约90%[1] - 400G产品占比超过60% 400G数据中心交换机收入约24亿 占数据中心交换机比重超过60%[1][2] - 支持万卡集群的三级架构网络解决方案（如200G+400G组合）已规模化落地 400G采用51.2T芯片 支持千卡到数万卡GPU集群互联[2] - 51.2T规格的800G产品少批量出货 金额约3亿多[2] - 与国产GPU厂商合作 帮助提升网络侧能力 但商业化部署需时间磨合验证[3] **良信股份** **行业与公司** 配电设备供应商 聚焦数据中心配电侧与海外市场[4] **核心观点与论据** - 数据中心市场分为互联网企业、运营商、单体项目三大板块 公司占有率集中在HVDC、UPS等配电设备[4] - 重点进入国内头部互联网企业白名单 同时构建海外客户设备端品牌[4] - 海外大客户需求技术升级（高密度化、模块化、小型化、提升电压等级及功率密度）[5] - 海外原供应商存在产能瓶颈和交付压力 客户有多供方需求 公司凭借合作配合度形成影响力[5] - 新能源BU中光伏、储能、风能为核心板块 同时布局核电、氢能以对冲风光储行业周期性波动[7] **中材科技** **行业与公司** 特种纤维材料制造商 聚焦AI电子布产品线[8] **核心观点与论据** - 特种纤维布上半年销售895万米 规模国内领先 低介电一代布为主要产品[8] - 拥有低介电二代布、低膨胀布及超低损耗低介电纤维布完整产品线 通过国际头部客户全产业验证[8] - 低膨胀布主要应用于大尺寸芯片封装基板 可能延伸至手机和汽车智能驾驶领域[9] - 低膨胀产品分为膨胀系数4.0、3.2和2.8三款 系数越低性能越高 目前供需存在缺口 价格由供需和竞争决定[9] - 超低损耗低介电纤维布仍处客户测试阶段 未大规模应用 公司预留技术调整空间以快速响应市场[10] **其他重要内容** - 资讯来源为三家上市公司投资者关系活动记录表（2025年8月21-22日）[12] - 内容免责声明提示仅供参考 不构成投资建议[11]

投资环境与吸引力 - 中国当前面临全球经济动力不足和跨国投资明显放缓的背景下 仍展现出巨大引资潜力 吸引近百家跨国公司高管和国际投资机构负责人踊跃参与投洽会 [1] - 中国超大规模市场 完备高效的产供链以及科技革命丰富应用场景形成综合优势 深刻诠释投资中国就是投资未来的理念 [1] - 中国通过打造市场化 法治化 国际化营商环境 为外商投资提供长期稳定性和确定性 [1] 区域投资表现 - 福建省吸引世界500强企业包括沙特基础工业 埃克森美孚 ABB等累计投资外资项目达230个 [1] - 福建省上半年实际使用外资同比增长15.7% 凸显其作为全球制造业枢纽的地位 [1] - 福建占全球汽车玻璃产量三分之一和电动车动力电池产量三分之一 显示其在关键行业的全球主导力 [1] 开放政策与试点 - 中国在部分地区开展增值电信 生物技术 独资医院等领域扩大开放试点 已有一批项目落地并取得积极进展 [2] - 下一步将积极稳妥扩大试点 继续推进相关领域开放 切实落实外资企业国民待遇 [2] - 着力破解市场准入中大门开小门不开的具体问题 确保外资企业既准入又准营 [2] 平台与制度创新 - 深入实施自贸试验区提升战略 加快推进服务业扩大开放综合试点工作 优先在开放平台试行新举措 [2] - 落实国家级经开区改革创新政策 提高其外向型经济发展水平 [2] - 商务部每月召开外资企业圆桌会议 去年以来已组织40场会议 推动解决1500多件外资企业困难和诉求 [2] 服务与公平竞争 - 商务部将继续办好圆桌会议 开展服务保障进外企专项走访活动 [2] - 在大规模设备更新 消费品以旧换新 政府采购 招投标等活动中坚持一视同仁 支持内外资企业参与竞争 [2] - 为外资企业提供更为公平的竞争环境 [2]

