行业需求特征 - 公司产品应用于35kV及以上变压器，需求主要来自大型基建和工业发展周期，是电力设备或变压器领域中弹性最弱的环节[1] - 过去很长时间全球需求增长以中国市场为主，去年以来中国市场基本保持平稳[1] - 海外市场的增长不至于短期就会给行业带来颠覆性的需求变化[1] 海外业务增长驱动因素 - 公司近两年海外增速相对较高，主要由于前期基数较低[1] - 行业格局没有根本性变化，竞争对手增速低但收入增量绝对值反而高于公司[1] - 公司市场占有率略有提升[1] - 从去年开始，公司更大的海外增速来自于间接出口，受益于中国变压器厂的出海，直接出口增速有限[1] 海外增长可持续性与影响 - 目前海外收入的增长水平是需求变化、基数、市占率等综合因素的影响，不代表行业发展水平，也不是理所当然的增速水平[1] - 随着基数的变化，这样的增速水平不可能长期持续[1] - 随着海外收入占比的提升，增速水平放缓也能对公司整体业绩提供支撑[1]

海外业务发展 - 公司对海外增长持保守态度，因行业需求弹性弱，主要依赖大型基建和工业发展周期，且海外高增速源于前期基数低、市占率略升及间接出口（中国变压器厂出海） [3] - 海外市场增长由欧洲、东南亚和南美等多区域共同驱动，非单一国家主导 [5][6] - 美国市场是海外最大单一需求市场，但短期推进难，目前增量主要来自内置式分接开关，收入规模有限 [10][11] - 中东地区业务有增长，但无新增大订单，公司正评估本地化布局可能 [13] - 俄罗斯市场业务将审慎开展，确保合规，其收入占比随海外总规模提升而下降 [14] - 海外开拓初期依赖经销商或变压器厂渠道，后期通过本土化团队或工厂深耕市场 [15] - 海外交付周期约2到3个月 [30] - 印尼工厂已投产，助力获取当地订单，前三季度当地市场增长 [31] - 海外工厂布局（如土耳其、印尼）主要为巩固市场，非产能扩张 [32] - 海外整体市占率仍很低，仅个别区域稍高 [38] - 直接出口毛利率略高于间接出口，间接出口毛利率近两年提升 [43] 产品与技术 - 分接开关应用于35kV及以上变压器，需求与大型基建强相关 [3] - 真空开关占比提升是长期趋势，与油浸式开关应用场景差异不大 [21][22] - 特高压领域仅可能获小批量订单，短期难贡献大规模收入 [23] - 配电环节有新产品在挂网实验，海外客户反应积极，但未成主流 [25] - 研发聚焦零部件工艺、生产流程及材料改进，非集中攻关模式 [27][28] - 产品可靠性、一致性是出海关键挑战，需适应不同国家标准 [44] 国内市场与业务结构 - 网内（电网）与网外（工业、新能源）业务收入占比趋近1:1 [7] - 三季度国内增长加速仅为季度性落地节奏影响，非需求变化 [8][9] - 国内交付周期为2到3周 [30] - 国内产能充足，为单班生产，产能弹性大 [32][34] - 国内市占率从销售量看较高，但高端市场仍以进口产品为主 [38] - 客户主要为变压器厂，最终用户分散，网内以国网、南网为主 [39] 财务与运营 - 检修业务前三季度订单增速显著，是长期重要利润贡献点 [24] - 数控设备业务目标盈亏平衡，电力工程业务正逐步退出，以聚焦主业 [29] - 原材料（如铜、钢、铝）价格波动可能影响客户订单节奏，但长期影响有限 [36][37] - 员工人数几乎未增，但产值明显提升，效率持续优化 [34][37] - 公司承诺2023-2025年每年现金分红不低于可分配利润的60% [45] - 员工持股计划设三年归母扣非净利润考核目标，为高挑战性增长指引 [46] 行业竞争与战略 - 竞争对手扩产短期影响有限，长期看是市场需求景气信号 [17] - 定价策略侧重长期份额竞争，非短期盈利 [18][20] - 行业格局稳定，海外主要一家供应商，国内以公司为主导 [36][37] - 品牌建设、人才培养及宏观需求波动是长期挑战 [44]

