中国股票定价逻辑与核心配置方向 - 中国股票的定价逻辑正在潜移默化改变 中美贸易中逐步占据更主动地位 中国制造业进入全球化发展周期 [1] - 地产止跌在途 反内卷构成经济思路转折 宏观尾部风险降低 [1] - 新技术/新产业涌现 结构性发展领域涌现更多机会 [1] - 核心板块配置方向有四点 结构性成长的新消费趋势 全球资源配置能力提升的出海 高股息策略长期占优 价值低估的消费白马 [1] 新消费趋势 - **个护、宠食、婴护**：宠食行业呈量价齐升趋势 多元化增长驱动有望抬高天花板 消费者教育壁垒更高 品牌粘性强 具备显著大单品效应 头部品牌具备较高壁垒 [2] - **个护、宠食、婴护**：婴童行业格局分散 但优秀品牌依托质价比与爆款产品快速迭代提份额 行业向精细化、功能化和专业化的方向深度发展 [2] - **黄金珠宝**：看好2026年精品金饰延续良好景气度 核心源于金饰保值增值属性以及头部企业产品与品牌逻辑强化 份额加速向头部品牌集中 [2] - **潮玩**：作为情绪消费代表 企业龙头正处于业务布局全球化 业务模式从“单一产品驱动”向“IP+产业链+生态”驱动的升级阶段 [2] - **新型烟草**：雾化监管趋严 合规市场稳步复苏 HNB行业渗透率加速提升 全球烟草龙头新品迭代加快 品牌竞争加剧 [2] - **智能眼镜**：2025Q1-3全球AI智能眼镜销量达312万台 同比增长285% Wellsenn预计26年行业有望大幅增长 全球销量达1800万台 [2] - **两轮车**：新国标产品平滑过渡 监管驱动行业格局优化 龙头产品结构改善 [2] 顺周期板块 - **家居**：预计25-26年行业仍处调整期 27年有望企稳 25年软体、智能家居依托更新需求 内生渠道变革、品类扩张实现稳健增长 [3] - **家居**：定制新房依赖度较高 门店数量收缩显著 存活门店改革成效逐步显现 经营保持韧性 [3] - **造纸**：全球木片供给收缩 需求受下游纸浆投产预计持续提升 木片资源偏紧或将成为常态 中长期支撑浆价底部抬升 [3] - **造纸**：26年纸浆新增产能有限 海外降息或将延续 且贸易冲突边际减弱 判断需求有望稳步回暖 预计整体供需或基本平衡 浆价预计温和上涨 [3] - **包装**：金属包装行业集中度进一步提升 未来两片罐国内新增供给有限 供需压力趋缓 行业盈利低位 龙头有望由份额导向转向盈利导向 判断26年基准价格或将实现小幅提升 [3] - **包装**：纸与塑包装下游需求平稳 龙头收入表现稳健 盈利领先同行 现金流表现优异 高比例分红 且出海征程加速展开 [3] 出口与出海 - 美国降息后地产改善预期逐步建立 关税纷争缓和 Q4企业订单已显改善 [5] - 本轮关税纠纷中 产业链利润分配并未发生显著变化 多数公司仅承担小部分税率 盈利影响有限 [5] - 中期来看 龙头海外基地本土化自制领先 先发优势明确 全球供应份额有望提升 [5] - 以涛涛、致欧、匠心为代表的品牌出海企业逆势展现较强韧性 未来凭借趋于成熟的本土化运营 品牌影响力扩张 [5] 纺织服饰 - 展望2026年 三大主线值得关注 一是运动户外景气度高企 2025-2029年户外服装与鞋类CAGR预计达9.6%与9.2% 产品创新驱动增长 [6] - 二是男装与家纺龙头展现业绩韧性 男装CR10达23% 家纺大单品和线上化打开新增量空间 头部企业高分红特征显著 [6] - 三是纺织制造外需乐观 渠道库存健康 订单有望改善 产能转移持续深化 印尼凭借零关税窗口、人口红利及政策力挺 成为继越南后重要目的地 [6]