财务表现 - 公司2025年中报营业总收入8.13亿元，同比增长39.32%，主要因电磁线产品销售增加 [1][3] - 归母净利润571.1万元，同比下降39.53%，第二季度单季度净利润251.87万元，同比下降51.59% [1] - 扣非净利润344.39万元，同比大幅增长198.73% [1] 盈利能力指标 - 毛利率7.64%，同比下降26.77%，净利率1.14%，同比下降27.8% [1] - 去年净利率1.59%，显示产品或服务附加值不高 [5] - 三费占营收比4.53%，同比下降25.69%，费用控制有所改善 [1] 现金流与资产质量 - 每股经营性现金流-0.05元，同比下降151.67%，主要因销售规模增加导致应收账款未到账期 [1][3] - 货币资金2.25亿元，同比增长28.34% [1] - 应收账款6.77亿元，同比增长30.54%，原因系销售量增大且销售货款存在账期 [1][3] 资本结构与负债 - 有息负债8.33亿元，同比增长44.34% [1] - 短期借款同比增长72.63%，因销售增加需要运营资金 [3] - 长期借款同比大幅增长339.41%，系本报告期增加长期借款金额 [3] 投资回报与商业模式 - 去年ROIC为2.89%，资本回报率不强，近10年中位数ROIC为2.97%，投资回报较弱 [5] - 公司业绩主要依靠研发及营销驱动 [5] - 有息资产负债率达40.23%，财务费用/近3年经营性现金流均值达112.34% [6]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入7.32亿元，同比微增0.4%，但归母净利润1.06亿元同比下降13.12% [1] - 第二季度营收3.93亿元同比下降17.32%，净利润7206.32万元同比下降21.44% [1] - 毛利率提升至37.17%（同比+4.11%），净利率下降至14.43%（同比-12.95%）[1] 现金流与资产负债 - 每股经营性现金流0.19元，同比大幅增长1007.81%，主要因销售回款增加 [1][3] - 货币资金增至8.78亿元（同比+37.73%），有息负债降至6870.23万元（同比-64.41%）[1] - 应收账款规模9.2亿元，占归母净利润比例达364.85% [1][5] 费用与研发投入 - 三费总额9550.65万元，占营收比例13.04%（同比+5.43%）[1] - 财务费用同比下降47.15%，主要因银行借款利息减少 [1] - 研发投入大幅增长75.08%，源于子公司新产品试验费增加 [2] 投资回报与历史表现 - 2024年ROIC为9.94%，净利率14.32%，产品附加值较高 [4] - 近10年ROIC中位数7.79%，2018年曾低至-14.82% [4] - 上市14年年报中仅1次亏损年份 [4] 机构关注与行业地位 - 主要基金持仓为创金合信启富优选股票发起A，持有4.7万股 [5] - 公司隔离开关产品为国网集采前三名，500千伏产品已中标、800千伏产品研发成功 [5] - 较许继电气、平高电气规模较小，但细分领域具备技术优势 [5]

核心观点 - 公司董事会及监事会审议通过多项治理结构调整议案 包括取消监事会及修订多项内部制度 以完善公司治理架构并提升规范运作水平 [3][35][42] - 公司2025年半年度报告已获董事会及监事会全票通过 但未披露具体财务数据 [3][36] - 公司拟于2025年9月12日召开临时股东大会 审议包括取消监事会及修订公司章程在内的多项重要议案 [32][42] 公司治理结构调整 - 董事会审议通过取消监事会并修订《公司章程》的议案 监事会职权将由董事会审计委员会承接 现有监事会将继续履职至股东大会审议通过该议案之日止 [6][42] - 公司同步修订九项核心治理制度 包括股东大会议事规则、董事会议事规则、独立董事工作制度、董事会专业委员会议事规则、信息披露事务管理制度、关联交易管理制度、内幕信息及知情人管理制度、信息披露暂缓与豁免管理制度以及董事及高级管理人员离职管理制度 [8][9][11][13][15][17][19][21][23][25] - 监事会全票通过取消监事会的议案 支持公司治理结构优化方案 [38][39] 人事变动 - 董事会提名张建新为第九届董事会董事候选人 其现任控股股东天津液压机械（集团）有限公司董事兼总经理 并兼任公司党委书记及工会主席 [27][28] - 董事候选人任职资格已通过公司治理委员会审查 将提交股东大会审议选举 [28] 会议及报告审议 - 董事会九届六次会议于2025年8月25日召开 全体六名董事出席 审议通过七项议案 包括半年度报告、聘请法律顾问、治理制度修订及召开股东大会等 [3][4][5][32] - 监事会九届六次会议同日召开 全体三名监事出席 审核确认半年度报告内容真实准确完整 [35][36] - 2025年半年度报告及"提质增效重回报"行动方案评估报告已分别经董事会审计委员会及战略发展委员会全票审议通过 [3][30] 利润分配方案 - 公司2025年半年度报告期内不进行利润分配及公积金转增股本 [1]