国内市场需求 - 国内挖掘机销售展现出强劲韧性 9月小挖和中挖内销量同比增速分别为29%和6% [1][2] - 国内需求回暖主要受益于存量设备进入更新周期 上一轮挖机上行周期为2015-2023年 按照挖机平均8至10年使用寿命计算 当前正处于存量设备的集中更换期 [2] - 雅鲁藏布江下游水电站项目和新藏铁路等大型项目有望提升国内工程机械总需求 公司深度参与雅江水电站等项目 [1][2] 海外市场表现 - 公司海外收入持续保持强劲增长 2025年上半年海外收入达263.02亿元 同比增长11.72% 占公司总收入58.7% [3] - 9月大挖出口销量同比增速高达94% 体现出海外矿用设备的旺盛需求 印尼、非洲等地区需求保持高景气 [3] - 公司全球化运营能力领跑行业 2022年至2024年海外收入复合年增长率高达15.2% [3] 产品与技术发展 - 公司坚定推进电动化研发并取得显著成果 2025年电动化战略再升级 深度聚焦细分场景 [1][4] - 2025年三月公司面向全球发布第五代电动装载机爆款产品 包括SW956E、SW960E、SW966E等型号 额定载重量从5.8吨到6.8吨不等 [4] - 公司正强化矿业机械板块以承接旺盛的海外矿业需求 2024年12月首台400吨矿用正铲液压挖掘机SY4000H下线 填补超大吨位挖机型谱空白 [4] 财务预测与市场地位 - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为89.44亿元、119.75亿元和155.91亿元 对应EPS分别为0.98元、1.32元和1.71元 [5] - 按2020年至2024年核心工程机械产品累计收入计算 公司是全球第三、中国最大的工程机械企业 [3] - 2020年至2024年 公司挖掘机累计销量全球第一 混凝土机械累计收入全球第一 [3]

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入183.46亿元，同比增长68.97%，归母净利润10.76亿元，同比增长41.4% [1] - 2025年第三季度单季实现营业收入66.19亿元，同比增长81.28%，但归母净利润1.73亿元，同比下降18.61% [1] - 前三季度营业收入增长主要因原中粮包装控股有限公司纳入合并范围，归母净利润增长主要因确认投资收益5.44亿元 [1] - 2025年前三季度毛利率为13.52%，同比下降3.78个百分点，归母净利率为5.87%，同比下降1.14个百分点 [1] - 2025年第三季度毛利率为12.44%，同比下降3.83个百分点，归母净利率为2.61%，同比下降3.21个百分点 [1] 海外市场扩张战略 - 公司拟投资约4.416亿元在泰国建设二片罐生产线，规划年产能7亿罐，建设期12个月，预计2026年9月具备量产能力 [2] - 公司拟投资约6.4652亿元在哈萨克斯坦建设二片罐生产线，规划年产能9亿罐，建设期18个月，预计2027年第一季度具备量产能力 [2] - 海外二片罐市场供求关系稳定，产品定价和毛利率较高，投资有助于海外业务提速发展 [2] - 拓展海外市场时将搬迁部分国内产线设备，以降低当地资本开支并改善国内供给结构 [2] 业务前景与市场地位 - 公司作为金属包装行业领军企业，三片罐业务持续优化品类及拓展客户结构效果显著 [3] - 二片罐业务成功并购中粮包装后，市场份额大幅提升，议价能力增强，盈利改善弹性大 [3] - 预计公司2025-2027年营收分别为238.60亿元、254.97亿元、267.65亿元，归母净利润分别为12.34亿元、13.99亿元、15.33亿元 [3]

