财务数据和关键指标变化 - 第一季度平台PTV同比增长34%，营收同比增长42% [9] - 总TTV为8442亿元，同比增长34%；净收入达233亿元，同比增长42.4%；毛利率同比下降4.5个百分点至28.7% [28] - GAAP净收入为8.55亿元，同比增长97.9%；非GAAP净收入达13.9亿元，同比保持稳定 [29] - 毛利润同比增长17%至48.2亿元；GAAP运营费用总计42亿元，同比增长2.9%，环比下降31.3% [37] - GAAP运营收入总计5.91亿元，同比显著增加，环比下降41.6%；非GAAP运营收入总计11.5亿元，同比增长19.6%，环比下降34.6% [39] - GAAP净收入总计8.55亿元，同比增长97.9%，环比增长48.2%；非GAAP净收入为13.9亿元，同比保持稳定，环比增长3.7% [40] - 第一季度实现净运营现金流出40亿元；新屋DSO达63天 [40] 各条业务线数据和关键指标变化 存量房交易业务 - GTV为5803亿元，同比增长28.1%，环比下降22.1%；收入达69亿元，同比增长20%，环比下降23% [29] - 贡献利润率为38.1%，同比下降6.4个百分点，环比下降2.3个百分点 [30] 新房交易业务 - GTV达2322亿元，同比增长53%，环比下降34.6%；收入为81亿元，同比增长64.2%，环比下降38.2% [31] - 贡献利润率同比上升1.1个百分点至23.4%，环比下降2.2个百分点 [32] 家装家居业务 - 收入达29亿元，同比增长22.3%；贡献利润率达32.6%，同比上升2个百分点，环比上升2.8个百分点 [33] 房屋租赁业务 - 收入达51亿元，同比增长93.8%；管理租赁单元超50万个，贡献利润率为6.7%，同比上升1.2个百分点，环比上升2.1个百分点 [34] 商户及其他服务业务 - 收入同比下降50%，环比下降28.3%至3.5亿元 [34] 各个市场数据和关键指标变化 新房市场 - 一季度全国新房销售同比基本持平，1200家开发商PTV同比下降7%，销售面积同比增长超15% [49] 存量房市场 - 一季度全国存量房GTV同比增长约16%，交易量同比增长约28% [26] - 4月存量房价格环比下降1.3%，4月看房与库存比为1.8，处于历史较高区间 [50][51] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 今年聚焦规模和效率提升，优化与开发商合作，提升代理效率，推动门店参与新房业务 [12][13] - 家装家居业务调整节奏，重塑产品和交付能力，以客户为导向，精简组织结构 [13] - 房屋租赁业务实现规模突破，提升违约管理和续约率 [16] - 持续投入AI，在住房交易、家装、租赁等业务应用，提升服务质量和效率 [16][20][21] - 推出装修资金托管服务，制定解决方案框架，推动行业进步 [22][23] - 维持活跃的股东回报，实施股票回购计划 [41] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 一季度市场表现稳定，受政策刺激，存量房市场反弹，新房市场稳定 [47][48] - 二季度市场预计季节性放缓，同比存量房交易量或略有增加；若贸易压力加剧，三季度市场指标可能走弱，下半年或出台支持政策 [52][53][54] - 密切关注国际贸易摩擦对房地产市场的影响，中期维持谨慎乐观态度，国内支持政策有望提振市场信心 [56][57] 其他重要信息 - 一季度活跃门店超55200家，同比增加超12600家，其中连接门店增加超12300家；活跃经纪人同比增长23%，净增超90000人 [10][11] - 四季度单店和单经纪人GTV同比均增长814%，连接门店单经纪人GTV同比增长18% [11] - 新房优惠服务流量线索创新高，得益于活跃市场和客户满意度提升 [12] - 家装业务项目经理月均订单 intake同比增长56%，达2.97单；家装设计师平均订单量同比增长近33% [14][15] - 一季度超4%的家装项目来自老客户推荐 [15] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 二季度及以后房地产市场的展望，是否考虑最新宏观动态和美国关税影响 - 一季度市场受政策刺激，存量房GTV同比增长约16%，新房市场稳定；二季度预计季节性放缓，同比存量房交易量或略有增加；若贸易压力加剧，三季度市场指标可能走弱，下半年或出台支持政策；密切关注贸易摩擦影响，中期维持谨慎乐观，国内支持政策有望提振市场信心 [47][52][57] 问题2: 今年住房交易服务业务在住房代理和经纪门店的扩张计划，以及如何持续提高平台上现有和新连接代理及门店的效率 - 今年继续促进代理网络健康增长，注重门店成本效益；一季度活跃门店和代理数量同比分别增长近30%和23%；效率提升措施包括使用数字工具、完善平台运营机制等；预计全年临州代理和门店数量基本稳定，非临州代理门店规模适度增加；长期推行大型门店模式，借助AI提升行业生产力 [59][60][66] 问题3: 家装家居业务的运营细节、未来利润率展望，以及公司从2B和2C角度对AI的战略和投资计划 - 一季度家装家居业务收入29亿元，同比增长22.3%，贡献利润率达32.6%创历史新高；AI应用于合同转化、施工过程和内部管理等环节；未来聚焦更精准洞察客户需求和更高效AI设计 [70][71][74] 问题4: 贝壳在新房开发中的贡献，以及C2M业务的体现 - 贝壳为开发商提供C2M新房产品解决方案，参与9个不同模式项目；已收回部分投资，首个合作项目实现首日售罄，股东层面IRR近50%；优势在于深入了解潜在消费者需求和强大的市场认知与定价能力；通过创新方式触达客户，已在西安项目提供服务并获市场认可 [78][79][87]