投洽会背景与跨国公司参与 - 第二十五届中国国际投资贸易洽谈会将于9月8日至11日在厦门举办 吸引近百家跨国公司高管和国际投资机构负责人踊跃来华参与 [1] - 当前全球经济动力不足且贸易投资壁垒增多 跨国投资明显放缓 但中国仍具巨大引资潜力 [1] 福建省外资投资与产业优势 - 世界500强企业如沙特基础工业、埃克森美孚、ABB累计在福建投资外资项目达230个 [1] - 福建省上半年实际使用外资同比增长15.7% 全球每三块汽车玻璃和每三辆电动车动力电池均有一块或一辆来自福建 [1] - 福建计划通过投洽会促成一批标志性项目落地 让全球投资者共享发展红利 [1] 中国综合优势与营商环境 - 中国超大规模市场、完备高效产供链及科技革命应用场景形成综合优势 诠释"投资中国就是投资未来" [1] - 中国通过打造市场化、法治化、国际化营商环境 为外商投资提供长期稳定性和确定性 [1] 对外开放政策与试点进展 - 中国去年在增值电信、生物技术、独资医院等领域开展扩大开放试点 已有一批项目落地并取得积极进展 [2] - 下一步将积极稳妥扩大试点 推进相关领域开放 落实外资企业国民待遇 破解市场准入"大门开、小门不开"问题 [2] 开放平台建设与政策创新 - 深入实施自贸试验区提升战略 加快推进服务业扩大开放综合试点 优先在开放平台试行新举措 [2] - 落实国家级经开区改革创新政策 提高其外向型经济发展水平 [2] 外资企业服务保障机制 - 商务部每月召开外资企业圆桌会议 去年以来已召开40场会议 推动解决1500多件外资企业困难和诉求 [2] - 将继续开展"服务保障进外企"专项走访 在设备更新、以旧换新、政府采购等活动中坚持内外资企业一视同仁竞争 [2]

核心财务表现 - 报告期内公司营业收入持续增长，分别为547,775.86万元、675,424.12万元、817,248.64万元和231,633.54万元，同比增速达23.30%、21.00%和26.51% [1][4] - 净利润呈现波动，分别为47,938.88万元、62,511.20万元、45,869.07万元和11,503.10万元，最近一期同比下降18.39% [1][4] - 扣非归母净利润分别为25,572.42万元、35,549.67万元、36,640.00万元和10,200.00万元（2025年1-3月为估算值） [1][4] - 综合毛利率保持相对稳定，分别为23.76%、24.72%、25.17%和22.95% [1][4] 业务板块分析 - 智能家电电控产品毛利率保持在24.25%-25.28%区间，高于同行业可比公司，主要因产品以变频家电功率转换器为主且包含高毛利的智能卫浴产品 [1][4] - 新能源汽车及轨道交通产品毛利率为21.15%-22.74%，高于部分同行，因产品聚焦电控等核心电力电子部件 [1][4] - 智能装备产品毛利率波动较大（27.74%-39.39%），因数字化智能焊机销售占比超70%且属于焊接成套设备关键组成部分 [1][4] - 电源产品毛利率持续提升，从21.98%增长至25.40%，因技术实力增强和市场地位提升 [1][4] 研发投入与费用结构 - 研发投入强度持续保持高位，研发费用率分别为11.55%、11.41%、12.04%和10.91%，远高于同行业可比公司 [1][4] - 期间费用率分别为18.73%、19.44%、20.17%和17.50%，研发投入压制了短期净利润表现 [1][4] - 高强度研发推动了六大业务领域收入增长和技术实力提升，但新产品市场导入周期长导致短期利润承压 [1][4] 原材料与产品价格 - 主要原材料（半导体、磁性件、被动件）采购价格呈现下降趋势，因上游行业供过于求且国产化替代率提升 [1][4] - 部分产品销售价格出现下滑，如产品类别1下降4.61%、产品类别2下降11.58%、产品类别3下降39.27%，主要受市场竞争和产品结构变化影响 [1][4] 境外业务发展 - 外销收入持续增长，分别为169,489.35万元、194,408.16万元（2023年）、215,000万元（2024年估算）和65,000万元（2025年1-3月估算） [1][4] - 