宏观政策核心观点 - 逆周期政策是扩大消费最优先和最见成效的工具 可带动全社会收入和消费在短期内显著增加 [1] - 降低政策利率和扩大公共投资是逆周期政策的重点内容 [1][5] - 央行强调适时降准降息 具体落地时间需观察经济数据和中央部署 预计不会太远 [1][5] 提振消费政策框架 - 中共中央办公厅和国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》 包含城乡居民增收促进行动等八大行动内容 [3] - 系统全面的一揽子方案需根据当前经济情况分出轻重缓急和优先顺序 以聚焦重点并循序落实 [3] 政策选择与排序原则 - 扩大消费政策应坚持局部优先原则 即涉及改革部门少且对体制机制配套要求低的政策优先 [4] - 扩大消费政策应坚持增量优先原则 先做增量以打开政策空间再处理存量 [4] - 扩大消费政策应坚持政策效力原则 对提高消费倾向或居民收入占比效力越强的政策越优先 [4] 具体政策建议排序 - 最优先政策为逆周期政策 通过提高GDP增速带动短期收入和消费增加 重点是降息和扩大公共投资 [5] - 短期内应尽快推出政策阻力较小的政策 包括鼓励生育 都市圈建设和农民工安家相关政策 [5] - 需要长期坚持的政策包括提高社会福利保障支出和提高服务业占比等产业结构调整 [5] - 需要伺机而动的政策是涉及利益分配的二次分配和降低收入不平等政策 [5] 居民消费率历史驱动因素 - 过去二十年中国居民消费率经历下降-上升-再下降的三阶段波动 主要由消费倾向变化与初次分配收入占比变化驱动 [1] - 工业化潮起导致2000-2010年消费率下降 潮落带来2010年后消费率上升 疫情导致短暂下降但不改变上升趋势 [1]

建信基金自购与政策预期 - 建信基金拟运用固有资金不少于1.8亿元投资旗下权益类公募产品 2024年四季度至2025年一季度已自购1.73亿元 [1] - 公司认为外部压力将强化国内政策独立性 逆周期政策可能密集释放以对冲美国关税影响 重点关注降准降息、财政补贴和平准基金等政策组合 [1] 港股通ETF异常交易与风险 - 港股市场休市期间（4月18日-21日）港股通ETF交投活跃 多只ETF日内换手率超过900% [2] - 恒生港股通ETF成交额从482万元增至3.74亿元（增长76倍） 4月21日成交量达4.55亿元 [2] - 被炒作ETF多为"迷你"基金 场内流通份额不足1亿份 多家基金公司紧急发布溢价风险提示公告 [2] QDII基金仓位调整 - 多只QDII基金大幅减仓美股并提升A股和港股仓位 [3] - 融通核心价值混合QDII美股仓位从52.38%降至24.22%（降28.16个百分点） 港股仓位从20.48%升至54.94%（升34.46个百分点） [3] REITs市场认购热度 - 华泰苏州恒泰租赁住房REIT网下认购达初始发售份额的222.64倍 有效认购确认比例仅0.45%创历史新高 [4] - 此前汇添富上海地产租赁住房REIT网下超额认购180.74倍 配售比例0.57% [4] 消费行业基金持仓变动 - 易方达消费行业基金春节后增加白酒配置 认为其具备"高息债券+内需看涨期权"属性 [5] - 前十大重仓股包括贵州茅台、山西汾酒、五粮液等 比亚迪新进前十 赛轮轮胎退出 [5][6] 医疗健康基金调仓动向 - 中欧医疗健康混合基金减持信立泰216.73万股 截至3月末持股1406.58万股 [7] - 睿远成长价值混合基金增持福瑞股份12万股 截至3月末持股684.96万股 [8] 市场行情与板块表现 - 4月22日沪指涨0.25% 深成指跌0.36% 创业板指跌0.82% 两市成交额1.09万亿元（较前日放量486亿元） [9] - 物流、包装材料、多元金融板块涨幅居前 电源设备、旅游酒店、电池板块回调 [9] - 港股创新药ETF全线走强（最高涨5.77%） 券商看好创新药和仿创药高景气度机会 [10] - 港股通100ETF与港股通50ETF跌停 [11]

