核心观点 - 报告认为2026年港股医药行业投资应聚焦创新药及产业链机会 行业在政策支持 创新药出海加速 商业化放量及盈利拐点显现等多重因素驱动下景气度持续提升 板块估值已显著修复但相比A股和海外市场仍具备吸引力 建议关注具备商业化能力和国际化布局的头部公司 [1][3][15] 行业复盘与市场表现 - 港股医药市场年初至今表现亮眼 恒生医疗保健指数累计涨幅约为82% 大幅跑赢申万医药生物指数的22%和纳斯达克生物技术指数的27% [15] - 子行业表现分化 创新药和Pharma板块受益于对外授权交易持续落地 年初至今累计回报率分别为170%和67% [16][18] - 港股医药整体估值低于A股和海外市场 港股 A股 美股医药公司中位数估值分别为17倍 29倍 19倍2025年预测市盈率 [15] - 2025年初以来港股医药基金持仓水平持续提升 [15] - 港股医药IPO市场明显回暖 2025年初至今新增20家医药公司上市 IPO融资金额从2024年的约34亿港元大幅提升至超过250亿港元 [36][39][40] 创新药板块 - 行业景气度延续 多项政策支持创新药行业发展 包括北京和深圳在2025年4月发布的专项支持措施 [68][69][70] - 国内创新药出海交易活跃 2025年初至今交易数量达109项 总金额超1100亿美元 创历史新高 代表性交易包括信达生物与武田达成的114亿美元合作及三生制药与辉瑞达成的60.5亿美元合作 [62][63][64] - 头部公司商业化销售放量并实现盈利 例如百济神州三季度泽布替尼全球销售额达10.41亿美元 同比增长51% 公司GAAP净利润为1.25亿美元 去年同期亏损1.21亿美元 [3] - 信达生物2024年首次实现Non-IFRS净利润与EBITDA转正 预计2025年持续提升 康方生物核心产品卡度尼利和依沃西纳入医保后快速放量 [3] - 国内创新药研发效率具备优势 患者招募周期仅为美国一半左右 2024年中国进入研发阶段的创新药数量超过1250种 接近美国的1440种 [50][54] 传统制药企业 - 头部Pharma公司研发投入快速增长 加速创新转型 创新产品收入贡献持续提升 [3] - 中国生物制药预计创新产品销售贡献有望从2025年的50%增长至2026年的55%和2027年的60% [3] - 翰森制药1H25创新药及合作收入同比增长22.1%至61.5亿元 收入贡献从1H24的77.3%提升至82.7% [3] - 三生制药与辉瑞就SSGJ-707达成重磅合作 辉瑞已启动两项全球三期临床 [3] - 跨国药企面临专利悬崖 2025-2033年期间有超过20款重磅产品专利到期 按2024年销售额计算合计近2400亿美元 为中国创新药出海提供机遇 [47][48] CXO板块 - 创新药投融资回暖有望推动药企加大早期研发投入 带动CXO需求复苏 [3] - 多肽 ADC等新兴领域有望打开增量空间 国内创新药出海加速提升产业链景气度 [3] - 板块有望迎来复苏 建议关注药明康德 药明合联等公司 [3] - 头部CXO公司上半年业绩靓丽并上调全年指引 [44] 支付环境与政策支持 - 2025年药品目录谈判顺利结束 新版基本医保药品目录及首版商保创新药目录计划于12月发布 [71] - 多款CAR-T和双抗产品通过商保目录初步形式审查 包括复星凯瑞的阿基仑赛注射液 驯鹿的伊基奥仑赛注射液等 [72][73][74] - 北京 深圳等地出台政策从审评审批 临床应用 融资等多环节支持创新药发展 例如北京将创新药临床试验审评审批时限由60个工作日压缩至30个 [68][69][70] 重点公司业绩与估值 - 百济神州预计2025年全年GAAP经营利润为正 经营活动产生正现金流 上调2025年收入指引为51-53亿美元 [3] - 重点公司盈利预测显示高增长 例如百济神州2025年预测收入377.17亿元人民币 同比增长39% 2026年预测净利润同比增长133% [4] - 信达生物2025年预测收入131.82亿元人民币 同比增长40% 2026年预测净利润同比增长130% [4] - 港股医药1H25业绩显示创新药板块总收入为423亿元 同比增长33% 合计亏损总额为11亿元 同比下降90% [44]