公司实施"加速海外布局"战略，海外市场增速明显，2024年首次位列全球OEM/嵌入式电源销量TOP3 [1][4] 资产与现金流状况 - 存货中委托加工物资余额较2024年底增加6,629.45万元，达14,185.03万元，主要因增加非核心工序委外规模 [1][4] - 经营活动现金流净额波动较大，分别为-2,074.36万元、30,992.96万元、13,769.40万元和32,615.37万元，与提前备货和客户回款较慢有关 [1][4] - 在建工程余额持续增长，从35,248.18万元增至66,398.26万元，主要为募投项目和自建厂房投入 [1][4] 行业政策环境 - 所处行业受到多项国家政策支持，包括新型储能、新能源汽车、工业互联网、智能家居等领域的发展规划 [1][4] - 政策鼓励电气自动化技术在制造业智能化转型中的应用，为行业发展提供了良好的宏观环境 [1][4]

公司财务表现 - 报告期各期营业收入分别为547,775.86万元、675,424.12万元、817,248.64万元和231,633.54万元，呈现持续增长态势，2025年1-3月同比增长26.51% [1][27][28] - 净利润分别为47,938.88万元、62,511.20万元、45,869.07万元和11,503.10万元，2024年同比下降26.62%，2025年1-3月同比下降18.39% [1][21][29] - 扣非归母净利润分别为25,572.42万元、35,549.67万元、36,640.00万元和9,800.00万元（2024年同比仅增长3.07%） [1][22][30] - 综合毛利率分别为23.76%、24.72%、25.17%和22.95%，2025年1-3月同比下降2.95个百分点 [21][27][28] 业务板块分析 - 智能家电电控产品毛利率保持较高水平，2022-2024年分别为24.25%、25.28%和25.05%，高于同行业可比公司 [31] - 新能源汽车及轨道交通产品毛利率2022-2024年分别为21.15%、22.74%和21.62%，高于汇川技术和英威腾等同行 [32] - 智能装备产品毛利率2022-2024年分别为32.39%、27.74%和37.59%，主要产品数字化智能焊机占比超70% [33] - 电源产品2024年首次位列MTC OEM/嵌入式电源全球销量TOP3，仅次于台达电子和光宝科技 [7] 研发投入与战略 - 研发费用率持续保持高位，2022-2025年1-3月分别为11.55%、11.41%、12.04%和10.91% [21][29][30] - 研发投入强度远高于同行业可比公司，和而泰研发费用率约7%，拓邦股份约8% [22] - 高强度研发投入压制短期净利润，但为中长期成长奠定基础，特别是在新能源汽车、光储充、AI服务器等新领域 [22][30] 客户与市场地位 - 前五大客户销售占比稳定，不存在依赖少数客户情形，与各行业头部客户建立长期合作关系 [11] - 主要客户包括松下空调、VOLTAS、大金空调、海尔、飞利浦、GE医疗、思科、宁德时代、北汽新能源、吉利汽车等知名企业 [8][9] - 在智能卫浴领域提供一站式解决方案，智能采油电潜螺杆泵设备约占国内85%市场份额 [10] 原材料与产品价格 - 主要原材料半导体、磁性件和被动件采购价格呈现不同幅度下滑，供给端充足 [24] - 产品价格受市场竞争和产品结构影响，2024年产品类别1、2、3销售单价均有下降 [25] - 新能源乘用车相关产品销售收入占比快速增加，拉低整体毛利率水平 [28] 行业政策环境 - 所处行业获得多项国家政策支持，包括新型储能、新能源汽车、工业互联网、智能家居等重点领域 [12][13][14] - 政策鼓励电气自动化技术推动制造业向高效、绿色、智能化转型，构建自主可控产业链 [12] - 智能家电、新能源充电基础设施、算力网络等细分领域均受到政策明确支持 [15][16] 同行业比较 - 同行业公司普遍出现收入增长而净利润未同步增长的情况，如和而泰2023年收入增25.85%但扣非净利降21.83% [19][21] - 汇川技术2024年收入增21.77%但净利润降8.99%，主要因毛利率下滑 [21] - 公司毛利率水平与同行业对比存在差异，主要因产品结构和细分市场侧重不同 [31][32][33]