一季度宏观经济形势与财政前置 - 一季度经济总体延续回升势头，财政政策加码效果明显，但CPI、PPI、GDP平减指数仍处低位，低通胀情况未变，国内需求不足局面未完全摆脱[2] - 一季度财政前置发力，1-3月政府债净融资3.87万亿元，比2024年同期高出2.51万亿元，广义财政支持呈温和上升趋势[4] - 1-3月重大项目开工投资额合计达18.6万亿元，较去年同期高29%，基建投资拉动效果显著，一季度狭义基建投资增速为5.8%，广义基建投资同比增长11.5%[4] - 二季度面临财政季节性退坡压力，政府发债与支出可能弱于一季度，同时需应对美国关税冲击[4] - 中央汇金在4月7日市场震荡中出手稳定A股，并首次自称类“平准基金”身份，央行表示必要时提供充足的再贷款支持[4] 外部关税冲击与影响评估 - 2025年4月，美国特朗普政府以“对等关税”为名，对中国输美商品加征关税，税率逐步提高至145%，个别商品累计关税达245%[9] - 根据中国金融四十人研究院估算，考虑到出口下降及其乘数效应，美国关税政策对中国经济的总体影响约为2万亿元，占GDP比重约1.5个百分点[2][9] - 专家指出，关税冲击在短期内会比测算结果更大，是二季度经济面临的最大挑战，其本质是对需求的冲击[2] - 贸易战没有赢家，若美国严肃缩小贸易逆差，则相当程度的关税、美元明显调整、美国经济增长明显放缓乃至衰退都难以避免[9] 扩大内需与消费提振的政策选择 - 扩内需是重中之重，被视为对冲外部冲击、缓解贸易转移风险的最优政策选择[3][6][10] - 政策应对的核心是需要有足够的量，针对消费的新增政策应为1万亿元以上的量级，才能与2万亿的经济冲击相匹配[2][10] - 中央已提出“以超常规力度提振国内消费”，并发布《提振消费专项行动方案》及服务消费领域实施细则[7] - 理解扩大消费需关注三个变量：GDP力量、分配力量、消费意愿力量[7] - 21世纪以来中国消费增速呈先增后降态势，消费率变化与消费增长速度呈反向关系，中国居民消费率（38%）与70年代的日本等相比仍然偏低[7] - 消费倾向和初次分配主导了中国消费率变化，产业政策虽倚重工业化，但未改变中国从制造到服务的转型进程[7] 制约消费的中国特色因素 - 中国目前生育率只有1.07，日本和韩国在类似发展阶段分别为2.1和1.5，过低的生育率压低了消费倾向[8] - 大量外出打工的农民工群体难以在工作地安家，为支持子女或未来购房，普遍有较高储蓄率[8] - 过高的房价刺激了居民部门储蓄[8] - 收入分配差距较大，中国居民收入基尼系数在0.46左右，而日韩在类似发展阶段在0.3-0.4期间[8] 扩大消费的政策排序与建议 - **最优先（短期见效）**：实施逆周期政策提高GDP增速，若能通过逆周期政策使GDP平减指数从-0.7%达到2%，可带来名义GDP增速上升4.7个百分点，在消费率不变情况下带来相应名义消费增长[8] - 降低政策利率和扩大公共投资是逆周期政策的重点内容，短期内应增加公共投资规模，让政府尽快把钱花出去[2][8] - **短期阻力小应尽快推出**：鼓励生育、都市圈建设和农民工安家相关的政策，能显著带动部分群体消费倾向提高[8] - **长期坚持**：提高社会福利和社会保障支出、提高服务业占比的产业结构调整、增加对居民的投资分红[8] - **存量改革伺机而动**：如二次分配、降低收入不平等的政策，需选择恰当时机推动[8] 应对冲击的其他政策考量与国际合作 - 需为企业转型创造更好的国内外环境，并对可能受到直接冲击的企业和个人设计有针对性的救助措施，帮助其度过困难时期[10] - 应把政策重点更多放到对经济发展贡献大但未享受同等社会保障的群体身上，完善其社会保障[10] - 在应对关税冲击时，多元化出口目的地需关注贸易伙伴承受力，汇率调整可能弊大于利，扩大投资则面对不少约束[10] - 中欧在维护自由贸易体系上利益高度重叠，中国可通过推出规模可观的刺激国内消费政策包，向世界宣告通过扩大内需应对外部冲击，而非转移产能[10] - 可通过合资生产、在欧盟投资等方式实现产能与技术转移，创造当地就业，实现利益绑定，并评估推动符合中国利益的营商环境开放建议[10] - 中欧投资协议可作为政策讨论重要部分，双方应在维护自由投资和贸易领域寻求共识，例如在电动车领域展现开放态度[10]