（文章来源：每日经济新闻） 相关机构表示，2025年前三季度，创新药板块营收达485.6亿元，同比增长21.41%，归母净利润虽仍 为-4.6亿元，但亏损幅度已大幅收窄。近年来国产原研药获批数量持续攀升，从肿瘤治疗到自身免疫疾 病领域，创新药凭借确切的临床价值迅速占领市场。与此同时，越来越多国产创新药通过"出海"实现价 值升级，海外授权交易金额屡创新高，为板块增长注入新动力。长期向好趋势已从业绩兑现延伸至BD 出海，创新药行业未来发展前景可期。 创业板医药ETF国泰（159377）跟踪的是创医药指数（399275），单日涨跌幅上限20%，该指数从A股 市场中选取涉及生物制药、化学制药、中药及医疗器械等研发与生产的上市公司证券作为指数样本，重 点关注高研发投入、成长性良好且具有较强创新能力的企业，以反映中国医药行业创新发展的整体趋 势。 ...

2025年医保谈判与商保创新药目录 - 2025年度中国医保谈判协商于11月3日下午结束，连续谈判5天[2] - 中国首次制定的商保创新药目录即将登场，国家医保局将于下月初公布谈判结果，新版目录于2026年1月1日起实施[3] - 本次谈判中，申报参与商保目录的创新药有121个，最终参与谈判的创新药品种为24个[3] 2025年创新药行业里程碑与表现 - 2025年是中国创新药大年，仅前三季度就有50个创新药获批上市，超过2024年全年[5] - 授权出海重磅交易迭出：恒瑞医药与默沙东签署19.7亿美元授权合作，与葛兰素史克达成125亿美元授权协议；三生制药与辉瑞达成60亿美元双抗SSGJ-707的全球授权协议[5] - 资本市场热情高涨，A股、港股创新药板块持续爆发，新上市公司数量、股价上涨幅度均创同期新记录[5] - 新一轮“创新药物研发国家科技重大专项”已于2025年正式启动，目标是到2035年将中国建成世界新药创制中心和生物医药产业高地[3][4] 2025年医药板块特征与细分领域表现 - 2025年医药板块行情是在多年下行基础上的触底回升，呈现结构性特征[11] - 创新药持续出海，重磅对外授权交易落地，证明中国创新药实力已站在全球最前沿[11] - 创新药产业链（CXO和生命科学上游）呈现较好趋势，订单和业绩有较明显的景气度复苏趋势，基本面上行[11] - 医疗器械、医疗服务、中成药等领域因政策、环境因素影响，相对承压，三季报显示仍有压力需要消化[11] - 经过2025年的进一步出清，2026年有望看到这些承压细分领域的边际改善[12] 中药与医疗器械行业政策影响 - 《中药生产监督管理专门规定》将于2026年3月实施，特点是“严进严出、中间松绑”，将驱动中药行业高质量发展，加快供给端改善[13] - 新规带来的质量升级、体系建设成本，将减少盲目进入的中小玩家，有利于已具备高质量体系的头部优质企业提升竞争力[13] - 2025年7月国家药监局发布公告支持高端医疗器械创新发展，但想象中的行情并未出现，主要因医疗器械板块业绩复苏不明显，受渠道库存、高值耗材集采等因素压制估值[13][14] - 高端医疗器械支持政策更侧重于手术机器人、高端影像设备等相对细分领域，政策转化为业绩需要时间，短期难带动整个板块[14] 2026年医疗器械细分赛道展望 - 2026年医疗设备、高值耗材、IVD预计均有复苏，其中高值耗材最可能实现超预期增长[15] - 医疗设备需求稳健增长，2025年招标采购已呈明显复苏趋势，是行业前瞻性指标[15] - IVD试剂需求与医院诊疗量高度相关，增长相对稳健；高值耗材有望受益于集采后手术渗透率提升，实现较快增长[16] - 器械细分领域均有出海逻辑，优质头部公司出海加速，海外收入占比持续提升将带动业绩表现[17] 脑机接口与前沿技术创新 - 非侵入式脑机接口由于其安全性，有望在2026年获得国内药监局审批，开启商业化应用[18] - 侵入式脑机接口受限于临床进度，预计2026年进展较快的在研产品将进入注册临床阶段，商业化运用还需时间[18] - 2026年创新药仍是医药核心细分领域，产业趋势确定，未来5-10年中国创新药将站在全球最前沿[19] - 除ADC和双抗外，自免双抗、TCE双抗、小核酸等前沿技术或治疗领域有望在2026年出现新突破，成为投资主线[20] 投资逻辑与关键指标跟踪 - 对于创新药公司，最核心的是研发管线，包括具体品种的研发进度和临床数据[21] - 对外授权（License-out）是产品具备全球竞争力或差异化创新的重要背书[21] - 对于CXO公司，核心是业绩，需关注利润表以及订单、产能等前瞻性指标[22] - 对于医疗器械公司，关注核心在业绩层面，同时需关注细分领域政策及医疗设备招采数据[22] 政策支持展望 - 创新药支持政策比较完善，从审批监管到医保支付端、金融层面均有政策出台，后续期待商保快速发展，在支付端带来增量资金[23] - 医疗器械支持政策发展相对较慢，可能需要进一步定义创新，明确创新器械范围，并参考创新药支持政策以加速行业发展[23]

