纪要涉及的行业或公司 * 行业：人工智能（AI）、科技行业、美国股市、全球股市[1][2][6] * 公司：英伟达（NVIDIA）[28][29]、大型科技公司（如“Mag 7”）[12][25]、思科（Cisco）[28] 核心观点和论据 * **核心观点：人工智能正推动一个更大泡沫的形成，繁荣/萧条可能成为新常态**[1][3][30] * 自19世纪以来，重大技术飞跃（如工业革命、互联网）都伴随着持续多年的资产泡沫[2][6] * 人工智能得到了各国政府的强力支持，被视为与地缘政治优势相关的关键能力，这增加了泡沫形成的可能性[2][9] * 人工智能的巨大潜力与实现时间的高度不确定性，使市场容易产生泡沫式的繁荣与萧条[30] * **当前市场状态：整体未达泡沫峰值，但部分领域已显现泡沫迹象，且市场正变得更加泡沫化**[2][12][23][25] * **整体未达泡沫峰值**：美国银行泡沫风险指标（BRI）显示，美国整体股市及核心科技股（如“Mag 7”）尚未出现典型的泡沫式不稳定（指标超过0.8）[12] * **部分领域已现泡沫**：美国核能股、量子计算股、日经指数、韩国综合股价指数等已出现类似泡沫的不稳定现象[14] * **市场正变得更泡沫化**：自ChatGPT于2022年11月推出以来，泡沫指标在AI相关资产中总体呈上升趋势[26] * **支持泡沫正在发展的具体迹象（2025年）**[23][26] * **IPO表现**：2025年美国科技公司IPO的首周表现是自90年代末科技泡沫破裂以来最好的[26] * **市场行为**：市场正以90年代科技泡沫时期的速度从下跌中反弹，逢低买入的力度接近百年一遇的极端水平[26] * **波动性变化**：尽管市场上涨，美国波动率在2025年已重置得更高，VIX指数下限从12增加到15[26] * **分散度上升**：市值加权波动率分散度自1995年以来高于当前水平的概率仅为11%，主要出现在互联网泡沫时期[26] * **市场情绪**：对泡沫的担忧已达到全球金融危机以来的最高水平，AI泡沫在美国银行基金经理调查中被列为首要风险[26] * **估值与上涨空间：核心AI估值未达极端，显示仍有上涨潜力**[3][18][21][31] * 自2022年以来美国科技公司估值大幅上升，但仍低于90年代末互联网泡沫最繁荣时期的水平[18] * 互联网泡沫时期股价与基本面明显脱钩，而当前更广泛的市场中尚未看到这种情况[20] * 在研究的八个资产泡沫中，有七个的上涨势头几乎都出现在峰值附近，股票泡沫的峰值价格通常比其3个月移动平均线高出约20%，而纳斯达克指数目前的水平约为-2%[21] * 自GPT推出以来，美国科技核心股尚未突破泡沫指标的前五分之一，表明还有更大的上涨空间[31] * **主要风险与挑战**[3][25][28][29][30] * **时机风险**：预测泡沫顶部出现的时间极为困难，是最大的风险[3][31] * **规模与基本面风险**：美国大型科技公司规模庞大且盈利能力强，可能难以像典型泡沫资产那样产生剧烈波动和脱离基本面[25][28] * **AI发展不及预期风险**：若AI提高生产力的潜力被证明过于乐观，或通用人工智能（AGI）的实现需要更长时间，可能导致失望和市场大幅下滑[29][30] * **金融环境收紧风险**：杠杆的克星；所有重大泡沫顶峰之前都会出现金融环境收紧[43] * **投资策略启示**[33][35][37] * 在泡沫中，初期表现领先的资产往往在破裂前表现优异，抛售领头羊资产等同于预测泡沫顶部（高风险）[33] * 历史表明，在泡沫时期，持有集中度较高的资产（泡沫中心地区），同时辅以现金或衍生品进行风险分散，是更明智的选择[33][35] * “美国例外论达到顶峰”的观点与AI泡沫进一步发展的预期相悖[37] 