投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 基于公司基本面高增势能延续及可比公司平均PE估值水平 [5] 核心观点 - 公司基本面稳中有增 成本红利持续释放 盈利弹性显著提升 [5][7] - 2025年上半年营收204.91亿元（同比+2.11%） 归母净利润39.04亿元（同比+7.21%） 扣非归母净利润36.32亿元（同比+5.99%） [7] - Q2单季度营收100.46亿元（同比+1.28%） 归母净利润21.94亿元（同比+7.32%） 扣非归母净利润20.29亿元（同比+6.02%） [7] - 量增为主结构改善为辅：上半年啤酒销量473.2万吨（同比+2.3%） 吨酒价格4271.8元/吨（同比-0.25%） Q2主品牌销量133.8万吨（同比+3.88%） 中高端产品销量98.1万吨（同比+4.81%） [7] - 成本优化驱动毛利率提升：Q2吨酒成本2201.88元/吨（同比-5.08%） 综合毛利率45.84%（同比+3.05pct） Q2净利率22.26%（同比+1.11pct） [7] 财务预测 - 2025-2027年归母净利润预测：47.9/51.6/55.9亿元（同比+10.3%/7.6%/8.3%） [5][6] - 营收预测：2025E 328.45亿元（同比+2.2%） 2026E 338.63亿元（同比+3.1%） 2027E 347.96亿元（同比+2.76%） [6] - 盈利能力持续改善：毛利率从2024年40.23%升至2027E 43.51% 净利率从13.98%升至16.47% ROE从14.95%升至17.24% [6][8] - 估值水平：当前股价对应2025-2027年PE分别为20/18/17倍 低于可比公司25年平均PE 23倍 [5] 市场表现与基本面数据 - 当前股价69.44元 总市值947.30亿元 流通市值947.30亿元 [3] - 每股净资产21.96元 资产负债率41.24% [3] - 历史股价区间86.18元/53.20元（52周最高/最低） [3]

股东结构变化 - 截至2025年6月30日股东户数为2.57万户 较3月31日减少129户 减幅0.5% [1] - 户均持股数量由4.35万股增至4.37万股 户均持股市值达24.32万元 [1] - 2025年3月31日至6月30日期间股东户数减少129户 减幅0.5% [1] 行业对比情况 - 非白酒行业平均股东户数为3.8万户 公司股东户数低于行业平均水平 [1] - 非白酒行业户均持股市值为36.54万元 公司户均持股市值24.32万元低于行业均值 [1] 股价表现与资金流向 - 2025年3月31日至6月30日区间股价涨幅1.46% [1][2] - 同期主力资金净流出6009.58万元 游资净流入2820.36万元 散户净流入3189.22万元 [2] - 2024年9月30日至12月31日期间股价下跌7.88% 股东户数减少506户 [2] 历史数据趋势 - 2025年第一季度股东户数减少1017户 减幅3.79% 户均持股市值由23.85万元增至24.32万元 [2] - 2025年2月28日股东户数较2024年底增加650户 增幅2.48% 期间股价上涨6.08% [2] - 2024年第三季度股价上涨22.8% 但股东户数减少668户 减幅2.44% [2]

板块整体表现 - 非白酒板块当日上涨1.68%，显著跑赢上证指数（涨0.37%）和深证成指（涨0.99%）[1] - 板块内10只个股上涨，4只个股下跌，上涨个股占比超70%[1][2] - 板块主力资金净流入2.22亿元，但游资和散户资金分别净流出1.22亿元和9917.06万元，显示机构资金与散户资金出现分歧[2] 领涨个股表现 - 会稽山以涨停板9.99%领涨板块，收盘价24.44元，成交量24.45万手，成交额达5.91亿元[1] - 古越龙山涨幅3.69%位居第二，收盘价10.40元，成交量29.85万手，成交额3.09亿元[1] - 