核心观点 - 报告核心观点为看好上游纺织制造订单恢复，并关注品牌服饰中能够“应变求新”的细分方向 [2] 2025年市场回顾 - 截至2025年12月9日，SW纺织服饰板块年涨幅为12.45%，小幅跑输沪深300指数（上涨16.84%）[7] - 从子板块看，饰品板块涨幅领先，2025年以来（截至2025/12/09）涨幅为17.1%，跑赢大盘；服装家纺和纺织制造板块涨幅分别为12.1%和10.0% [13] - 个股表现分化显著，涨幅居前的公司主要分为两类：跨界布局科技板块（如千百度、孚日股份、康隆达等）和主营黄金珠宝饰品（如老铺黄金、潮宏基、周大福等）[16][18] - 跌幅居前的公司主要包括终端消费偏弱、经营杠杆较大的传统服装家纺品牌（如比音勒芬、海澜之家、富安娜），以及受美国加征关税影响、年初估值较高的上游纺织制造龙头（如华利集团、伟星股份、台华新材）[18] 品牌服饰行业现状与投资方向 - 国内品牌服饰行业已进入存量竞争时代，板块性成长机会偏少，头部品牌马太效应减弱，业绩增长不再依赖渠道扩张，而更需关注如何吸引消费者选择 [2][37] - 2025年1-10月，国内社会消费品零售总额累计同比增长4.3%，服装类商品零售额累计同比增长2.9%，服装消费弱于总体水平，但下半年呈逐月提速趋势（7-10月单月同比分别为+0.2%、+1.9%、+3.6%、+6.8%）[27] - 2025年前三季度，品牌服饰板块业绩整体承压，净利润表现弱于营收 [28] - 从门店数量看，多数品牌在2025年上半年出现净关店，仅FILA、迪桑特、可隆、比音勒芬、哈吉斯等少数品牌门店数量保持净增加 [37] - 在存量竞争背景下，报告总结了三个具备增长潜力的方向：新家纺、功能性服饰及强差异化品牌 [2][37] 方向一：新家纺（睡眠经济） - 睡眠问题成为国民健康主要困扰，中国18岁及以上人群睡眠困扰率达48.5% [39][43] - 在睡眠经济、悦己消费和内容平台（抖音、小红书）共振下，以深睡枕为代表的新家纺产品需求兴起 [46] - 亚朵品牌深睡枕PRO系列2024年销量超380万个，同比增速超200%；截至2025年第三季度，该系列累计销量已达800万个 [53] - 传统家纺品牌通过科技单品实现增长：水星家纺2024年枕头品类收入同比增长8.18%（整体营收同比-0.42%），2025年上半年该品类收入同比增长50%-60%（整体营收同比+6.40%）；罗莱生活2024年枕头品类收入同比增长8.77%（整体营收同比-14.22%），2025年上半年该品类收入同比增长56.30%（整体营收同比+3.60%）[53] - 报告测算，2024年国内枕头市场规模约250亿元，预计到2030年，中性情景下记忆枕市场规模有望达到439亿元，2025-2030年复合年增长率有望达50% [57] 方向二：功能性服饰 - 国内高性能户外服饰市场规模从2019年的539亿元增长至2024年的1027亿元，复合年增长率为13.8%，预计到2029年将达到2157亿元，2024-2029年复合年增长率将提升至16.0% [65][66] - 2024年国内人均高性能户外服饰消费额仅73元，远低于美国（440元）和日本（170元），表明行业存在较大增长空间 [70] - 2025年上半年，布局功能性服饰（户外、运动、羽绒服等）赛道的公司营收增速普遍领先于其他品类，如探路者（+27.5%）、波司登（+20.9%）、361度（+19.2%）等 [72] - 在运动服饰细分赛道中，专业跑鞋品牌索康尼、滑雪品牌迪桑特及户外品牌可隆保持强劲增长；传统国产运动品牌中，361度因渠道更下沉、定价更低而表现相对领先 [76] 方向三：强差异化品牌 - 以稳健医疗旗下“全棉时代”为例，其凭借“100%全棉”的材质专注、医疗背景和品质基因形成强差异化竞争 [2][78] - 全棉时代消费板块收入从2017年的21.4亿元增长至2024年的49.9亿元，复合年增长率为12.8%，在消费波动环境中展现韧性 [81] - 2025年前三季度，稳健医疗健康生活消费品业务收入40.1亿元，同比增长19.1%，其中奈丝公主卫生巾收入7.6亿元，同比大幅增长63.9% [81] 纺织制造行业展望 - 在关税政策不确定性下降、欧美零售企稳向上、国际品牌库存偏低的背景下，上游纺织制造订单有望在2026年迎来修复 [2] - 2025年1-11月，国内纺织纱线、织物及制品出口金额累计同比微增0.9%，而服装及衣着附件出口累计同比下降4.4%，出口受对等关税政策影响承压 [89] - 2025年前三季度，纺织制造板块业绩整体承压，净利润表现弱于营收 [90] - 月度订单跟踪显示，2025年5月以来，上游纺织制造企业订单因关税政策变化影响而转弱 [93][95]