财务业绩表现 - 第三季度营业收入为481.33亿元，同比增长15.75%，但年初至报告期末营收为1105.34亿元，同比增幅仅为3.67% [1][7] - 第三季度净利润同比下降1.74%，出现营收增长但利润下滑的错位现象 [1] - 第一季度营业收入为191.47亿元，同比下降27.91%，反映产品更替周期的影响 [3] - 利润总额在本报告期为29.74亿元，同比增长31.29%，年初至报告期末为66.99亿元，同比增长68.97% [7] 产品线与销量分析 - 问界M8成为销量担当，但分走了问界M9的高毛利份额，M5 Ultra的销量和毛利支撑减弱 [3] - 全新问界M7未进入第三季度销售周期，对业绩产生波动影响 [3] - 问界全系累计交付突破80万辆，其中M9上市21个月交付25万辆，M8交付10万辆，M7在36天内交付2万辆 [7] 研发与产能投入 - 上半年研发支出暴增至51.98亿元，同比增长154.9%，显示对未来的战略押注 [5] - 公司拥有6826项授权专利和6984名研发人员 [5] - 新工厂配备超过3000台机器人，关键工序实现全自动化，体现对规模产能的投入 [5] - 港股发行募资规划中70%资金将用于研发 [7] 销售与品牌建设 - 前三季度销售费用达到159.9亿元，同比增长近15%，反映品牌建设的高投入 [5] - 问界在上半年品牌信心指数位列第一，M9的净推荐值高达85.2分 [5] 市场竞争格局 - 市场上搭载华为乾崑智驾的车型增多，消费者对智界、享界等品牌心智逐步增强 [3] - 赛力斯面临华为生态内外的竞争扩张，竞争焦点是品牌联结的再分配而非简单销量替换 [3] 华为合作关系 - 公司通过收购引望10%股权完成对合作链条的制度性加固，交易金额为34.5亿元 [3] - 此举旨在将供应关系向股权纽带转换，既是商业动作也是避险动作 [3] 海外拓展战略 - 港股募资的20%将用于海外拓展与充电网络建设 [7] - 业务布局覆盖欧洲、中东、美洲及非洲，SERES5早在2023年已在欧洲交付，终端零售价在6万美元以上 [7] - 出海策略包含自建、反向合资与本地化制造等多种模式 [7] - 在慕尼黑车展展示针对中东市场的本地化开发，如阿拉伯语交互界面 [7] - 海外市场缺乏国内华为品牌背书，需依靠价格、渠道和服务建立认知 [7] 资本市场表现 - 港交所首日开盘价低于发行价，反映市场情绪与预期 [1][8] - 股价即时波动被视为情绪指示器而非业绩全部体现 [8]

2025年第三季度财务表现 - 第三季度单季营业收入为1949.85亿元，同比下降3.05%，环比下降2.95% [1] - 第三季度单季归母净利润为78.23亿元，同比下降32.60%，但环比增长23.08% [1] - 第三季度单季扣非归母净利润为68.91亿元，同比下降36.65%，环比增长26.95% [1] - 2025年前三季度累计营业收入为5662.66亿元，同比增长12.75% [1] - 2025年前三季度累计归母净利润为233.33亿元，同比下降7.55% [1] - 2025年前三季度累计扣非归母净利润为204.90亿元，同比下降11.65% [1] 销量与单车盈利能力 - 第三季度汽车销量为111.4万辆，同比下降1.8%，环比下降2.7% [2] - 第三季度单车均价为13.67万元，同比微降1.6%，环比微降0.4% [2] - 剔除比亚迪电子业务，第三季度单车扣非归母净利润为0.54万元，环比提升11.9% [2] - 汇率波动导致财务费用环比增加16.5亿元，对出口盈利产生扰动 [2] - 方程豹品牌第三季度销量环比大增31.4%至5.5万辆，其中9月单月销量达2.4万辆 [2] - 方程豹钛7新品9月销量超8000辆，上市首月（9月9日至10月9日）销量达1.2万辆 [2] 成本控制与费用管理 - 第三季度毛利率为17.61%，环比提升1.35个百分点 [3] - 第三季度研发费用率为7.26%，环比下降0.39个百分点 [3] - 第三季度销售费用率为3.13%，环比微升0.03个百分点 [3] - 第三季度管理费用率为2.50%，环比下降0.22个百分点 [3] - 第三季度财务费用率为0.16%，环比上升0.83个百分点，主要受汇兑损益影响 [3] 技术与产品力提升 - 第三季度销售辅助驾驶车型78.8万辆，占乘用车销量的71.2% [4] - 截至9月底，辅助驾驶车型累计销售超170万辆，每日数据生成超1.1亿公里 [4] - 前三季度研发费用同比增加31.3%至437.5亿元 [4] - 第五代DM技术于10月13日开始OTA推送，亏电油耗降低10%至2.6L [4] - 全新高端产品腾势N8L于10月28日上市，定价29.98万元至32.98万元 [4] 海外市场拓展与布局 - 10月29日公司亮相日本移动出行展，全球首发针对日本市场的K-EV BYD RACCO，并引入首款插混产品海狮06 DM-i [5] - 10月16日公司在泰国市场完成第10万辆车交付，泰国、巴西工厂运转顺利 [5] - 公司在马来西亚、印尼、土耳其、匈牙利等地有在建海外工厂 [5] - 公司第八艘汽车滚装船"济南号"于9月28日正式入列，提升出海运力 [5] - 第三季度海外乘用车销量为23.3万辆，同比大幅增长155.9%，占总销量比重提升12.88个百分点至20.89% [5] 未来业绩展望 - 预计2025年营业收入为8640.34亿元 [6] - 预计2026年营业收入为10072.19亿元 [6] - 预计2027年营业收入为11376.70亿元 [6] - 预计2025年归母净利润为381.19亿元 [6] - 预计2026年归母净利润为475.73亿元 [6] - 预计2027年归母净利润为596.41亿元 [6] - 预计2025年至2027年摊薄EPS分别为4.18元、5.22元、6.54元 [6]