文章核心观点 - 面对美国极端关税带来的外部冲击，推出万亿级消费刺激政策是当前最合理且可行的应对方案[1] - 扩大国内消费是当前最优政策选择，既能在内需层面稳定经济，又能在外交层面减少贸易摩擦的连锁反应[1] - 长期必须转向内需驱动增长的模式，重点是解决社会保障短板以释放消费潜力[3] 外部冲击评估与应对方案 - 根据测算，美国关税对中国出口的影响约为1.2万亿元，考虑到乘数效应对GDP的影响约为2万亿元[1] - 为应对约2万亿元的GDP冲击，针对消费的新增政策需达到1万亿元以上的量级[1] - 关税冲击本质上是需求冲击，外需下降会加大需求压力[3] - 当前通胀水平很低，无论是扩张性货币政策还是财政政策都有很大的政策空间[3] 短期政策建议 - 应通过宏观政策精准托底，对受美国关税重点影响的长三角、珠三角出口企业出台针对性救助措施[3] - 措施包括对受冲击企业和工人提供直接支持，帮助其转向国内市场或渡过难关[3] - 最优先且最见成效的是逆周期政策，通过提高GDP增速带动收入和消费同步回升[5] - 降低政策利率和扩大公共投资是逆周期政策的重点内容[5] - 短期内应尽快推出鼓励生育、都市圈建设和农民工安家相关的政策[5] 长期结构性改革方向 - 长期需通过完善社会保障体系、提高服务业占比等措施释放内需潜力，推动经济高质量发展[1] - 政策重心应向为经济发展作出重要贡献但未充分享受社会保障的群体（如农民工）倾斜，通过完善其社会保障体系激活内需增长动能[4] - 需要长期坚持的政策包括：提高服务业占比的产业结构调整、提高社会福利和社会保障支出，以及增加对居民的投资分红[6] - 需要伺机而动的政策包括：通过二次分配降低收入不平等的政策[6] 消费现状与潜力分析 - 与类似发展阶段的经济体相比，中国居民消费率低约14个百分点，主要差距来自消费倾向和初次分配收入占比[4] - 消费倾向偏低的可能解释包括高房价、低生育率、农民工安家困难和收入分配差距大等[4] - 消费质量最高的并非一线城市，而是有活力的二三线城市[3] - 城市移民比例较高对增加总购买力有正向作用，但对品牌质量有负向作用[3]

政策节奏与内需对冲 - 美国对华关税政策持续升温，内需对冲外需成为必然选择，降准、降息等货币政策工具留有调整余地，财政政策有进一步扩张空间 [1] - 外部贸易环境变化具有复杂性和长期性，扩大内需成为战略举措，需要系统性框架如"六稳"、"双循环"等 [2] - 4月底政治局会议是关键时间窗口，预计将部署稳增长扩内需政策，包括加快专项债和超长期特别国债发行，1.3万亿超长期特别国债4月24日首发 [3] 全球资产表现 - 全球股市呈现风险计提后的冲回，日欧股指明显收涨，美股承压，道琼斯、纳斯达克、标普500周跌幅分别为-2.7%、-2.6%、-1.5% [4] - 黄金续创新高，伦敦金现货价突破3300美元/盎司，周涨2.3%，RSI指标维持在70以上显示超买 [5] - 中国资产彰显韧性，港股恒指涨2.3%，A股上证综指、沪深300小幅收涨，创业板指跌幅收窄至-0.6% [4] 海外宏观环境 - IMF显著下调美国经济增长预期，认为保护主义将拖累全球经济增长和生产效率 [7] - 费城联储4月制造业调查指数从12.5%回落至-26.4%，新订单指数从42.9%大幅下降至-34.2%，显示关税抢单效应结束 [8] - 美联储释放观望信号，鲍威尔强调关税可能导致更高通胀和更低增长，美联储面临两难境地 [9] 经济高频数据 - 4月第三周实际、名义GDP同比分别为5.19%、4.12%，较一季度有所放缓 [11] - 4月1-13日汽车日均销量同比8%，较3月增幅收窄，地产销售同比放缓 [11] - 4月CPI环比预计回升至-0.04%，同比回落至-0.24%，PPI同比预计回落至-2.67% [11] 行业影响分析 - 对美出口依赖度较高的行业包括蓄电池(24.3%)、手机(26.2%)、服装及衣着附件(22.7%)等 [15] - 对美出口依赖度较低的行业包括风力发电机组(0.3%)、太阳能电池(0.4%)、集成电路(1.4%)等 [16] - 4月第三周工业品价格多数回落，有色指数止跌回稳，周环比上涨1.6% [17] 政策动态 - 国务院强调推动政策措施早出手、快出手，加强预期管理 [19] - 国常会研究稳就业稳经济举措，强调加大逆周期调节力度，促进服务消费，扩大有效投资 [20] - 商务部印发服务业扩大开放综合试点工作方案，新增9个试点城市，提出155条试点任务 [21]