券商目标价与评级概览 - 12月10日，券商共给出9次目标价，按最新收盘价计算，目标涨幅排名前三的公司为：亿联网络（目标价53.50元，涨幅53.21%）、兴福电子（目标价52.00元，涨幅40.35%）、英科再生（目标价40.04元，涨幅35.77%）[1] - 目标价涨幅排名涉及通信设备、电子化学品、塑料等行业[1] - 当日有16家上市公司获得券商推荐，包括贵州轮胎、芯联集成、交通银行等均获得1家券商推荐[2] 目标价涨幅排名详情 - 亿联网络（证券代码300628）获国信证券给予“优于大市”评级，最高目标价53.50元，目标涨幅53.21%[2] - 兴福电子（证券代码688545）获中信证券给予“买入”评级，最高目标价52.00元，目标涨幅40.35%[2] - 英科再生（证券代码688087）获华泰证券给予“买入”评级，最高目标价40.04元，目标涨幅35.77%[2] - 贵州轮胎（证券代码000589）获环球富盛理财给予“买入”评级，最高目标价6.60元，目标涨幅29.92%[2] - 古麒绒材（证券代码001390）获天风证券给予“增持”评级，最高目标价33.00元，目标涨幅23.32%[2] - 海光信息（证券代码688041）获群益证券(香港)给予“买进”评级，最高目标价260.00元，目标涨幅18.99%[2] - 交通银行（证券代码601328）获国泰海通证券给予“增持”评级，最高目标价8.58元，目标涨幅17.37%[2] - 中国软件（证券代码600536）获国投证券给予“买入”评级，最高目标价51.33元，目标涨幅15.92%[2] - 上海瀚讯（证券代码300762）获中信证券给予“增持”评级，最高目标价36.00元，目标涨幅9.26%[2] 评级调高情况 - 12月10日，券商共调高上市公司评级3家次[3] - 华泰证券将英科再生的评级从“增持”调高至“买入”[3][4] - 国信证券将天奈科技的评级从“增持”调高至“优于大市”[3][4] - 群益证券(香港)将海光信息的评级从“区间操作”调高至“买进”[3][4] 首次覆盖情况 - 12月10日，券商共给出8次首次覆盖[5] - 贵州轮胎获环球富盛理财首次覆盖，给予“买入”评级，属于汽车零部件行业[5][6] - 佛塑科技获招商证券首次覆盖，给予“增持”评级，属于塑料行业[5][6] - 凯众股份获东北证券首次覆盖，给予“增持”评级，属于汽车零部件行业[5][6] - 汉得信息获中信建投证券首次覆盖，给予“买入”评级，属于IT服务行业[5][6] - 古麒绒材获天风证券首次覆盖，给予“增持”评级，属于纺织制造行业[5][6] - 博俊科技获开源证券首次覆盖，给予“买入”评级，属于汽车零部件行业[6] - 亿联网络获国信证券首次覆盖，给予“优于大市”评级，属于通信设备行业[6] - 海创药业获兴业证券首次覆盖，给予“增持”评级，属于化学制药行业[6]

板块市场表现 - 12月10日纺织制造板块整体上涨1.21%，表现强于大盘，当日上证指数下跌0.23%，深证成指上涨0.29% [1] - 欣龙控股为当日板块领涨股 [1] 板块资金流向 - 当日纺织制造板块主力资金呈现净流入状态，净流入金额为2.82亿元 [2] - 当日纺织制造板块游资资金净流出4725.6万元，散户资金净流出2.34亿元 [2]

