投资评级 - 报告对公司的投资评级为“买入”，并予以“维持” [6] 核心观点与业绩总览 - 报告认为，电网投资是保障公司收入高速增长的核心驱动力，但信用减值与少数股东损益影响了净利润的增长速度 [1][4] - 公司2025年前三季度营业收入为1700亿元，同比增长115% [2][4] - 公司2025年前三季度归母净利润为94亿元，同比增长193% [2][4] - 公司2025年前三季度扣非净利润为92亿元，同比增长182% [2][4] - 单季度看，2025年第三季度营业收入为567亿元，同比增长172%，但环比下降66% [2][4] - 2025年第三季度归母净利润为34亿元，同比增长41%，环比增长122% [2][4] - 2025年第三季度扣非净利润为31亿元，同比增长13%，环比下降07% [2][4] 盈利能力分析 - 公司2025年前三季度毛利率达2234%，同比提升143个百分点 [11] - 2025年第三季度单季度毛利率为2338%，同比下降020个百分点，但环比提升109个百分点 [11] - 前三季度毛利率总体提升，体现了公司在成本管控和提质增效方面的成果 [11] - 前三季度四项费用率为1309%，同比下降021个百分点，显示费用控制良好 [11] - 其中，销售费率为292%，同比下降060个百分点；管理费率为635%，同比微升004个百分点；研发费率为407%，同比上升022个百分点；财务费率为-025%，同比上升014个百分点 [11] 财务健康状况与运营指标 - 截至2025年第三季度末，公司存货达5672亿元，同比增长154%，环比上季度末增长135% [11] - 截至2025年第三季度末，公司合同负债达5066亿元，同比增长293%，但环比上季度末下降48% [11] - 截至2025年第三季度末，公司资产负债率为4626%，同比微升048个百分点，环比下降021个百分点 [11] - 公司2025年前三季度经营活动净现金流为555亿元，同比下降604% [11] - 2025年第三季度单季度经营净现金流为584亿元，同比下降159%，环比下降139% [11] 未来展望与盈利预测 - 报告预计，随着下半年电网投资的持续增加以及公司持续降本增效，公司有望实现经营的持续增长 [11] - 预测公司2025年全年归母净利润可达约129亿元 [11] - 基于此预测，公司当前股价对应的市盈率（PE）约为32倍 [11] - 财务报表预测显示，公司归母净利润预计将从2025年的1290亿元增长至2027年的2118亿元 [16] - 每股收益（EPS）预计将从2025年的025元增长至2027年的041元 [16]

文章核心观点 - 茶百道在固体杨枝甘露新品推广中因捆绑销售、饥饿营销和产品涨价等操作引发争议，这些举措背后反映了公司面临业绩压力，并通过降本增效、调整门店网络和拓展海外市场来寻求复苏 [2][5][10] 新品运营问题 - 固体杨枝甘露上市首日全国总销量接近25万杯，但外卖平台存在“单点不配送”设置，被质疑为捆绑销售，部分门店出现选单杯售罄而双杯套餐有货的情况 [4][5][6] - 多家门店显示产品售罄，被指饥饿营销，公司客服解释为物料不足或未上架，原因包括原材料最佳赏味期和物流配送时效问题 [6][7] - 产品价格从19元上调至22元，实际售价21元，公司解释为核心原料凯特芒市场价格快速上涨，有店主表示当前价格无法覆盖成本 [9] 公司财务与运营策略 - 2024年上半年公司营收同比减少10.0%，净利润同比减少59.7%，而今年上半年总营收25亿元，同比增长4%，期内利润3.33亿元，同比增长40% [11] - 公司采取降本增效措施，今年上半年研发费用1410万元，较去年同期的1450万元减少2.8%，员工数从2319名降至2133名，半年减少186人 [11] - 国内门店扩张大幅放缓，今年上半年门店总数从8385家增至8444家，仅新增59家，同比增长0.7%，远低于去年同期20.6%的增速 [11] - 门店结构持续优化，一线城市减少68家，新一线城市减少45家，二线城市减少22家，重点向三线及以下城市和海外市场扩张 [12] 市场扩张重点 - 公司门店以加盟为主，直营店仅14家，今年上半年新增加盟商596个，终止505个，新增加盟店466家，终止418家 [12] - 海外业务成为发展重点，上半年已在海外开设21家门店，分布在韩国、马来西亚、泰国、澳大利亚等7个国家和地区 [12]

