文章核心观点 - 价值投资的核心是以买企业的思维进行投资 在优质公司价格被严重低估时重仓布局 实现长期回报 [1][3] - 基金经理田瑀通过深度研究挖掘具备宽阔护城河的企业 其管理的中泰开阳价值优选混合A近一年净值增长率达39.80% 超越业绩基准17.96个百分点 [1][14] - 投资策略聚焦"长坡厚雪慢变"的生意模式 在半导体和高端白酒领域成功实践低买高卖的操作逻辑 [6][9][11] 投资方法论 - 采用第一性原理投资思维 以长期股东视角评估企业价值 关注企业盈利能力超越同行的持续性和护城河深度 [2][3] - 通过细读招股说明书获取一手产业信息 对护城河进行细节归因 分析优势的可复制性与时间维度的影响 [4] - 自下而上选股 根据个股股价与企业价值差异进行估值评估 在周期性困难时期承担有价值的波动 [13] 半导体行业分析 - 模拟芯片行业具备"长坡"特征：下游需求覆盖消费、工业等智能控制领域 行业长青且渗透范围广泛 [6] - 行业呈现"厚雪慢变"特性：产品占客户成本比例低但影响品质 客户黏性高 专利保护严格 头部企业通过料号数量形成长尾效应 [6] - 国产替代机遇：全球贸易格局变化推动供应链安全需求 国内头部模拟芯片企业获得发展空间 某头部企业市值曾从600亿跌至80亿 现金储备达40亿 [7] 高端白酒行业分析 - 商业模式满足"长坡厚雪慢变"：购买者与使用者分离导致核心诉求非性价比 品牌具备极高定价能力 [11] - 护城河构建需要不可复制要素：包括产品品质、生产要素、品牌历史及长期消费者教育 商业模式稀缺性是长期盈利关键 [11][12] - 2020年中证白酒指数上涨119.76%时减持 后在价格下跌隐含回报率走高时重新买入 2024年二季度前十大持仓出现3只高端白酒股 [10][11] 组合管理与业绩表现 - 投资组合在不同市场环境下保持自下而上选股策略 当前虽市场整体估值不高估 但仍能找到潜在回报丰厚标的 [13] - 中泰开阳价值优选混合A自2019年成立以来 年度收益率呈现波动：2020年达64.67% 2022年为-12.99% 2025年上半年为2.73% [15] - 基金经理在净值低迷期保持高频沟通 强调投资逆风期是价值投资最佳入局时间 [12]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [1] 核心观点 - 公司2025年上半年实现营业收入11.87亿元，同比增长58.20%，受益于下游需求回暖及计算、汽车电子等高成长赛道产品量产放量 [5] - 公司作为国内虚拟IDM模式模拟芯片厂商，通过内生研发与外延并购双轮驱动，加速国产替代进程并拓展多场景平台化战略 [5] - 行业进入上行通道，国产替代加速，公司在多相电源、电池管理等高端市场率先突破，技术平台与产品广度持续强化 [5] 财务表现 - 2025H1毛利率28.16%，同比提升0.37个百分点，但归母净利润亏损2.95亿元，同比亏损收窄 [5] - 2025Q2营业收入6.59亿元，环比增长24.81%，毛利率26.93%，环比下降2.76个百分点 [5] - 预测2025-2027年归母净利润分别为-3.79/0.19/2.13亿元，对应EPS为-0.85/-0.04/0.48元 [5] 业务进展 - 计算领域：符合Intel协议的多相控制器、DrMOS大电流及集成功率管产品相继推出 [5] - 汽车电子：多款高低边驱动、车灯驱动芯片导入客户，新一代车规DrMOS量产，USB车充及协议芯片获订单 [5] - 新能源领域：超高压PMIC芯片进入量产；网通与安防领域多通道PoE供电芯片实现批量供货 [5] - 技术平台：模拟产品型号超3,200款，工艺平台延伸至12英寸90nm以下，覆盖中低压/高压/超高压完整工艺 [5] 行业与战略 - 半导体景气周期回暖，模拟芯片行业进入上行通道，海外龙头库存止涨或下滑 [5] - 国产替代加速，公司在DC-DC芯片全等级产品布局，并通过并购立吉微、天易合芯等标的实现技术互补与供应链整合 [5] - 公司聚焦计算、汽车电子、新能源等高景气领域，平台化战略初见成效 [5] 估值与预测 - 当前总市值154.17亿元，每股净资产4.10元 [2] - 预测2025-2027年营业收入分别为25.27/33.05/41.43亿元，同比增长50.5%/30.8%/25.4% [6] - 对应市盈率-41/823/72倍，市净率9.1/9.0/8.0倍 [6]