板块市场表现 - 12月9日纺织制造板块整体下跌0.66% [1] - 当日上证指数下跌0.37%至3909.52点，深证成指下跌0.39%至13277.36点 [1] - 板块内欣龙控股领跌 [1] 板块资金流向 - 当日纺织制造板块主力资金净流出1.75亿元 [2] - 游资资金净流入3147.82万元 [2] - 散户资金净流入1.44亿元 [2]

报告核心观点 - 中国纺织服装行业ESG建设正从被动合规向主动价值创造转型，但各维度、各企业间发展不均衡特征显著[1] - 行业整体ESG平均得分为39分，评级中枢集中在BB级，60.1%的企业达到BB级及以上[1][37] - 治理（G）维度表现最佳，平均得分49分且发展最为均衡；环境（E）和社会（S）维度为明显短板，平均分分别为36分和33分，且企业间差距极大[1][39] - 从业务领域看，纺织制造、产业用纺织品及成衣制造企业表现相对突出，家用纺织品企业整体得分最低，服装零售企业则在环境维度存在显著提升空间[1] 背景与信息披露 - **国际层面**：2025年全球ESG资产管理规模将突破53万亿美元，占全球资产管理总量的三分之一以上[29] 欧盟通过《企业可持续发展报告指令》(CSRD)等构建全面监管框架，但2025年通过“一揽子简化法案”以减轻企业负担[29] 美国联邦层面ESG政策出现回撤，但各州政策严重分化[30] - **国内层面**：2024年是中国ESG制度体系建设的重要时间节点，三大交易所联合发布《上市公司可持续发展报告指引》，财政部等八部门发布《企业可持续披露准则——基本准则(试行)》[31][32] - **行业层面**：为解决企业“标准困惑”，中国纺联社责办于2024年6月牵头制定和发布团体标准《纺织企业ESG披露指南》[33] - **信息披露情况**：2024报告期评估样本总计153家企业，相比2023年的113家增加了36家，增幅达35.4%[35] 其中105家企业发布了独立的2024年度ESG报告，占比68.6%[35] 这些ESG报告的平均页数为45页，比上一年减少10页[35] ESG评级总体结果 - 评估样本ESG平均得分为39，极差为62，标准差为16.5，变异系数为0.42，数据离散程度中等，行业内部存在分化[37] - 评级主要集中在B级(40家）、BBB级(32家)和A级（31家）三个层级[37] 相较2023报告期，达到A级的企业数量增加23家，但CCC级企业也增长为21家[37] - 治理（G）维度得分最高且变异系数最低(0.28)，发展成熟且一致性好[39] 环境（E）和社会（S）维度平均分最低且变异系数极高（均为0.61），企业间差距巨大[39] - 按上市地点划分，香港上市企业在环境指标上显著领先内地企业，但两地差距正逐步收敛[2] 环境维度评级结果 - 环境维度平均得分为36，极差为85，标准差为23.3，变异系数为0.64，数据离散程度高，企业间差异性极大[46] - 评级分布呈“金字塔”形态：A级及以上领先企业40家，CCC级待改进企业45家，数量相当[46] - 行业整体在环境维度的评级较2023报告期有较大提升，但平均分绝对值仍处于较低水平，大多数中小型企业将环境管理内化为核心竞争力面临挑战[46] - 环境维度呈现从末端治理向绿色创新转型的艰难态势，企业仍聚焦传统污染物排放控制，在碳管理、资源节约等前瞻性领域投入不足[2] 社会维度评级结果 - 社会维度平均得分为33，是三大维度中最低的[1][39] - 企业在劳动合同签订、社保参保等基础权益保障上表现较好，但员工管理政策透明度、民主沟通机制等方面有待完善[2] - 人力资本投资重数量轻质量，职业健康与安全信息披露差异大，产品质量关键数据披露率低[2] - 报告梳理了产业工人队伍建设、家庭友好工作场所等专项领域的良好实践[3] 治理维度评级结果 - 