杰克逊霍尔央行年会背景 - 年会将于8月21日至23日在美国怀俄明州杰克逊霍尔举行 全球投资者高度关注美联储主席鲍威尔演讲 [1] - 鲍威尔演讲为任内最后一次 可能释放9月降息信号并阐述美联储政策框架改革方向 [7] 劳动力市场变化 - 年会主题聚焦劳动力市场转型 涉及人口结构、生产率与宏观经济政策 与美国劳动力市场急剧变化相关 [3] - 5月至7月劳动力市场显著降温：5月和6月非农就业数据下修超25万 7月新增非农就业仅7.3万个 [3] - 工资年增长率从2022年6%放缓至约3.9% 导致美联储内部出现分歧 两名理事7月会议投票支持降息 [3] 通胀数据表现 - 7月CPI涨幅温和但核心CPI环比上涨0.3%（1月以来最大增幅） 年率达3.1% [5] - PPI月度飙升0.9% 为三年多最大增幅 反映输入性通胀风险累积及关税推高企业成本 [5] 货币政策预期 - 利率互换市场定价显示9月美联储降息概率升至约80% 摩根大通和高盛将首次降息预期从12月提前至9月 [10] - 摩根大通预测若8月失业率升至4.4%或更高 美联储可能9月激进降息50个基点 [11] - 机构基线预测包括9月、10月和12月各降息25个基点 2026年上半年可能再降息两次 [11] 政策框架调整 - 美联储拟放弃2020年允许通胀超2%的框架策略 转向专注实现2%通胀目标 [7] - 政策框架审查每五年进行一次 本次调整可能强化物价稳定与充分就业双重使命的统筹性 [7]

美国劳动力市场状况 - 初请失业金数据未显示劳动力市场迅速走弱 [1] - 杰富瑞经济学家托马斯·西蒙斯指出就业市场保持相对稳定 [1]

美联储7月会议纪要核心内容 - 7月31日利率决议维持基准利率4.25%-4.5%不变 [1] - 两名票委反对维持利率不变 分别为副主席鲍曼和理事沃勒 两人均为下届美联储主席热门候选人 [1] 特朗普对美联储政策的干预 - 特朗普密集抨击美联储维持利率不变的政策 要求大幅降息至1%左右 [2] - 美联储为独立机构 不受白宫决策影响 特朗普降息企图难达成 [2] - 特朗普通过逼退支持按兵不动的理事库克来震慑其他票委 库克因两处房产按揭问题被要求辞职 [2] - 鲍威尔任期至明年5月 特朗普只能在下一任主席人选上做文章 [2] 美国宏观经济状况评估 - 委员会认为上半年经济活动增长放缓 失业率维持低位 劳动力市场稳健 通胀仍高企 经济前景不确定性高 [3] - 8月初非农就业报告爆冷：失业率升高0.1个百分点 前两月非农就业人口大幅下调 最新非农就业人口仅7.3万人 [3] - 若考虑8月数据 委员会不会得出"劳动力市场稳健"结论 [3] 货币政策展望 - 会议纪要对美国宏观经济前景偏悲观 [4] - 因通胀率仍处于高位 美联储不敢贸然重启降息 [4]

就业数据表现 - 5月份美国非农就业岗位仅新增7.3万个，过去三个月平均就业增长为3.5万个[1] - 7月份企业新增就业岗位7.3万个，远低于经济学家预期的11万人左右[2] - 5月和6月非农就业人数初值被下修近26万人，下修幅度达90%[2][5] - 最新失业率从6月的4.1%升至4.2%[2] - 拜登政府期间平均每月新增16.8万个就业岗位，四年任期共新增1610万个岗位[1][7] 移民政策影响 - 特朗普移民政策导致净迁移人数将从2024年的260万降至2025年的0甚至负值[6] - 移民限制政策可能导致就业增长放缓至每月仅1-4万个岗位，2027年前可能出现负就业增长[5] - 高盛将2025年余下时间月度新增非农就业预期下调至3万或更少[8] - 人口增长率从2023年的1%降至2025年的0.5%，主要与移民变动相关[7] - 移民减少将使美国人口增长和潜在GDP下降约1%[9] 数据统计与市场反应 - 特朗普解雇劳工统计局(BLS)局长并质疑数据真实性[1][5] - BLS月度调查覆盖12.1万家雇主和63万个工作场所，但企业回应率低于疫情前水平[11] - 市场可能转向关注非农修正值而非初值数据[1] - 统计方法可能被修改以改善数据呈现方式，但直接篡改数据的可能性较低[10] - 联邦政府统计机构面临预算紧缩和员工数量限制的挑战[11] 政策与经济关联 - 移民政策比对进口商品征收关税对经济影响更大[9] - 大多数移民从事蓝领工作，移民减少将导致经济增长放缓、产出减少和岗位减少[6] - 拜登政府移民宽松政策促成任期内创纪录的就业增长[7] - 特朗普可能将疲弱就业数据归咎于美联储主席鲍威尔[9] - 移民政策是特朗普获得蓝领选民支持的关键议题，改变政策将面临政治风险[10]

