报告核心观点 - 报告首次覆盖中国铁建，给予“增持”评级，核心逻辑在于公司报表优化、分红提升及估值修复，预计2026年PE为3.6X，对应市值人民币779亿元，较当前港股市值有14.7%的上涨空间 [1][3][11][13] - 报告首次覆盖特变电工，给予“买入”评级，核心逻辑在于公司作为输变电装备与能源产业一体化领军企业，受益于“反内卷”、“查超产”及出海战略，预计2025年PE为23X，目标市值1475亿元，有23%上涨空间 [8][15] 中国铁建深度分析 行业与宏观环境 - 2026年行业投资有望维稳，总量有支撑，主要基于地方政府化债有序推进及中央“两重”项目实施 [1][11][13] 公司经营与订单 - 公司新签订单在2025年前三季度出现边际改善，同比+3.08%，而2021-2024年增速分别为+10.39%、+15.09%、+1.51%、-7.80% [1][11][13] - 2025年前三季度新签合同结构优化：工程承包新签1.11万亿（同比-0.39%），绿色环保新签1445亿（同比+15.44%），物资物流新签1522亿（同比+28.7%），新兴产业新签167亿（同比+66.78%） [13] - 截至2025年三季度末，公司在手合同额达8.10万亿，为公司2024年营业总收入（1.07万亿）的7.6倍，订单充裕保障长期增长 [13] 财务状况与现金流 - 2025年前三季度公司营业总收入7284亿元，同比-3.9%；归母净利润148亿元，同比-5.6% [2][11][13] - 公司报表持续修复，2024年启动“三金”压控三年计划，2025年前三季度经营性现金流同比少流出92.6亿元 [2][11][13] - 应收账款账龄结构优化，1年以内账龄占比从2022年的67.97%提升至2024年的72.23%，并在2025年上半年进一步提升至75.27% [13] 估值与分红 - 截至2025年12月8日，中国铁建A股PE（TTM）/PB分别为5.5X/0.43X，H股PE（TTM）/PB分别为3.6X/0.25X，H股折价明显 [2][11][13] - 2021-2024年公司派发现金红利分别为33.4亿、38.0亿、47.5亿、40.7亿元，占当期可供分配利润的15.37%、15.91%、20.18%、20.60% [2][11][13] - 当前A股股息率为3.87%，H股股息率为5.93%，港股更具吸引力 [2][11][13] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为214亿、217亿、223亿元人民币，同比增速为-3.6%、+1.3%、+2.5%，对应PE均为3X [3][13] - 选取港股中国中铁、中国交通建设、中国能源建设作为可比公司，其2025/2026年平均PE为3.8X/3.6X [3][13] - 采用2026年预测数据，假设中国铁建PE为3.6X，对应目标市值人民币779亿元，折算港币858亿元，较当前港股市值748亿元有14.7%上涨空间 [3][13] 特变电工深度分析 公司业务概览 - 公司是输变电制造与能源一体化企业，业务涵盖高端输变电装备与工程服务、动力煤产销、火电、多晶硅生产及新能源工程建设与运营 [8][13] - 截至2025年6月底，公司煤炭资源储量约120亿吨，拥有3座准东露天煤矿，核定产能7400万吨/年，未来经审批有望提升至1.64亿吨/年 [13] - 公司已形成煤-电-硅一体化布局，并推进20亿Nm³/年煤制天然气项目建设，投产后将接入西气东输管道 [13][14] 输变电装备业务 - 受“风光大基地”建设和配电网高质量发展政策推动，电网投资与改造加速 [15] - 公司在特高压领域掌握±800kV/±1100kV核心技术，2024年国网特高压项目市占率约9% [15] - 2025年上半年公司海外订单同比增长65.9%，并中标沙特164亿元项目 [15] 煤炭业务 - 2025年7月以来，国家能源局及各省区核查煤矿产能，煤价自底部反弹 [15] - 公司露天煤矿开采成本低，且煤矿周围密布高能耗企业，后续受益于铁路外运量提升，业绩有望触底反弹 [15] 新能源与多晶硅业务 - 2025年6月以来的多晶硅“反内卷”涉及部门多、法律法规完善，据广州期货交易所数据，多晶硅收盘价相较于6月25日的30625元/吨上涨约87.5% [15] - 公司下游签订长单以稳定销量 [15] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营收为1021.07亿、1134.31亿、1284.82亿元，同比增速4.3%、11.1%、13.3% [15] - 预计2025-2027年归母净利润为65.08亿、78.16亿、92.25亿元，同比增速57.4%、20.1%、18% [15] - 预计2025-2027年每股收益为1.29、1.55、1.83元/股，对应PE分别为18X、15X、13X [15] - 选取中国神华、中国西电、许继电气作为可比公司，给予公司2025年行业平均PE 23X，对应目标市值1475亿元，有23%上涨空间 [15] 市场数据摘要 指数表现 - 上证指数收盘3870点，1日涨1.19%，5日跌2.56%，1月跌0.77% [1] - 深证综指收盘2458点，1日跌2.14%，5日涨1.68%，1月跌1.37% [5] 风格与行业表现 - 中盘指数近1个月表现-0.75%，近6个月表现-25.74%；小盘指数近1个月表现-2.62%，近6个月表现-20.44% [4] - 涨幅居前行业（近6个月）：通信设备涨119.73%，元件工涨85.43%，能源金属涨77.54% [4] - 跌幅居前行业（近6个月）：装修装饰Ⅱ跌22.86%，海运跌12.49%，种植业跌3.54% [4]

中东市场吸引力与营销策略 - 以阿联酋和沙特为代表的中东国家正迎来越来越多的中国企业、商务精英和游客 [2] - 迪拜经济和旅游部持续推进“欢迎中国”战略并提供多项便利化措施以吸引中国客源 [2] - 迪拜在2024年共接待中国游客82.4万人次，同比增长31% [3] - 迪拜通过明星代言、歌手MV取景及中国爆款综艺植入等方式进行营销，以吸引更广泛的受众 [2] 中国企业在迪拜的商业活动与人员构成 - 前往迪拜的中国商务人群主要是企业高管或主力员工，行色匆匆，与旅游人群形成鲜明对比 [4][5] - 在迪拜的酒店、机场等场所，中国人大都是出差的商务人群 [4] - 有广东文具行业老板抱团参加迪拜展会，也有在公共场合用中文洽谈生意的中国人 [5] - 部分企业因国内利润率走低而希望增加出海占比，以提升整体利润水平 [5] - 一些科技公司年轻高管拥有国内外名校背景及全球工作经验，公司创立之初即具备国际化视野 [5] 迪拜的劳动力市场与收入状况 - 服务于中国客户的包车司机在旺季月收入可达2万人民币，高于其在当地开普通网约车或在国内的收入 [3] - 迪拜底层蓝领如外卖骑手月收入约五六千人民币，保安收入可能仅小几千人民币，网约车司机收入并不比国内高 [3] - 灵活的外卖骑手成为不同外卖平台在迪拜竞争的抢手人力资源 [3] - 迪拜老城区仍有密集的南亚劳工从事外卖、保安等体力工作，其收入并不高 [1][3] 中国企业出海趋势 - AI和出海已成为当前中国企业发展的两大趋势，众多行业企业正在这两方面寻找增量 [6] - 不止工程建设、制造业和科技类企业，中国众多行业企业的大出海时代已经到来 [6] - 部分企业为应对国内利润率压力，正积极开拓中东等海外市场以寻求增长 [5]