核心观点 - 模拟芯片行业呈现复苏态势 TI和ADI两大巨头营收均实现连续增长 但ADI增长更为强劲 主要得益于其产品结构聚焦高端市场、抗周期性强以及汽车市场的持续高增长 [3][6][7][12][21] - 两家公司在产品组合、终端市场结构、产能战略和财务表现上存在显著差异 ADI采用轻资产高毛利策略 TI则通过高资本开支扩大自有产能以换取长期竞争力 [12][15][30][31][34][35] - 中国市场对两家公司均至关重要 ADI对中国市场依赖度更高且复苏更快 TI则规模更大且抗波动性更强 [26][27][28] 财务表现对比 - ADI 2025财年第三季度收入28.8亿美元 环比增长9% 同比增长25% 所有终端市场均实现两位数增长 [3][6] - TI 2025年第二季度收入44.5亿美元 环比增长9% 同比增长16% 除汽车外各核心市场均实现连续增长 [3][9][10] - ADI毛利率常年维持在70%左右 TI毛利率约60% 2025年第二季度为57.89% [15] - ADI 2024财年自由现金流31亿美元（占营收33%） TI过去12个月自由现金流18亿美元 [30] 产品与市场结构 - ADI拥有75,000+个型号 主打高性能模拟/混合信号与电源产品 50%收入来自10年以上产品 抗周期性强 [12][15] - TI拥有80,000+个型号 产品线更广 2024财年营收156.4亿美元（ADI为94.3亿美元） 模拟业务占比78% 嵌入式业务占比16% [15] - ADI工业+汽车收入占比75%（2024财年） TI为69% 但TI消费电子占比约20% 更易受景气度波动影响 [18][20] - ADI汽车市场2025年第三季度营收8.5亿美元 同比增长22% TI汽车业务尚未完全复苏 二季度同比中个位数增长但环比下降 [21] 产能与资本策略 - ADI采用混合制造模式 50%前端制造自主 资本开支占比4%-6% 灵活性高 [30][31] - TI以自有产能为核心 2023-2025年平均年资本开支50亿美元 占2024财年营收32% 目标2025年末70%以上为自有12英寸产能 [31][34] - TI高资本投入策略短期压制自由现金流 但长期有利于毛利率和供应链安全 [30][35] 区域市场表现 - ADI中国营收占比23% 约21亿美元 中国市场引领其复苏 [26] - TI中国营收占比19% 约30亿美元 规模大于ADI 抗波动性更强 [27][28] 行业复苏态势 - 工业市场复苏带动行业回暖 国内模拟芯片厂商从2024年第四季度到2025年第一季度收入持续增长 [37] - ADI现货需求于2024年第三季度率先回暖 TI现货市场整体仍偏弱 [22]

财务表现 - 2025年上半年营收11.87亿元创历史新高 同比增长58.20% [1][2] - 归母净利润亏损2.95亿元 同比收窄12.44% [1][2] - 连续6个季度实现营收正增长 2025年单季度增速近60% [2] 研发与技术布局 - 研发费用达4.2亿元 较去年同期3.2亿元增长31.25% [3] - 研发人员1022人占总人数61.49% 数量同比增长60.94% [3] - 拥有国内外专利1550项 其中发明专利1135项 已获有效专利768项 [3] - 构建90nm/0.18μm/0.35μm BCD工艺平台 延伸至12寸晶圆90nm以下工艺 [3] - 在售产品型号超3200款 覆盖新能源/网通/车规级/计算控制领域 [3] 市场与产品战略 - 车规级芯片入选《国产车规芯片可靠性分级目录（2025）》 [4] - 完成对立吉微/天易合芯/领芯微等公司并购 拓展信号链与电源管理MCU产品线 [5] - 内销收入10.53亿元占比88.68% 外销1.35亿元占比11.32% [5] - 向港交所递交上市申请 推进"A+H"双市场国际化战略 [5] 行业趋势与机遇 - 国产车规级芯片处于规模化冲刺阶段 新能源车销量CAGR预计25%+ [4] - AI领域推动电源管理芯片需求爆发 涉及AI PC/手机/智能汽车等终端应用 [4] - L3法规落地将带来年千万辆级芯片增量需求 [4] - 模拟芯片行业持续复苏 高性能高附加值产品需求强劲 [1][4]