金枫酒业涨1.90%位列第三，收盘价5.90元，成交量24.21万手，成交额1.43亿元[1] 资金流向特征 - 会稽山获主力资金大幅净流入2.41亿元，主力净占比高达40.78%，但游资和散户分别净流出1.27亿元和1.14亿元[3] - 青岛啤酒获主力净流入2699.44万元，主力净占比2.95%，资金流向相对平稳[3] - 金枫酒业主力净流入904.97万元，主力净占比6.33%，资金关注度较高[3] - 张裕A虽股价上涨1.09%，但主力仅净流入354.60万元，游资净流出409.15万元[1][3] 个股分化现象 - *ST兰黄跌幅最大达3.08%，收盘价6.78元，成交量6.28万手[2] - 草高股份跌1.31%，ST西发跌1.21%，显示部分ST个股表现疲弱[2] - 重庆啤酒虽涨幅仅0.67%，但成交额达3.35亿元，显示大市值个股活跃度较高[2]

投资评级 - 维持"增持"评级 当前股价27.95元 对应2025-2027年PE分别为37.0倍、32.6倍、28.5倍 [1][4] 核心观点 - 上半年业绩承压但符合预期 2025年H1营收14.9亿元同比-8.6% 归母净利润3.9亿元同比-3.3% [4] - 公司主动调整预调酒渠道发展策略 通过渠道优化和收缩授信实现健康稳定发展 [4][5] - 下半年预调酒有望改善 威士忌业务将贡献增量 预计2025-2027年归母净利润分别为7.9亿元、9.0亿元、10.3亿元 [4][5] 财务表现 - 2025Q2单季营收7.5亿元同比-9.0% 归母净利润2.1亿元同比-10.9% [4] - Q2毛利率71.00%同比下降0.79个百分点 主要与产品结构调整和商业折扣有关 [7] - Q2净利率27.63%同比下降0.42个百分点 管理费用率增加1.59个百分点主要因薪酬和折旧费用增加 [7] 业务分析 - 预调酒通过主动调整实现渠道库存降低 下半年老品358系列企稳增长 新品果冻酒和轻享系列全面铺开 [5] - 威士忌业务进展符合预期 百利得在便利店、零售店、O2O等渠道实现较好铺货 下半年将增加差异化营销活动 [5] - 2025年H1酒类产品收入13.0亿元同比-9.4% 其中预调酒波动系主动调整所致 [5] 渠道与区域表现 - 线上电商渠道保持平稳 数字零售渠道收入1.5亿元同比-0.6% [6] - 线下渠道收入13.1亿元同比-9.6% 主要与公司主动调整有关 [6] - 区域表现分化明显：华东/华南收入分别为5.3亿元(-4.7%)和4.8亿元(+3.1%) 华北/华西收入分别为2.3亿元(-21.4%)和2.2亿元(-23.1%) [6] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为32.37亿元、36.41亿元、40.63亿元 同比增速6.2%、12.5%、11.6% [8] - 预计毛利率稳步提升 从2024年69.7%升至2027年70.6% [8] - 预计净利率从2024年23.6%恢复至2027年25.3% [8]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [3][6][10] 核心观点 - 预调酒业务处于调整期 烈酒业务进入成长初期 [1][8] - 预调酒业务收入延续下滑 主要因公司主动加强渠道库存管理并放慢发货节奏 [1][8] - 烈酒产品上半年正式推出 贡献少部分收入增量 [1][8] - 香精香料业务收入同比-3.9% 主要因停止烟草香精业务 食品香精业务保持持续增长 [1][8] - 公司整体收入修复速度慢于预期 下调2025-2026年盈利预测 [3][10] - 预调酒业务完成库存调整并加快产品推新 微醺果冻酒线上试销反馈良好 即将线下全面铺货 [3][10] - 烈酒业务威士忌产品矩阵初具规模（10余个SKU） 消费者触达和渠道铺货工作稳步推进 [3][10] 财务表现 - 1H25营业总收入14.9亿元 同比-8.6% [1][8] - 1H25归母净利润3.9亿元 