业绩表现 - 2024年公司实现营收332亿元同比增长8.75%净利润10.2亿元同比增长9.19%扣非净利润12.9亿元2023年扣非净亏损2.4亿元[2] - 2025年一季度营收95亿元同比增长13.67%净利润5.11亿元同比增长12.1%扣非净利润4.45亿元同比增长17.7%[2] - 预计2025-2027年营收目标分别为400亿元500亿元600亿元有望实现三年翻倍[2] 业务增长点 - 预计2025-2027年增长最快业务为电池材料业务钨资源回收业务稀贵稀散金属回收业务[2][11] - 钨资源回收业务预计从6000吨增长至超过2万吨稀贵稀散金属回收业务将超过20吨[12] - 大圆柱电池和"双三元"电池有望实现技术突破纯电续航里程有望突破1500公里适配低空飞行器无人机人形机器人等产品[3] 镍矿业务 - 2024年镍金属产出5.16万吨同比增长91%已建成15万金吨/年镍资源产能控股产能11万金吨镍/年参股产能4万金吨镍/年[4] - 2024年镍业务营收58.5亿元占总营收17.61%[4] - 预计2027年镍金属产出超过21.6万吨[4] - 镍价2022年最高25638美元/吨2023年21506美元/吨2024年16818美元/吨[6][7] - 预计2027年后镍价中长期维持在18000美元/吨未来10年均价17682美元/吨[8] 战略布局 - 计划建设镍冶炼电池材料动力电池电池回收电池集成的产业园区可年产动力电池约30GW[10] - 拟通过优势稀缺资源业务并购1-2家"小而美"上市公司积极推进钨业务进入资本市场推动主体在香港上市[13] - 目标成为世界核心稀缺资源循环材料供应商回收25种稀缺资源单项占中国供应量10%以上[12] 行业趋势 - 2021年7月磷酸铁锂电池装车量反超2022年后成为主流路线今年3月占比达82.3%[7] - 预计2035年三元电池与磷酸铁锂电池"两分天下"三元电池材料生产基地主要在海外可拓展欧美亚洲新兴市场[8] - 印尼是全球最大镍资源国储量5500万吨占全球42%产量180万吨占全球50%[9] - 预计2035年全球镍需求量718万吨2030年开始全球镍矿将趋于严重紧缺[10]

财务表现 - 2024年公司实现收入402.23亿元，同比增长17.36%，归母净利润14.67亿元，同比下降24.64%，扣非净利润12.81亿元，同比下降19.26% [1] - 2024Q4收入100.60亿元，同比增长24.46%，环比下降0.17%，归母净利润1.43亿元，同比下降74.41%，环比下降68.82% [1] - 2025Q1收入107.87亿元，同比增长16.09%，环比增长7.23%，归母净利润3.08亿元，同比下降18.88%，环比增长114.66% [1] 盈利能力 - 2024Q4毛利率10.85%，环比下降1.26个百分点，净利率1.40%，环比下降3.46个百分点，ROE 0.71%，环比下降1.59个百分点 [2] - 2025Q1毛利率11.94%，环比提升1.09个百分点，净利率3.14%，环比提升1.74个百分点，ROE 1.52%，环比提升0.81个百分点 [2] - 2024年正极前驱体平均毛利率17.85%，同比提升1.10个百分点，其中三元前驱体毛利率19.97%，同比提升2.01个百分点 [2] 市场份额与产能 - 2024年公司三元前驱体市占率20.3%，连续5年行业第一，四氧化三钴市占率28%，连续5年行业第一 [2] - 2024年正极前驱体销量30.21万吨，同比增长10.83% [2] - 钦州基地2024年7月交付首批4N电钴，9月羟基钴稳产交付，铜仁基地2024年12月年产1万吨电池级碳酸锂产线达产 [3] - 印尼大区NNI6万吨产线达产，2024年10月中青首期冰镍线达产，11月NNI高冰镍顺利产出，摩洛哥基地投产 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为19.4亿、25.4亿、30.3亿，对应PE估值15倍、12倍、10倍 [3]

公司经营与业绩 - 2024 年实现营业收入 332 亿元，同比增长 8.75%；归属于上市公司股东的净利润 10.20 亿元，同比增长 9.19%；扣除非经常性损益的净利润 12.91 亿元，同比增长 636.24%；经营活动产生的现金流量净额 30.55 亿元，同比增长 41.14%；综合毛利率提升 3.05%，达到 15.29% [3][28][30][32][33] - 2025 年第一季度，实现营业收入 94.96 亿元，同比增长 13.67%；归属于上市公司股东的净利润 5.11 亿元，同比增长 12.10%；经营活动产生的现金流量净额为 6.34 亿元，同比增长 77.92% [3][28][31][33] - 2024 年新能源业务产能利用率平均达 95%以上，城市矿山开采业务中动力电池与钨回收成新增长极，相关回收量平均增长率达 70% [27] - 2025 年第一季度核心产品产能利用率平均超 