财务表现 - 2025年上半年实现营业收入1131.5亿元，归母净利润56.4亿元 [1] - 中期分红每10股派现3.58元，分红比例提升至57% [1] 动力系统业务 - 销售发动机36.2万台，其中重卡发动机12.5万台 [2] - 高端M系列大缸径发动机销售超5000台，同比增长41% [2] - 数据中心用发动机销售近600台，同比增长491% [2] - 新能源动力业务收入12.1亿元，同比增长37% [2] 重卡与新能源业务 - 陕重汽销售重卡7.3万辆，同比增长14.6%，市占率升至13.5% [3] - 新能源重卡销量突破1万辆，同比飙升255% [3] - 出口重卡2.7万辆，推出720马力天然气重卡新品 [3] 农业装备业务 - 潍柴雷沃实现营业收入98.6亿元，其中出口收入11.5亿元 [4] - 拖拉机、谷物收获机、玉米收获机市占率均居中国市场首位 [4] - 智能拖拉机制造基地投产，推出智慧农业整体解决方案 [4] 海外业务拓展 - 凯傲集团新增订单62.1亿欧元，同比增长22.2% [5] - 凯傲实现收入55亿欧元，调整后息税前利润3.85亿欧元 [5] - 美国PSI业务营业收入3.3亿美元（同比增长59%），净利润0.7亿美元（同比增长145%） [5] 战略方向 - 聚焦高端市场、新能源核心技术及海外突破 [5] - 推进燃气机优势扩大、大缸径发动机出海及新能源解决方案落地 [5] - 通过技术创新与全球布局强化多元业务格局与抗周期能力 [5]

核心财务表现 - 1H25公司收入191.9亿元，同比增长33.1%，基本符合市场预期197.2亿元 [1][2] - 电动自行车/电动踏板车/电池及充电器/两轮车零部件收入分别为93.0亿/38.1亿/57.1亿/3.7亿元，同比变动+49.0%/+7.4%/+40.5%/-34.8% [2] - 整体毛利率同比提升1.6个百分点至19.6%，创历史新高；两轮车及相关配件毛利率提升2.2个百分点至18.1% [1][2] - 净利率同比提升1.4个百分点至8.6%，经营活动现金流大幅改善至47.3亿元（1H24：-7.0亿元） [3] 销量与产品结构 - 1H25两轮车总销量879.4万台，超越2024年同期821.1万台 [1][2] - 电动自行车销量666.6万台，电动踏板车销量212.8万台 [2] - 电动自行车ASP同比微增0.2%至1395元，电动踏板车ASP同比下降4.1%至1790元 [2] - 3000元以上高端产品占比提升至56.5%（1H24：48.4%） [2] 战略与展望 - 高端化战略成效显著，摩登和冠能系列占比提升推动毛利率优化 [2] - 新国标于2025年9月1日实施，行业集中度提升利好龙头企业 [1][3] - 海外市场发展领先同行，预计2027年海外销量规模实现突破 [3] - 上调2025-2027年收入预测至385.1亿/430.4亿/469.1亿元，上调净利润预测至30.8亿/35.9亿/40.2亿元 [3] 估值调整 - 目标价上调至22.63港元（原为19.84港元），对应18倍2026年市盈率 [1][3] - 维持买入评级，看好新国标实施与海外销售前景 [1][3]

投资评级 - 维持增持评级 [1][6][7] 核心观点 - 25Q2归母净利润同比增长36.72%至5.02亿元，盈利能力持续提升 [2][4] - 全球化战略推动市占率提升，Mini LED等高端产品实现高速增长 [3] - 毛利率同比改善1.41个百分点，产品结构优化与成本控制见效 [4] - 预计25-27年归母净利润年均复合增长率约11%，估值处于低位 [6][9] 财务表现 - 25H1营收272.31亿元（同比+6.95%），归母净利润10.56亿元（同比+26.63%） [2] - 25Q2毛利率16.79%（同比+1.41pct），归母净利率3.62%（同比+0.75pct） [4] - 销售费用率7.01%（同比+0.91pct），主因体育赛事赞助及门店升级投入 [4] - 预计2025年归母净利润25.56亿元（同比+13.8%），EPS 1.96元 [6][9] 业务进展 - 全球电视出货量市占率14.38%（同比+0.57pct），中国零售额市占率29.96% [3] - Mini