行业交易动态 - 2025年前三季度医药生物行业License-out交易数量达103笔，总金额达920.3亿美元，较2024年全年增长77% [1] - 创新药出海进入高峰期，对外授权是行业上涨的重要催化因素 [1] - 双抗和ADC等领域已占据先发优势 [1] 细分领域与产品 - 减重方向，诺和诺德与礼来宣布2026年起降低GLP-1产品价格，以提升可及性并巩固领先优势 [1] - 疫苗生科指数（980015）从市场中选取涉及生物制品、生命科学工具和服务等领域的上市公司证券作为样本 [1] - 指数重点关注疫苗研发、生产及相关服务的企业，成分股具有显著的创新性和成长性特征 [1] 市场表现与指数 - 创新药指数下跌8.17% [1] - 疫苗ETF（159643）跟踪疫苗生科指数（980015），该指数综合反映疫苗与生物科技行业的整体表现及技术发展动态 [1]

科创板制度创新与生态建设 - 科创板自2019年设立以来突破传统盈利门槛，允许未盈利企业、红筹企业及特殊股权架构企业上市，开辟科创企业专属融资通道 [1] - 近两年监管部门不断完善制度，发行端推出科创板“1+6”政策组合，并将第五套上市标准扩围至人工智能、商业航天等前沿领域，持续监管端实施“科创板八条”改革，优化并购重组机制，并率先推出第二类限制性股票制度 [1] - 科创板以制度创新营造友好包容的生态环境，旨在吸引和培育世界级科技企业，例如已集聚115家生物医药企业，涵盖重大疾病诊断、治疗、康复等领域，使科创板成为全球第三大生物医药上市地 [1] 生物医药产业的现状与聚集 - 科创板已集聚115家生物医药企业，覆盖重大疾病诊断、治疗、康复等领域，助力中国建设生物医药创新高地 [1] - 中国生物医药行业的商务拓展交易快速增长，根据Deal Forma统计数据，今年以来中国相关BD交易已占全球总交易量的38% [3] - 科创板创新药公司出海成果显著，公司对外授权是为了实现创新药价值最大化，服务全球患者以扩大影响力 [3] 成为世界级企业的路径与标准 - 中国创新药企业要达到世界级，需要将创新药在海外实现10亿至20亿美元的销售 [2] - 国际知名生物医药企业多通过并购与创新研发成为全链条国际化大企业，这条路可行但需要时间，中国企业需具备核心业务、核心竞争力与竞争壁垒 [2] - 并购是中国企业走向国际化的必经之路，同时必须出海到国际市场体现核心竞争力，收入达到100亿元人民币才能说明在行业内具有全球竞争力 [2] - 国际化是衡量世界级企业的重要因素，但衡量标准不应单一化，细分领域的知识产权、产品质量和口碑是关键指标，而非简单看销售额 [3] - 要成为世界级公司需具备行业机会、国际环境、持续创新能力以及包容性的团队 [4] 企业国际化实践与市场布局 - 出海是中国创新药企业的必答题，国产替代后如何实现国际化是企业每年都会考虑的问题 [3] - 有公司海外业务占比近95%，国际市场已是其主要市场 [3] - 创新药出海渠道有多种，但核心是产品价值得到实现，从而自然产生全球影响力 [3] 资本市场开放与未来展望 - 全球科技创新进入密集活跃期，中国资本市场开放步伐持续加快 [4] - 上海证券交易所将进一步深化资本市场改革，以更完善的制度让国际投资者“看得清、投得稳”，以更通畅的合作机制让科创企业“走得远、发展好”，以更高效的服务生态让资本配置“更顺畅、更高效” [4] - 与会人士坚信中国一定会诞生世界级公司 [4]