97%，全球市场稳固 [31][33] 技术创新与研发 - 践行“超级人才 + 超级设备 + 超级创新 = 超级技术”公式，在镍资源、三元前驱体及动力电池回收等领域取得世界级创新突破 [3] - 突破动力电池回收行业技术瓶颈，构建 CTP 电池包全流程除胶拆解工艺体系，拆解良率超 92%（行业平均 80%）、除胶率 100%，实现过渡金属（Ni、Co、Mn 回收率＞99%）与锂（回收率≥95%）的原子经济性回收 [5] - 开发预氧化 - 选择性浸出定向调控工艺，使再生电池级磷酸锂成本下降 50%，铁磷回收率超 90%，建成万吨级示范线并产出电池级磷酸铁和碳酸锂 [18] - 对磷酸锰铁锂技术路线进行布局，小试产品技术指标领先，建成两万吨中试示范产线并量产调试 [19] - 全面掌握镍铜铁锰四元乃至五元等更复杂体系的钠电前驱体技术 [19] - 在适配固态电池富锂锰基正极及前驱体以及 9 系超高镍正极及前驱体等技术路线有布局并取得进展，有吨级以上产品出货 [22] 业务模式与战略 - 形成“城市矿山开采 + 新能源材料制造”双轨驱动业务模式，2025 年经营关键词是“抢抓机遇，释放产能，推进联盟” [3] - 计划 2027 年实现 600 亿元营收规模，其后向千亿元、300 亿美元甚至更高目标迈进，推进“黑土地”计划，实现资本全球化 [6] - 与全球上下游建圈造链，形成深度互信联盟关系，应对关税贸易挑战与全球行业市场竞争 [6] - 2025 年将电子废弃物、废塑料等领域优势业务与国企重组合作，激活技术优势，恢复业务盈利能力 [4] 市场与行业趋势 - 至 2030 年，全球三元动力电池与磷酸（锰）铁锂（LFP&LMFP）比例有望平分天下，三元电池在欧美、东南亚新兴市场及中高级车、低空经济领域、固态电池等有优势 [2][9] - 2025 年 3 月，中国新能源乘用车零售渗透率达 51.1%，至 2030 年，全球新能源乘用车销售规模有望突破 5000 万辆，复合增速超 20%，对应动力电池装机量有望突破 4TWh [14] - 东南亚、印度等亚洲新兴市场车用动力电池以三元电池装机为主，超高镍 9 系材料与中镍高电压等新一代三元材料商用化带来新市场 [14] 海外业务与项目 - 2025 年第一季度三元电池出货量超 5 万吨，未来高镍及掺杂中镍高电压三元前驱体产品将成主力 [6] - 印尼镍配额制度影响高品位红土镍矿，公司用 1.2%以下低品位矿石，通过与本地矿主合作，供应稳定，建设长距离管道工程提升供应稳定性并降低成本 [7] - 青美邦由公司与多方合资建设，开通全球镍行业首座 1,168 m³超高压湿法冶金反应器，镍资源产品 MHP 质量指标一流，吨镍经济运行成本（扣钴后）达全球先进水平，成效益增长新通道 [8] 财务与投资 - 2024 年未发行股份，非募集资金投资项目用自有资金和自筹资金建设，启动境外发行股份（H 股）并在港上市及美元绿色债券发行工作 [20] - 对力勤资源股权投资分类为其他权益工具投资，公允价值变动计入其他综合收益，不影响当期损益，将关注经营发展并评估投资价值 [20] - 2024 年末商誉余额 5,335.60 万元，占期末总资产比重 0.08%，每年对商誉进行减值测试并披露信息 [25] - 其他应付款中拆借款及利息系印尼控股子公司镍资源项目建设，少数股东按股权占比提供借款，印尼建成 15 万金吨/年镍资源产能，公司控股产能 11 万金吨镍/年，参股产能 4 万金吨镍/年 [29] - 开展以套期保值为目的的外汇衍生品交易业务，建立相关管理制度规避风险 [29] 其他问题与回应 - 电子废弃物综合利用业务下滑因补贴政策调整，公司主动减少拆解规模，2025 年将与国企合作恢复盈利能力 [4] - 2024 年第四季度归属于上市公司股东净利润减少因持有的韩国上市公司 ECOPRO MAT 股票下跌，2025 年一季度已出售部分股票锁定收益 [7] - 机构投资者买卖股份是正常市场交易，公司生产经营正常，管理层看好公司价值，按规定实施股份回购计划 [22] - 荆门格林美是核心子公司，2024 年度总资产 471.21 亿元，营业收入 311.61 亿元，净利润 10.67 亿元 [23] - 江西格林循环产业股份有限公司债务到期，公司无现金流管理压力，通过多种措施稳定现金流，推进上市与发债计划，实施业务优化重组 [23][25] - 2024 年新能源业务与城市矿山业务产销量逆势双增长，人工成本和制造费用上升，公司优化产品结构、开发新工艺新技术降本增效，将进一步提升生产效率维持利润率 [26] - 深研资本（SHENYAN Capital）是遵循深度研究理念的私募股权基金，专注新能源领域研究咨询和投资 [29] - 公司根据财务状况和发展战略制定研发预算，注重研发成果转化应用，平衡短期财务表现与长期研发投入关系 [29] - 公司管理层重视市值管理，制定《市值管理制度》，通过多种方式提升公司价值，2024 年现金分红约占净利润 33%，符合规定 [31]