公私募机构市场行为 - 博时基金和鹏扬基金等公募基金公司公告，将于近日运用固有资金投资各自旗下权益类基金 [1] - 进化论资产CEO、首席投资官王一平在社交平台发文称自己组合已满仓 [1] - 多家知名私募机构也以行动表达对于后市的看好 [1] 机构核心观点与投资逻辑 - 公私募机构坚定看好中国资产，尽管全球资本市场震荡加剧、全球基本面风险增加 [1] - 机构认为国内逆周期政策已有储备，后续投资更重要的逻辑在于"以内为主" [1] - 科技、医药、消费等板块被机构认为是值得重点关注的投资方向 [1]

核心观点 - 本轮价格周期中居民消费需求不足导致CPI低位运行压力显著 中性情景下预计2025年前三季度CPI同比仍为负值 第四季度将明显回升 [1] - 国内政策将以财政和货币为主要抓手出台增量政策保障经济平稳发展和物价温和回升 [1][6] - 3月PMI数据反映制造业景气回落 非制造业景气较1-2月有所下降 [1][7] CPI核心参数分析 食品 - 猪肉和牛肉是主导CPI食品项波动的重要因素 畜肉在CPI中占比3%~4% [2] - 2024年猪周期上行贡献CPI约0.1个百分点 2025年预计转为拖累 生猪均价从17元/公斤降至15元/公斤 [2] - 2024年牛肉拖累CPI约-0.15个百分点 2025年跌幅或收窄但仍构成向下拖累 [2] 原油 - 2024年布伦特原油小幅下跌 拖累CPI约-0.02个百分点 [3] - 2025年供需双侧压力下油价中枢或降至70-75美元/桶 跌幅高于2024年 [3] - 需求侧美国经济下行预期加强 供给侧OPEC+将逐步增产 [3] 核心商品 - 以旧换新政策不会压制核心商品CPI 历史经验显示补贴期间相关CPI位于上涨通道 [4] - 2024年9月后汽车家电CPI已出现止跌回稳态势 [4] 核心服务 - 房租价格2024年拖累CPI约-0.03个百分点 后续企稳有待地产小阳春数据验证 [5] - 除价格管制行业外 其余服务CPI走势取决于居民消费需求恢复情况 [5] 宏观经济运行跟踪 - 3月PMI低于过去5年均值 制造业景气回落 非制造业景气较1-2月下降 [7] - 特朗普"对等关税"政策若实施 预计拖累中国出口和GDP增速8.2和0.9个百分点 [7] - 中国反制措施力度明显升级 在关税覆盖商品比例上与美国对等 [7]

A股市场价值底形成 - 即便存在外部关税博弈及科技围堵噪音，A股市场价值底已形成，中国资本市场正孕育产业升级、制度改革、内需复苏等确定性机遇 [1][2][3] - 春节后A股结构性行情由科技产业突破驱动，计算机、机械、汽车、电子等硬科技领域领涨，AI大模型、人形机器人产业链、固态电池等成为核心主线 [2] - 中国制造业增加值连续15年全球第一，新能源产业技术壁垒扩大，半导体设备等关键环节实现从0到1突破 [2] 资本市场制度与科技突围 - 注册制改革提升上市公司质量，科创板"硬科技"定位成效显现，绿色金融赛道获资金共识 [2] - 新"国九条"推动资本市场从"融资导向"转向"投资共赢"，监管层通过强化分红约束、打击违规减持维护投资者利益 [3] - "科技十六条"构建覆盖科技企业全生命周期的支持体系，包括科创板价值发现、北交所缩短专精特新企业上市周期等 [3] 卖方研究业务长期主义 - 公司坚持内生培养价值观，不招成名同行或业内专家，依靠自身培养的中生代分析师团队崛起 [4][5] - 在2024年新财富最佳分析师评选中，25个团队入围，8个领域独占鳌头，总分破历史纪录并连续三年居本土最佳研究团队榜首 [4] 逆周期政策与宏观经济 - 2025年地产和物价仍是预期差异重要领域，逆周期政策加码为大势所趋，政策侧重GDP的"量"或"价"将影响执行力度 [6] - 数字化浪潮带来供给冲击，需为需求端调整提供缓冲时间，叠加地产调整引致的价格压力，逆周期政策加码更显迫切 [6] 行业活动与市场关注 - 2025年春季策略会吸引超1000家公司和4000人参会，创历史新高，设1个主会场和11个分会场聚焦产业脉动研判 [1]