财务业绩 - 公司2025年第一季度总交易额（GTV）达8437亿元，同比增长34% [1] - 净收入233亿元，同比增长42.4% [1] - 净利润8.55亿元，经调整净利润13.93亿元 [1] 业务表现 - 存量房业务净收入69亿元，同比增长20% [1] - 新房业务净收入81亿元，同比增长64.2% [1] - 非房产交易服务业务净收入同比增长46.2%，占总净收入35.9% [1] - 家装家居业务净收入29亿元，同比增长22.3% [1] - 房屋租赁服务净收入51亿元，同比增长93.8% [1] 平台数据 - 活跃门店数达55,210家 [1] - 活跃经纪人数量490,862名 [1] - 在管房源规模超50万套，其中"省心租"在管房源量超49万套 [1] 战略与展望 - "一体三翼"战略效能持续显现 [1] - AI应用在C端和B端落地多项智能工具 [2] - 家装家居业务贡献利润率创新高 [2] - 公司对长期发展充满信心，将持续投入AI应用 [2]

财务表现 - 一季度总交易额（GTV）为8,437亿元，同比增长34 0% [1] - 净收入233亿元，同比增长42 4% [1] - 净利润8 55亿元 [1] 业务细分 - 存量房业务GTV达5,803亿元，同比增长28 1%，净收入69亿元，同比增长20 0% [1] - 新房业务GTV达2,322亿元，同比增长53 0%，净收入81亿元，同比增长64 2% [1] 平台运营 - 活跃门店数55,210家 [1] - 活跃经纪人数量490,862名 [1]

行业历史与现状 - 二十多年前房产经纪行业处于野蛮生长阶段，"吃差价""假房源""卷款跑路"等乱象频发，"黑中介"成为行业代名词 [2] - 经纪人职业操守缺失和高流失率严重制约行业发展 [2] - 目前北京链家从业5年以上经纪人超过1.5万人，10年以上经纪人7500人，第一代房地产职业经纪人已崛起 [4][28] 链家改革举措 - 早期推出"不吃差价""真房源"等行动挑战行业潜规则 [3] - 2015年提出"经纪人职业化"命题，推行积分累积制绩效设计，业绩转化积分带来级别和分成比例上升 [7] - 搭建ACN合作网络使多个经纪人可参与服务并分享业绩分成，将零和博弈转为共生关系 [8] - 建立"陪审团"、"社区专家合作网络"等规则机制，减少潜规则 [9] 经纪人支持体系 - 坚持BC双打理念，将经纪人视为用户和产品，用数据和工具武装经纪人 [10] - 贝壳和链家平台在北京区域有近1000万月活量，为经纪人提供自动推流支持 [11] - 研发房源维护助手、"来客"等AI产品，通过智能助手、大数据分析提升服务效率 [15] - 开启新媒体IP扶持计划，孵化房产直播达人适应消费者信息获取方式变化 [16] 职业发展与培训 - 打造全生命周期培训体系，2024年推出44个人才培养项目、461门课程，人均学时214小时 [19] - 实行"师徒带教"制度，新人配备师傅手把手指导核心业务动作 [20] - 设置专业发展和管理发展双通道晋升体系，专业通道要求深耕楼盘和社区，管理通道注重带人协作 [20] 福利保障与工作环境 - 推出"5+7"休息制（每月5天休息+每晚7点下班）和工作生活平衡政策 [21][25] - 提供2-10天寒暑假（子女在幼儿园至高中阶段）和"格林互助"疾病保障计划 [25] - 通过贝壳"一体三翼"战略拓展被窝整装、贝壳省心租等新赛道，使经纪人收入多元化 [27] 行业转型与未来 - 推动行业从野蛮生长到成熟有序，形成品质服务正循环 [17] - 经纪人身份标签从单一中介扩展为社区专家、科技达人、房产主播、复合型居住顾问等 [32] - 实现从房产经纪向居住服务的行业转型 [27]