行业会议预告 - 2025高工钠电产业峰会将于6月9日在苏州香格里拉大酒店举行 主办单位为高工钠电和高工产业研究院 总冠名为众钠能源 [1][2] - 2025高工固态电池技术与应用峰会将于6月10日在同一地点举行 主办单位为高工锂电、高工储能和高工产业研究院 总冠名为利元亨 [2] 复合集流体产业化进展 - 英联股份子公司江苏英联复合集流体与消费电池头部企业达成联合开发合作 合作方推测为宁德新能源 该企业出货量连续多年全球第一 [3] - 江苏英联在江苏高邮投资30.89亿元建设复合集流体项目 达产后年产能将达1亿平方米复合铝箔和5亿平方米复合铜箔 [4] - 目前已有5条复合铝箔和5条复合铜箔产线投入生产 旨在保障未来市场供应 [5] 复合集流体技术优势 - 复合集流体采用高分子基膜材料 密度仅为铜的1/7至1/10 可显著减轻电池重量 [5] - 同等厚度下复合铜箔可减重50-60% 复合铝箔可减重30-40% 采用复合集流体后电池能量密度提升6.10% [5] - OPPO已发布采用复合集流体技术的五层夹心式安全电池 实现消费电子领域实际应用 [5] 产业链动态 - 金美新材料复合集流体客户从宁德时代拓展至储能和消费电子领域 已签订多笔订单 [6] - 江苏英联与广州某汽车公司研究院达成战略合作 计划在下一代电池技术领域开发复合集流体一体化新型材料 [7] - 三孚新科推出3D复合铜箔新产品 目标应用于高端消费电子、动力电池、人形机器人和eVTOL等领域 [8] 技术挑战与发展前景 - 复合集流体导电性弱于传统纯铜箔 需通过优化金属镀层厚度和开发新型导电高分子基材来突破性能瓶颈 [8] - 消费电子市场对轻量化和高能量密度的需求可能成为推动复合集流体技术成熟和规模化的重要引擎 [8] 科达利公司概况 - 公司主要产品为新能源汽车锂电池精密结构件和便携式锂电池精密结构件 [11] - 制造基地覆盖国内重点锂电地区 包括西北、西南、华南和华东 [9]

纪要涉及的公司 容百科技 纪要提到的核心观点和论据 1. **三元正极材料业务** - 业务稳健，韩国基地持续大批量出货，欧洲波兰项目启动锁定产能，一季度盈利约 4700 万元，但单吨利润因销量下降减少，预计 2025 年出货量增长 10%-20% [2][10][11][13] - 全球化布局优势显现，产品在新兴领域批量化出货，巩固差异化竞争优势 [4][5] - 欧洲市场订单增长明显，波兰工厂一期 2 万吨产能已预订，将建二期 5 万吨产能；北美需求预计恢复，韩国基地供应美国市场不受关税显著影响 [4][22] - 一季度单吨利润约 3000 元，较 2024 年三四季度下降，因销量减少致产量、开工率和利用率受影响，单吨加工费上升 [11] 2. **锰铁锂业务** - 满产满销，一代产品在 EV 市场量产突破获万辆汽车订单，二代产品快充性能突破，为民用车市场应用奠基 [2][6] - 现有产能用于微型动力装置和商用车领域，预计明年需求约 2 万吨，公司规划 10 万吨产能基地，达万吨以上规模可盈利 [2][17][18] 3. **钠电正极材料业务** - 在动力、储能等领域领先，获层状材料千吨级和聚阴离子百吨级订单，加速产业化，湖北仙桃 6000 吨生产线改造，2025 年出货目标千吨级，重点完成项目导入 [2][7][16] - 作为新业务，短期内可能亏损但会逐步改善 [12] 4. **固态电池领域** - 半固态用 9 系超高镍材料批量出货，全固态电池方面，硫化物电解质连续式生产线设计完成，预计四季度完成中试线建设 [2][9] - 富锂锰基正极材料送样测试容量达 270 毫安时每克，年底前全固态体系中预计达 300 毫安时每克 [2][31] 5. **一季度经营情况** - 营收 29.64 亿元，净利润 -404 万元，主营正极材料业务市场开拓有进展 [3] - 亏损主要来自前驱体和钠电业务，前驱体受镍价波动影响，钠电因研发调试亏损 [4][10] 6. **供应链布局** - 2025 年进行战略性调整，明确主业为正极材料，与上下游企业在印尼、欧洲等地展开合作，完成全球化供应链构建和导入 [4][25] 7. **海外市场情况** - 2025 年海外客户占比将逐步提高，全年平均明显提升，取决于三四季度放量，欧洲工厂 2026 年开始贡献实质性订单 [14] - 今年欧洲市场订单增长明显，二季度末相关订单增加，全年目标销量争取同比增长 20%，海外增量速度比国内快 [34][36] 8. **技术研发与市场趋势** - 中镍技术未来成主流路线之一，公司积极开发，2025 年下半年大批量出货，2026 年出货量扩大 [29] - 新国标提高电池指标要求，导致电池厂分化，三元电池集中度提高 [32] - 磷酸铁锂压实密度提升，公司有应对策略，具备竞争力 [33] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **韩国基地情况**：一期产能 2 万吨，2024 年四季度满产；2025 年一季度二期 4 万吨产能开始调试，预计下半年一期、二期同时达产，月总产能 