LED出货量同比+108.24%，北美/欧洲/日本占比分别提升至5.9%/9.5%/7.9% [3] - 东盟市场业务规模增长超20%，中东非市场量额齐升 [3] - 新显示业务收入34.34亿元（同比+7.43%），多场景显示技术持续突破 [3][5] 战略与竞争力 - 深化"1+（4+N）"产业布局，强化显示芯片与AI技术研发 [5] - 海信/东芝/Vidda多品牌协同，通过国际赛事赞助提升全球品牌影响力 [5] - 加速Mini/Micro LED及三维控色技术应用，巩固高端化竞争优势 [5] 盈利预测与估值 - 2025-27年营收预测643/703/761亿元，年均增速约9% [6][9] - 对应PE估值11/10/9倍（按2025年8月27日收盘价21.87元） [6][9] - ROE持续提升，预计2027年达13.2% [9]

公司战略与业务拓展 - 追觅科技于2024年8月28日正式官宣进入新能源造车领域 首款超豪华纯电产品对标布加迪威龙 预计2027年推出[1] - 公司对汽车领域进行长期投入 已组建近千人研发及生产团队且规模持续扩大[1] - 追觅科技成立于2017年 核心业务围绕高速数字马达、智能算法和运动控制技术 产品覆盖扫地机器人、无线吸尘器、智能洗地机和高速吹风机四大品类 市场覆盖中美法等120余个国家和地区[1] - 公司近期入局充电宝赛道 目前处于前期规划阶段 未来将根据验证结果适时推出产品[5] 技术创新与知识产权 - 截至2024年底全球累计申请专利6379件 其中45%为发明专利 专利覆盖传感器融合、电机控制与人机交互等智能汽车核心领域[1] - 创始人俞浩为清华大学毕业生 是中国最早的四旋翼无人机开发者之一 三旋翼无人机发明者 清华大学"天空工场"创始人[2] 市场表现与行业地位 - 2025年第一季度全球智能扫地机器人市场出货量509.6万台 同比增长11.9%[1] - 公司以11.3%的市场份额在全球智能扫地机器人市场排名第三 仅次于石头科技和科沃斯[1] - 在西南欧市场表现突出 法国、意大利、比利时等多个国家出货量位居榜首[1] - 高端化战略成效显著 一季度平均出货单价达627美元[1] 人才激励机制 - 2024年已发放数千万元额外激励 公司建立"重奖激励"机制 在工资和基础奖金外提供创新额外奖金 奖励金额从数万元到百万元不等[2] - 6月份发放额外奖金超过2200万元 7月份奖金接近4000万元[4] - 过去三个月至少有3个团队获得百万奖金 多名员工个人获得六位数奖金[4] 行业竞品动态 - 扫地机器人同行石头科技创始人昌敬已创立极石汽车 2023年发布增程式中大型SUV极石01[5] - 极石01车型2025年7月交付1316台 上月交付1259台[5]

投资评级 - 报告对雅迪控股(1585 HK)给予"买入"评级 [2][3] 核心观点 - 1H25两轮车出货节奏恢复正常，销量达879.4万台，超过2024年同期的821.1万台 [2][7] - 1H25收入同比增长33.1%至191.9亿元人民币，基本符合市场预期 [2][7] - 毛利率同比提升1.6个百分点至19.6%，创历史新高，主要受益于产品结构改善和平台化技术降本 [2][7] - 高端产品（3000元以上）占比从1H24的48.4%升至56.5% [7] - 新国标将于2025年9月1日实施，行业集中度有望提升，龙头公司预计受益 [2][7] - 海外业务发展领先同行，预计2027年海外销量规模实现突破 [7] - 上调2025-27年收入预测2%-4%，同步上调净利润预测1-2% [7] - 目标价从19.84港元上调至22.63港元，对应18倍2026年市盈率，潜在涨幅76.5% [1][2][7] 财务表现 - 1H25分业务收入：电动自行车93.0亿元（同比+49.0%）、电动踏板车38.1亿元（同比+7.4%）、电池及充电器57.1亿元（同比+40.5%）、电动两轮车零部件3.7亿元（同比-34.8%） [7] - 1H25销量：电动自行车666.6万台、电动踏板车212.8万台 [7] - ASP变化：电动自行车同比+0.2%至1395元、电动踏板车同比-4.1%至1790元 [7] - 