市场整体表现 - 12月16日欧美股市多数下跌 美国三大股指涨跌不一 道指跌0.62% 标普500指数跌0.24% 纳指涨0.23% [1] - 黄金市场方面 现货黄金开盘微跌后直线拉升翻红 维持在4300美元上方 伦敦金现报4306.000美元 较前一日上涨3.820美元 涨幅0.09% [4][5] 美股个股及板块动态 - 道指成分股中 强生公司 联合健康集团跌超2% 领跌道指 [3] - 科技股表现分化 特斯拉涨超3% 脸书涨逾1% [3] - 中概股方面 纳斯达克中国金龙指数跌0.34% 个股中 小马智行涨超7% 禾赛科技涨超3% 金山云涨超2% 满帮集团涨超1% 阿特斯太阳能涨超1% [3] 宏观政策与美联储动态 - 美联储官员突然释放“鹰派”信号 亚特兰大联储行长博斯蒂克表示 进一步降息将使货币政策接近或进入宽松区间 从而使通胀和通胀预期面临风险 [5][6] - 美国总统特朗普将于周三面试另一位美联储主席候选人 美联储理事克里斯托弗·沃勒 相关流程进展迅速 但会面随时可能被推迟或取消 [1][6] - 前美联储理事沃什取代哈塞特 成为下任美联储主席提名的领跑者 预测市场平台Kalshi数据显示 沃什的提名概率升至47% 哈塞特则下滑至41% [6] - 特朗普一直要求美联储大幅降息 尽管美联储已连续降息累计75个基点 特朗普仍不满意 他曾主张美联储在作出利率决策时应当征询总统意见 [6] - 哈塞特则表示 支持美联储保持独立性 他与特朗普的关系不应成为对他不利的因素 [7] 经济数据 - 美国劳工部16日公布的数据显示 今年11月美国失业率为2021年10月以来有记录的最高水平 [5] - 美国亚特兰大联储行长博斯蒂克表示 美国劳动力市场正在降温 但他预计不会出现明显放缓 [6]

核心观点 - 瑞银资产管理的Kevin Zhao计划在2025年卖出因大幅上涨的10年期美国国债 其核心判断是鸽派美联储与特朗普可能的刺激政策将重新激化通胀 市场或提前计入美联储加息风险 导致长债吸引力下降且期限利差走阔至2021年以来最宽水平 [1] 市场与利率展望 - 预计2025年年底前 市场可能开始计入一次美联储加息的风险 [1] - 预计经济增速将会加快 这可能给美联储带来在2027年加息的压力 [1] - 新任美联储主席若在增长信号转强时仍推动降息 将加剧加息压力 [1] 债券策略与价格影响 - 计划利用明年10年期美国国债大幅上涨的机会进行卖出 [1] - 加息预期将削弱较长期美债的吸引力 [1] - 预期加息将推动较长期美债相对于短债之间的利差扩大至2021年以来的最宽水平 [1] 宏观经济与政策驱动因素 - 鸽派美联储政策与美国总统特朗普在中期选举前刺激增长的努力 被视作可能重新激化通胀的因素 [1]

核心投资观点 - 瑞银资产管理的Kevin Zhao计划在明年10年期美国国债大幅上涨时卖出 [1] - 其核心判断依据是鸽派美联储以及美国总统特朗普在中期选举前刺激增长的努力将重新激化通胀 [1] - 市场可能在明年年底前开始计入一次美联储加息的风险，从而削弱较长期美债的吸引力 [1] 市场与利率走势预期 - 预期较长期美债相对于短债之间的利差将扩大至2021年以来的最宽水平 [1]

