点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客 户，用作新媒体形势下研究信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿 订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便， 敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为光大 证券的客户。 报告摘要 点评： 美国锑业获国防部大额锑锭合同，首批交付预计本周完成 合同直接反映了美国对锑供应链安全的担忧，进一步凸显了锑的战略金属价值 按照当前英国锑含量99.65%价格计算，五年合同最高供应2.45亿美元锑锭，折合4600吨金属锑，平均每年 锑锭占2024年全球锑产量的0.9%。美国锑业在北美运营着唯二的两座锑冶炼厂，具备长期的金属加工能 力。公司表示，两座工厂均已能够生产符合严格军用标准的锭材，首批交付预计将在本周完成。 事件： 美国锑业公司（USAC，AMEX:UAMY）2025年9月23日发布公告称，获美国国防后勤局五年期独家合 同，最高2.45亿美元供应锑金属锭。 2023年中国锑出口量占锑产量的比例为35%。25年5月 ...

核心观点 - 美国锑业获得国防部大额锑锭合同 凸显锑的战略金属价值和供应链安全担忧 [1][2] - 2025年锑价呈现先涨后跌趋势 受出口政策及需求变化影响显著 [3][4] - 中国锑出口出现恢复迹象 中长期供给增量有限支撑锑价上行预期 [4][5] 锑行业战略地位 - 锑被美国列为35种关键矿产之一 欧盟列入44种关键原材料清单 日本作为战略性储备物资 [2] - 美国锑业在北美运营唯二的两座锑冶炼厂 具备生产军用标准锭材能力 [1] 重大合同详情 - 美国国防部与美国锑业签署五年期合同 最高供应价值2.45亿美元锑锭 [1] - 合同总量折合4600吨金属锑 平均每年供应量占2024年全球锑产量的0.9% [1] - 首批锑锭交付预计在本周完成 [1] 2025年锑价走势 - 1月1日至4月17日：内盘锑价从14.3万元/吨上涨至24.0万元/吨 涨幅达68% [3] - 4月17日至9月22日：内盘锑价从24.0万元/吨下降至17.6万元/吨 [3] - 价格上涨阶段受库存低位 原料补充难 光伏玻璃需求提升影响 光伏玻璃日熔量从8.0万吨增至9.6万吨 增幅20% [3] - 价格下跌阶段因高价导致需求负反馈 且5月起打击走私政策致出口下滑 [3][4] 出口状况变化 - 2023年中国锑出口量占锑产量比例达35% [4] - 5月打击走私政策后 5-7月氧化锑出口量仅159吨/87吨/74吨 为2023年正常月均水平的2-5% [4] - 8月氧化锑出口量回升至198吨 环比增长168% 显示出口恢复迹象 [4] - 商务部表示将依法依规审查并批准合规出口申请 [4] 供需前景与投资关注 - 国内外锑矿供给受资源禀赋限制增量有限 [5] - 中国合规锑出口陆续恢复 预计推动锑价中枢上移 [5] - 建议关注华锡有色(600301.SH) 湖南黄金(002155.SZ) 华钰矿业(601020.SH) [5]

行业投资评级 - 有色金属行业评级为增持（维持）[6] 核心观点 - 美国锑业公司获美国国防后勤局五年期独家合同 最高金额2.45亿美元供应锑金属锭 折合4600吨金属锑 平均每年供应量占2024年全球锑产量的0.9%[1][2] - 合同反映美国对锑供应链安全的担忧 凸显锑的战略金属价值 美国将锑列为35种关键矿产之一 欧盟列入44种关键原材料清单 日本作为战略性储备物资[2] - 2025年锑价呈现先扬后抑走势：1月1日至4月17日内盘锑价从14.3万元/吨上涨至24.0万元/吨 4月17日至9月22日从24.0万元/吨下降至17.6万元/吨[2] - 出口政策松动推动内盘锑价上涨 8月氧化锑出口量198吨 环比增长168% 显示出口恢复迹象[4] - 受资源禀赋限制 国内外锑矿供给增量有限 随着合规锑出口陆续恢复 看好锑价中枢上移[4] 锑价走势分析 - 阶段一（2月10日-4月17日）：锑锭价格从14.3万元/吨上涨至24.0万元/吨 涨幅达68% 主要受库存低位、原料补充困难、惜售情绪、光伏玻璃需求提升影响 光伏玻璃日熔量从8.0万吨提升至9.6万吨 增幅20%[3] - 阶段二（4月17日-9月22日）：锑价从24.0万元/吨下降至17.6万元/吨 主要因锑价高位导致需求负反馈 5月国家打击出口走私政策导致5-8月氧化锑出口量显著下滑[3] 投资建议 - 建议关注华锡有色（600301 SH）2025年预测EPS 1.47元 对应PE 20倍[5] - 建议关注湖南黄金（002155 SZ）2025年预测EPS 1.27元 对应PE 17倍[5] - 建议关注华钰矿业（601020 SH）2025年预测EPS 0.62元 对应PE 40倍[5]