其他重要内容 * **政府角色的变化**：与20世纪20年代的放任政策不同，当前各国政府对AI的主动支持加剧了泡沫形成的可能性[9] * **泡沫的典型特征**：由对价值不敏感的散户引领；价格上涨时波动性反而增加（与常态相反）；包含散户参与和杠杆作用[4][8][9][11] * **英伟达的案例**：市场集中度空前高涨，英伟达目前的市值超过了欧洲任何国家[28] * 如果英伟达的市盈率恢复到思科在2000年的峰值水平（约200倍），其市值将达到20.8万亿美元[28] * **需求预测**：英伟达CEO黄仁勋认为，到2030年AI领域年支出可能达到3-4万亿美元，长期有望达每年5万亿美元；麦肯锡预测到2030年数据中心累计支出约7万亿美元[29] * **对全球其他市场的看法**[43] * **欧洲**：尽管股市表现优于美国，但其估值仍然偏低，存在长期利好，但执行不力等地缘政治因素是主要风险 * **亚洲**：正经历泡沫式的追赶，但仍蕴藏着AI领域的上涨空间和价值；AI泡沫在中国最有上涨空间 * **最终结论与情景预测**[38][43] * 人工智能正助长更大的泡沫，预测顶部时机很难，但密切关注预警信号至关重要[38] * 可能出现的情景包括：为时已晚无法避免最终崩盘；金融环境收紧是最大风险；波动率保持支撑；泡沫持续时间越长，价格上涨空间越大；若对AI突破的信心停滞，熊市可能随之而来[43]

国际清算银行（BIS）在最新发布的报告中表示，今年以来黄金与股市价格同步飙升的现象，至少半个 世纪以来都未曾出现过，这可能是两类资产同时存在泡沫的风险。 黄金呈现投机特征 距离2025年收官还有三周时间，在人工智能（AI）及科技板块的收益驱动下，欧美主要股指年内涨幅 均达到两位数。与此同时，黄金年内近60%的涨幅或将创下1979年以来的最大年度涨幅，这已经产生了 关于其传统避险资产角色是否已发生转变的热议。 国际清算银行经济顾问兼货币与经济部门主管申铉松（Hyun Song Shin）在该行周一发布年度收官报告 时称："今年黄金的表现与以往常态截然不同。此次一个有趣的现象是，黄金已变得越发像是一种投机 性资产。" 素有 "央行的央行"之称的国际清算银行近年来频繁就股市潜在泡沫发出预警，而此次对于黄金与股市 同涨的担忧则体现在两个层面： 一是若股市与黄金同时崩盘，投资者将何处避险；二是考虑到部分央行一直是黄金的大举买家，这种联 动走势对各国央行及其他储备资产管理者又将意味着什么。 国际清算银行还就风险偏好环境的 "脆弱性日益加剧"发出了更广泛的预警，其担忧源于对AI板块估值 的质疑，以及近期比特币等加密货币出现 ...

核心观点 - 国际清算银行指出，2024年黄金与股市价格同步飙升的现象为至少半个世纪以来首次出现，这可能意味着两类资产同时存在泡沫风险 [1] - 黄金年内涨幅近60%，或将创下1979年以来最大年度涨幅，其表现与传统避险资产角色不同，呈现出投机性特征 [2] - 国际清算银行对风险偏好环境的脆弱性加剧发出预警，担忧源于对AI板块估值的质疑以及加密货币的剧烈波动 [5] 黄金市场表现与驱动因素 - 黄金自2022年以来的累计涨幅已超150% [4] - 黄金交易所交易基金（ETF）的价格持续高于其资产净值（NAV），表明市场存在强劲的买入压力，同时套利行为面临阻碍 [4] - 推动金价上涨的因素包括：各国央行大举购金、持续的通胀担忧、美联储降息预期、对美元贬值的恐慌以及地缘政治担忧 [4] - 散户投资者大举涌入黄金市场，参与了此次涨势 [4] - 部分投资者在贵金属领域寻求多元化配置，尤其是那些担忧美元等货币购买力下降的投资者 [4] - 投机者正回归大宗商品市场，其投资周期较短且不断寻找可跟风的趋势 [4] 股市表现与AI板块风险 - 在人工智能及科技板块的收益驱动下，欧美主要股指年内涨幅均达到两位数 [2] - 国际清算银行担忧若股市与黄金同时崩盘，投资者将无处避险 [2] - 国际清算银行对AI板块估值提出质疑，欧洲央行和英国央行也对AI泡沫风险发出了警示 [5] - 华尔街察觉到AI领域存在特殊的循环融资链条，企业通过相互投资、签订天价订单来互相放大账面收入和营收规模以抬高估值，被质疑是虚假繁荣 [5] - 与21世纪初互联网泡沫时期企业普遍亏损不同，当前AI企业已实现盈利，但核心问题在于巨额投入的长期合理性 [6] - 市场对人工智能领域过度投资、企业大举发债存在担忧，甲骨文的信用违约互换（CDS）利差已升至2009年以来最高水平 [6] - 围绕人工智能盈利能力的讨论正受到质疑，若此问题变得更加突出，将给市场带来重大麻烦 [6] 宏观环境与大宗商品前景 - 全球经济正变得效率更低，这是描述去全球化的一种抽象说法，意味着世界更加碎片化，营商成本上升，这种组合可能会推高大宗商品价格 [5] - 地缘政治担忧和美元走弱被广泛认为是推动大宗商品价格上涨的重要因素 [4] - 截至目前，经济活动的韧性出人意料，明年全球经济的表现将是市场的另一个关键决定因素 [6]

2025.12. 09 本文字数：1960，阅读时长大约3分钟 作者 | 第一财经 樊志菁 国际清算银行经济顾问兼货币与经济部门主管申铉松（Hyun Song Shin）在该行周一发布年度收官 报告时称："今年黄金的表现与以往常态截然不同。此次一个有趣的现象是，黄金已变得越发像是一 种投机性资产。" 素有 "央行的央行"之称的国际清算银行近年来频繁就股市潜在泡沫发出预警，而此次对于黄金与股 市同涨的担忧则体现在两个层面： 一是若股市与黄金同时崩盘，投资者将何处避险；二是考虑到部分央行一直是黄金的大举买家，这种 联动走势对各国央行及其他储备资产管理者又将意味着什么。 国际清算银行的分析结论显示，今年是过去50年间，黄金与标普500指数首次共同呈现出 "暴涨式 走势"。 黄金自2022年以来的累计涨幅已经超150%。2022年，新冠疫情后通胀飙升开始冲击市场，同时俄 乌冲突爆发及西方随后对俄实施制裁，也对市场造成了深远影响。一个可能的泡沫预警信号是，散户 投资者也在大举涌入黄金市场。国际清算银行指出，今年黄金交易所交易基金（ETF）的价格持续高 于其资产净值（NAV），这一现象表明市场存在 "强劲的买入压力，同时 ...

文章核心观点 - 由于担心美股市场过度集中于少数大型科技股以及人工智能领域存在泡沫风险，多家管理巨额资产的英国养老金基金正在削减其美股敞口，并调整资产配置以进行风险管理和多元化投资 [1][2][3] 市场趋势与风险担忧 - 以科技股为主的纳斯达克综合指数在2024年已飙升逾20%，自2023年初以来更是翻倍有余，主要由英伟达、Alphabet和Meta等“七巨头”股票推动 [1] - 截至10月底，“七巨头”约占摩根士丹利资本国际全球指数的四分之一，引发市场对“少数股票主导市场”的担忧 [3] - 欧洲央行、英国央行和国际货币基金组织均发出警告，指出美国科技股估值已变得“过高”，若市场对AI的乐观情绪消退，高估值股票将使投资组合面临巨大风险 [4] 英国养老金基金的资产配置调整 - 管理超2000亿英镑资产的多家英国养老金计划近几个月已将资产配置转向其他区域，或增加了防护措施 [1] - 管理360亿英镑资产的Standard Life（隶属Phoenix Group）正在减少美股配置（其股票资产中约60%配置于北美市场），转而增加对英国和亚洲市场的敞口 [1][2] - 管理120亿英镑资产的怡安主信托基金出售了约10%（约7亿英镑）的全球股票投资组合，其中大部分是美股，以把握英国国债市场的机会并降低AI泡沫相关风险 [2] - 管理580亿英镑资产的Nest正将新的养老金缴款投向私人市场，以分散投资，远离大型科技股 [3] - 管理239亿英镑资产的富达国际未来智慧基金虽未减少美股敞口，但通过将敞口转向“更稳定”的公司、增持黄金和缩短债券久期来提供下行保护 [3] 投资策略与行业动态 - 部分基金经理因担心错失大幅收益而不愿削减对大型科技股的配置，例如英伟达市值已达约4.3万亿美元，且最近一个季度芯片销售增长超预期，股价自4月低点以来已翻倍 [5] - 管理650亿英镑资产的Border to Coast基金减持了部分AI相关个股（如英伟达和甲骨文），但整体略微增加了美股敞口，并增持了博通、超威半导体和谷歌等被认为将受益于创新和竞争格局变化的公司 [6] - 有观点指出，目前近60%的美国科技公司支付股息，而2005年这一比例仅为20% [6] - 投资者面临高估值与强劲盈利增长并存的棘手投资决策，部分基金目前没有近期改变配置的计划 [6][7] 市场结构特点 - 英国的固定缴款养老金领域对股市波动敏感，年轻储户（距离退休还有30年）的资产中通常有70%至80%甚至100%配置于全球股票，而大部分又以美国大型科技股为主 [2] - 美股科技股的集中化，加之其估值处于历史高位且高于其他行业，促使人们更加关注这给基金成员带来的风险 [2]

英国养老基金资产配置调整 - 管理超过2000亿英镑资产的多家英国养老基金正减少对美股的敞口，将资金转向其他地区市场或采取对冲措施 [2][9] - 调整背景是以科技股为主的纳斯达克综合指数今年以来涨幅已超20%，且自2023年初至今涨幅已逾一倍 [2][9] - 市场担忧美股市场对少数科技股的集中度不断提升，且人工智能领域存在泡沫风险 [2][9] 主要养老基金具体调整策略 - 凤凰集团旗下标准人寿管理的360亿英镑基金正逐步减少美股配置（原约60%股票资产投向北美），转而增加对英国和亚洲市场的敞口 [3][10] - 怡安主信托基金（管理120亿英镑资产）在夏季出售了约10%的全球股票组合（规模约7亿英镑），大部分是美股，以把握英国国债市场机会并降低AI泡沫风险 [4][11] - 富达投资管理的239亿英镑基金尚未减少美股敞口，但已将持仓转向更稳定企业，增加黄金配置并缩短债券久期以嵌入下行保护机制 [4][5][11][12] - 政府支持的Nest计划（管理580亿英镑资产，美股敞口约170亿英镑）将新缴费投向私募市场，逐步降低对大型科技股的依赖 [5][12] 市场集中度与估值风险 - 截至10月底，“七大科技巨头”在MSCI全球指数中的权重已约占四分之一 [5][12] - 对于距离退休还有30年的年轻储户，其资产中通常有70%至80%（甚至100%）配置于全球股票，且大多集中在美股大型科技股 [3][10] - 欧洲央行指出英伟达、字母表、微软、元宇宙等美股科技股估值已“过高”，投资者的“错失恐惧”是推高估值的重要原因 [6][13] - 英伟达市值约达4.3万亿美元，自今年4月股价低点以来已翻倍 [6][13] 机构观点分歧与应对 - 边境至海岸基金（管理650亿英镑）减持部分AI相关股票如英伟达和甲骨文，但整体美股敞口略有增加，转而增持博通、超威半导体和谷歌 [7][14] - 英杰华投资对持有大型科技股感到放心，指出目前约60%的美股科技公司派发股息，而2005年这一比例仅为20% [7][14] - 民众合作组织（管理380亿英镑民众养老金）表示面对高估值与强劲盈利增长并存的局面，目前暂无调整资产配置的紧急计划 [7][14]

股价表现 - 英伟达股票在周五交易中跌入负值区间 [1] 市场观点分歧 - 股价下跌引发关于估值过热和“泡沫”风险的新一轮辩论 [1] - 看涨投资者将此次抛售视为市场噪音而非趋势转变 [1]