2025年中国经济双速增长模式 - 2025年中国经济呈现“外快内慢”的双速增长模式，出口强劲而消费与房地产疲软 [2] - 1-10月出口同比增长5%，与去年6%的增速基本持平，前三季度净出口对GDP贡献率达29% [2] - 社会消费品零售增速为3%，房地产投资持续负增长 [2] 出口增长的动力与结构 - 出口在去年高基数及全球经济不景气背景下，仍实现5%的增速 [4] - 出口增长得益于区域市场转移与产品结构升级 [4] - 对美国出口减少760亿美元，但对东盟出口增加680亿美元，实现区域市场替代 [6] - 区域转移部分源于转口贸易，部分源于企业将生产线转移至东南亚以降低关税成本 [6] - 2025年全球制造业PMI均值为50.3，较去年上升0.2个百分点，略高于荣枯线 [6] 出口产品升级与竞争力 - 发达国家延续宽松政策，居民购买力强，对中国高端制造品需求旺盛 [8] - 汽车与集成电路出口占比持续提升 [8] - 2023年中国新能源汽车出口量全球占比已超60%，2025年成为出口增长主力 [8] - 企业通过提升产品附加值应对关税压力，产品结构从服装鞋帽转向汽车、芯片等高价值商品 [10] - 有企业通过技术研发降低产品能耗10%，不仅规避关税壁垒并获得欧洲绿色认证，还实现了溢价销售 [11] 内需疲软的原因与表现 - 外需强劲降低了政策层面促内需的紧迫感，2023至2025年财政货币政策对内需支持力度有限 [13] - 2025年居民储蓄率达34%，消费信心指数持续低位徘徊 [15] - 外需强劲带动工业增加值增速达6.5%，但资本多投向出口相关产业，消费与房地产相关行业受冷落 [16] - 家电、家具等与房地产关联的行业增长乏力 [16] - CPI同比仅增长1.2%，低通胀环境下企业利润薄、不敢涨薪，居民不敢消费，形成负向循环 [18] 双速模式的潜在风险与影响 - 长期内需疲软可能影响产业链完整性，出口的汽车、芯片等产品依赖国内消费市场滋养其零部件产业 [18] - 下游消费萎缩可能导致上游零部件企业订单减少，最终可能拖累出口增长 [18] - 人口结构变化，年轻人结婚购房意愿低、消费观念改变，加剧经济结构失衡风险 [20] 2026年外需展望与潜在风险 - 乐观情景下，发达国家宽松政策滞后效应可能显现，欧元区GDP增速或达1.8%，提振对中国产品需求 [21] - 在RCEP及“一带一路”框架下，对东盟等市场出口保持两位数增长存在可能 [23] - 风险一：全球AI概念股泡沫破裂可能扰乱全球资本流动，迅速减少科技产业链订单，中国集成电路出口将首当其冲 [24] - 风险二：若美国CPI反弹至4%可能迫使美联储重启加息，参考2018年经验可能导致新兴市场出口下降5.6% [26] - 风险三：地缘冲突（如红海航运持续中断）可能阻碍对欧洲的出口通道 [26] 政策路径与未来转型 - 政策处于十字路口，若外需稳定，重点可能转向管控房地产风险，增加保障性住房供给以消化库存 [26] - 若外需下滑，促内需政策可能加码，如发放消费券、降低首付比例、启动新基建投资等 [28] - 从“外需依赖”向“内外平衡”转型是必然方向 [28] - 外需变化历来是经济模式切换的触发器 [29] - 2026年的特殊性在于全球经济不确定性增大，同时国内内需问题积累 [31] - 市场密切关注每月PMI新出口订单指数与美联储利率决议，以判断经济方向 [32] - 双速增长是过渡而非终点，需抓紧修复内需引擎以实现经济长期稳定 [34]

美联储加息对美元汇率的影响机制 - 美联储加息通过提高基准利率影响美元汇率，核心观点是加息通常会导致美元升值 [1] - 美元升值受到多种因素驱动，但主要可归纳为吸引资本流入、增强货币信心、利率差异扩大及对冲风险需求增加 [5] 驱动美元升值的具体因素 - **吸引资本流入**：加息提高美国利率水平，吸引全球投资者寻求更高回报，资金流入增加美元需求，推动美元升值 [3] - **增强货币信心**：加息行动传递美联储对经济乐观及控制通胀的决心，增强市场对美元的信心，从而提升其价值 [4] - **利率差异扩大**：美国相对较高的利率水平促使国际资金流向美国，以获取更高收益，增加美元需求并推动其升值 [5] - **对冲风险需求**：加息可能引发全球金融市场波动，投资者将美元视为避险资产，对冲风险的需求增加进一步支撑美元升值 [5] 影响机制的复杂性及限制条件 - 美联储加息对美元的影响是复杂的，还受到经济增长、贸易状况、地缘政治风险等其他因素的综合影响 [5] - 市场预期会削弱加息影响，如果加息已被市场提前充分预期，则其对美元走势的实际推动力可能减弱 [5] - 外汇市场复杂多变，汇率走势受多种因素综合影响，预测汇率变动具有风险 [6]