宏观环境 - 美联储9月降息为大概率事件 叠加新关税框架逐步清晰 推动市场主要尾部风险消除 [1] - 《大而美法案》带来财政刺激 为美股科技板块创造稳定且韧性的宏观环境 [1] 行业前景 - 美股科技板块未来6至12个月投资机会被持续看好 因板块自身处于向上经营周期 [1] - 结构上首选业绩正进入周期反转通道的应用软件和模拟芯片子板块 [1] 细分领域机会 - 持续看好AI领域投资机会 包括计算芯片 HDD和先进制程 [1] - 持续看好互联网领域投资机会 特别是一线巨头 [1] - 持续看好Fintech领域投资机会 [1] 风险提示 - 谨慎看待缺乏明确业绩支撑的主题性板块 [1]

财务表现 - 2025年上半年营业收入15.24亿元 同比增长79.49% 毛利率35.21% 同比提升1.31个百分点 [1] - 2025年上半年归母净利润亏损0.78亿元 扣非归母净利润亏损1.06亿元 亏损同比收窄 [1] - 2025年第二季度营业收入8.07亿元 同比增长65.83% 环比增长12.49% 创单季度历史新高 [1][2] - 2025年第二季度毛利率35.97% 同比提升0.64个百分点 环比提升1.60个百分点 [1][2] - 2025年第二季度归母净利润亏损0.27亿元 扣非归母净利润亏损0.41亿元 亏损环比收窄 [1][2] 收入结构 - 按下游应用划分：2025年上半年泛能源占比52.57% 汽车电子占比34.04% 消费电子占比13.38% [2] - 按产品线划分：2025年上半年信号链芯片占比38.45% 传感器芯片占比27.11% 电源管理芯片占比34.09% [2] 行业趋势 - 汽车电子领域国产化率仍较低 公司卡位智能化与电动化趋势 累计出货超9.8亿颗 其中汽车电子执行器MCU+产品累计出货超400万颗 [3] - AI服务器市场快速发展 带动高密度电源管理和高速数据传输芯片需求 公司高压GaN驱动芯片已批量量产 [3] - 人形机器人市场兴起 公司磁性角度编码器芯片采用双码道+可离轴设计 适用于关节等核心部件 [3] - 光伏储能市场需求复苏 工业控制领域进入上行通道 [3] 研发与产品进展 - 2025年上半年研发投入3.61亿元 占收入比例23.71% 剔除股份支付影响后同比增长51.43% [4] - 成功推出全国产供应链车规级SerDes芯片组 传输速率达6.4Gbps [4] - 首款4通道75W ClassD音频放大器完成多家汽车大客户DV验证 [4] - 通用信号链产品累计获得超百家客户订单 [4] 并购整合 - 公司与麦歌恩在产品、客户和供应链整合顺利 协同效应逐步显现 [4] 业绩预测 - 2025年收入预测上调至30.23亿元 2026年38.28亿元 2027年47.25亿元 [4] - 2025年归母净利润预测上调至亏损0.32亿元 2026年盈利2.21亿元 2027年盈利4.25亿元 [4]

投资评级 - 维持"增持"评级 [8] 核心财务数据 - 25Q2单季度营收8.07亿元，环比增长12.49% [9] - 25Q2归母净利润-0.27亿元，环比亏损收窄 [9] - 25Q2毛利率35.97%，环比提升1.60pct [9] - 25H1营收15.24亿元，同比增长79.49% [11] - 25H1归母净利润-0.78亿元 [11] - 预计2025~2027年归母净利润分别为-0.27/1.37/3.69亿元 [3] 产品表现 - 信号链产品25Q2营收3.05亿元(占比38%)，同比+18%，环比+9% [2] - 电源管理产品25Q2营收2.68亿元(占比33%)，同比+53%，环比+7% [2] - 传感器产品25Q2营收2.29亿元(占比28%)，同比+328%，环比+25% [2] - MCU+产品累计出货超过400万颗 [2] 业务发展 - 量产产品单车价值量约1300元，预计至25年底将增长至1500元 [3] - 信号链产品已获得百家以上客户订单 [3] - 电源管理产品中功能安全栅极驱动已开始大批量量产装车 [3] - 传感器产品中压力传感器已量产，温湿度传感器批量出货 [3] 行业与市场 - 泛能源领域显现复苏，收入环比+30% [2] - 公司是国内模拟芯片领军企业 [3] - 2025年8月19日收盘价175.90元，总市值250.71亿元 [5]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入2.35亿元同比增长2.40% [1] - 归母净利润1437.78万元同比增长57.66% [1] - 经营活动现金流量净额由去年同期-3873万元转正至5036万元 [1] - 总资产17.48亿元较年初增长2.47% [5] 模拟芯片业务突破 - 子公司上海先积营业收入5142.51万元同比增长143.38% [2] - 该业务净利润418.74万元实现同比扭亏为盈 [2] - 核心产品包括高速放大器、电源类产品和ADC芯片 [2] - 推出24位高精度测量芯片LTD2532面向高端市场 [3] - 产品应用于工业控制、新能源、汽车及消费电子领域 [2][3] 民爆主业表现 - 电子控制模块销量含芯片同比上升5.29% [4] - 同期全国工业雷管产量同比减少0.84% [4] - 推出第四代电子雷管控制芯片平台及多场景应用型号 [4] - 完成175℃超高耐温射孔控制模块产业化验证 [4] 技术创新进展 - 自主研发Sigma-Delta ADC芯片实现低功耗与高速采样平衡 [2] - 开发高速零漂放大器提升纹波抑制和信号带宽性能 [2] - 突破浅埋型无线电子雷管关键技术 [4] - 推进无线爆破和无起爆药点火技术研发 [4] 国际化与成本优化 - 设立中东地区子公司并完成海外产线设备联合调试 [5] - 管理费用同比下降18.70% [5] - 销售费用同比下降6.33% [5] 战略布局拓展 - 经营范围新增智能无人飞行器销售和通用航空服务 [7] - 布局低空经济领域包括无人机和城市空中交通应用 [7] - 下半年重点推进第四代控制芯片迭代与无线雷管产品化 [7]