美股稀土锑概念股表现 - United States Antimony(UAMY US)大涨超20% 因获得美国国防后勤局战略材料部价值2 45亿美元锑锭合同 相当于公司2024年1490万美元年营收的16倍[1] - USA Rare Earth(USAR US)和NioCorp Developments(NB US)涨超5% TMC the metals(TMC US)涨超3% MP Materials(MP US)涨近2%[1] 锑行业供需格局 - 全球锑矿供给面临紧张 海外主要供应商俄罗斯极地黄金2024年锑矿产量1 27万吨 同比下滑53% 占全球产量比例从26%降至13%[2] - 极地黄金2025年上半年锑矿产量为0 预计2025年下半年产量继续保持低位[3] - 需求端光伏玻璃领域成为锑第二大需求领域 在光伏新增装机量和双玻组件渗透率提升带动下贡献主要需求增量[2] - 传统需求领域阻燃剂 铅酸蓄电池和聚酯催化剂对锑需求稳中有进[2] 锑价展望 - 中长期维度供需紧张有望推动锑价中枢上行[2] - 随着中国合规锑出口陆续恢复 国内外价差有望收敛 看好国内锑价上行[2][3] - 2024年极地黄金H1 H2锑矿年化产量占全球比例分别为17%和8% 显示供给持续收紧[2] 主要锑矿项目 - 全球未来锑矿主要增量来自华钰矿业塔金项目和俄罗斯Solonechenskoye锑矿[2] - 五矿资源(01208 HK)通过湖南锡矿山闪星锑业控制超过30万吨锑矿资源[4] - 江西铜业(00358 HK)生产粗锑和锑酸钠化合物[5] 锑资源战略地位 - 锑是资源稀缺性强的战略小金属 美国国防后勤局通过2 45亿美元合同补充国家战略物资储备[1] - 国内限制锑矿开采力度加剧 海外矿山面临资源枯竭[2]

锑行业供应动态 - 极地黄金2025年上半年锑矿产量归零 导致锑矿供应持续紧张[4] - 2023-2024年极地黄金锑矿产量快速下滑[4] - 锑价先扬后抑 春节后价格受出口政策及需求变化影响 出口松动后内盘锑价有望上涨[4] 半导体材料行业表现 - AI需求驱动全球半导体行业景气延续 半导体材料市场规模稳步扩张[4] - 光刻胶、湿电子化学品、电子特气等细分行业均保持增长态势[4] - 25H1行业上市公司整体营收与利润双增长 Q2单季度利润实现同环比增长[4] 电子行业二季度业绩 - 2025年Q2电子行业652家公司归母净利润1,368.2亿元 同比+35% 环比+34%[4] - AI供应链子行业25Q2归母净利润174.7亿元 同比+87%[4] - PCB子行业归母净利润70.0亿元 同比+68% 英伟达供应链子行业归母净利润128.6亿元 同比+67%[4] 华新水泥业务进展 - 25H1华新水泥国际化布局加速 海外业务收入及水泥销量快速增长[5] - 海外业务增长使公司在国内行业不景气背景下实现收入正增长[5] - 预计25H2海外业务规模进一步增长 带来新收入利润贡献[5] 安东油田服务财务数据 - 2025H1收入26.3亿元人民币 同比+20.9%[7] - 归母净利润1.7亿元人民币 同比+55.9%[7] - 综合毛利率28.7% 同比下降1.5个百分点 综合净利率6.3% 同比上升1.2个百分点[7] 徐工机械经营状况 - 2025H1营业收入548.1亿元 同比+8.0%（调整后）[8] - 归母净利润43.6亿元 同比+16.6%（调整后）[8] - 经营性现金净流入37.3亿元 同比+107.6%（调整后） 毛利率22.0%同比上升0.7个百分点 净利率8.1%同比上升0.6个百分点（调整后）[8] 苹果产品与战略动向 - 苹果发布迄今最薄iPhone[9] - 4-8月压制股价的两大核心外部风险已逐步落地 市场情绪约束显著缓解[9] - 后续需重点聚焦新机出货与AI战略两方面内生增长动能的兑现节奏[9]