新产品运营问题 - 固体杨枝甘露新品上市首日全国总销量接近25万杯，但随后出现捆绑销售争议，部分外卖平台门店设置“单点不配送”规则[2][3] - 产品被指存在饥饿营销嫌疑，多家门店显示售罄，但选双杯套餐则有货，引发消费者不满[2][5] - 公司对产品进行涨价，官方小程序标价从19元上调至22元，实际售价21元，客服解释为核心原料凯特芒市场价格快速上涨所致[2][7] 公司财务表现 - 公司2025年上半年总营收25亿元，同比增长4%，期内利润增至3.33亿元，同比增长40%，业绩迎来复苏[8] - 作为对比，2024年上半年公司营收同比减少10.0%，净利润同比减少59.7%，业绩曾面临压力[8] - 利润增长部分源于降本增效措施，2025年上半年研发费用为1410万元，较去年同期的1450万元减少2.8%[8] 门店网络与员工变化 - 公司门店扩张速度大幅放缓，2025年上半年中国门店数量由8385家增至8444家，仅新增59家，同比增长0.7%[8] - 作为对比，2024年上半年门店数量由6954家增加至8385家，同比增长20.6%，扩张速度明显快于本期[8] - 公司员工数量下降，从2024年底的2319名员工减少至2025年上半年的2133名，半年时间减少了186人[8] 门店布局战略调整 - 公司持续优化门店终端经营质量，在一线、新一线、二线城市的门店数量均出现下降，分别减少68家、45家、22家[9] - 门店扩张重点转向下沉市场，三线城市和四线及以下城市门店数量分别增加13家和181家[9] - 公司重点发展海外业务，2025年上半年已在海外开设21家门店，分布于韩国、马来西亚、泰国等7个国家和地区[10]

核心财务表现 - 2025年第三季度总交易额为7367亿元，同比基本持平[1] - 2025年第三季度净收入为231亿元，同比增加2.1%[1] - 2025年第三季度毛利率为21.4%，同比下降1.3个百分点[1] - 2025年第三季度经调整净利润为12.9亿元，同比下降27.8%[1] - 2025年第三季度整体运营费用为43亿元，同比减少1.8%，环比减少6.5%[1] 存量房业务 - 2025年第三季度存量房交易额为5056亿元，同比增长5.8%[2] - 存量房业务实现净收入60亿元，同比下降3.6%[2] - 存量房业务贡献利润率为39.0%，同比下降2个百分点，环比下降约1个百分点[2] 新房业务 - 2025年第三季度新房交易额为1963亿元，同比下降13.7%[2] - 新房业务净收入66亿元，同比减少14.1%[2] - 新房业务的交易费率为3.38%，同环比均保持稳定[2] - 新房业务的应收账款周转天数为54天，维持在健康水平[2] 新兴业务 - 家装家居业务实现收入43亿元，同比基本持平，贡献利润率为32.0%，同比提升0.8个百分点[2] - 房屋租赁业务收入为57.3亿元，同比增长45.3%，贡献利润率8.7%，同比提升4.3个百分点[2] - 非房产交易服务业务的收入占营收比例提升至45.0%，贡献利润占总毛利比例接近四成[2] - 家装家居和租赁业务双双实现了单季度业务城市层面扣除总部费用前的盈利[2] 公司运营与资本管理 - 2025年第三季度公司加大回购力度，斥资约2.8亿美元进行股票回购，同比增加38.3%[3] - 自2022年9月以来，公司累计回购金额约23亿美元，回购股数占比约11.5%[3] - 公司的广义现金余额仍维持在人民币约700亿元，现金储备坚实[3] 未来展望与估值 - 预计公司未来三年的调整后净利润分别为57.6亿、76.8亿及96.7亿元[3] - 给予2026年16倍PE，加上公司持有广义现金后得出目标价60.0港元/22.8美元，维持买入评级[3]