巴菲特退休决定 - 巴菲特宣布将于2026年1月1日卸任伯克希尔哈撒韦首席执行官职位 主因是身体衰老影响 包括偶尔失去平衡 有时记不住名字及阅读视野不清晰等问题[1][2] - 伯克希尔董事会一致投票决定由现任非保险业务副董事长阿贝尔接任总裁兼首席执行官 巴菲特将继续担任董事长职务[2] 领导力与继任计划 - 巴菲特高度评价继任者阿贝尔 称其在工作日10小时内精力水平和完成工作量远超自己 在任务管理、人员协调等各方面都更有效率[2] - 阿贝尔的投资哲学将延续公司由巴菲特建立的强有力价值观 承诺维持伯克希尔强劲的资产负债表[2] 公司现金储备与战略 - 伯克希尔目前持有大量现金储备 阿贝尔将其视为未来可部署的巨大战略资产 使公司不依赖任何银行或其他实体取得成功[2] - 巴菲特表示阿贝尔将拥有关于资金投向的决策权 同时强调自身在市场恐慌时仍能保持投资决策能力 与年龄无关[2] 公司历史与业务构成 - 巴菲特自1965年起领导伯克希尔哈撒韦 公司从新英格兰地区纺织厂发展为业务覆盖铁路、能源、工业制造、房地产经纪及零售品牌的大型集团综合体[1] - 尽管2025年市场动荡导致全球富豪财富缩水 巴菲特净资产逆势增长 归因于业务多样化及市场动荡中保持稳定的运营方式与投资纪律[1]