同比-3.3% [1][8] - 1H25扣非归母净利润3.6亿元 同比-9.0% [1][8] - 1H25酒类产品收入同比-9.3% 收入占比87.1% [1][8] - 1H25香精香料业务收入占比11.3% [1][8] - 1H25毛利率70.3% 同比+0.3个百分点 [2][9] - 酒类产品毛利率70.5% 同比持平 [2][9] - 1H25销售费用率同比-4.2个百分点 主要因1Q24营销广告费用基数高 [2][9] - 1H25管理费用率同比+1.6个百分点 主要因折旧费用增多和烈酒业务团队扩张 [2][9] - 1H25所得税率26.9% 同比+5.5个百分点 主要因香精业务经营主体调整和高新技术企业资格重新认证 [2][9] - 1H25归母净利率26.1% 同比+1.4个百分点 [2][9] - 1H25经营性净现金流同比+67.1% [2][9] - 应收账款从2024年末2.6亿元降至2025年6月末约9300万元 [2][9] - 1H25销售收现同比+32.7% [2][9] - 1H25投资性净现金流同比少流出约4亿元 主要因资本开支减少 [2][9] - 1H25净现金流量同比由负转正 净流入1.5亿元 [2][9] 盈利预测 - 预计2025年营业总收入31.9亿元 同比+4.8% (原预测值35.8亿元) [3][10][12] - 预计2026年营业总收入34.9亿元 同比+9.3% (原预测值39.4亿元) [3][10][12] - 预计2027年营业总收入38.0亿元 同比+8.9% [3][10] - 预计2025年归母净利润7.9亿元 同比+10.1% (原预测值8.6亿元) [3][10][12] - 预计2026年归母净利润9.0亿元 同比+13.6% (原预测值9.6亿元) [3][10][12] - 预计2027年归母净利润10.3亿元 同比+14.7% [3][10] - 预计2025年EPS 0.75元 2026年0.86元 2027年0.98元 [3][10] - 当前股价对应PE分别为37倍/33倍/28倍 [3][10] - 预计2025年毛利率70.1% (原预测69.1%) [12] - 预计2026年毛利率70.7% (原预测68.8%) [12] - 预计2027年毛利率71.3% [12] - 预计2025年销售费用率22.2% (原预测24.2%) [12] - 预计2026年销售费用率22.0% (原预测23.8%) [12] - 预计2027年销售费用率22.0% [12] - 预计2025年归母净利率24.8% (原预测24.1%) [12] - 预计2026年归母净利率25.8% (原预测24.5%) [12] - 预计2027年归母净利率27.2% [12] 财务指标预测 - 预计2025年ROE 15.4% 2026年15.9% 2027年16.7% [4] - 预计2025年EBIT Margin 31.9% 2026年32.9% 2027年33.7% [4] - 预计2025年PE 37.0倍 2026年32.6倍 2027年28.4倍 [4] - 预计2025年EV/EBITDA 24.3倍 2026年21.9倍 2027年19.8倍 [4] - 预计2025年PB 5.71倍 2026年5.19倍 2027年4.73倍 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 预调酒业务短期承压但环比有望改善 威士忌新品贡献增量并期待营销拉动 [1][3] - 公司通过产品创新和渠道优化应对短期压力 中长期成长逻辑清晰 [1][3] - 盈利预测调整后2025-2027年归母净利润预计为7.7/9.4/10.9亿元 对应PE为39/32/28倍 [3] 财务表现 - 25H1营收14.9亿元同比-8.6% 归母净利润3.9亿元同比-3.3% [1] - 25Q2营收7.5亿元同比-9.0% 归母净利润2.1亿元同比-10.9% [1] - 