核心财务表现 - 2025年第三季度公司实现净收入230.52亿元，同比增长2.1% [1] - 2025年第三季度公司净利润为7.47亿元，同比下降36.1% [1] - 2025年第三季度公司经调整净利润为12.86亿元，同比下降27.8% [1] - 2025年第三季度公司整体毛利率同比下降1.3个百分点至21.4% [1] - 公司三季度回购金额达2.81亿美元，创近两年来新高 [1] 运营效率与成本 - 2025年第三季度公司总GTV为7367亿元，同比基本持平 [1] - 公司运营费用同比下降1.8%，环比下降6.7% [1] - 利润下滑部分归因于非经营性收入同比减少2.55亿元，其中利息收入减少1.34亿元，汇兑收益减少0.55亿元 [1] 存量房业务 - 2025年第三季度存量房业务GTV为5056亿元，同比增长5.8% [1] - 2025年第三季度存量房业务净收入为59.91亿元，同比下降3.6% [1] - 存量房业务贡献利润率为39.0%，同比下降2.0个百分点 [1] - GTV增长而收入下降主要因贝联经纪人GTV占比提升 [1] - 利润率下降主要因收入下降但固定人工成本相对稳定 [1] 新房业务 - 2025年第三季度新房业务GTV为1963亿元，同比下降13.7% [2] - 2025年第三季度新房业务净收入为66.39亿元，同比下降14.1% [2] - 新房业务GTV与营收降幅与全国商品住宅成交金额降幅（同比下降13.1%）基本一致 [2] - 新房业务贡献利润率为24.1%，同比下降0.7个百分点，受让利政策影响 [2] “两翼”业务 - 2025年第三季度家装家居净收入为43.00亿元，同比增长2.1% [2] - 家装家居业务贡献利润率同比提升0.8个百分点，主要因集采比例提升带动成本下降 [2] - 2025年第三季度房屋租赁净收入为57.27亿元，同比增长45.3% [2] - 房屋租赁业务贡献利润率同比提升4.3个百分点，主要因净额法确认收入的房源占比提升 [2] - “两翼”业务均实现城市层面扣除总部费用前的盈利 [2] 未来业绩展望 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为946.65亿元、926.31亿元、960.35亿元，同比分别增长1.3%、下降2.1%、增长3.7% [2] - 预计公司2025-2027年经调整归母净利润分别为60.83亿元、71.46亿元、80.95亿元，同比分别下降15.5%、增长17.5%、增长13.3% [2] - 对应市盈率分别为23倍、20倍、17倍 [2]

公司整体业绩 - 2025年前三季度公司实现收入60.17亿美元，同比下降1.0% [1] - 2025年前三季度公司实现归母净利润2.79亿美元，同比下降16.0% [1] 制造业务表现 - 2025年前三季度制造业务实现收入42.32亿美元，同比增长2.3% [1] - 2025年前三季度成品鞋履出货量为1.89亿双，同比增长1.3%，销售均价同比增长3.2%至20.88美元/双 [1] - 2025年前三季度制造业务产能利用率为93%，同比提升1个百分点，但第三季度环比下滑3个百分点至92% [1] - 2025年前三季度制造业务毛利率同比下滑1.3个百分点至18.3%，但第三季度毛利率环比回升1.6个百分点至19.4% [1] - 2025年前三季度制造业务实现归母净利润2.64亿美元，同比下降12.6%，归母净利润率为6.2%，同比下滑1.1个百分点 [2] - 公司致力推行组织重整及降本增效计划，销售、分销及行政开支占营收比重同比下滑0.2个百分点至10.2% [1] 零售业务表现 - 2025年前三季度零售业务实现收入129.03亿元，同比下降7.7% [2] - 收入下降主因实体店铺客流下滑导致同店销售下降及公司继续精简店铺，截至第三季度末中国大陆直营门店为3338家，较年初净减少110家 [2] - 零售业务全渠道表现稳健，整体增长13% [2] - 2025年前三季度零售折扣同比加深低单位数，但第三季度零售折扣同比保持稳定 [2] - 2025年前三季度零售业务毛利率为33.5%，同比下滑0.5个百分点，经营利润率为2.3%，同比下滑1.4个百分点 [2] - 2025年前三季度零售业务实现归母净利润1.71亿元，同比下降50.1%，归母净利润率为1.3%，同比下滑1.2个百分点 [2] 近期动态与展望 - 10月单月零售业务营收同比持平略微下滑，较第三季度有所改善，零售折扣同比保持稳定，线下门店关闭预计接近尾声 [3] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为81.35/85.88/90.51亿美元，同比增长-0.6%/5.6%/5.4% [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润为3.53/3.80/4.11亿美元，同比增长-10.1%/7.9%/8.0% [3]