财务数据和关键指标变化 - 2025年Q1总营收9310万美元，同比增长32.1%，超分析师预期约12% [7] - 经纪业务收入8890万美元，同比增长近36% [8] - 毛利润810万美元，同比增长13%，剔除2024年剥离的Daggle保险业务后，毛利润同比增长34% [8] - 技术和开发费用约190万美元，同比增加约30万美元 [18] - 一般和行政费用860万美元，同比减少40万美元 [19] - 营销费用140万美元，同比增加20万美元 [20] - GAAP净亏损560万美元，合每股亏损0.24美元，较去年同期亏损减少30万美元 [20] - 调整后EBITDA亏损150万美元，与去年同期持平 [20] 各条业务线数据和关键指标变化 经纪业务 - 2025年Q1完成约9715笔房地产交易，同比增加26.1% [21] - 第一季度末持牌代理约14715人，同比增加22.8% [21] - 房地产部门收入约8890万美元，同比增加36% [22] - 房地产部门毛利润率从6.5%提升至7.1% [22] - 房地产部门调整后EBITDA收益约160万美元，同比增加80万美元 [22] 抵押业务 - 2025年Q1抵押业务收入260万美元，同比增加13% [15] - 抵押业务调整后EBITDA亏损40万美元，较去年同期减少10万美元 [23] 产权业务 - Verus Title 2025年Q1收入100万美元，同比增加43% [24] - Verus Title调整后EBITDA亏损40万美元，较去年同期增加20万美元 [24] 技术业务 - 第三方收入降至60万美元，同比减少20万美元 [24] - 调整后EBITDA收入5万美元，较去年同期增加8万美元 [24] 各个市场数据和关键指标变化 - 3月加州、犹他州、科罗拉多州和佐治亚州的住房库存分别增长16%、20%、28%和18% [14] - 佛罗里达州、科罗拉多州、堪萨斯州和伊利诺伊州的平均房价同比分别下降2.4%、4%、8%和5% [15] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司专注于通过战略增长扩大收入、通过Elevate等代理计划和辅助服务提高毛利率、在业务各领域保持成本纪律三个核心驱动因素实现长期盈利 [26] - Elevate计划由IntelliAgent提供支持，旨在提高代理生产力、扩展平台并推动长期盈利，自四周前软启动以来已有超120名代理签约，目标是到第四季度每月新增约100名代理 [11][12] - 公司正在开发Elevate for teams和Elevate for partners等项目扩展，并与外部组织就授权Elevate进行早期对话 [12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 第一季度面临经济逆风，包括高抵押贷款利率和全球经济不确定性，但公司团队保持专注，战略清晰，业绩超出市场预期 [5][6] - 预计在第二季度实现调整后EBITDA盈利，这是一个重要里程碑 [7] - 尽管市场仍存在不确定性，但公司凭借低成本结构和对代理的价值主张，有望从市场活动的适度改善中受益 [15] 其他重要信息 - 公司持续进行成本削减计划，未来每季度可减少约75万美元的开支 [6] - 公司结束第一季度时现金头寸为800万美元，其中包括3月公开发行的270万美元净收益 [25] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 请详细说明Elevate如何提高每笔交易的毛利润和调整后EBITDA，以及代理的入职节奏 - 由于收取20%的佣金和IntelliAgent平台的效率，Elevate每笔交易的毛利润率将比传统项目提高3 - 4倍 [32][33] - 该计划四周前内部软启动，已有约120名代理签约，下周将开始外部营销，目标是到年底每月新增约100名代理，明年进一步增长 [33][34] 问题2: 是否与类似规模的代理团队进行过讨论，Elevate推出后是否加速了相关进程 - Elevate推出后，公司与不同经纪商和技术合作伙伴进行了更多对话，预计第三季度会有更多业务转移，未来六个月可能会有潜在合作和授权的公告 [37] - 公司计划为团队创建Elevate for Teams项目，认为Elevate在未来12 - 18个月将产生显著成果 [38]

公积金贷款利率下调，市场有望逐步企稳 2025 年 05 月 12 日 增持（维持） 证券分析师 房诚琦 执业证书：S0600522100002 fangcq@dwzq.com.cn 行业走势 证券研究报告·行业跟踪周报·房地产 房地产行业跟踪周报 -17% -12% -7% -2% 3% 8% 13% 18% 23% 28% 33% 2024/5/13 2024/9/11 2025/1/10 2025/5/11 房地产 沪深300 相关研究 《三部委发布会点评：公积金贷款利 率下调，货币政策支持行业止跌回 稳 》 2025-05-07 《新房二手房销售面积同比正增，多 地放松政策持续出台》 2025-05-06 东吴证券研究所 1 / 17 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 投资要点 ◼ 上周（2025.5.5-2025.5.9）：上周房地产板块（中信）涨跌幅 0.7%,同期沪 深 300、万得全 A 指数涨跌幅分别为 2.0%、2.3%，超额收益分别为- 1.4%、-1.7%。29 个中信行业板块中房地产位列第 28。 ◼ （1）新房市场：上周 ...