市场宏观前景与美联储政策 - 市场即将迎来关键一周 需消化大量美联储信息 包括利率决定及未来政策路径[1][2] - 市场普遍预期美联储将在12月会议上降息 且概率极高[2] - 美联储主席鲍威尔在新闻发布会上的表态将是关键 市场关注其如何在劳动力市场放缓、通胀相对受控的环境下指引政策[3] - 债券收益率在美联储会议前小幅走高 10年期国债收益率从短暂跌破4%回升至4.11%-4.12%[9][11] - 收益率走高可能反映了部分经济数据强于预期 以及市场对美联储可能进行“鹰派降息”的预期[10][12] 经济数据与市场影响 - 市场急需经济数据以做出决策 包括被延迟的JOLTS职位空缺数据[7] - 商务部将发布9月份全部数据 包括PCE物价指数 但非农就业报告需等到12月16日[8] - 初请失业金人数等近期经济数据表现强于预期 显示整体经济有所改善[10] - 市场同时关注密歇根大学消费者信心指数等数据[12] 企业盈利与个股动态 - 美股市场本周有望收涨 这将是四周内的第三周上涨[5] - 整体盈利情况表现稳健[5] - 下周仍有重要公司发布财报 包括博通、甲骨文、Adobe、新思科技、好市多和Lululemon[7] - 新思科技与英伟达的交易案受到关注[7] 行业特定事件 - Netflix与华纳兄弟的交易已取得一些进展 但整个过程可能长达18个月 不会很快结束[6][12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 锡基本面偏强，对锡价保持偏多思路，前期多单继续持有，逢回调低多，后续关注宏观端变化以及供应侧恢复情况 [2] - 工业硅现货价格企稳，期货价格震荡回落，12月市场维持弱供需，预计价格低位震荡，主要波动区间在8500 - 9500元/吨 [5] - 多晶硅12月供过于求，各环节有累库预期，期货端暂观望，期权可择机获利平仓 [6] - 镍短期预计盘面区间震荡，主力参考116000 - 120000，关注宏观预期变化和印尼产业政策消息 [7] - 不锈钢短期低估值下盘面有修复但驱动有限，预计维持偏弱震荡，主力运行区间参考12300 - 12700，关注钢厂减产执行力度和镍铁价格 [9] - 氧化铝供应过剩压制价格，预计维持底部震荡，主力合约参考运行区间下移至2650 - 2850元/吨，关注企业减产规模和库存拐点 [15] - 铝短期预计价格偏强运行，本周沪铝主力合约参考运行区间为21500 - 22200元/吨，关注美联储货币政策和国内库存去化可持续性 [16] - 铸造铝合金短期价格走势较强，主力合约参考运行区间为20700 - 21400元/吨，关注废铝供应改善情况及库存去化持续性 [17] - 锌价格或仍以震荡为主，关注TC拐点、精炼锌库存变化，主力参考22200 - 23000 [19] - 铜中长期供需矛盾支撑底部重心上移，关注海外降息预期、冶炼端减产情况，主力关注86000 - 87000支撑 [21] 根据相关目录分别进行总结 锡产业 - 现货价格方面，SMM 1锡、长江 1锡价格下跌，LME 0 - 3升贴水上涨；进口盈亏增加，沪伦比值微升；月间价差部分合约有变动 [2] - 基本面数据显示，10月锡矿进口、SMM精锡产量、开工率上升，精炼锡进出口量、印尼精锡出口量、SMM焊锡企业开工率下降 [2] - 