核心观点 - 2024年9月提出"信心牛"和"东升西落"观点 认为政策大幅放松超预期将扭转对中国资产和经济前景的信心 人民币资产创出新高 美元指数走弱 人民币汇率走强 [2] - 提出通过"债务大挪移"战略重启中国经济复苏 即扩张政府和央行资产负债表来减轻居民和企业债务压力 恢复消费和投资活力 [15][16][18] A股牛市特征分析 - A股大牛市启动需要三大条件：政策转向 资金流入 估值低位 牛市在绝望中重生 争议中上涨 狂欢中崩盘 [5] - A股牛市一般经历三个阶段：政策驱动-资金驱动-基本面驱动 牛市启动初期与经济基本面关联较小 但持续和演绎需要基本面支撑 [5] - A股政策市和散户为主的特征导致牛短熊长 大起大落 三轮大牛市平均持续时长17.35个月 熊市平均持续时长27.12个月 美国20次牛市平均持续时长43.68个月 [5] - 牛市上半场主要靠政策驱动 情绪驱动 资金驱动 平均时长6.3个月 平均涨幅59.41% 领涨板块为国防 金融 周期 [5] - 牛市下半场主要靠基本面和企业盈利驱动 平均时长12.5个月 平均涨幅130.25% 领涨板块为计算机 消费等成长属性板块 [6] - 牛市终结一般源于估值过高 政策转向 没有增量资金流入 经济复苏证伪 [7] 中国经济下半年十大趋势 - 全球秩序混乱 地缘冲突此起彼伏 全球经济和贸易放缓 中国企业出海是大势所趋 [8] - 中美关税战是持久战 美国对中国的遏制战略始终存在 需警惕全球贸易摩擦继续升级 [8] - 经济有筑底迹象 进入5%左右中速增长区间 但5月以来显现下行压力 有必要启动新一轮大规模经济刺激 [9] - 下半年经济触底回升的关键：民营经济信心修复 房地产市场软着陆 新质生产力大发展 [10] - 第四次科技革命大爆发 中国有望在人工智能 新能源 无人驾驶 固态电池 商业航天等领域实现弯道超车 [11] - 消费驱动升级 情绪价值 性价比消费 大健康是未来消费三大新机遇 [12] - 房地产大开发时代落幕 一二线城市以价换量 三四线步入漫长去库存 [12] - 人口老龄化 少子化 不婚化加速到来 需全面放开生育 加快构建生育支持体系 [12] - 需破除中国式内卷 引导市场出清 采取行政手段 [13] - 硬科技 新消费热点频出 黄金和军工迎来历史性行业景气 [13] 债务大挪移战略 - 日本90年泡沫破裂后陷入失去的三十年和低欲望社会 不应由居民和企业部门独自化解债务 而应通过财政政策扩张和债务货币化实现温和通胀的和谐去杠杆 [15] - 美国在2008年次贷危机和2020-2022年疫情期间 通过扩张政府财政和央行资产负债表化解市场主体债务压力 使居民和企业资产负债表得以恢复 [16] - 债务大挪移三大抓手：全力拼经济 住房收储保障银行 新基建 [17] - 全力拼经济包括货币政策持续降息降准 财政政策推动大规模地方政府化债 实施以新老基建为代表的大规模基建扩大内需 [17] - 组建5万亿以上的大型住房收储保障银行 收购开发商土地和商品房库存用于租赁房保障房 缓解房企资金压力 [17] - 新基建包括人工智能 新能源 新能源汽车 充电桩 5G 新一代信息技术 数字经济等 短期稳增长稳就业 长期打造中国经济新增长点 [17]