25H1酒类产品收入13.0亿元同比-9.4% 食用香精收入1.7亿元同比-3.9% [1] - 25Q2毛利率71.0%同比-0.8pct 25H1酒类毛利率同比-0.1pct 香精毛利率同比+2.0pct [2] - 25Q2销售费用率同比-0.4pct 管理费用率同比+1.6pct [2] - 25H1广告宣传活动费同比-49.2% [2] - 25Q2其他收益同比增加3382万元 [2] - 25Q2净利率27.6%同比-0.4pct [2] 业务分析 - 预调酒业务推出青梅龙井春节限定口味和果冻酒新品 [1] - 威士忌业务发布"百利得"单一调和威士忌和"崃州"单一麦芽威士忌 累计超10个SKU [1] - 25H1线下渠道收入13.1亿元同比-9.6% 数字零售渠道收入1.5亿元同比-0.6% [1] - 崃州蒸馏厂累计灌桶数量达50万桶 [3] - 7月上市轻享系列新品酒精度提高至12度 [3] - 公司组建专业威士忌营销团队探索体验式营销 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收33.23/40.30/46.10亿元 [3][10] - 预计2025-2027年归母净利润7.69/9.39/10.87亿元 [3][10] - 预计2025-2027年EPS 0.73/0.89/1.04元 [3][10] - 预计2025-2027年ROE 15.0%/16.6%/17.3% [10]

板块整体表现 - 非白酒板块当日下跌1.7%，领跌个股为*ST兰黄（跌幅4.47%）[1] - 上证指数下跌1.76%至3800.35点，深证成指下跌1.43%至12295.07点[1] - 板块内仅会稽山实现上涨（涨幅0.78%），其余个股均下跌[1] 个股涨跌情况 - *ST兰黄跌幅最大（4.47%），其次为莫高股份（4.21%）和ST西发（4.10%）[2] - 会稽山为唯一上涨个股（0.78%），收盘价23.28元，成交量33.86万手[1] - 重庆啤酒、张裕A等头部企业跌幅在1%-1.5%区间[1] 资金流向分析 - 板块主力资金净流出2.83亿元，游资净流出1473.99万元，散户资金净流入2.98亿元[2] - *ST兰黄主力净流出1062.61万元（占比21.92%），散户净流入597.13万元[3] - 张裕A获主力净流入504.3万元（占比7.15%），但游资净流出540.31万元[3] - 会稽山主力净流出1416.64万元，但散户资金净流入2568.43万元[3] 成交活跃度 - 会稽山成交额最高达7.79亿元，其次为顾智郎恤7.99亿元[1] - 咸京啤酒成交量最大（27.01万手），威龙股份、古越龙山成交量均超17万手[2] - 中信尼雅成交额最低（3762.2万元），*ST椰岛成交额6237.96万元[1]

整体业绩表现 - 截至8月26日15点，已有3233家上市公司披露中报业绩，披露率60.85% [2] - 25H1全A/全A非金融/主板净利润同比增速分别为9.85%/6.74%/9.23%，二季度景气延续 [1][7] - 创业板25Q2净利润同比增速14.91%，科创板43.26% [11] - 预喜率方面，科创板72.41%，创业板78.41%，非银金融82.50% [11] 一级行业业绩亮点 - 周期板块表现突出：钢铁行业25Q2净利润同比增速2579.46%，有色金属29.95%，建筑材料25.57% [10][11] - 电力设备25Q2净利润同比增速39.82%，农林牧渔41.07% [10][11] - 非银金融25H1净利润同比增速69.90%，其中证券II子行业25Q2增速67.09% [11][12] - TMT板块中电子行业25Q2净利润同比增速35.04%，计算机20.94% [10][11] 二级行业深度分析 - 建材细分领域表现强劲：水泥行业25Q2净利润同比增速936.98%，玻璃玻纤5.96% [12] - 