治理维度平均得分49，为三大维度中最高，且发展最为均衡[1][39] - 多数企业已建立规范的治理结构与合规体系，但ESG融入战略核心的程度不够，仅27%的企业在董事会层面设立ESG专门委员会[2] - 供应链尽责管理是最大短板，供应商审查、沟通及退出机制建设滞后，成为行业治理提升的关键瓶颈[2] 主要业务领域ESG评级 - **纺织制造、产业用纺织品及成衣制造企业**：表现相对突出[1] - **家用纺织品企业**：整体得分最低[1] - **服装零售企业**：在环境维度存在显著提升空间[1] 专题：新时期产业工人队伍建设改革 - **强化思想政治引领**：孚日股份实施“双培双推”机制，雅戈尔实施“红领袖工程”[11] - **发展全过程人民民主**：恒逸石化员工工会入会率达到100%，完善“逸哥逸姐”基层政委机制[12] - **维护劳动经济权益**：华孚时尚推出核心业务技术骨干员工持股计划[13] - **搭建建功立业平台**：安踏体育开展鞋服技能大赛及“二元制学历提升”等项目[14] - **完善产业工人技能形成体系**：桐昆股份认证121名内训师，近三年开展专业技能培训170余场，覆盖员工4万人次，集团高级工及以上高技能人才超4000人[15] - **健全职业发展体系**：酷特智能建立“纵向晋升+横向流转”机制，全年安全事故发生率为零[16] 恒辉安防构建多层级职业发展体系[16] - **壮大产业工人队伍**：南山智尚每年吸纳200余名青年，累计培育出3名省级工匠[17] 华利集团培育出2名国家级工匠，全年累计培育高素质现代产业工人300余人[19] 万事利每年吸引150余名青年加入，全年培育高素质现代产业工人200余人[19] 专题：建设家庭友好工作场所 - **完善管理制度**：思捷环球推出弹性工作制+远程办公，2024年女性管理层占比达42%[21] 中国利郎实施“性别中立招聘制度”，2024年新入职员工男女比例达1:1[21] 特步国际2023年管理层中女性占比达36%，并设定2030年提升至40%的目标[21] - **促进同工同酬**：晶苑国际2024年男女员工薪资差距仅为1.2%，2023年女性晋升人数占总晋升人数的48%[23] 九牧王在劳动合同中明确“男女员工同工同酬”条款，2024年女性员工技能认证通过率35%，男性33%[23] - **支持家庭照护**： - **儿童照护**：森马集团为员工子女提供入托5折优惠[24] 大平鸟推出“弹性育儿排班”和“亲子活动室”[24] 佐丹奴国际推出最长6个月的“半薪远程办公”[24] - **老年人照护**：雅戈尔为需照顾失能父母的员工每月提供1200元补贴，并提供绿色就医通道和5天带薪探亲假[24] 红豆集团为员工父母购买意外险，并提供“无期限弹性休假”[25] - **预防和制止家庭暴力**：晶苑国际设立“员工权益保护热线”并提供最高3000元临时生活补贴[26] 森马集团设立“反家暴专项热线”并提供最高5000元临时安置补贴[26] 雅戈尔为受害者提供最高3万元的无息贷款[27]

公司股价与市场表现 - 裕元集团股价上涨3.47%，报16.69港元，成交额达6375.64万港元 [1] 行业整体表现与趋势 - 国际运动品牌2024年第三季度财报显示，On Running和Asics增速领先，Adidas和Deckers表现稳健，Puma、VF、Under Armour延续弱势表现 [1] - 纺织制造企业业绩稳健性与确定性相对较强，核心客户耐克经营有望企稳，各公司的客户集中度均处于较高水平 [1] 公司近期业务表现 - 裕元集团2025年第三季度制造业务在高基数下出货量下滑，但产效提升叠加平均销售价格逆势向上，利润率环比改善幅度超预期 [1] - 公司零售收入降幅环比收窄，期待后续企稳 [1] - 公司第三季度代工业务利润率较上半年提升，主要由于期内加班情况减少、工人对订单熟悉度提升，以及美国关税政策趋向稳定 [1] - 有部分订单提前至第四季度生产 [1] 公司未来展望与预期 - 瑞银预期裕元集团第四季度销量将同比下跌，但销售均价可提升 [1] - 展望明年，个别品牌复苏或带来利好，若即将来临的假期销售表现强劲，品牌信心增强，亦将利好公司的销售，并带来新品牌客户 [1]