费用控制：1H25销售/管理/研发费用率合计10.3%，同比-0.2个百分点 [7] - 净利率8.6%，同比+1.4个百分点 [7] - 经营活动现金流47.3亿元（1H24：-7.0亿元） [7] 盈利预测 - 2025E营业收入385.13亿元（前预测378.65亿元，+2%），2026E 430.38亿元（前预测415.07亿元，+4%），2027E 469.09亿元（前预测453.38亿元，+3%） [6] - 2025E毛利润72.93亿元（前预测70.40亿元，+4%），2026E 83.04亿元（前预测79.05亿元，+5%），2027E 92.46亿元（前预测88.48亿元，+5%） [6] - 2025E毛利率18.9%（前预测18.6%，+0.3ppts），2026E 19.3%（前预测19.0%，+0.3ppts），2027E 19.7%（前预测19.5%，+0.2ppts） [6] - 2025E归母净利润30.80亿元（前预测30.23亿元，+2%），2026E 35.91亿元（前预测35.18亿元，+2%），2027E 40.24亿元（前预测39.67亿元，+1%） [6] 估值指标 - 当前股价12.82港元，目标价22.63港元 [1] - 市值392.78亿港元 [5] - 52周高位15.76港元，52周低位10.22港元 [5] - 200天平均价13.26港元 [5] - 2026E市盈率18倍 [7] 行业比较 - 交银国际汽车行业覆盖公司中，雅迪控股潜在涨幅76.5%位列前列 [10] - 同业公司评级对比：亿纬锂能（买入）、瑞浦兰钧（买入）、中创新航（买入）、九号公司（买入）、绿源集团（中性） [10]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][6] 核心观点 - 1H2025营收61.05亿元（同比+26.39%） 归母净利润8.28亿元（同比+28.48%） [4] - 2Q2025单季度营收32.23亿元（同比+31.97%） 归母净利润4.38亿元（同比+38.74%） [4] - 利润增量主要来自复合管和无缝管产品 复合管业务境外订单持续兑现 [4] - 高附加值产品营收12.20亿元（同比+15.42%） 高端化战略稳步推进 [4] - 久立欧洲子公司净利润1.76亿元（同比+365%） 支撑业绩表现 [5] - 2026年管材产能有望提升 在建2万吨核能及油气用高性能管材项目（进度35%） [5] 财务表现 - 2025E归母净利润预测16.93亿元（同比+13.6%） 2026E预测18.60亿元（同比+9.9%） [6][7] - 2025E营收预测128.99亿元（同比+18.1%） 2026E预测136.27亿元（同比+5.6%） [7] - 2025E每股收益1.73元 对应PE 13.0倍 [6][7] - 毛利率保持27%以上水平 净利率稳定在13-14%区间 [9] 业务进展 - 阿布扎比石油公司管线钢管合同总额5.92亿欧元（约46亿元） 1H2025已履行1.76亿欧元（约14亿元） [5] - 当前年产能：成品管材20万吨 管件1.5万吨 合金材料2.6万吨 [5] - 合同负债余额显著增长 从17.87亿元增至24.44亿元（2025E） 反映订单储备充足 [9]

财务表现 - 2025年上半年营业收入272.31亿元同比增长6.95% 归母净利润10.56亿元同比增长26.63% [1] - 加权平均净资产收益率同比提升0.84个百分点 经营活动现金流量净额18.02亿元同比增长48.59% [1] 市场地位 - 全球百吋及以上电视市场份额达47.7% 激光电视全球出货量占有率70.0% 均居全球首位 [1] - 中国内地市场零售额市占率29.96% 零售量市占率25.73% 稳居市场第一 [1] 技术突破 - 攻克RGB-Mini LED产业化中光色同控芯片与算法、高光效LED发光芯片难题 实现液晶显示从单色背光到RGB三色背光的跨越 [2] - 相关技术上半年完成首发 为全球液晶显示产业升级明确新方向 [2] 品牌与营销 - 依托欧洲杯、世俱杯等赛事IP及《黑神话：悟空》游戏IP合作提升全球影响力 [2] - 连续9年位居BrandZ中国全球化品牌10强 蝉联电视品牌最高排名 [2] - 世俱杯首周国内100吋以上电视销量同比增长超100% 美加英等重点市场百吋电视销量增66% [2] - 世俱杯赛后海外品牌认知度提升至71% [2] 全球化运营 - 全球设立9个生产基地和13个研发中心 建立海内外协同开发机制 [3] - 98吋及以上产品全球出货量同比增长85.29% Mini LED产品出货量同比增长108.24% [3]