4500 吨左右，2026 年上半年 6 万吨产能满产，考虑建设三期 4 - 5 万吨产能 [20] 2. **少数股东权益**：主要来自用于投建基地的基金项目 [19] 3. **前躯体和锰铁锂业务展望**：前躯体二季度采取措施改善状况，但能否盈利待观察；锰铁锂业务一季度目标盈亏平衡有挑战，未来有望盈利 [22] 4. **钠电资本开支与合作进展**：2025 年计划建设 6000 吨产线，产品已导入市场，量产前需解决质量、成本和供应链问题，预计 2026 - 2027 年显著增长 [26] 5. **三元材料海外客户认证及出货**：美国订单二三季度尤其是三季度显著提升，韩国工厂出货量将大幅增加 [27] 6. **三元正极技术演化**：开发四元正极 NCMA 产品并送测开发，与大客户合作开发富锂锰基正极材料，全固态领域处于公斤级送样阶段 [37] 7. **北美需求与干法工艺**：北美需求预计恢复，公司批量供应干法工艺材料，可直接出货到美国终端客户，简化供应链 [38][39]

公司技术突破与商业化进展 - 公司在锂电硅碳负极领域取得重大突破，完成从技术研发到规模化销售的关键跨越，实现从跟随者到引领者的转变 [1] - 2024年累计实现百吨级销售，其中新型硅碳产品取得吨级突破 [1][6] - 产品线覆盖砂磨硅碳、普通硅氧等成熟产品及预镁硅氧、新型硅碳等高端系列，适配液态、半固态和固态电池体系 [6] - 1000吨/年中试线稳定运行，3000吨/年产能建设推进中，重点扩产预镁硅氧和新型硅碳产品 [6] 行业应用与市场前景 - 硅碳负极材料是新能源革命的"能量密码"，对半导体、新能源和先进装备制造等战略新兴产业具有重要支撑作用 [1] - 硅碳负极比容量高于传统石墨产品，可提升电池能量密度，特斯拉、宝马大圆柱电池已明确搭载，2025年国内高端新能源车型有望应用 [1] - 2025年智能手机迈向7000mAh时代，苹果iPhone 17拟搭载硅碳负极电池，容量提升至5000mAh [1] - 2025年硅碳负极在负极材料中渗透率预计达20-30%，需求量或达20万吨/年，市场空间超200亿元 [2] - 固态电池市场规模预计从2025年29亿元激增至2030年200亿元以上，年复合增长率超50% [2] 研发历程与产能布局 - 公司2016年成立研发团队启动硅碳负极研究，2017年牵头成都市产业集群项目，联合高校开发多项关键技术 [2] - 2019年建成50吨/年中试生产线，产品通过电池企业评测并获小批量采购 [2][6] - 2021年设立全资子公司硅宝（眉山）新能源，投资5.6亿元建设1万吨/年硅碳负极材料及4万吨/年粘合剂生产基地 [4] 客户合作与市场认可 - 产品已向19家动力电池厂及圆柱电池客户、7家3C电池厂客户送样测评，实现订单突破并批量供货 [7] - 在密封胶领域已与宁德时代、比亚迪建立稳定合作关系，产品应用于电池包件导热、密封等环节 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，重点推荐 [6] 报告的核心观点 - 高压密铁锂呈现结构性供需紧张，公司产品性能行业领先，锁定大客户持续扩产，看好后续份额提升和盈利上行；汽零业务稳步推进，多项产品细分冠军，业绩稳定放量；机器人关节持续推进测试验证，具备卡位优势 [6] 业绩简评 - 4月29日，公司发布24年报&25Q1业绩，24年公司收入84.7亿元，同比+47%，扣非归母净利润3.2亿元，扭亏为盈；25Q1公司收入27亿元，同比+80%，环比+4%，扣非归母净利润0.83亿元，同比+171%，环比+17%，业绩符合预期 [3] 经营分析 24年铁锂大幅放量，经营显著改善 - 24年汽零/铁锂收入分别为36/48亿元，同比+23%/+72%，毛利率分别23.7%/3.9%，同比-2.8pct/+20.8pct；铁锂销量12.6万吨，同比+179% [4] - 公司磷酸铁锂快充产品凭借性能优势，出货量迅速提升，第二季度实现满产满销；公司持续推进精益化生产及精细化管理，在坚持技术革新与成本节降等多方面进行努力，持续改善磷酸铁锂正极材料业务经营业绩 [4] 汽零业务持续放量，获得诸多新增定点项目 - 齿轴产业，配套金康交付主流增程式新势力和吉利/极氪畅销车型齿轴类项目获取定点 [5] - 配套龙头新势力爆款车型总成代工，已实现投产交付 [5] - 差速器产品，获取龙头企业项目定点，且实现量产收入 [5] - 智能悬架CDC电磁阀，获取比亚迪平台新项目定点，配套交付主流增程新势力的多个项目获取定点，且岚图及新势力项目已进入量产，实现收入 [5] - 600W、400W、450W、200W电子水泵系列，获取奇瑞、赛力斯、长城、吉利等混动机型项目定点 [5] - 电子油泵类，获取小鹏、奇瑞、长城、及配套金康交付主流新势力等新项目定点；且配套主流新势力项目已顺利达成批产，实现收入 [5] - 热管理模板，获取奇瑞混动项目定点，主流科技新势力项目顺利交付，实现收入 [5] - 制动电机类，获取主流客户ONE - BOX制动电机平台项目定点 [5] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司25 - 27年归母净利润分别为9.0/14.5/20.2亿元 [6] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|5,761|8,470|14,543|20,795|25,833| |营业收入增长率|-21.58%|47.02%|71.70%|42.99%|24.23%| |归母净利润(百万元)| - 543|397|901|1,446|2,016| |归母净利润增长率| - | - 173.11%|127.17%|60.37%|39.43%| |摊薄每股收益(元)| - 0.444|0.325|0.738|1.184|1.650| |每股经营性现金流净额|0.25|0.47|1.43|2.49|2.93| |ROE(归属母公司)(摊薄)| - 13.51%|9.41%|18.98%|25.74%|29.53%| |P/E| - 23.67|47.34|25.58|15.95|11.44| |P/B|3.20|4.45|4.86|4.11|3.38|[9] 三张报表预测摘要 损益表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |主营业务收入|7,347|5,761|8,470|14,543|20,795|25,833| |增长率| | - 21.6%|47.0%|71.7%|43.0%|24.2%| |主营业务成本| - 5,937| - 5,447| - 7,421| - 12,363| - 17,451| - 21,492| |%销售收入|80.8%|94.5%|87.6%|85.0%|83.9%|83.2%| |毛利|1,409|314|1,049|2,180|3,345|4,342| |%销售收入|19.2%|5.5%|12.4%|15.0%|16.1%|16.8%| |营业税金及附加| - 21| - 21| - 23| - 44| - 62| - 77| |%销售收入|0.3%|0.4%|0.3%|0.3%|0.3%|0.3%| |销售费用| - 78| - 84| - 120| - 204| - 270| - 310| |%销售收入|1.1%|1.5%|1.4%|1.4%|1.3%|1.2%| |管理费用| - 257| - 199| - 230| - 393| - 520| - 594| |%销售收入|3.5%|3.5%|2.7%|2.7%|2.5%|2.3%| |研发费用| - 181| - 204| - 220| - 371| - 520| - 620| |%销售收入|2.5%|3.5%|2.6%|2.6%|2.5%|2.4%| |息税前利润（EBIT）|873| - 194|456|1,169|1,972|2,740| |%销售收入|11.9%|n.a|5.4%|8.0%|9.5%|10.6%| |财务费用| - 42| - 51| - 50| - 43| - 44| - 10| |%销售收入|0.6%|0.9%|0.6%|0.3%|0.2%|0.0%| |资产减值损失| - 63| - 574| - 76| - 99| - 106| - 106| |公允价值变动收益|0|0|6|0|0|0| |投资收益|1|11|17|10|10|10| |%税前利润|0.2%| - 1.5%|3.7%|0.9%|0.5%|0.4%| |营业利润|734| - 706|460|1,138|1,931|2,733| |营业利润率|10.0%|n.a|5.4%|7.8%|9.3%|10.6%| |营业外收支|0|1|4|0|0|0| |税前利润|733| - 705|464|1,138|1,931|2,733| |利润率|10.0%|n.a|5.5%|7.8%|9.3%|10.6%| |所得税| - 87|122| - 62| - 148| - 251| - 355| |所得税率|11.9%|n.a|13.3%|13.0%|13.0%|13.0%| |净利润|646| - 583|402|990|1,680|2,378| |少数股东损益|1| - 40|6|89|235|362| |归属于母公司的净利润|645| - 543|397|901|1,446|2,016| |净利率|8.8%|n.a|4.7%|6.2%|7.0%|7.8%|[11] 