外资对中国资产配置趋势 - 国际资本正重新校准中国资产的战略权重，政策红利与科技企业技术突破是主要驱动力 [2] - 外资LP对中国科技创新实力和资产价值的认可度显著提升，多家机构密集接待外资家办 [2] - 蛰伏几年的外资正通过真金白银的配置行动重估中国资产 [3] 一级市场复苏信号 - 2025年以来一级市场复苏信号明显，产业型LP出资活跃度环比提升14%，非上市公司出资活跃度环比增长17% [6] - 2025年6月新备案私募股权、创投基金达409只，较去年同期激增61.02% [6] - 人工智能、机器人等赛道形成资本聚集效应，市场信心实质性修复 [6] 美元基金活跃度提升 - 6家本土VC机构同步启动新一轮美元基金募集，总目标规模至少20亿美元 [7] - 多家美元基金或双币基金重启冻结三年的关键岗位招聘，主要是IR岗，计划深耕东南亚、中东等区域 [8] - 人民币基金新增美元IR岗位，计划募资美元基金，技术突破与制度创新推动外资重燃热情 [9] 外资LP回归中国市场 - 2025年被行业视为外资布局中国的关键转折点，外资LP对中国资产的配置兴趣强劲回升 [11] - 东南亚家族办公室和外资机构高管密集调研中国市场，对中国科技创新实力和资产价值认可度提升 [11] - 外资LP通过设立本地办公室、参与人民币基金募集、利用QFLP等政策工具深度融入中国私募股权市场 [12] 全球资本加速布局中国 - 全球PE巨头加速中国市场布局，包括在国内设立管理人、基金，如开德时璞、凯德投资、淡明资本等完成备案或登记 [12] - 顶级国际LP已正式重启或启动对中国基金的新一轮配置计划，尤其关注AI、机器人等硬科技企业 [13] - 淡马锡等长期看好中国经济韧性与潜力，持续投资中国市场 [13] 外资配置转向试探性回归 - 外资配置中国资产从观望转向试探性回归，美元基金重启招聘计划、外资LP重燃出资热情 [14] - 中国新质生产力驱动的增长机遇在全球资产配置版图上愈发不可忽视 [14] - 政策和技术红利持续作用，外资LP在中国的投资有望更加深入和广泛 [14]

A股市场定价机制 - A股市场核心定价机制在于投资者的信心与风险偏好而非企业盈利逻辑 市场波动大的本质原因是估值分子难以长期高增长 而分母即投资者信心长期决定市场主趋势 [1] - 驱动牛市的关键变量是信心 体制信任 国家治理能力以及全球博弈中的战略优势 这些因素能够撬动估值分母 [1] 宏观经济背景 - 中国在极短时间内从短缺经济跃迁至生产过剩状态 导致高增长期的红利窗口极为有限 [1] - 市场难以依靠持续的企业盈利增长来支撑估值水平 [1] 长期投资策略与市场展望 - 对中国制度韧性和长期战略方向的信任是享受市场长期红利的资格 [2] - 当前中国资本市场正孕育一个低波长流的新牛市 其特征是信任积累型而非情绪爆发型 [2] - 真正的投资机会留给那些愿意相信长期前景并懂得等待的投资者 [2]

投资理念与方法论 - 投资理念属于哲学范畴，但哲学无法直接创造财富或技术突破，需要基础方法论支撑 [2][3] - 乔尔·蒂林哈斯特（T神）作为公募基金经理，其著作《大钱细思》强调从公司特质出发的选股逻辑，而非宏观政策 [4][5][6] - 自下而上的选股方法直接从公司基本面出发，排除宏观影响，与自上而下的大类资产配置思路形成对比 [7][8] 宏观经济分析的局限性 - 经济学理论存在立场问题，模型常服务于政策倾向或销售目的而非客观预测 [9][10] - 经济学模型缺乏科学验证标准，即使被证伪仍被持续使用，导致宏观分析框架可信度存疑 [11][12][13] - 里昂惕夫投入产出模型相对可靠，但在轻资产行业应用效果有限 [14] - 股市常领先宏观经济见底，利率水平与变化对股市影响逻辑相反 [14][15] 财务欺诈与风险规避 - 揭露财务造假风险收益不匹配，会计标准存在主观性导致识别难度大 [17][19] - 应对潜在财务造假公司的最佳策略是主动规避而非争论，市场上存在充足替代选择 [20][21] - 安然案例显示异常表现常早于崩盘，但投资者需抵制上涨诱惑 [19][20] 投资与投机的界定 - 投资行为可按研究深度和对象分为六类，但深入程度缺乏量化标准 [25][26] - 低波动率股票长期收益更优，历史价格对预测无效，杠杆操作风险高 [27] - 金融业务快速增长常伴随风险，低市盈率股票长期回报显著优于高市盈率股票 [27][31][33] 行业表现与选股策略 - 1900-2016年美国表现最佳行业为烟草、电气设备、化工等，最差为船运、钢铁等 [40] - 消费品行业因客户稳定性表现优异，大宗商品行业利润波动大 [40][42] - 市盈率低于15倍的股票10年回报率达317%，高于25倍则降至65% [33][39] - 席勒市盈率显示起点低于12倍时未来10年年化收益超10%，高于25倍则降至0.5% [39] 市场动态与资产配置 - 当前A股沪深300市盈率13倍，科创50和中证2000超100倍，存在估值分化 [35] - 稳定币推广可能延长美元周期，财富转移规模或超历史美元潮汐 [46][47] - 产业债利率降至3%以下反映实体经济高收益资产稀缺，推动居民资产向股市转移 [49]