行业趋势与前景 - MSCI中国医疗指数年初至今累计上涨59.5%，跑赢MSCI中国指数24% [1] - 医药板块自10月初起出现回调，回落约10% [1] - 资本市场融资活动恢复、创新药出海交易规模扩张、国内创新药研发需求回暖 [1] - 美国进入降息周期，CXO企业下半年业绩表现有望复苏 [1] - 已授权的创新药管线在海外的临床发展被视为创新药板块最重要催化剂 [1] 公司运营与业绩 - 公司订单势头持续强劲，客户需求稳健，尤其是美国客户 [1] - 全年收入同比增长45%的目标进度符合预期 [1] - 公司正积极与客户洽谈新加坡厂区的合约，预计于年底前签订几项合约 [1] - 新加坡厂区因产能需时扩张，预计2027年前收入贡献较为有限 [1] 公司技术与业务拓展 - 公司在ADC（抗体偶联药物）领域以外的探索持续活跃，例如AOC（抗体寡核苷酸偶联物）和RDC（放射性核素偶联药物）等 [1]

公司股价表现 - 药明合联股价午前上涨超过5%，截至发稿时上涨4.89%，报70.8港元，成交额为1.45亿港元 [1] 行业整体表现与前景 - MSCI中国医疗指数年初至今累计上涨59.5%，跑赢MSCI中国指数24% [1] - 医药板块自10月初起出现回调，回落约10% [1] - 资本市场融资活动恢复、创新药出海交易规模扩张、国内创新药研发需求回暖以及美国进入降息周期，共同推动CXO企业下半年业绩预期复苏 [1] - 已授权的创新药管线在海外的临床发展被视为创新药板块最重要的催化剂 [1] 公司业务与运营 - 药明合联订单势头持续强劲，客户需求稳健，尤其是美国客户 [1] - 公司在ADC领域以外的探索活跃，包括AOC和RDC等 [1] - 公司全年收入同比增长45%的目标进度符合预期 [1] - 公司正积极与客户洽谈新加坡厂区的合约，预计年底前签订几项合约 [1] - 新加坡厂区因产能扩张需时，预计2027年前其收入贡献较为有限 [1] 机构观点与估值 - 招银国际看好药明合联等低估值药企，认为这些企业仍具吸引力 [1] - 高盛对药明合联发布积极研报 [1]

板块市场表现 - 创新药板块早盘延续涨势 恒生港股通创新药指数上涨3.7% 中证创新药产业指数上涨1.1% [1] - 相关产品受资金关注 恒生创新药ETF（159316）近一月合计吸引资金达14亿元 [1] 政策与支付环境 - 2025年国家医保谈判首次引入“商保创新药目录” 为高价创新药开辟全新支付渠道 [1] - 新支付目录将于12月初发布 2026年1月正式实施 有望显著改善药企现金流 [1] 行业出海与交易活动 - 2025年1至10个月 中国创新药对外授权交易总额突破1000亿美元 多项重磅BD交易落地 [1] - 对外授权交易验证中国药企全球竞争力 行业出海逻辑不断强化 [1] 企业财务与商业化进展 - 多家龙头药企2025年三季报表现亮眼 行业正从“研发投入期”迈入“商业化收获期” [1] - 创新药板块亏损大幅收窄或实现扭亏为盈 企业商业化能力得到验证 [1] 产业发展阶段与驱动因素 - 创新出海趋势明确 药审改革红利持续释放 中国创新药产业已进入2.0时代 [1] - 产业由“引进模仿”转向“创新输出” License-out和New-Co等形式证明中国创新药正在不断国际化 [1] - 国内工程师红利、丰富临床资源和支持性政策为产业发展提供多方加持 [1] 相关指数与投资工具 - 恒生港股通创新药指数汇聚港股创新药领军企业 是首批纯度达100%的创新药指数 [2] - 中证创新药产业指数聚焦A股创新药赛道 由不超过50家主营业务涵盖创新药研发的龙头公司股票构成 [2] - 恒生创新药ETF（159316）和创新药ETF易方达（516080）分别跟踪上述指数 为投资者提供便捷投资工具 [2]