订单情况 - 2025年1-9月新增订单18,131.12兆瓦 [2] - 截至2025年9月底累计在手订单46,868.05兆瓦 [2] - 在手订单中6兆瓦及以上风电机组占比最高，达37,508.33兆瓦（约80%） [2] - 4兆瓦-6兆瓦（不含6兆瓦）风电机组8,366.02兆瓦（约18%） [2] - 2兆瓦-4兆瓦（不含4兆瓦）风电机组993.70兆瓦（约2%） [2] 市场环境与价格趋势 - 2024年10月国内12家整机商签订自律公约以解决低价恶性竞争问题 [3] - 行业对风机质量和可靠性重视度提高，业主倾向高质量、高性能机组 [3] - 2025年风机招标价格出现小幅回升 [3] 盈利能力提升措施 - 通过技术研发、产品性能提升和新产品开发改善盈利能力 [3] - 应用LAC系统降载、桨叶优化统型、超高扭矩密度齿轮箱等新技术 [3] - 基于运营数据自研核心部件（如桨叶）以提升毛利率 [3] 海上风电发展规划 - 在大连太平湾和温州洞头投资建设海上风电总装基地，形成"一南一北"布局 [4] - 发挥浙江省内资源禀赋和省属国企优势，谋划近海及远海风电项目 [4] - 积极关注大连、广东等地的深远海市场 [4] 海外业务进展 - 中国陆上风电技术水平和供应链保障能力处于世界一流水平 [4] - 2024年公司海外中标容量同比增长超100%，连续两年保持翻倍增长 [4] - 在中东、北非等市场实现突破并首次获取项目订单 [4] - 未来将加速全球战略布局，加大海外新业主开拓力度 [4]

公司海外市场发展战略 - 公司重视海外市场发展并将分阶段推进海外业务 [1] - 公司已对东南亚市场进行深入调研了解目标国家文化习俗消费者偏好及热销零食情况 [1] - 公司计划依托自身自动化生产工艺和差异化创新优势持续强化豆类核心产品布局 [1] 产品本地化与市场进入策略 - 公司由产品经理对海外产品进行本土化设计以更好地满足当地市场需求 [1] - 公司将基于前期积累的本地化运营经验结合本地市场需求积极补充新品 [1] - 公司多款产品已获得国际认可的清真认证以尊重东南亚各国文化和法规要求 [1] 长期运营规划 - 公司将以长期主义耐心建立本地团队研发贴合本地需求的产品并融入本地供应链 [1] - 公司旨在逐步在海外市场树立品牌稳步推动海外业务的长期发展 [1]

市场表现 - 2025年11月6日医药板块整体下跌0.03%，跑输沪深300指数1.46个百分点，在申万31个子行业中排名第21位 [1] - 医疗研发外包子行业表现最佳，上涨0.98%，其他生物制品和医院分别上涨0.14%和0.13% [1] - 线下药店子行业表现最差，下跌0.92%，医疗耗材和疫苗分别下跌0.62%和0.46% [1] - 个股方面，万泽股份单日涨幅最高达9.99%，人民同泰跌幅最大为9.98% [1] 行业要闻 - 赛诺菲创新药物注射用卡拉西珠单抗获中国国家药监局批准，用于治疗获得性血栓性血小板减少性紫癜的成人和青少年患者 [2] - 该药物是靶向血管性血友病因子的纳米抗体药物，通过阻断vWF与血小板的结合来抑制血小板黏附和微血栓形成 [2] - 药物可实现快速疾病控制，减少死亡及重大血栓性事件，并预防复发 [2] 公司要闻 - 国邦医药拟对270名董事、高管及员工实施持股计划，初始筹集资金不超过1.85亿元，累计股票数量不超过公司股本总额的10% [3] - 富祥药业顺利通过美国FDA的cGMP现场检查，检查结果为自愿行动 [3] - 华兰股份的笔式注射器用铝盖通过CDE技术评审，登记信息转为"A"状态 [3] - 上海医药下属常州制药厂替格瑞洛的简略新药申请获美国FDA最终批准上市，有助于公司拓展海外市场 [3]

