证券研究报告 宏观经济点评 2025 年 12 月 19 日 美国 11 月 CPI：通胀低于预期，低估还是降温？ Email:yangjianyi@lczq.com Email:shenxiayi@lczq.com 核心观点： 2025.12.18 美国 11 月非农：就业持续放缓，但"缓 而不衰" 美国 11 月 CPI 同比 2.7%，低于预期的 3.1%；9-11 月环比增长 0.2%。 由于 10 月美国政府停摆，劳工部未能收集 10 月价格数据，因此 11 月 CPI 环比数据大部分未公布，仅公布同比数据。11 月 CPI 同比 2.7%，预 期 3.1%，9 月 3.0%；9-11 月环比 0.2%，前值 0.3%。核心 CPI 同比 2.6%，预期 3.0%，前值 3.0%；9-11 月环比 0.2%，前值 0.2%。单纯观 察数据，美国 11 月 CPI 同比、环比均低于预期，反映关税对美国通胀的 影响仍未充分兑现。数据公布后，2026 年 3 月降息预期小幅升高；当天 美股三大股指上涨，美债、美元微涨。 11 月数据显示美国非核心与核心价格增速全面放缓。非核心方面，11 月 汽油、食品价格 ...

由于美国11月通胀数据意外疲软，失业率飙升，市场预期美联储明年至少会降息两次，美国国债有望迎 来自去年11月以来的首次周线上涨。10年期美国国债收益率预计本周将下降约4个基点，而对政策较为 敏感的2年期美国国债收益率则跌幅更大，因为市场预期2026年的政策走向将更加鸽派。 尽管市场在上周美联储降息后已经对进一步降息持乐观态度，但数据显示美国失业率达到四年来的最高 水平，核心通胀率达到2021年初以来的最低年化速度，这进一步促使预期升温。 巴克莱银行美国利率策略主管Anshul Pradhan表示："尽管最新的非农就业数据可能比往常波动更大，但 考虑到政府长期停摆，失业率的进一步上升将表明降息速度应比目前定价的速度更快。"他建议持有2年 期美国国债。 货币市场目前暗示明年将有两次降息，每次降息幅度为25个基点，第三次降息的可能性为40%。市场预 期宽松政策将进一步扩大，促使2年期美国国债收益率与10年期美国国债收益率之间的利差扩大至67个 基点，创下自2022年1月以来的最大收盘价差距。 虽然下一次重大数据发布要等到1月份才会进行，但特朗普宣布圣诞节前夕和12月26日为联邦政府假 日，这给财政部12月24日的债 ...

弱通胀无碍美联储降息。 总体来看，短期内美国通胀压力或仍偏温和，不会成为美联储降息的掣肘。后续需主要关注美国就业市场走向以及新任美联储主席 表态。 报告导读： 11 月美国 CPI 增速明显不及市场预期，政府关门导致的统计数 据失 真或一 定程度上使得通胀增速被低估，数据可靠性和指示意义下降。短期内美国通胀压力或仍偏 温和， 不会成为美联储降息的掣肘。后续需主要关注美国就业市场走向以及新任美联储主 席表态。 11 月美国通胀 数据远低于预期。 11 月 CPI 同比增速 2.7% ，较 9 月回落 0.3 个百分点，远低于市场预期的 3.1% 。核心 CPI 同比也明显回落 0.4 个百 分点至 2.6% 。从结构上来看，住房分项的明显回落是 CPI 增速不及预期的主要拖累。核心商品中，二手车分项环比增速有所回升，但服装、休闲娱乐用 品、电脑等商品分项环比增速回落明显。核心服务中，除租金之外、机票、医疗服务、娱乐服务环比增速也有所降温。 统计失真：或放大通胀降温幅度。 11 月 CPI 增速的超预期回落或并非完全来自于通胀压力的缓解，政府关门所导致的统计数据失真或导致通胀数据被低 估，放大了通胀下滑幅度。第一 ...

德国商业银行的Volkmar Baur在欧洲央行周四维持利率不变后于一份报告中称，由于欧洲央行目前看来 不太可能进一步降息，欧元兑美元可能上涨。他表示，欧洲央行在周四的决议中略微上调了其增长和通 胀预期，这打消了有关该央行可能再次降息的任何猜测。"鉴于我们仍然预计美联储将在未来一年多次 下调关键利率，欧洲央行的观望立场应足以给欧元带来一点提振。"随着美元走强，欧元下跌0.1%，至 1.1715美元。 来源：滚动播报 ...

通胀可能先降后升 美国政府停摆导致 10 月数据缺失，11 月 CPI 和核心 CPI 增速均大幅放缓，显著 低于市场预期。食品、能源、核心商品和核心服务价格环比增速大幅下降。11 月 通胀数据因转结填补方式(carry-forward imputation)而失真，预计偏差将在未来 3- 4 个月逐渐回补，12 月通胀可能反弹。数据公布后，市场反应平淡，预计此次数 据对美联储决策影响较小，12 月数据对 1 月议息会议的影响更大。我们维持联储 明年 6 月降息 1 次的判断。 刘泽晖 (852) 3761 8957 frankliu@cmbi.com.hk 叶丙南, Ph.D (852) 3761 8967 yebingnan@cmbi.com.hk 资料来源：Wind，招银国际环球市场 0 2 4 6 8 10 2026 CPI 核心CPI CPI预测 核心CPI预测 同比(%) (5) 0 5 10 15 20 (%) 年 12 月 19 日 招银国际环球市场 | 宏观研究 | 宏观视角 美国经济 Economic Perspectives - 资料来源：Wind，招银国际环球市场 敬请参阅尾页之免责声 ...