有色金属细分：贵金属25Q2净利润同比增速76.95%，能源金属53.95%，工业金属25.99% [12] - TMT硬件领域：光学光电子25Q2净利润同比增速305.73%，元件43.98%，通信设备52.56% [12] - 消费细分领域：饮料乳品25Q2净利润同比增速29.59%，个护用品25.75%，调味发酵品25.77% [12] 低位绩优板块机会 - 消费板块多个细分领域表现优异：农林牧渔中农产品加工25Q2净利润同比增速65.54%，养殖业44.64% [12] - 服务消费领域：旅游景区25Q2净利润同比增速214.38%，教育90.65% [12] - 医药健康领域：医疗服务25Q2净利润同比增速46.64%，化学制药16.69% [12] - 制造板块亮点：航海装备25Q2净利润同比增速104.22%，汽车零部件25.29%，电网设备26.91% [12] 行业景气度追踪 - 多个行业披露率超70%：钢铁行业披露率81.82%，有色金属73.88%，建筑材料79.45% [11] - 高预喜率行业：非银金融预喜率82.50%，有色金属74.07%，电子61.86% [11] - 净利润占比高的行业：计算机行业披露公司净利润占比105.96%，通信93.14%，有色金属69.73% [11]

市场整体表现 - 非白酒板块当日上涨0.42%，领涨股为百润股份（代码002568）[1] - 上证指数收于3825.76点，单日涨幅1.45%；深证成指收于12166.06点，单日涨幅2.07%[1] 个股价格变动 - 百润股份收盘价28.27元，单日涨幅10.00%，成交量24.48万手，成交额6.84亿元[1] - 重庆啤酒（代码600132）收盘价55.75元，跌幅0.11%，成交额2.81亿元[1] - 会稽山（代码601579）收盘价21.09元，跌幅5.97%，成交额6.66亿元[2] - 张裕A（代码000869）收盘价22.35元，跌幅0.36%，成交额5786.66万元[1][2] 资金流向 - 非白酒板块主力资金净流出4044.01万元，游资资金净流出7453.21万元，散户资金净流入1.15亿元[2] - 百润股份主力净流入1.64亿元，占成交额比例23.94%；游资净流出8147.18万元，占比11.90%；散户净流出8237.09万元，占比12.04%[3] - ST西发（代码000752）主力净流出326.20万元，占成交额比例6.52%；散户净流入472.60万元，占比9.45%[3] - 珠江啤酒（代码002461）主力净流出649.61万元，占成交额比例7.84%；散户净流入847.43万元，占比10.23%[3]

板块整体表现 - 非白酒板块当日下跌0.03%，跑输上证指数（上涨0.13%）和深证成指（下跌0.06%）[1] - 板块内个股分化明显，会稽山领涨（+3.41%），金枫酒业领跌（-1.83%）[1][2] - 板块成交活跃，单日主力资金净流出1.26亿元，游资净流出3292.23万元，但散户资金净流入1.58亿元[2] 个股价格变动 - 会稽山涨幅居首（+3.41%），收盘价22.43元，成交额9.31亿元[1] - *ST兰黄（+3.15%）和*ST椰岛（+1.43%）跟涨，成交额分别为5353万元和1.45亿元[1] - 金枫酒业跌幅最大（-1.83%），收盘价5.89元，成交额1.55亿元[2] - 古越龙山下跌1.26%，重庆啤酒下跌0.41%，百润股份下跌0.39%[2] 资金流向分析 - 会稽山获主力资金净流入2046.73万元（净占比2.2%），但遭散户资金流出1647.95万元[3] - 重庆啤酒获主力净流入842.26万元（占比2.56%），游资净流入1606.94万元（占比4.88%）[3] - 莫高股份主力净流入402.3万元（占比7.04%），为板块最高净占比[3] - 中信尼雅遭主力净流出555.61万元（净占比-13.49%），游资净流出460.7万元（占比-11.19%）[3] - 珠江啤酒遭主力净流出492.67万元，游资净流出897.23万元，但获散户净流入1389.89万元[3]