涉及的行业与公司 * 行业为垃圾焚烧发电、垃圾处理、污水处理等环保行业[2] * 公司为君信股份[2] 核心经营业绩与增长来源 * 公司前三季度净利润增长接近50%[3] 主要得益于仁和环境并表贡献净利润1.78亿人民币[2][5] 以及工业混合油价格上涨[2] * 工业混合油当前销售单价约为7,100-7,200元/吨[2][5] 占仁和环境总收入比例约20%-25%[2][5] 市场需求紧俏且价格呈上涨趋势[6][10] * 公司自身运营提质增效 垃圾上网电量达到480度 在行业中表现突出[3] 海外市场拓展进展 * 吉尔吉斯斯坦比什凯克垃圾处理项目预计12月底投产 规模为每日1,000吨[2][3] 总投资约9,500万美元（约合人民币6.7亿元）[22] * 哈萨克斯坦阿拉木图项目已签署投资协议 正与政府谈判经营协议及电价等细节 垃圾量不到2,000吨 原计划投资额2.8亿元人民币或调整[3][11] * 另有两个储备项目位于吉尔吉斯斯坦的奥什和伊塞克湖州[3] 伊塞克湖州项目规划处理量2,000吨 第一期规模约1,200吨[12] * 海外项目内部收益率（IRR）略高于国内同规模项目 例如比什凯克项目处理费达17美元 而国内为109元人民币[22] 技术升级与运营效率 * 公司通过技术升级提升吨发电量 一期项目发电机组从25兆瓦扩容至33兆瓦[2][7] 新项目计划采用中压方式优化集成技术[2][7] * 国内垃圾焚烧长沙项目产能利用率为90% 浏阳和平江项目为85%[13] 餐厨垃圾处理每天1,200吨 已满负荷运转并计划扩建[13] 现金流与补贴回款情况 * 公司现金流表现亮眼 第三季度加速回款国补8,150万元[2][8] 正常预算内的垃圾处理费能够及时拨付[2][8] * 预算外垃圾处理费部分形成应收账款 导致信用减值损失增加[2][8] 其中国补应收账款剩余约1.1亿元[2][8] * 公司计划年底向政府申请追加电费补贴 因实际电费0.45元/度低于合同约定0.65元/度 国家补贴取消且省级补贴未拨付[9] 预计将形成新增应收账款并计入营业收入[9] 资本开支与未来规划 * 2025年资本开支主要集中于比什凯克项目[12] 2026年预计启动伊塞克湖州项目 总资本开支预计在5至10亿元人民币之间[12] * 公司战略重点在中亚、东南亚及美洲等地的重资产拓展 同时探索轻资产、技术输出及绿色能源领域机会[17] * 未来业绩增长点包括储备项目释放、现有内部挖潜、新业务尝试（如飞灰试验、污泥干化）以及计算中心和新供热项目[18] 港股上市与分红计划 * 公司正在准备港股上市 目前等待证监会国际部审核[3][4] 发行股份比例为10%-20%[3][16] 募集资金80%用于海外项目拓展[16] * 公司去年分红比例达90%[3] 未来计划维持不低于50%的分红比例[3][24] 2025年分红将根据年度现金流及资本性开支情况决定[24] 其他重要信息 * 公司计划与长沙数字集团合作IDC项目 当前电价为0.5至0.55元/度 而工业用电价格为0.8元/度 存在收益空间[19] * 公司挑选海外投资项目标准包括政局稳定、与中国关系良好、当地经济人口情况以及竞争激烈程度[23] * 公司在运营上具有优势 但海外市场可能面临经济不发达导致的应收账款问题[24]