Deepseek 现状分析 - Deepseek 用户活跃度从春节高点的15%下滑至目前的3% [1][8] - R2升级版难产，原计划5月推出但至今未发布，主要因创始人梁文峰对模型性能不满意及英伟达H20芯片短缺 [7] - R1训练耗费3万块H20、1万块H800和1万块H100芯片，R2算力需求更高但供应链受限 [7] - 用户吐槽功能bug多、反应慢，且对敏感问题频繁沉默，被指"自我阉割"和"烂尾" [8] - 开源后接入简中互联网导致信息污染，输出质量下降，如混淆小说与历史 [9] 英伟达市场表现 - 股价突破160美元创历史新高，市值达3.92万亿美元，超越苹果历史峰值 [10][12] - 6月以来股价累计上涨17.92%，年初至7月3日累计涨幅18.67% [11][12] - 2026财年Q1营收440.62亿美元（同比+69%），净利润187.75亿美元（同比+26%），数据中心收入391亿美元（同比+73%） [12] - Blackwell架构芯片占数据中心收入70%，完成Hopper架构过渡 [12] - CUDA生态构建技术壁垒，开发者社区形成协同效应，垄断地位未受挑战 [15][16] A股市场分化 - 银行股领涨，42只银行股中15只创历史新高，板块市值较2024年末增加2.38万亿元至15.96万亿元 [16] - 浦发银行年内涨幅41.69%，青岛银行、兴业银行等涨幅超30%，被戏称为"银伟达" [16] - 科技基金重仓银行股，因A股缺乏优质AI标的，寒武纪等企业技术差距显著 [3][15] - 银行股护盘逻辑：稳定指数及XX队配置需求，但需科技赛道接棒以延续行情 [17] 行业趋势与观点 - 黄仁勋称AI算力需求激增，tokens生成量一年增长50-100倍，微软单季度处理超100万亿tokens [13] - 但斌看好英伟达等"轻资产、高盈利"模式，认为AI周期刚起步，需用30年视角布局 [13][14] - 国内AI芯片企业如华为昇腾、寒武纪商业化落地缓慢，生态建设落后于英伟达 [15][16]

核心观点 - 本周沪指“三连阳”本质是波动率回归交易结果，极端低波状态是行情启动关键前提，后续市场涨跌取决于打破多空平衡的关键变量，不同资金可通过不同方式参与波动率交易，应区分短/中/长期市场交易逻辑 [2][5][8] 近期市场现象 - 沪指“三连阳”创年内新高后资金难寻上涨理由 [1] - 机构投资者偏谨慎，港股部分资金踏空新消费和医药行情 [1] - 投资者情绪从落袋为安转为乐观 [1] 核心解释框架 - 本轮上涨主因是被低估的波动率，周一沪指30个交易日年化波动率降至18.2%创近十年新低，极端低波状态是行情启动关键前提 [2] 市场低波状态理解 - 低波是市场高度共识后的交易结果，反映多空双方力量均衡，投资者对交易因素消化充分形成一致预期，短期内难有新变化或部分预期待验证 [3] - 低波横盘时部分投资者会由多转空，A股流传的口头范式加剧投资者谨慎情绪 [3] 波动率新低后市场走向 - 波动率新低不代表市场必然涨跌，后续波动率一定会提升，关键在于因子变化导向“Risk-On”还是“Risk-Off” [4] - 沪指波动率指标下沿极值清晰，历史上指标回落到30%以下往往触底反弹，对应指数表现可能是上涨或调整行情 [4] 不同资金做多波动率方式 - 量化资金可用跨式期权等衍生工具直接交易波动率，低位做多胜率和赚钱效应高 [8] - 主观多头通过方向判断调整仓位，量化资金会放大波动，主观多头有必要将波动率纳入观测框架 [8] 不同时间维度市场交易逻辑 - 大周期波动由宏大叙事驱动，中期走势受基本面预期和宏观因子主导，短期波动产生于事件催化和交易噪音，体现为顺应中期趋势的均值回归 [9] - 市场常混淆三者，用中期基本面逻辑解释短线变化，忽略回归交易本身 [9] 总结与展望 - 年内指数有较大可能突破去年高点，短期经历波动率回归交易后要回到逻辑驱动方向，中长期要把握弱美元周期下A股成长风格 [10] - 短期把握成长方向内部高低切，关注泛科技方向机会，中期成长股迎主线行情，关注明年二季度，中期看好创新药及优质新消费公司 [10]