纸黄金短期行情 - 截至发稿纸黄金价格暂报914.21元/克，日内涨幅0.32%，最高触及916.14元/克，最低下探907.62元/克 [1] - 纸黄金短线走势偏向看涨 [1] - 关键阻力位区间为922元/克至1000元/克，重要支撑位区间位于900元/克至980元/克 [4] 黄金市场长期驱动因素 - 全球“去美元化”趋势和央行增持黄金的行为为金价提供长期支撑 [2] - 中国和俄罗斯等持有大量外汇储备的国家正通过增持黄金推动非美元主导的国际货币体系构建 [2] - 黄金价格的长期走势取决于通胀与利率预期的互动，若市场预期央行将进一步放松货币政策且通胀维持高位，金价强势符合历史规律 [3] 黄金市场情绪与特征 - 金价自10月初创下4360美元/盎司的历史新高后虽有所回落，但市场整体情绪依然乐观，多数分析师认为此次调整是长期上涨趋势中的健康回调 [2] - 8月以来的金价飙升具有典型的泡沫特征，市场出现“错失恐惧症”（FOMO）可能推高金价 [2] - 黄金市场正处于美联储政策动向与避险情绪的博弈之中，未来走势充满不确定性 [3]

文章核心观点 - 亚洲开发银行前行长中尾武彦指出，当前全球经济需警惕资产泡沫和资本流动风险，应从亚洲金融危机中汲取教训，关注房地产和股票价格过快上涨以及资本流入过快等预警信号[2] - 当前金融市场面临三大具体风险：高企的政府债务、因人工智能收益预期可能被高估的股票价格、以及监管不完善的私人债务问题[2] 亚洲金融危机教训总结 - 最重要的被系统性忽视的预警信号是资产泡沫风险，特别是房地产和股票价格的过快上涨[2] - 资本流入过快也应引起高度重视，是建立有效经济早期预警系统的关键教训之一[2] 当前金融市场风险总结 - 风险一为高悬的政府债务积压，许多国家财政支出增加导致赤字扩大[2] - 风险二为股票价格可能因对人工智能革命带来的收益预期而被高估[2] - 风险三为私人债务问题，非银行机构承担过多资金中介工作且监管不完善[2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 铅库存增加限制价格回升 美国宏观经济数据真空投资者获利了结需求增强 美联储调整政策应谨慎因物价上涨快 [1] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 沪铅主力收盘价17115元/吨 较前日涨1.03% 伦铅3M电子盘收2004.5美元/吨 较前日跌0.02% [1] - 沪铅主力成交量40199手 较前日减5406手 伦铅成交量3716手 较前日减1421手 [1] - 沪铅主力持仓量41077手 较前日减1556手 伦铅持仓量147617手 较前日减1130手 [1] - 上海1铅升贴水 -10元/吨 较前日减10元/吨 LME CASH - 3M升贴水 -35美元/吨 较前日减4.5美元/吨 [1] - PB00 - PB01为 -15元/吨 较前日增500元/吨 进口升贴水110美元/吨 较前日无变动 [1] - 铅锭现货进口盈亏 -473.87元/吨 较前日增59.49元/吨 沪铅连三进口盈亏 -466.17元/吨 较前日减47.04元/吨 [1] - 沪铅期货库存30068吨 较前日增500吨 LME铅库存237450吨 较前日增1375吨 [1] - 废电动车电池10000元/吨 较前日无变动 LME铅注销仓单49025吨 较前日减600吨 [1] - 再生精铅16775元/吨 较前日无变动 再生铅综合盈亏 -143元/吨 较前日无变动 [1] 新闻 - 美国宏观经济数据持续真空 投资者担忧泡沫风险 获利了结需求增强 [1] - 美联储理事巴尔表示 美联储在进一步调整政策立场时应保持谨慎 因物价上涨速度仍过快 [1] 铅趋势强度 铅趋势强度为0 取值范围在【-2,2】区间整数 强弱程度分弱、偏弱、中性、偏强、强 -2表示最看空 2表示最看多 [1]