库存方面，SHEF库存、社会库存、SHEF合约（日度）增加，LME库存减少 [2] 工业硅 - 现货价格企稳，期货价格震荡回落，主力合约下跌170元/吨至8975元/吨，期现套利窗口关闭 [5] - 基本面数据显示，全国工业硅产量、多晶硅产量、工业硅出口量下降，新疆产量上升，全国及部分地区开工率有升有降 [5] - 库存方面，部分地区厂库库存、社会库存、仓单库存有增加 [5] 多晶硅 - 现货价格企稳，期货价格低开下跌后震荡回升，主力合约下跌1390元/吨至56315元/吨 [6] - 基本面数据显示，硅片产量、多晶硅产量下降，多晶硅进口量、硅片出口量增加，多晶硅净出口量减少 [6] - 库存方面，多晶硅库存、硅片库存、多晶硅仓单增加 [6] 镍 - 价格及基差方面，SMM 1电解镍、J多川嶺等价格上涨，1进口镍升贴水持平，LME 0 - 3、期货进口盈亏有变动 [7] - 成本方面，电积镍成本部分有下降，外采MHP、一体化MHP、外采高冰镍、外采硫酸镍生产电积镍成本有不同变化 [7] - 库存方面，SHFE库存增加，LME库存减少，保税区库存减少，社会库存增加 [7] 不锈钢 - 价格及基差方面，304/2B价格持平，期现价差下降，原料价格多持平 [9] - 基本面数据显示，中国300系不锈钢粗钢产量微降，印尼微升，不锈钢进口量增加，出口量、净出口量下降 [9] - 库存方面，300系社库、冷轧社库增加，SHFE仓单减少 [9] 氧化铝 - 价格及价差方面，SMM A00铝、氧化铝部分地区价格下降，电解铝进口盈亏减少，沪伦比值微降 [14] - 基本面数据显示，氧化铝产量、国内外电解铝产量下降，氧化铝开工率、部分铝加工开工率上升 [14] - 库存方面，中国电解铝社会库存、铝棒社会库存减少，氧化铝厂内库存、港口库存有变动 [14] 铝合金 - 价格及基差方面，SMM铝合金ADC12部分地区价格持平，部分地区精废价差有变动 [17] - 基本面数据显示，再生铝合金锭产量、废铝产量、未锻轧铝合金锭进口量下降，原生铝合金锭产量、出口量上升 [17] - 库存方面，再生铝合金锭周度社会库存、佛山和宁波日度库存量减少，无锡日度库存量持平 [17] 锌 - 价格及基差方面，SMM 0锌锭价格上涨，升贴水部分有变动，进口盈亏减少，沪伦比值持平 [19] - 基本面数据显示，精炼锌产量下降，进口量下降，出口量上升，镀锌等开工率基本稳定 [19] - 库存方面，中国锌锭七地社会库存减少，LME库存增加 [19] 铜 - 价格及基差方面，SMM 1电解铜等价格下跌，精废价差增加，LME 0 - 3、进口盈亏、洋山铜溢价有变动 [21] - 基本面数据显示，电解铜产量上升，进口量下降，进口铜精矿指数下降，部分加工开工率下降 [21] - 库存方面，境内社会库存、SHFE库存减少，保税区库存、LME库存、COMEX库存增加，SHFE仓单减少 [21]

中国减持美国国债趋势 - 截至今年四月，中国持有的美债规模降至约一万亿美元，创历史新低 [3] - 四月份单月大幅减持462亿美元美债 [3] - 从去年十二月到今年三月，累计减持美债规模达313亿美元 [3] 主要国家同步减持美债 - 日本作为美债持有大户，今年三月抛售739亿美元，四月减持149亿美元，持仓规模降至约1.2万亿美元 [5] - 英国在四月份减持222亿美元美债 [5] - 中、日、英三国在四月份合计减持美债规模高达835亿美元 [5] 减持美债的历史背景与原因 - 长期中美贸易顺差导致中国积累大量美元外汇，并投资于流动性强、日成交额高达5000亿美元的美国国债市场 [5] - 减持美债是审慎的风险管理策略，旨在规避潜在的违约风险 [9] 美联储政策与市场环境变化 - 自2022年起美联储采取激进加息政策，最初每次加息25个基点，六月份宣布加息75个基点 [7] - 美联储持续加息推高美债收益率，二年期美债收益率升至3.22%，十年期美债收益率飙升至3.31% [7] - 为缓解新冠疫情经济危机，美国大规模发行国债，导致国债总额突破30万亿美元，超过美国自身GDP规模 [7] 美国经济前景与通胀压力 - 美联储加息主要目的为抑制高通胀，美国通胀率从三月份8.5%降至四月份8.3%，但五月份反弹至8.6% [9] - 超过半数专家预测美国今年面临经济衰退的可能性高达50% [9] - 高通胀可能导致投资和消费活动放缓，引发经济衰退 [9]

现货价格与基差 - 无锡宏旺304冷轧价格12700元/吨，日环比持平 [1] - 佛山宏旺304冷轧价格12600元/吨，日环比下跌50元/吨 [1] - 基差535元/吨，日环比下跌45元/吨 [1] 原料市场 - 菲律宾北部Eramen 1.4%镍矿招标价42美元/湿吨，印尼11月（二期）内贸基准价走跌0.12-0.2美元/湿吨 [1][3] - 镍铁价格下移，下游主流钢厂招标价跌至880元/镍（舱底含税） [1] - 铬铁市场走弱，供应压力加大且铬矿价格走跌，原料成本支撑下滑 [1][3] 供应情况 - 10月国内43家不锈钢厂粗钢产量351.38万吨，月环比增加8.71万吨，增幅2.54%，同比增加6.8% [2] - 10月300系产量180万吨，月环比增加3.73万吨，增幅2.1%，同比增加6.6% [2] - 11月300系排产178.7万吨，月环比减少0.7%，同比持平，钢厂联合减产保价多集中在200系，300系产量维持高位 [2][3] 库存情况 - 截至11月21日，无锡和佛山300系社会库存49.29万吨，周环比减少0.44万吨 [2] - 11月24日不锈钢期货库存64382吨，周环比减少4907吨 [2] 市场逻辑与驱动因素 - 宏观方面市场预期美联储加息结束，国内中央财政增发1万亿元国债并提前下达地方债务限额，提振明年春季基建投资预期 [3] - 镍铁新增产线逐步达产叠加产量提升，市场过剩压力凸显，成交价跌破900元/镍（到厂含税） [3] - 需求淡季下游按需采购，大批量囤货意愿极低，社会库存去化不畅，基本面结构未明显好转 [3] 价格展望与操作 - 不锈钢盘面偏弱运行，主力运行区间参考12200-12600 [3][4] - 短期观点偏弱震荡，后续关注钢厂减产情况和镍铁价格 [3][4]

白银价格走势 - 本周白银价格冲高回落，周四亚市早盘反弹至51.84美元/盎司后遭遇卖压，回落至51.00美元关口下方 [1] - 价格从周三的一周高点回落，周五持续下跌并跌破50美元心理关口 [1] - 技术分析显示，白银重新测试周波动低点约49.35美元水平，若跌破49.00美元关口，可能进一步下探48.00美元及47.15-47.10美元区域支撑 [4] - 上行方面，若价格能站稳0.382斐波那契回撤位50.990美元，且技术指标呈多头排列，则有望向0.236回撤位52.280美元发起冲击 [4] 美联储官员政策立场 - 本周多位美联储官员表达了对进一步降息的谨慎或反对态度 [2] - 费城联储主席安娜·保尔森对12月利率决定持“谨慎态度”，认为每次降息都大幅提高下一次降息的难度，政策利率正接近从抑制转向刺激经济的临界点 [2] - 芝加哥联储主席奥斯坦·古尔斯比担忧通胀高企且某些指标恶化，对继续“前置式”降息感到强烈不安，暗示可能不支持12月连续第三次降息 [2] - 克利夫兰联储主席贝丝·哈玛克明确反对进一步降息，理由是通胀过高且金融环境已过于宽松，认为降息可能大幅加剧金融稳定风险 [2] - 美联储理事丽莎·库克指出，处于历史高位的资产价格“大幅下跌的可能性正在上升”，她对此“不会感到意外” [3]