极地黄金锑矿产量变化 - 2025年上半年极地黄金锑矿产量为零[4][6] - 2023年产量2.71万吨占全球26% 2024年产量1.27万吨同比下降53%全球占比降至13%[5] - 2024年上半年产量8616吨下半年4056吨 年化全球占比分别为17%和8%[5] 锑矿供给状况 - 极地黄金作为海外主要锑矿供给源 2025年总现金成本预计提升[6] - 锑作为副产品收益对成本抵扣 产量大幅下滑导致成本上升[6] - 合理预计2025年下半年产量继续保持低位[6] 锑价走势分析 - 2025年1月1日至4月17日内盘锑价从14.3万元/吨上涨至24.0万元/吨[7] - 4月17日至9月8日内盘锑价从24.0万元/吨下降至18.3万元/吨[7][9] - 2月10日至4月17日锑锭价格涨幅达68%[8] 价格变动影响因素 - 价格上涨阶段库存低位 原料补充难 惜售情绪和市场看好 需求向好[8] - 光伏玻璃需求抬升 日熔量从2月7日8.0万吨增至4月18日9.6万吨增幅20%[8] - 价格回调因高位需求负反馈 5月政策打击走私导致出口量显著下滑[9] 出口政策与价格展望 - 2023年中国锑出口量占产量比例35%[10] - 5-7月氧化锑出口量仅159/87/74吨 为2023年月均水平2-5%[10] - 商务部表示将依法依规审查出口许可 合规锑品恢复出口后内盘锑价有望回升[10]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收284.36亿元 同比增长87.9% 归母净利润6.56亿元 同比增长49.7% [1] - 第二季度营收153.15亿元 同比增长109.3% 环比增长16.7% 但归母净利润3.23亿元 环比下降2.7% [1] - 扣非归母净利润6.57亿元 同比增长49.6% 与归母净利润增长基本持平 [1] 产量数据 - 黄金总产量37,344千克 同比增长37.97% 但自产黄金1,722千克 同比下降12.2% [2] - 锑品总产量12,134吨 同比下降19.89% 自产锑品7,712吨 同比下降5.64% [2] - 钨品总产量554标吨 同比增长12.97% 自产钨精矿505标吨 同比增长23.11% [2] 价格走势 - 伦敦现货黄金上半年均价同比上涨39.21% 上海金交所Au9999黄金6月底收盘价较年初上涨24.5% [3] - 国内锑锭(99.65%)上半年平均价同比上升83.0% 三氧化二锑(99.5%)平均价同比上升86.2% [3] 资源储备 - 公司拥有和控制矿业权31个 包括19个探矿权和12个采矿权 [5] - 持续推进三年找矿行动(2024-2026年) 甘肃加鑫以地南矿区项目已启动 [4] 业绩展望 - 预计2025-2027年归母净利润15.85/19.63/22.54亿元 同比增长87%/24%/15% [6] - 对应PE估值22.35/18.05/15.72倍 基于金锑价格中枢上移和产销量稳步增长 [6]

极地黄金锑矿产量情况 - 2023年极地黄金锑矿产量2.71万吨 占全球产量26% [2] - 2024年产量1.27万吨 同比下降53% 全球占比降至13% [2] - 2024年上半年产量8616吨 下半年4056吨 年化占比分别为17%和8% [2] - 2025年上半年产量为零 预计下半年仍将保持低位 [1][3] 锑价走势分析 - 2025年1月1日至4月17日锑价从14.3万元/吨上涨至24.0万元/吨 [4] - 4月17日至9月8日锑价从24.0万元/吨下降至18.3万元/吨 [4] - 2月10日至4月17日锑锭价格涨幅达68% [4] - 价格上涨主因库存低位 原料补充难 惜售情绪和需求向好 [4] 供需影响因素 - 光伏玻璃需求抬升 2月7日至4月18日日熔量从8.0万吨提升至9.6万吨 增幅20% [4] - 5月打击走私政策导致5-7月氧化锑出口量仅159吨 87吨 74吨 [5] - 2023年中国锑出口量占产量比例达35% [5] - 7月商务部表示将依法依规审批合规出口申请 [5] 行业前景展望 - 国内外锑矿供给增量有限 [1] - 合规锑出口陆续恢复 看好锑价中枢上移 [1][5] - 极地黄金2025年总现金成本预计提升 因锑作为副产品收益对成本进行抵扣 [1][3] 相关标的 - 建议关注华锡有色(603301 SH) 湖南黄金(002155 SZ) 华钰矿业(601020 SH) [6]