行业与公司 * 纪要涉及的行业包括传媒互联网、智能汽车、在线音乐、在线教育、短视频社交等[1] * 涉及的公司包括美图公司、小米集团、网易、网易云音乐、快手、天立国际教育集团、卓越教育、思考乐教育[1][2][3][5][6][8][9][10][12] 核心观点与论据 美图公司 * 2025年上半年收入18.2亿港元 调整后归母净利润同比增长71.3%至4.7亿港元 接近预告上限[1][2] * 月活跃用户同比增长约8.5% 付费用户数同比增长42%至1,540万人[1][2] * 整体毛利率为74% 呈现持续环比提升趋势 中期股息每股0.045港元[1][2][4] * 研发支出增速较快 底层数学大模型训练完成 转向垂类模型训练 有望提升毛利率[1][4] * 创始人兼CEO吴总于8月21日增持70万股 持股比例约为13%[4] 小米集团 * 2025年第二季度汽车业务单季度毛利率达26.4% 处于行业出色水平[1][5] * 新车苏7和YO7取得现象级成功 目前仍处于供不应求状态 交车周期较长[5][7] * 预计下半年汽车业务毛利率将在22%至26%之间维持合理水平[1][5] * 手机和IoT产品毛利率环比下降 智能手机平均销售价格同环比下降至1,073元人民币 受BOM成本上升及手机业务结构变化影响[1][5] * 高端化战略取得显著进展 新零售体系形成商业闭环 国内外市场表现出色[1][7] 网易与网易云音乐 * 网易2025年第二季度营收同比增长9% 略低于预期[1][6] * 网易云音乐第二季度收入约19.7亿港元 同比下降4% 主要受社交娱乐板块下滑影响[1][6] * 预计核心在线音乐业务单季增速将在第三季度维持15%以上 音乐板块毛利率36%高于预期[1][6] 快手 * 用户活跃度表现出色 DAU和日均使用时长连续多个季度上升[3][8] * 2025年第二季度广告业务增长12.8% 直播业务增长8%[3][8] * 新业务可宁（KOLIN）预计全年营收将达到1.25亿美元 大幅超出年初预期 海外市场商业化落地效果显著[3][9] 教育公司 * 天立国际教育发布AI自习室冲刺营产品 计划到2025-2026学年将学生人数扩展至5,000至10,000人次 产品价格3万至4万元 预计到2026财年该产品线可能贡献约1亿元利润[3][10][11] * 卓越教育预计2025年全年利润约3.2亿元 股息率约为4%至5%[3][12] * 思考乐教育因广州地区扩张导致中报利润同比下滑接近20% 但仍希望保住全年20%的增长目标（即2.1亿元利润）[3][12] 其他重要内容 * 网易游戏业务中《蛋仔派对》等新游戏及《梦幻西游》、《暗黑破坏神》等老牌端手游有望继续贡献增量[6] * 快手在AI技术研发及商业落地方面走在互联网公司前列[9] * 卓越教育后续将探索更多AI教育产品结合以提升效率并拓展市场[12]

行业投资评级 - 强于大市 [1] 核心观点 - 食品饮料行业处于估值低位 当前PE-TTM为21.92倍 位于近15年17%分位数 白酒板块PE-TTM为19.04倍 同样位于17%分位数 [13][17] - 白酒板块随着政策压力消退和扩消费政策催化 需求有望弱复苏 动销进入降幅收窄通道 中报落地后业绩压力充分释放 [2] - 头部酒企提高分红比例 股息率提升 筹码结构优化 具备配置吸引力 [2] - 大众品板块建议聚焦高景气成长主线 关注稀缺成长标的 [2] 行情回顾 - 本周(8.18-8.22)食品饮料行业上涨3.29% 表现微弱于上证指数(+3.49%) 在31个申万子行业中排名第11 [3][6] - 子板块多数上涨 涨幅前三位分别为：其他酒类(+8.21%)、软饮料(+5.06%)、白酒(+3.62%) 仅肉制品下跌(-1.01%) [3][9] - 