美联储官员政策立场分歧 - 芝加哥联储主席古尔斯比反对在通胀完全受控前急于降息 与戴利形成政策节奏分歧 [2] 戴利对降息路径的具体预期 - 认为50个基点降息暗示紧急情况 但当前劳动力市场无需追赶式降息 [2] - 维持2024年降息两次的基准预测 与6月预期一致 [2] - 若劳动力市场显脆弱迹象 可能支持年内三次会议均降息 若通胀反弹则减少降息次数 [2] 劳动力市场评估变化 - 不再使用"稳固"表述 转而描述为"软化"状态 [2] - 评估依据包括7月非农就业数据大幅下修前值 [2] 通胀前景判断 - 商品通胀对更高关税反应温和 价格飙升心理影响风险减弱 [2] - 企业通过供应链分散吸收关税成本 而非全面转嫁消费者 [3]

劳动力市场数据修正与趋势 - 2025年以来美国非农就业数据累计下修46.1万人，显示劳动力市场实际疲软程度远超初值表现[2][3] - 历史数据显示非农数据系统性负向修正通常领先经济增速放缓，如2001年下修47万人、2008年下修166.6万人[3] - 2023-2025年连续三年非农数据下修（54.6万、57.7万、46.1万），可能反映经济基本面走弱趋势[3] 劳动力市场多维指标印证 - 美国职位空缺数从2022年3月1213.4万降至2025年6月743.7万，降幅达40%[10] - 失业率从2023年下半年3.5%升至2025年7月4.2%，劳动参与率从62.8%降至62.2%[10] - 初次申请失业金人数从2023年20万/周升至2025年6月25万/周，显示裁员频率上升[10] 美联储政策预期转变 - 市场对9月FOMC降息概率从7月31日38%跃升至8月4日90%，10月降息概率从13.7%升至63.8%[13] - 年内累计降息三次（50-75基点）的概率从不足8%升至53.1%，成为基准预期[13] - 美联储政策重心从对抗通胀转向稳定就业，可能避免"硬着陆"风险[13]

美联储政策动向 - 美联储理事米歇尔·鲍曼支持2024年降息三次，并敦促在9月会议上启动首次降息 [1][2][3] - 鲍曼的降息立场因近期疲软的劳动力市场数据强化，7月曾与沃勒共同投票主张降息25个基点 [3][5] - 降息旨在避免劳动力市场进一步恶化，并减少未来需大幅调整政策的风险 [5] 劳动力市场数据 - 7月美国非农就业仅增7.3万人，低于预期，前两月数据下修近26万人 [6] - 失业率从6月的4.1%升至4.2%，显示劳动力市场动能减弱 [6] - 多名联储官员（戴利、卡什卡利、库克）对劳动力市场急剧降温表达担忧 [6] 通胀与经济指标 - 7月核心CPI预计环比上涨0.3%，为年内最大涨幅，主要受关税传导影响 [7] - 整体CPI涨幅或限制在0.2%，因汽油价格下降抵消部分压力 [7] - 关税已在家居用品和娱乐商品类别推高价格，但核心服务业通胀仍温和 [7] 政策两难与市场反应 - 美联储面临平衡通胀持续性（受关税影响）与劳动力市场疲软的双重挑战 [8] - 企业正采取措施减少关税对价格敏感消费者的传导，7月零售销售预计稳健增长 [8]