公司经营与财务表现 - 2025年第三季度公司生产经营总体保持稳定 [1] - 2025年前三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润为7258.66万元，同比下降56.68% [1] - 利润同比下降主要原因为去年同期利润基数较高，且今年经济下行压力较大，公司主要产品造纸、化工产品价格较去年同期出现下降 [1] 项目进展与产能扩张 - 公司70万吨化学浆项目已开机运行，各项指标陆续优化，降本增效作用逐步显现 [1] - 日照华泰15万吨高透伸性纸项目于9月26日一次性开机成功调试运行 [1] - 该项目主产高透伸性纸袋纸产品，具有高强、高透、高伸缩、生物可降解等独特功能，可替代塑料制品 [1] - 产品广泛应用于食品、粮食、砂浆、化工品等包装，市场前景广阔 [1] - 目前公司伸性纸生产规模已达到25万吨，成为全国最大的伸性纸供应商之一 [1] 战略影响与市场地位 - 新项目及产能扩张可提升公司在特种纸市场的竞争力和话语权 [1] - 相关进展对于上市公司持续稳定发展将发挥重要作用 [1]

公司经营策略 - 公司坚持以稳健经营为基调，以提质增效为目标，通过多项举措提升经营质量及治理水平 [1] - 公司持续聚焦主营业务发展，深入推行降本增效及精益化管理，以提升经营质量和核心竞争力 [1] - 公司加大加快推进应收账款催收工作 [1] 资本运作与风险管理 - 公司已公开披露《2025年度向特定对象发行A股股票预案》，正开展再融资资本运作以增强资本实力和抵御风险能力 [1] - 公司目前存续的担保多为控股子公司业务发展及生产经营所需，控股子公司经营状况稳定，担保风险总体可控 [1] - 公司担保不存在损害公司及中小股东利益的情形 [1]

公司财务表现 - 公司三季报净利润同比下滑主要由于去年同期房产出售带来较大非经常性收益 [2] - 公司三季报扣非净利润同比扭亏为盈 显示基本面稳中有进 [2] - 公司收入和利润存在较大行业季节性波动 [2] 公司经营措施 - 公司优化项目结算节奏并加快存量项目回款以改善盈利水平 [2] - 公司严控成本费用并提升运营效率以改善盈利水平 [2] - 公司聚焦高毛利业务以增强盈利质量 [2] - 公司后续将持续推进降本增效 以稳定盈利增长回报投资者 [2]

公司业务发展现状与规划 - 公司当前发展存在阶段性困难的业务板块是光伏装备 [1] - 未来业务机会点主要集中在压电晶体材料和一体电感等领域 [1] - 电子材料业务整体发展较为稳健 [1] - 公司每年股东分红均达到归母净利润的30% [1] 蓝宝石材料技术优势与应用 - 公司在C向蓝宝石晶体生长领域实现技术突破，包括400公斤级晶体产业化和1000公斤级晶体研制成功 [2] - 采用改良KY法和自主知识产权长晶炉，能耗较传统KY法大幅降低 [2] - C向晶体掏棒效率高于向，可提升材料利用率 [2] - 蓝宝石材料凭借高硬度、耐磨性、高透光性等优异性能在AR眼镜光波导镜片中有应用 [3] 压电晶体材料业务进展 - 压电晶体材料业务投入较大，发展较快，目前业务规模在国内属于前列 [3] - 铌酸锂晶体材料在1.6T光模块应用领域具备性能优势 [3] 财务状况与改善措施 - 2025年前三季度公司主营收入24.59亿元，同比下降3.96% [6] - 归母净利润5731.76万元，同比下降53.85% [6] - 扣非净利润498.59万元，同比下降95.07% [6] - 2025年第三季度单季度主营收入8.75亿元，同比下降11.8% [6] - 单季度归母净利润471.03万元，同比下降89.61% [6] - 毛利率19.82%，负债率30.61% [6] - 应收账款偏高和现金流压力主要受光伏下行影响，光伏智能装备业务板块应收账款回收存在困难 [4] - 净利率偏低源于前期固定资产投资摊销导致的固定费用较高 [4] - 公司将通过降本增效措施改善财务状况 [4] 机构预测与市场表现 - 最近90天内共有1家机构给出买入评级，目标均价12.37元 [6] - 华泰证券预测2025年净利润2.70亿元，2026年净利润3.15亿元，2027年净利润3.33亿元 [6] - 近3个月融资净流入1.96亿元，融资余额增加 [6] 并购战略方向 - 公司一直聚焦于新材料和智能装备领域 [5] - 对上述领域的新技术保持关注，将审慎评估合适标的的并购可能性 [5]