杨岩泽背景与投资哲学 - 杨岩泽是中国投资界领军人物 从普通散户成长为资深投资专家 创立鼎裕盟为投资者提供系统化策略和风险管理框架 [1] - 投资哲学结合市场周期、宏观经济趋势和个股精选 核心是"东升西落"理念 认为周期性波动和行业轮动是决策依据 [1] - 坚定看好A股市场 尤其在全球经济复杂背景下更看好中国增长潜力 [1] "东升西落"投资理念 - "东升"代表市场/行业快速崛起 "西落"指衰退或调整过程 需抓住上升阶段并规避下行风险 [2] - 该理念适用于行业板块周期变化 也适用于国家间经济表现对比 强调顺应趋势 [2] 西方经济面临的挑战 - 高通胀与货币紧缩：美欧通胀达数十年高点 加息政策加重经济增长负担 将陷入长期"滞胀" [3] - 债务负担：美国公共债务高企 财政灵活性受限 利息支付侵蚀增长空间 [3] - 劳动力问题：老龄化导致供给紧张 生产力增长缓慢 结构性拖累经济表现 [3] - 地缘政治：贸易战与俄乌冲突加剧供应链不确定性 冲击西方经济稳定性 [3] - 结论：西方经济增速将长期低迷 难恢复至疫前水平 [4] A股市场优势与机遇 - 经济复苏潜力：中国内需市场庞大 产业链完整 2023年后消费复苏将推动较快增长 [6] - 政策支持：财政刺激、金融支持等"稳增长"政策全球最强 对制造业和高科技产业扶持形成长期支撑 [6] - 行业机会：新能源(宁德时代、比亚迪)、科技创新、消费升级等领域具长期增长潜力 [6] - 估值优势：A股整体估值合理 新能源/消费/科技板块处于低位 较西方股市具性价比 [7] - 结论：A股将进入长期"东升"阶段 受益于政策、产业升级和资本市场优化 [9]

宏观经济数据 - 中国5月CPI、PPI、M2货币供应同比、1至5月社会融资规模增量(亿人民币)、1至5月新增人民币贷款(亿人民币)、5月进出口同比数据将于6月9日公布 [2] - 美国5月CPI、核心CPI数据将于6月11日公布 美国5月PPI数据将于6月12日公布 [2] - 德国5月CPI数据将于6月13日公布 [2] - 国家外汇管理局数据显示 截至2025年5月末我国外汇储备规模为32853亿美元 较4月末上升36亿美元 升幅为011% [6] 行业与公司动态 - 苹果全球开发者大会(WWDC)将于6月10日在Apple Park举行 [2] - 华为Pura 80系列及全场景新品发布会将于6月11日举行 [2] - 本周A股有2只新股发行 包括沪主板华之杰(603400SH)和创业板新恒汇(301678SZ) [9][10] - 本周将有41只股票面临限售股解禁 合计解禁量为2054亿股 按6月6日收盘价计算 合计解禁市值为44123亿元 解禁市值居前三位的是达梦数据(10752亿元)、华海清科(104亿元)、昱能科技(3059亿元) [3][4] 政策与监管 - 商务部表示将依法依规对稀土相关物项出口许可申请进行审查 已批准一定数量的合规申请 并将持续加强合规申请的审批工作 [5] - 人民银行数据显示 截至5月末我国黄金储备为7383万盎司 环比增加6万盎司 是央行连续第7个月增持黄金 [5] - 上交所将推动上市公司进一步加大分红力度 增加分红频次 用好回购、并购重组、投资者交流等市值管理工具 [7] - 证监会核准中央汇金成为长城国瑞证券、东兴证券、信达证券等8家公司的实际控制人 [7] - 工信部要求加快提升软硬件产品供给能力 强化工业软件、智能传感器等关键技术攻关 以工业智能体为抓手深化人工智能工业应用 [7] 机构观点 - 华安证券看好新消费领域机会和银行保险板块 [11] - 天风证券看好科技AI+、消费股估值修复和低估红利板块 [12] - 平安证券看好国产科技和高端制造为代表的成长风格以及受益于扩内需政策支持的消费优质资产 [12] - 东吴证券短期关注新消费、创新药、国防军工等主题 中期看好以算力、半导体、人形机器人为代表的科技成长方向 [13] - 申万宏源短期继续看好医药(CXO和创新药)和贵金属板块 [13]