公司股价与市场表现 - 裕元集团股价上涨3.47%，报16.69港元，成交额达6375.64万港元 [1] 行业动态与品牌表现 - 国际运动品牌2024年第三季度财报显示，On Running和Asics增速领先，Adidas和Deckers表现稳健，Puma、VF、Under Armour延续弱势表现 [1] - 纺织制造企业业绩稳健性与确定性相对较强，核心客户耐克经营有望企稳，各公司客户集中度均处于较高水平 [1] 公司制造业务分析 - 裕元集团2025年第三季度制造业务在高基数下出货量下滑，但产效提升叠加平均销售价格逆势向上，利润率环比改善幅度超预期 [1] - 公司第三季度代工业务利润率较上半年提升，主要由于加班减少、工人对订单熟悉度提升以及美国关税政策趋向稳定 [1] - 部分订单被提前至第四季度生产 [1] - 预期第四季度销量将同比下跌，但销售均价可提升 [1] 公司零售业务与未来展望 - 裕元集团零售收入降幅环比收窄，期待后续企稳 [1] - 展望2025年，个别品牌复苏或带来利好，若即将来临的假期销售表现强劲，品牌信心增强，将利好公司销售并可能带来新品牌客户 [1]

裕元集团（00551）午前涨近4%，截至发稿，股价上涨3.66%，现报16.72港元，成交额6773.46万港元。 客户端 裕元集团（00551）午前涨近4%，截至发稿，股价上涨3.66%，现报16.72港元，成交额6773.46万港元。 山西证券发布研报称，国际运动品牌陆续发布今年3季度财报，On Running 和Asics 增速领先，Adidas 和Deckers 表现稳健，Puma、VF、Under Armour 延续弱势表现。该行认为，站在当下时点，纺织制造 企业业绩稳健性与确定性相对较强，核心客户耐克经营有望企稳，各公司的客户集中度均处于较高水 平。浙商证券表示，裕元集团25Q3制造业务高基数下出货量下滑，但产效提升叠加ASP逆势向上背景 下，利润率环比改善幅度超预期，零售收入降幅环比收窄，期待后续企稳。 瑞银指出，据裕元集团管理层透露，公司第三季代工业务利润率较上半年提升，主要由于期内加班情况 减少、工人对订单熟悉度提升，以及美国关税政策趋向稳定所致，相信有部分订单提前至第四季生产。 该行目前预期，裕元集团第四季销量将同比下跌，但销售均价可提升。展望明年，瑞银预期个别品牌复 苏或带来利好，若即将 ...

核心观点 - 裕元集团股价上涨，市场关注其制造业务利润率改善及零售业务降幅收窄的趋势 [1] - 行业层面，国际运动品牌表现分化，纺织制造企业业绩的稳健性与确定性相对较强 [1] 公司业绩与运营 - 裕元集团25年第三季度制造业务在高基数背景下出货量下滑，但销售均价逆势向上，利润率环比改善幅度超预期 [1] - 公司第三季度代工业务利润率较上半年提升，主要由于加班减少、工人熟练度提升以及美国关税政策趋向稳定 [1] - 零售业务收入降幅环比收窄，市场期待后续企稳 [1] - 瑞银预期公司第四季度销量将同比下跌，但销售均价可提升 [1] - 部分订单可能已提前至第四季度生产 [1] 行业与客户动态 - 国际运动品牌第三季度财报显示，On Running和Asics增速领先，Adidas和Deckers表现稳健，Puma、VF、Under Armour延续弱势表现 [1] - 纺织制造企业业绩稳健性与确定性相对较强，核心客户耐克的经营有望企稳 [1] - 各制造公司的客户集中度均处于较高水平 [1] - 展望明年，个别品牌复苏可能带来利好，若假期销售表现强劲将增强品牌信心，并可能为公司带来新品牌客户 [1]