核心观点 - 高盛认为中国房地产价值链股票迎来新的投资机遇 因政府可能出台支持内需政策以应对外部不确定性 重点推荐5个行业中的7只股票 包括开发商、建材、家电、经纪和物业管理公司 [1] - 到2035年 二手房交易和翻新需求将抵消新建住房减少 带来5.7万亿元国内市场需求 较2024年增长70% [1] - 这些股票隐含估值在2035年基本和乐观情景下平均有42%/69%上涨空间 12个月目标价预期涨幅为20% [1] 行业展望 需求结构变化 - 2035年住房需求预计为每年10亿/12亿平方米(基本/乐观情景) 较2017年峰值下降40%/30% 主要由必要需求(4亿平方米)、升级需求(3亿平方米)和替换需求(3亿平方米)组成 [4] - 一线和二线城市将贡献70%全国新增住房需求 支撑房地产市场新稳态 [5] - 二手房交易量2035年预计达8亿/9亿平方米 占总交易量/价值的66%/64%(2024年为42%/45%) [8] - 翻新需求2035年将达20亿/23亿平方米 较2024年几乎翻倍 占总建筑施工面积的60%(2024年为26%) [9] 行业集中度提升 - 领先开发商市场份额将从2024年的21%提升至2035年的50% 一线和二线城市份额可能从30%提高到60% [7] - 开发商行业集中度提高主要因新房市场萎缩和一线城市权重增加 [6] 公司财务改善 - 这些公司通过优化销售渠道(零售和非房地产领域占比提高10个百分点)、产品解决方案和现金流管理实现财务改善 [2] - 应收账款周转天数不到之前一半 营业利润率翻倍 应收账款和财务杠杆分别下降15%和10个百分点 资本支出减少30% [2] 未来业绩预测 营收与利润 - 到2035年营收将以5%的复合年增长率增长 房地产周期性风险敞口从2024年的40%降至20%以下 [3] - 净利率将平均提高4个百分点 毛利率适度上升 推动2025-2035年每股收益以9%的复合年增长率增长 [3] 现金流与股息 - 2035年平均自由现金流收益率预计达15% 股息收益率将提高 [3] 重点股票分析 华润置地(1109.HK) - 2024年中国第三大开发商 预计2035年全国市场份额比2024年提高8个百分点 合同销售额达4500亿元(比2024年增长70%) [10] - 购物中心租金收入2035年预计达400亿元 核心利润增长至530亿元 自由现金流收益率扩大至15% [10] 东方雨虹(002271.SZ) - 中国最大防水材料生产商 开发商销售敞口从2021年33%降至目前10%以下 零售收入占比从2020年10%提高到2024年35%以上 [11] - 2027-2035年收入复合年增长率预计2% 净利润复合年增长率5% [11] 北新建材(000786.SZ) - 世界最大石膏板生产商 住宅和商业地产销售敞口约60%(比2021年下降较高个位数) [12] - 2027-2035年收入/净利润复合年增长率预计2-3% 新业务成为盈利增长关键驱动力 [12] 坚朗五金(002791.SZ) - 中国最大五金市场供应商 房地产市场销售敞口从峰值65%降至2024年46% [13] - 预计2035年净利润增长12倍至12亿元 自由现金流收益率扩大至13% [13] 老板电器(002508.SZ) - 中国高端油烟机/燃气灶市场主导企业 预计2024-2035年收入/净利润复合年增长率分别为4%/5% [13] - 自由现金流收益率将扩大至12% 股息支付率2035年提高到80% [13] 贝壳找房(BEKE/2423.HK) - 中国最大住房交易和服务平台 预计2035年净利润增长3倍至232亿元 [14] 绿城服务(2869.HK) - 中国领先高端物业管理公司 预计2035年净利润增长两倍至26亿元 自由现金流收益率扩大至17% [15]

商厦买卖登记方面，黄应年表示，在荃湾有多宗一手商厦录得登记支撑下，带动4月全月商厦一举突破 久违了逾2年才出现的百宗水平，共录得109宗买卖登记，较3月份的84宗大升29.8%，为升幅最大的物 业类别，创下自2021年9月以来的44个月(即逾3年半)新高。不过，月内商厦登记总值则锐挫57.8%，仅 录得10.67亿港元，主因期内缺乏大额登记，并以细价商厦占比较多。 智通财经APP获悉，据利嘉阁(工商铺)地产董事黄应年表示，资金持续入市，连月激活香港工商铺物业 买卖登记，尤以新盘转旺，令登记数字升幅显著。据香港土地注册处初步临时数字显示，2025年4月香 港共录得462宗工商铺物业买卖登记，较3月份的383宗再升20.6%，连升两个月，创下近25个月新高； 月内登记总值录得47.15亿元，月环比微跌5.1%。4月份三大范畴物业登记量录得全线上升，当中以商厦 近三成的升幅最凌厉，工厦及店铺亦分别升19.8%及13%。 利嘉阁(工商铺)地产-工商部高级营业董事朱亮恒指出，受惠两个分别位于新蒲岗及荃湾的工厦项目新盘 销售理想而录得多宗登记带动，刺激工厦买卖登记连月造好。数据显示，4月份香港工厦买卖登记达266 宗，较 ...

英国房地产市场 - 受房产税上调和唐纳德·特朗普的贸易战影响，英国房地产市场指标跌至近两年最低水平 [1] - 皇家特许测量师学会4月份成交量指数跌至-31，表明报告成交量下降的房地产经纪人数量远超报告增长的经纪人数量 [1] - 该指数上一次低于当前水平是在2023年8月 [1]