资产负债表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |货币资金|828|1,780|1,206|2,603|3,690|4,542| |应收款项|2,581|2,188|2,451|3,442|4,287|4,915| |存货|1,482|577|865|1,186|1,434|1,649| |其他流动资产|273|179|266|225|276|316| |流动资产|5,164|4,724|4,788|7,455|9,687|11,422| |%总资产|62.0%|51.9%|49.5%|57.4%|61.7%|64.9%| |长期投资|350|350|119|119|119|119| |固定资产|2,331|3,373|4,005|4,608|5,090|5,258| |%总资产|28.0%|37.1%|41.4%|35.5%|32.4%|29.9%| |无形资产|151|148|165|164|164|164| |非流动资产|3,170|4,379|4,888|5,537|6,016|6,182| |%总资产|38.0%|48.1%|50.5%|42.6%|38.3%|35.1%| |资产总计|8,333|9,103|9,676|12,992|15,703|17,604| |短期借款|331|1,201|784|2,186|2,003|1,060| |应付款项|2,230|3,005|3,194|4,560|6,197|7,337| |其他流动负债|262|173|357|380|513|627| |流动负债|2,823|4,379|4,335|7,126|8,713|9,024| |长期贷款|0|389|564|564|564|564| |其他长期负债|680|319|477|381|403|421| |负债|3,503|5,088|5,375|8,071|9,680|10,009| |普通股股东权益|4,788|4,019|4,216|4,748|5,615|6,825| |其中：股本|1,219|1,223|1,221|1,221|1,221|1,221| |未分配利润|571| - 250|123|663|1,531|2,740| |少数股东权益|42| - 3|85|173|408|770| |负债股东权益合计|8,333|9,103|9,676|12,992|15,703|17,604|[11] 现金流量表 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |净利润|646| - 583|402|990|1,680|2,378| |少数股东损益|1| - 40|6|89|235|362| |非现金支出|272|843|410|607|735|848| |非经营收益|242| - 100|52|53|80|60| |营运资金变动| - 1,347|144| - 290|94|549|290| |经营活动现金净流| - 186|305|575|1,744|3,044|3,577| |资本开支| - 950| - 1,199| - 812| - 1,141| - 1,108| - 908| |投资| - 16|10| - 68|0|0|0| |其他|0|0|0|10|10|10| |投资活动现金净流| - 965| - 1,189| - 880| - 1,131| - 1,098| - 898| |股权募资|1,502|25|70|0|0|0| |债权募资| - 141|887|382|1,238| - 182| - 944| |其他|26| - 270| - 385| - 440| - 668| - 876| |筹资活动现金净流|1,387|641|66|798| - 851| - 1,820| |现金净流量|241| - 241| - 238|1,411|1,096|859|[11] 比率分析 |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |每股指标| | | | | | | |每股收益|0.529| - 0.444|0.325|0.738|1.184|1.650| |每股净资产|3.927|3.285|3.453|3.888|4.598|5.588| |每股经营现金净流| - 0.153|0.249|0.471|1.428|2.493|2.929| |每股股利回报率|0.200|0.000|0.000

报告公司投资评级 - 维持公司“增持”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩承压但负极材料销量同比增长，2025Q1业绩下降速度放缓，全球化战略稳步推进，研发成果获市场认可，预计2025 - 2026年每股收益分别为1.11元和1.36元，对应PE分别为18倍和15倍 [1][4][5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入142.37亿元，同比-43.32%；归母净利润9.3亿元，同比-43.76%；扣非归母净利润9.13亿元，同比-42.2% [1] - 2025年一季度公司实现营业收入33.92亿元，同比-3.88%；归母净利润1.76亿元，同比-19.2%；扣非归母净利润1.63亿元，同比-35.77% [1] 公司业务情况 - 