板块表现 - 港股创新药板块持续上涨，百济神州和三生制药股价涨幅超过6% [1] - 恒生创新药ETF(159316)涨幅超过3.3% [1] 公司业绩 - 百济神州第三季度营收100.77亿元，同比增长41.1%，净利润6.89亿元，实现扭亏为盈 [1] - 百济神州前三季度营收275.95亿元，同比增长44.2%，净利润11.39亿元，实现扭亏为盈 [1] - 多家龙头药企2025年三季报表现亮眼，行业从研发投入期迈入商业化收获期 [1] - 创新药板块亏损大幅收窄或实现扭亏为盈，商业化能力得到验证 [1] 政策支持 - 2025年国家医保谈判首次引入商保创新药目录，为高价创新药开辟全新支付渠道 [1] - 该目录将于12月初发布，2026年1月正式实施，有望显著改善药企现金流并优化支付生态 [1] 出海进展 - 2025年1-10个月，中国创新药对外授权交易总额突破1000亿美元，多项重磅BD交易落地 [1] - 海外跨国药企对中国创新药管线的认可度持续提升，验证中国药企全球竞争力 [1] 市场与估值 - 板块前期调整后估值已回归合理区间，资金呈现高低切换趋势 [2] - 全球流动性宽松环境凸显创新药等高成长板块的配置价值 [2] 产品工具 - 恒生创新药ETF(159316)近20日资金净流入12.98亿元，最新规模41.78亿元 [3] - 该ETF是市场上唯一跟踪恒生港股通创新药指数的产品，指数编制剔除了CXO公司，聚焦创新药产业核心企业 [3] - 权重股包括百济神州、信达生物、药明生物、康方生物等龙头公司 [3]

港股创新药板块市场表现 - 2025年11月13日早盘，港股整体回调，但创新药板块逆市走强 [1] - 百济神州股价上涨超7%，续创三年新高 [1] - 信达生物、三生制药股价续涨超5% [1] - 港股通创新药ETF逆市冲高3% [1] 百济神州基本面表现 - 2025年第三季度总收入达14亿美元，同比增长41%，超市场预期 [1] - 自研产品泽布替尼当季收入首次突破10亿美元，同比增长50.8% [1] - 公司连续三个季度实现GAAP盈利 [1] 全球创新药产业动态 - 辉瑞以100亿美元成功收购减肥药研发企业Metsera [2] - 跨国药企对热门创新药管线的竞争已进入白热化阶段 [2] - 拥有强大研发能力和差异化管线的中国创新药企的出海价值与吸引力显著提升 [2] 中国创新药产业发展趋势 - 创新出海趋势明确，药审改革红利持续释放 [2] - 中国创新药产业已进入2.0时代，由“引进模仿”转向“创新输出” [2] - License-out和New-Co等形式证明中国创新药正在不断国际化 [2] 港股通创新药ETF产品特征 - 标的指数为恒生港股通创新药精选指数，不含CXO，纯正覆盖创新药研发公司 [2] - 前十大创新药龙头权重超71%，表征创新药硬核力量 [2] - 对流动性较差的成份股强制降权，有力管控尾部风险 [2] - 截至11月3日，ETF规模首次突破20亿元，上市以来日均成交4.74亿元，在跟踪同指数的ETF中规模最大、流动性最优 [3] 港股通创新药ETF指数成份股 - 前十大成份股权重高达71.65%，龙头优势显著 [3] - 前三大成份股为百济神州（权重11.44%）、中国生物制药（权重9.73%）、信达生物（权重9.53%） [3]