报告核心观点 - 货币“东升西落”带来催化，看好成长股科技方向；短期主题轮动持续，可关注新消费、创新药等方向；中期美元指数跌破前低是关键催化，A股或量价齐升，成长股科技方向有望表现更好 [3] 北交所行业重点新闻 - 6月30日将上线北证专精特新指数，选取50只市值较大的专精特新“小巨人”上市公司证券作为样本，首发样本成长性和创新性突出，编制要素有特色化设置 [12][13] - 国务院国资委印发《中央企业发展规划管理办法》，明确建立国资央企三级规划体系，完善闭环管理工作机制，规定了总体要求等多方面内容 [19][21] - 工业和信息化部印发《算力互联互通行动计划》，以算力互联互通为主线，到2026年建立相关标准体系，2028年基本实现全国公共算力标准化互联，部署了6方面16项重点任务 [24][25] 北交所市场表现 - 截至2025年6月6日，北证A股成分股266个，平均市值30.53亿元；本周北证50指数上涨1.30%，沪深300、创业板、科创50指数分别上涨0.88%、2.32%、1.50% [6] - 本周北证A股日均成交额248.34亿元，较上周下跌19.20%，区间日均换手率6.18%，环比-1.64pct；北证A股在换手率等指标优于科创板等，但成分股个数等方面有待提升 [6] - 2024年4月至2025年5月新三板挂牌公司平均业绩稳中有升，助力北交所高质量扩容 [27] - 列出本周北交所换手率和涨跌幅前五公司（剔除本周新股）情况，涨幅靠前标的行业与上周大盘风格略有差异 [31][32] - 给出本周北交所市值前十大公司估值水平等数据 [34] 本周新股&即将上市新股情况 - 本周暂无即将上市新股 [4][35] 投资建议 - 北证A股是成长股重要代表，市场关注度高，截至2025年6月6日收盘，北证A股/创业板/上证主板/深证主板/科创板PE分别为51.96/35.21/20.52/22.25/33.00倍，建议重点布局具有估值优势的细分领域龙头企业、财务业绩表现优秀的公司 [7][36]

人事变动 - 知名策略师洪灏辞任华福国际CEO职务 将专注于独立研究及对冲基金管理 并出任莲华资产管理公司管理合伙人和CIO [1] - 洪灏此前于4月15日正式入职华福国际 担任CEO仅两个月 此次变动标志其再次离开卖方机构 [2] - 洪灏曾历任思睿集团合伙人兼首席经济学家 交银国际研究部主管 中金公司首席全球策略师等职 具有国际投行 中资券商和私募领域经验 [1] 机构背景 - 华福国际为华福证券全资子公司 2021年获香港证监会1 4 6 9号牌照及港交所交易结算资格 业务涵盖财富管理 企业融资和资产管理 [2] - 莲华资产是香港证监会第四 九号牌照资产管理公司 同时为Harpers Capital的二级市场资产管理平台 [1] 市场观点 - 洪灏较早提出"东升西落"叙事 认为美国科技板块回调20% 港股领跑全球市场 [2] - 其近期表示美元和美国国债将逐渐走弱 建议配置非美国家资产以保护投资收益 [2] - 预测A股走势与避险资产趋同 港股流动性充裕 下半年可能再创新高 [3] 个人影响力 - 洪灏通过社交媒体频繁输出观点 形成"研值+流量"模式 但部分言论引发市场争议 [2] - 在交银国际期间的研究报告曾引发舆论风波 2022年转型买方领域 [1]