美联储降息预期 - 美联储理事米歇尔·鲍曼支持今年降息三次，并敦促在9月会议上启动降息 [1][2][3] - 鲍曼的观点因近期疲软的劳动力市场数据而强化，7月曾与沃勒共同主张降息25个基点 [3][5] - 她认为降息可避免劳动力市场进一步恶化，并减少未来更大规模政策调整的可能性 [5] 劳动力市场数据 - 7月非农就业仅增加7.3万人，低于预期，前两个月新增就业人数下修近26万人 [7] - 失业率从6月的4.1%升至4.2%，显示劳动力市场动能减弱 [7] - 多位联储官员（戴利、卡什卡利、库克）对劳动力市场急剧降温表示担忧 [7] 通胀与关税影响 - 鲍曼认为关税推动的价格上涨不太可能持续推高通胀，物价稳定上行风险减弱 [6][7] - 7月核心CPI预计环比上涨0.3%（6月为0.2%），受关税传导影响 [9] - 汽油价格下降或使整体CPI涨幅限制在0.2%，但家庭用品等类别已现关税传导 [9] - 美联储面临两难：需权衡关税对通胀的潜在持续影响与劳动力市场疲软 [9] 零售与消费动态 - 7月零售销售预计稳健增长，受汽车促销和亚马逊Prime Day活动推动 [10] - 企业正采取措施减少关税对价格敏感型消费者的传导 [10]

美国2025年二季度GDP表现 - 美国二季度GDP季环比折年增速初值为3%，高于彭博一致预期的2.6%与亚特兰大联储GDPNow的2.9%，同比增速持平于2% [1] - 季调后不变价GDP金额为5.9万亿（折年数23.7万亿美元），同比增2%，环比折年增3%，在2022年以来14个季度中增速排名第5 [1] - 预计2025年美国实际GDP增速大概率不低于2%，因一季度同比增速同样为2% [1] GDP构成与消费数据 - 个人消费占GDP68%，6月零售销售7200亿美元（环比+0.6%），上半年累计4.2万亿美元（同比+4.3%），增速高于疫情前均值 [2] - 核心零售销售（占比75%）6月5330亿美元（同比+4.1%），上半年累计3.2万亿美元（同比+4.2%），表现优于2012年以来多数年份 [2] - 6月非农时薪36.3美元（7月预计36.4美元，同比+3.9%），销售总额同比增速连续5个月超3%，支撑经济"基本盘" [2] - 耐用品新订单上半年累计1.8万亿美元（同比+11%），创20年来除2021年外的最高增速 [2] 贸易与投资动态 - 二季度GDP增速3%中，净出口贡献5%（因贸易逆差缩减51%至1921亿美元），但个人消费/投资/政府支出合计贡献为-2% [4] - 商品及服务出口8465亿美元（同比+6%），进口10286亿美元（同比-2%），进口环比折年率-30.3%显著拖累贸易数据 [4] - 二季度私人投资环比折年率-15.6%（vs一季度+23.8%），对GDP贡献-3.1%，其中私人库存减少260亿美元导致贡献率下滑至-3.2% [6] - 住宅类固定资产投资环比折年率-4.6%，延续2021年下滑趋势，上半年新房销售35万套（同比-4%），成屋销售393万套（同比-1.3%） [6] 劳动力市场与政策影响 - 7月新增非农就业7万人（大幅低于预期），5-6月数据下修超80%至2万/1万人，ADP三个月累计新增11万人（低于2024年月均14万人） [5] - 失业率4.2%呈现边际上行趋势，可能升至4.3%~4.5%，反映高利率与关税对就业市场的损害 [5] - "对等关税"政策短期抑制个人消费与投资，日用消费品价格上涨，制造业原料供应不稳定可能拖累项目进度 [3] 经济总体评估 - 美国经济呈现"健康与隐忧并存"格局，贸易逆差缩减与消费韧性支撑增长，但投资下滑与就业疲软构成结构性挑战 [7] - 高利率与关税冲击下，严重经济危机可能性低，经济稳健表现仍是全球市场"压舱石" [7]

货币政策与市场预期 - 7月FOMC会议美联储表态偏鹰，未给出9月降息指引[4] - 8月1日非农数据释放劳动力市场降温信号，市场预期9月、10月、12月各降息25bp[4] - CME FedWatch工具显示9月降息概率为82.5%，10月为64.4%，12月为51.3%[19] 就业数据 - 7月26日当周初请失业金人数为21.8万人，较前一周略有回升[5] - ADP7月新增就业反弹至10.4万人，但与非农新增就业7.3万人背离[5] - 6月、5月非农新增就业数据大幅下修，分别由14.7万人、13.9万人下修至1.4万人、1.9万人[5] - 7月劳动参与率下行至62.2%，失业率上升至4.2%[5] 市场表现 - 8月1日当周美股三大股指均大幅回调，道指周跌2.92%，标普500周跌2.36%，纳指周跌2.17%[6] - 美元指数周涨1.04%，伦敦金现周涨0.79%，布油周涨2.84%[6] - 10Y美债收益率回落至4.23%[6] 投资建议 - 美联储重启降息在即，建议把握黄金配置窗口期[7] - 看好弱美元周期中新兴市场的表现[7]