近期，美联储内部就政策路径存在不同声音。芝加哥联储行长古尔斯比表示，最新的通胀数据表现良 好，从现实角度看，利率有相当大的下调空间。而亚特兰大联储行长博斯蒂克则透露，在美联储12月的 政策会议上，他不仅支持维持利率不变，还建议一路维持到2026年底。 此外，关于美联储下一任主席人选亦有新动态。美国总统特朗普表示，他正在为美联储主席一职面 试"三到四位"候选人，并预计将"很快"决定提名人选。特朗普已多次表示，他希望美联储的下一任领导 者能更积极地降息。（市场有风险，投资需谨慎。本文为AI基于第三方数据生成，仅供参考，不构成 个人投资建议。） 美国劳工统计局于当地时间12月18日公布的数据显示，美国11月消费者价格指数（CPI）同比上涨 2.7%，低于市场普遍预期的3.1%；核心CPI同比上涨2.6%，为2021年初以来的最低水平。美国劳工统计 局表示，由于联邦政府停摆，该机构未能收集到大部分10月的价格数据，这降低了数据的可靠性和可比 性。 美联储主席鲍威尔此前曾表示，CPI数据"可能会因为"这次创纪录的长时间政府停摆而"失真"。在11月 CPI报告公布后，美国联邦基金利率期货反映出美联储在明年1月政策会议上降 ...

衡量美元兑六种主要货币价值的美元指数（DXY）连续第三个交易日上涨，周五欧洲时段交易于98.60附 近。交易员可能会在当天晚些时候关注密歇根大学公布的12月消费者信心指数。 由于11月美国消费者物价指数（CPI）通胀意外降温，市场对美联储降息的预期升温，美元的上行空间可 能受到限制。CME FedWatch工具显示，美联储1月份会议维持利率不变的概率为73.3%，低于前一天的 75.6%。与此同时，降息25个基点的概率从前一天的24.4%上升至26.6%。 美国劳工统计局（BLS）周四公布的数据显示，美国11月消费者物价指数（CPI）降至2.7%。该数据低于 市场普遍预期的3.1%。与此同时，剔除波动较大的食品和能源价格的核心CPI上涨2.6%，低于预期的 3.0%。这一数字是自2021年以来的最低增速。 在美国密歇根大学消费者信心指数公布前，交易员保持谨慎，美元指数上涨。 由于11月CPI数据走软，市场对美联储降息的预期升温，美元可能面临压力。 CME FedWatch工具显示，美联储1月份维持利率不变的概率为73.3%，而降息25个基点的概率升至26.6%。 美国总统特朗普周四表示，下一任美联储主席将是一 ...

来源：兰格钢铁网 宏观政策落地，前期利好影响已充分吸收，市场情绪随之走弱。国内方面，重要会议后市场对短期强刺 激政策的预期降温。海外方面，美联储降息的利好已被消化。钢铁出口新政引发的"抢出口"效应，在短 期内创造了额外需求，加速了库存去化。海南自贸港全岛封关运作启动，长期利好贸易。印尼2026计划 镍矿石产量约为2.5亿吨，较2025年3.79亿吨的产量目标大幅下降，旨在防止镍价进一步下跌。12月19 日，沪镍主力合约涨幅...... 兰格不锈钢卷日盘点：消息面点燃涨势 弱现实制约高度 ...

铜产业链周度报告 范玲 期货从业资格号：F0272984 投资咨询资格号：Z0011970 中航期货 2025-12-19 目录 01 报告摘要 01 报告摘要 02 多空焦点 02 多空焦点 03 数据分析 03 数据分析 04 后市研判 04 后市研判 | 告 | 摘 | 报 | 要 | A | 0 | 1 | P | R | T | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | - ...

【基本面消息】 【黄金期货最新行情】 美国至12月13日当周初请失业金人数22.4万人，预期22.5万人，前值由23.6万人修正为23.7万人。 美联储古尔斯比：11月通胀数据良好，对前置降息感到不安。终端利率将远低于当前水平。 | 12月19日 | 收盘价（元/克） | 当日涨跌幅 | 成交量（手） | 持仓量（手） | | --- | --- | --- | --- | --- | | 沪金主力 | 979.90 | -0.01% | 328878 | 189662 | 打开APP，查看更多高清行情>> 数据显示，12月19日上海黄金现货价格报价973.50元/克，相较于期货主力价格（979.90元/克）贴水6.4 元/克。 美国11月未季调CPI年率录得2.7%，预期3.1%；美国11月未季调核心CPI年率录得2.6%，预期3%，为 2021年3月以来新低。由于政府此前的关门，美国劳工统计局取消了10月份的CPI报告，因此本次没有 公布月度CPI。 昨晚公布的美国11月CPI数据意外大幅好于预期，一度提振了市场对美联储未来降息的预期，推动美元 走软、金银价格同步上扬。然而，由于10月CPI数据受此前政府 ...