股价表现 - 最新股价报24 19元 较前一交易日上涨0 53元 [1] - 开盘价为23 60元 最高触及24 19元 最低下探23 59元 [1] - 成交量为69060手 成交金额达1 66亿元 [1] 公司业务 - 专注于半导体领域 主营业务包括模拟芯片的研发 设计和销售 [1] - 产品广泛应用于消费电子 智能家居 工业控制等领域 [1] - 涉及AI眼镜和机器人等概念领域 [1] 股本变动 - 800万股限售股将于8月25日解禁上市流通 占公司总股本的3 23% [1] - 涉及4名股东 [1] - 此前曾进行多次股份回购 部分回购股份已注销 部分用于员工持股计划或股权激励计划 [1] 资金流向 - 8月15日主力资金净流出2047 81万元 占流通市值的0 46% [1] - 近五个交易日累计主力资金净流出8031 05万元 占流通市值的1 81% [1]

德州仪器涨价计划 - 德州仪器将在8月启动新一波涨价 幅度超过6月涨价 重点涉及工控类 车载类以及算力相关芯片产品 覆盖LDO DC-DC 数字隔离 隔离驱动等品类 [1][2] - 调价范围覆盖除超级大客户外的几乎所有客户群体 价格上调通过代理商传导至分销渠道 甚至在途货物也面临价格上调 [2] - 约9%的料号涨幅高达100%及以上 主要为停产料号或极低利润产品 55%的料号涨幅为15%-30% 30%的料号涨幅低于15% [3] 各领域涨价幅度差异 - 工业控制产品提价幅度较为迅猛 超过40%的工控类芯片涨价 代表性产品如工厂自动化用16位ADC芯片单价从3.2美元涨至4.1美元 涨幅28% [1][2] - 车规级芯片方面 新能源车BMS隔离芯片涨22% 车载娱乐电源管理IC涨18%-25% [2] - 消费电子和普通通信设备涨幅温和 电源管理及射频前端芯片仅涨5%-15% [2] - 信号链产品成为涨价重点 ADC 运算放大器等核心品类部分型号涨幅超100% [3] 国产替代机遇 - 模拟芯片后续交易将从大国博弈基础转向更进一步的国产替代 国产模拟芯片厂商将会拥有更多替代空间和机遇 [3] - 消费电子从新项目到量产转化的周期相比工业和汽车领域更短 迭代更为容易 这亦是2021年芯片缺货时代国产模拟芯片迅速在消费电子市场替换的主要原因 [4] - 工业和汽车应用领域由于涨价函较为突然 客户无法对现有量产产品进行直接替换 但若特定料号TI涨价幅度较大且国产厂商维持价格或降价 则在新品量产中可进行国产替代 [4] - TI目前涨价将使得公司保障其现有财务表现但牺牲产品份额 国产模拟芯片厂商将有更多机会实现在工业和汽车应用领域以及高端消费领域的国产替代 [4] 相关公司 - 模拟芯片领域相关公司包括思瑞浦 杰华特 圣邦股份 纳芯微 艾为电子 希荻微 必易微 南芯科技等 [5]