宏观数据与债券市场 - 8月CPI环比为0% PPI环比在连续8个月负值后止跌 [1][2] - 核心CPI同比增速连续四个月回升 但CPI同比增速降至-0.4% [2] - PPI同比增速迎来上行拐点 但预计年内仍处在负增区间 [2] - 10年期国债收益率波动中枢为1.7% 长端收益率明显提升 [1] - 当前资金面较为宽松 DR001加权平均利率为1.4163% DR007为1.4789% [1] 有色金属行业 - 极地黄金2025年上半年锑矿产量归零 锑矿供应持续紧张 [3] - 锑价今年先扬后抑 主要受出口政策及需求变化影响 [3] - 出口松动后 内盘锑价有望上涨 [3] 建筑行业公司表现 - 华新水泥25H1净利润同比高增 海外业务收入及水泥销量快速增长 [4] - 华新水泥维持25-27年归母净利润预测29亿元、33亿元、35亿元 [4] - 麦加芯彩25H1收入利润较快增长 风电涂料海外市场取得重要突破 [5] - 麦加芯彩船舶涂料获得首张船级社认证并开始贡献销售 [5] - 麦加芯彩维持25-27年归母净利润预测2.7亿元、3.0亿元、3.3亿元 [5] 全球市场表现 - A股主要指数小幅上涨 创业板指涨1.27%至2904.27点 上证综指涨0.13% [1] - 商品市场多数上涨 SHFE燃油涨0.72%至2786元 SHFE锌涨0.41% [1] - 海外市场普遍上涨 恒生指数涨1.01% 韩国综合指数涨1.67% [1] - 汇率市场美元兑人民币中间价7.1008 下跌0.03% [1]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4][6] 核心观点 - 金锑价格共振上行推动业绩增长 但锑品销量下滑对Q2业绩产生阶段性影响 [1][2] - 公司掌握国内优质金矿、锑矿资源 控股股东在平江县万古金矿田探获超300吨黄金资源量 未来资源注入预期强烈 [3] - 预计2025-2027年归母净利润持续增长 分别达19.54亿元、23.93亿元和28.33亿元 [4] 财务表现 - 2025年上半年营收284.4亿元（同比+87.39%） 归母净利润6.56亿元（同比+49.66%） [1] - 2025Q2营收153.2亿元（同比+109.32% 环比+16.72%） 但扣非归母净利3.32亿元（环比+2.01%）增幅收窄 [1] - 上半年自产金1.7吨（同比-12.2%） 自产锑7712吨（同比-5.64%） 钨精矿505标吨（同比+23.11%） [2] - 上半年矿产板块毛利率21.23%（同比+9.58pct） 但整体毛利率4.79%（同比-1.91pct） [2] 价格与盈利 - 2025上半年黄金均价3077美元/盎司（同比+39.8%） Q2均价3281美元/盎司（环比+14.3%） [2] - 2025上半年国内锑均价22.3万元/吨（同比+50.2%） Q2均价18.9万元/吨（环比+24.4%） [2] - Q2归母净利润环比减少0.1亿元 主要受费用及税金（-0.8亿元）和其他收益（-0.1亿元）拖累 [3] 资源储备与成长性 - 平江县万古金矿田探获黄金资源量300.2吨 金品位最高达138克/吨 [3] - 子公司黄金洞矿业保有金矿石量355.1万吨 金金属量18.6吨 年产量约1.5吨 [3] - 集团承诺待项目成熟后赋予上市公司优先认购权 [3] 盈利预测 - 预计2025年营收611.96亿元（同比+119.8%） 2026-2027年增速放缓至2.7%和1.9% [5][10] - 预计2025年每股收益1.25元 对应PE 17X 2027年PE降至12X [5][10] - 净资产收益率预计从2024年12.26%提升至2025年22.47% [10]