2024年负极材料销量突破43万吨，同比正增长，产品收入106.92亿元，同比下降13.04%；正极材料销量下滑至约2万吨，营收30.79亿元，同比下降74.99%；其他品种营业收入同比增长68.80%，营业成本增长105.06%，毛利率下降 [4] - 截至2024年末，已投产负极材料产能为57.5万吨/年，已投产正极材料产能为6.3万吨/年 [4] 2025Q1财务指标情况 - 2025Q1毛利率为22.78%，同比上升1.79个百分点，环比下降2.07个百分点；净利率为6.23%，较上年同期下降0.05个百分点，较上一季度下降0.61个百分点 [4] - 2025Q1期间费用为3.07亿元，较上年同期增加0.72万元；期间费用率为9.04%，较上年同期上升2.39个百分点 [4] 公司战略布局情况 - 2024年成功推进印尼年产8万吨新能源锂电池负极材料一体化项目（一期）投产，启动印尼二期年产8万吨负极材料产能建设，在摩洛哥启动年产5万吨锂离子电池正极材料项目、年产6万吨锂离子电池负极材料项目 [4] 公司研发成果情况 - 硅基负极材料领域，硅碳负极材料已开发第六代产品，比容量达2,000mAh/g以上，硅氧负极完成多款氧化亚硅产品技术开发和量产，比容量达1,500mAh/g以上；2024年新一代硅基负极产品打入国际头部客户供应链，CVD硅碳产品预计2025年批量供应 [5] - 快充负极材料领域，创新推出T石墨负极产品，兼具6C快充能力、超长循环寿命及高低温性能优势，已向客户送样并获认可 [5] - 氢能与钠离子电池材料领域，自研燃料电池扩散层、催化层多款关键材料，已在氢燃料电池膜电极上商业化应用；新推出的BNS - O3B钠离子电池正极材料，比容量可达150mAh/g，压实密度大于3.4g/cc [5] 公司盈利预测情况 |科目（百万元）|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入|14,237|15,660|18,793|21,799| |营业总成本|12,894|14,447|17,170|19,884| |营业成本|10,960|12,215|14,470|16,786| |营业税金及附加|110|126|139|168| |销售费用|72|76|90|107| |管理费用|849|886|1,091|1,266| |财务费用|130|282|338|360| |研发费用|772|861|1,042|1,197| |公允价值变动净收益|-230|-84|-84|-84| |资产减值损失|-266|-68|-147|-179| |营业利润|1,149|1,533|1,880|2,207| |加：营业外收入|3|6|6|6| |减：营业外支出|8|10|5|5| |利润总额|1,144|1,530|1,881|2,209| |减：所得税|197|237|291|342| |净利润|946|1,293|1,590|1,867| |减：少数股东损益|16|47|58|68| |归母公司所有者的净利润|930|1,246|1,532|1,799| |摊薄每股收益（元）|0.83|1.11|1.36|1.60| |PE（倍）|24|18|15|12| [6]

公司业绩 - 一季度实现营业收入29.64亿元，归母净利润亏损显著收窄 [1] - 剔除钠电、前驱体、锰铁锂等新业务投入影响，三元业务盈利约6800万元 [1] 三元材料业务 - 全球化布局优势显现，产品进入低空经济等新兴市场领域 [1] - 韩国一期出货环比增加16%，日韩大客户实现批量出货，二期进入试产阶段 [1] - 波兰项目启动，计划建设成全欧洲首个零碳工厂 [1] - 产品覆盖国内外头部飞行器企业，高能量密度需求提升将巩固差异化竞争优势 [1] 锰铁锂业务 - 现有产能满产满销，一季度销量同比增长174% [2] - 一代产品在EV市场量产突破，获得万辆汽车订单 [2] - 二代产品完成百吨级批量验证，实现4C快充性能突破 [2] 钠电材料业务 - 在动力、储能、启停电源领域卡位领先，获得层状材料千吨级订单及聚阴离子百吨级订单 [2] - 预计二季度销量保持高速增长 [2] 固态电池业务 - 半固态用9系超高镍正极材料批量出货 [2] - 全固态电池领域围绕硫化物电解质及正极材料持续研究 [2] - 超高镍三元正极材料实现吨级出货，满足400Wh/Kg电芯需求 [3] - 业内首家开发全固态电池用高能量密度富锂锰基材料，合作开发人形机器人应用 [3]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024 年公司全年营收 35.41 亿元同比增长 17.52%，归母净利润 3.64 亿元同比减少 36.87%；2025 年一季度营收 8.89 亿元同比增长 24.44%，归母净利润 0.47 亿元同比减少 56.39% [3] - 2024 年隔膜材料产量 40.5 亿平同比增长 56.25%，销量 39.9 亿平同比增长 57.64%；公司加大研发投入，设备迭代刷新行业标准 [4] - 