个股涨幅前五：酒鬼酒(+25.10%)、百润股份(+13.26%)、ST岩石(+12.94%)、舍得酒业(+12.75%)、巴比食品(+12.42%) [3][10] 白酒板块 - 酒鬼酒与胖东来合作推出"酒鬼·自由爱" 该单品以高质平价和透明成本结构广受欢迎 每人限购量从5箱收紧至2箱 预计对全年业绩拉动作用显著 [3][23] - 酒鬼酒上半年营收5.61亿元(同比下降43.54%) 归母净利润895.5万元(同比下降92.60%) [3][21] - 主要白酒批价：25年飞天茅台(原/散)批价分别为1845元/1820元 较上周下降20/30元；普五(八代)批价860元持平；国窖1573批价835元持平 [20] 啤酒板块 - 华润啤酒上半年营收239.42亿元(同比增长0.8%) 归母净利润57.89亿元(同比增长23.0%) [25][26] - 毛利率提升至48.9%(同比+2.0pct) 啤酒业务毛利率48.3%(同比+2.5pct) 净利率24.2%(同比+4.4pct) [26] - 啤酒销量648.7万千升(同比增长2.2%) 吨价3570.4元/千升(同比增长0.44%) [26] - 高端产品表现亮眼：普高档及以上产品销量增长超10% 次高端及以上产品销量增长中至高个位数(喜力增长超20% 老雪增长超70% 红爵增长超100%) [26] 投资建议 - 白酒板块建议关注业绩确定性强的优质头部公司：贵州茅台、五粮液、山西汾酒 [2] - 大众品板块建议关注增长态势较好的农夫山泉、东鹏饮料 [2]

公司概况 * 纪要涉及海信视像科技股份有限公司[1] 财务表现与成本控制 * 公司毛利率显著提升 电视业务毛利率从2021年13 9%升至2022年17 35%[2][6] * 公司整体毛利率从2021年15 75%提升至2022年18 22%[6] * 公司通过优化采购策略和供应链管理有效控制成本 削弱面板周期性影响[2][5][6] * 与韩系品牌相比 中国公司在库存管理及采购策略上更为出色[5][6] * 公司2022年整体净利率为3 7% 电视业务净利率约为3 5%[8] * 公司盈利修复空间大 有望达到甚至超过5%的水平[8][9] 品牌与产品战略 * 公司通过多品牌矩阵运营 包括中端品牌海信 高端品牌东芝以及中低端性价比品牌VIDAA[2][7] * 采用ULED显示技术及自研画质芯片等高端技术 提升大尺寸电视市场份额[2][7] * 通过Vita品牌放量及中高端东芝品牌实现利润增长[4][13] * 高端化战略成功 重新成为中国市场出货量第一名[2][4][13] 市场竞争格局 * 中国互联网电视品牌曾加剧行业竞争 但传统品牌通过高端化策略重夺市场份额[2][10] * 小米低价竞争策略失效 海信重新成为中国市场销量冠军[2][10] * 第二梯队企业如长虹 康佳逐渐掉队 将重心转移到其他业务[12] * 中国大陆面板厂商推动全球面板产能扩张 韩国厂商液晶面板业务大幅缩减[14] * 中国企业因地理位置及采购规模优势 在成本上更具优势[2][14] * 公司有望在未来两三年内挑战并超过三星成为全球出货量第一[2][14] 营销与全球化 * 公司赞助欧洲杯 世界杯等体育赛事提升全球品牌知名度[2][15][16] * 体育营销活动帮助公司在欧洲市场提高品牌认知度[16] * 2024年欧洲杯进一步增强公司全球品牌影响力 美国市场市占率迅速上升[16] * 公司海外市场份额持续提升[2][14][16] 业绩预期与行业展望 * 预计2025年归母净利润超26亿人民币[3][17] * 未来三年有望实现年均15%增长 2027年归母净利润达30-35亿人民币[3][17] * 市值有望超400亿人民币 当前市值约280亿人民币[3][17][18] * 2025年下半年黑电行业存在库存低 面板降价等利好因素[3][19] * 面板价格已连续数月下降 同比成本端出现个位数下滑[19] * 第三季度是海外市场备货旺季 为收入端提供支撑[19] 公司治理与资本市场 * 自2021年以来控股股东和高管团队不断增持公司股权 并推出多项股权激励计划[4] * 股权激励计划的业绩考核目标逐步提高[4] * 2022年至2024年间业绩持续高增长[4] * 资本市场曾认为黑电行业下游整机品牌受上游面板周期性影响较大[5]