国内客户覆盖多家知名锂离子电池厂商，国际产品批量供应一线厂商，报告期内深化与多家企业合作关系 [4] - 2025 年 Q1 与株氏会社 RS Technologies 签订协议，打造半导体第二成长曲线 [5] - 预计 2025 - 2027 年营收 44.65、57.10、70.06 亿元，同比增速 26.1%、27.9%、22.7%，归母净利润 4.67、7.29、9.71 亿元，同比增速 28.4%、56.1%、33.2% [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年全年营收 35.41 亿元同比增长 17.52%，归母净利润 3.64 亿元同比减少 36.87%，扣非后归母净利润 2.83 亿元同比减少 48.17% [3] - 2025 年一季度营收 8.89 亿元同比增长 24.44%，归母净利润 0.47 亿元同比减少 56.39%，扣非后归母净利润 0.34 亿元同比减少 64.66% [3] - 2024Q4 营收 9.36 亿元同比 +16.58%、环比 -1.68%，归母净利润 0.14 亿元同比扭亏、环比 -86.52%，扣非后归母净利润 0.16 亿元同比扭亏、环比 -82.70% [3] - 2024Q4 毛利率 25.93%同比 -12.37pcts、环比 -2.03pct，净利率 2.13%同比 +13.69pcts、环比 -9.33pcts [3] 业务发展 - 2024 年隔膜材料产量 40.5 亿平同比增长 56.25%，销量 39.9 亿平同比增长 57.64% [4] - 公司加大新技术新产品研发投入，新型交联复合膜等新产品有优势，湿法和干法隔膜设备迭代刷新行业标准 [4] - 国内客户覆盖宁德时代等多家知名厂商，国际产品供应 LG 化学等一线厂商，报告期内深化与三星 SDI 等企业合作 [4] - 2025 年 Q1 与株氏会社 RS Technologies 签订协议，合作涉及科技成果转化等，打造半导体第二成长曲线 [5] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3,541|4,465|5,710|7,006| |增长率（%）|17.5|26.1|27.9|22.7| |归属母公司股东净利润（百万元）|364|467|729|971| |增长率（%）|-36.9|28.4|56.1|33.2| |每股收益（元）|0.27|0.35|0.54|0.72| |PE|33|26|16|12| |PB|1.2|1.2|1.2|1.1| [6] 公司财务报表数据预测汇总 - 成长能力：2024 - 2027 年预计营业收入增长率分别为 17.52%、26.08%、27.89%、22.70%，EBIT 增长率 -44.30%、59.56%、42.53%、25.93%，净利润增长率 -36.87%、28.40%、56.12%、33.16% [10][11] - 盈利能力：2024 - 2027 年预计毛利率 29.09%、29.19%、30.14%、30.11%，净利润率 10.27%、10.46%、12.77%、13.86%，总资产收益率 ROA 1.57%、1.99%、2.98%、3.81%，净资产收益率 ROE 3.71%、4.73%、7.12%、9.04% [10][11] - 偿债能力：2024 - 2027 年预计流动比率 1.24、1.14、1.13、1.23，速动比率 1.10、0.97、0.96、1.06，现金比率 0.61、0.41、0.34、0.38，资产负债率 56.92%、57.28%、57.42%、57.01% [10][11] - 经营效率：2024 - 2027 年预计应收账款周转天数 183.65、180.00、170.00、165.00，存货周转天数 65.58、65.00、60.00、55.00，总资产周转率 0.17、0.19、0.24、0.28 [10][11] - 每股指标：2024 - 2027 年预计每股收益 0.27、0.35、0.54、0.72，每股净资产 7.30、7.35、7.62、8.00，每股经营现金流 0.27、0.96、1.40、1.57，每股股利 0.05、0.22、0.27、0.35 [10][11] - 估值分析：2024 - 2027 年预计 PE 33、26、16、12，PB 1.2、1.2、1.2、1.1，EV/EBITDA 18.93、11.82、9.31、7.87，股息收益率 0.56%、2.46%、3.01%、3.91% [10][11] - 现金流量表：2024 - 2027 年预计净利润 371、474、740、986 百万元，经营活动现金流 368、1,294、1,880、2,108 百万元，投资活动现金流 -2,444、-1,985、-1,471、-965 百万元，筹资活动现金流 3,031、-532、-602、-710 百万元，现金净流量 906、-1,222、-194、434 百万元 [10][11]