核心观点 - 2026年汽车行业投资策略的核心是“洞察周期脉络，把握智能主线” [2][6] - 乘用车内需预计将面临一定压力，但汽车板块的驱动力已从单一内需转向海外、高端化、智能化等多维度综合驱动 [3][6] - 投资应围绕三大主线展开：海外市场拓展、高端化与自主替代加速、全面拥抱AI与智能化转型 [3][6][10] 总量市场展望 - **乘用车**：中性假设下，预计2026年国内上牌量为2260万辆，同比-3.4%；出口量680万辆，同比+17.2%；批发量2941万辆，同比+0.7% [6][32] - **重卡**：预计2026年国内零售销量69.5万辆，同比-13.2%；出口销量36.5万辆，同比+10% [6][40] - **大中客车**：预计2026年国内销量6.9万辆，同比-3%；出口销量6.3万辆，同比+15% [6][58] - **摩托车**：预计2026年行业销量达2344.9万辆，同比+7%，呈现“出口高增、内销回暖”态势 [6][59] 主线一：海外空间巨大，出海加速放量 - **乘用车新能源出海**：剔除中美日后，新能源乘用车出海远期有望达到3倍以上空间；中性预计2026年新能源出口338万辆，同比+42% [7][71] - **零部件出海**：国内零部件企业凭借技术、成本与服务优势加速海外扩张，海外业务收入占比已升至33.2%，未来仍有2倍以上成长空间 [7][77] - **重卡出海**：非俄地区出口高增对冲俄罗斯下滑，预计2026年出口36.5万辆，整体平稳向上 [7][99] - **客车出海**：出口有望保持15%增长，海外市场空间约为国内市场的两倍 [7][104] - **两轮车出海**：国产品牌出海加速，预计2026年摩托车出口1520.3万辆，大排量车型是重要增长引擎 [7][116] 主线二：高端乘用车及汽零自主替代加速，重卡加速新能源 - **高端乘用车市场**：高端及豪华市场受行业周期下行影响相对较小，具有穿越周期的特质 [8][124] - **零部件国产替代**：智能科技化带来新增长空间，镁合金、智驾芯片、激光雷达、线控制动、线控转向等有望高速增长；诸多领域国产化率有望从约10%提升至30%以上 [8][133][137] - **重卡新能源化**：受成本与政策两端驱动，新能源重卡渗透率加速提升 [8][28] 主线三：全面拥抱AI，汽车转型正当时 - **人形机器人**：2026年特斯拉即将进入定点期，国内应用侧有望放量，开启量产元年 [9][32] - **液冷赛道**：车端热管理与服务器液冷技术具备强可迁移性，国内汽零企业正积极布局，行业进入爆发阶段 [9][41] - **智能驾驶**：进入平价时代，将开启10%-50%渗透率的大周期加速 [9][42] - **Robotaxi**：为数千亿级蓝海市场，头部参与者已实现局部盈亏平衡，商业模式可行性得到验证，商业化落地加速 [9][42]

12月16日，中国国际服务贸易交易会"服贸大咖谈"之区域篇——走进西城宣传活动成功举办。来自西城区商务局、车车科技、全聚德、张一元、华天饮食、 联动优势科技、菜百等政府部门及企业代表与媒体深入交流，畅谈服贸会在促进区域经济发展、老字号守正创新、海外市场拓展等方面发挥的重要作用。 多维赋能区域经济发展 西城区商务局副局长、三级调研员赵观宇表示，对西城区来说，服贸会不仅是一个展会，更起到了"展示窗口""合作桥梁""增长引擎"的多重作用。2025年服 贸会期间，西城区招商引资与经贸合作成绩亮眼。全区预筹金额突破16.5亿美元，较上届增长71.5%，金额完成率位列全市第一。西城区还利用服贸会平台 启动了"央地合作·出海领航计划"，特别是中东专场活动，促成了中国国际商会与沙特企业的合作，帮助西城的金融、科技企业等拓展国际市场。通过服贸 会，西城充分展示了打造"中国资产管理高地""中国数据街"以及老字号焕新的成果，彰显了西城发展核心特色，提升了优势产业的影响力，吸引了相关产业 链企业集聚。通过服贸会上的"两区"发布，向全球客商展示了西城优质的营商环境。通过举办"相约西城"等一系列高规格的论坛和签约，为企业搭建了央地 合作 ...

炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 来源：尧望后势 摩根大通：盈利成为中国资产接力上涨的关键，看好反内卷、AI、出海、内需结构性复苏四大主线 对于2026年，我们维持今年以来对于MSCI中国和沪深300的积极立场。我们在今年6月底提出的"2026年 MSCI中国将进一步上涨"的预判维持不变。 经济方面，我们将一季度GDP环比折年率从5.5%上调至 6.5%，二季度上调 0.7个百分点至4.9%，同时小 幅下调下半年增速至平稳的 3.6%，2026年全年实际GDP增速预计为4.4%。 政策方面，政策转变与"十五五"规划是影响中国经济的关键因素，26年政策上预计"三箭齐发"，即：结 构性再平衡（服务业与制造业、消费与投资）、财政刺激、货币宽松。结构性再平衡即"十五五"规划中 做出的一系列部署，包括构建现代化产业体系、推动服务业高效+高质量发展和扩大内需。财政政策力 度加大，仍以投资支持为主，同时扩大消费支持。货币政策温和扩张，预计有两次降息和一次降准。 股票市场方面，我们对2026年底MSCI中国指数/沪深300指数/MSCI香港指数的基准目标位分别为100 点/5200点/ ...

人民财讯12月16日电，摩根士丹利基金公司认为，股票市场后续可能还会受到海外因素的扰动，但从上 市公司盈利角度看，明年业绩改善的概率较高，同时政策将保持宽松的基调，也有利于市场估值的提 升。因此，当下应保持对中国资产的乐观展望，看好具备出海能力的AI科技公司以及品牌消费公司。 ...

11月中国非游戏厂商出海收入榜核心观点 - 字节跳动与欢聚集团继续领跑11月中国非游戏厂商出海收入榜[2] - 美图凭借AI相机应用《Meitu》的冬季主题功能，海外收入创年度新高，并实现超21.4%的月度增长，排名重返前三[2] - 国产古装偶像剧集在繁中及日韩地区走红，带动多款国产影视流媒体应用收入持续走高[3] 非游戏榜单头部厂商表现 - 赤子城科技旗下《TopTop》、《DramaBite》等应用收入维持升势，帮助公司排名再度进入前五[3] - 爱奇艺凭借《iQIYI》在双十一期间的年卡半价折扣活动，在中国台湾、泰国等地取得显著收入增长，排名上升2位至第8位[3] - 爱奇艺《iQIYI》因剧集《水龙吟》、《临江仙》等反响出色，上月海外收入再度增长超13.3%[3] - 优酷《YOUKU》凭借剧集《暗河传》在泰国爆火，推动海外收入增长超20.2%[3] 非游戏榜单中后部厂商表现 - 榜单中部多数厂商上月海外收入有不同程度回暖[4] - 小影科技迅速扭转下滑颓势，海外收入环比增长超21.8%，其新AI应用《Rythmix》海外收入环比增幅超过62.8%[4] - 大华科技在智能物联应用推动下，海外收入维持2025年以来的升势，排名再次上升2名[4] - 万兴科技、百度以及小米的排名在十一月也有所上升[4] 11月中国游戏厂商出海收入榜核心观点 - 十一月全球新游市场维持强劲增长，但移动游戏市场整体保持平稳，榜单前三名位置未发生变化[7] - 腾讯海外收入有相对明显增长，旗下《GODDESS OF VICTORY: NIKKE》在新主题事件及新角色加持下，海外收入创下2025年新高[7] 游戏榜单头部及中部厂商表现 - 腾讯旗下包括《PUBG MOBILE》、《Delta Force》、《Honor of Kings》在内的多款产品海外收入皆有小幅增长[7] - 4399排名回升明显，旗下新游《英雄來搞鬼：房間保衛戰》在中国港澳台地区上线当月收获超228万美元预估收入[7] - 库洛游戏《Wuthering Waves》十一月收入环比增长超16.1%，帮助厂商排名增长2位[7] 游戏榜单中后部厂商表现 - 冰川网络旗下SLG新游《X-Clash: Survival Challenge》十一月预估收入突破三百万美元，月环比增幅超过162.9%，帮助厂商排名升至第23位[8] - 灵犀互娱凭借SLG游戏《信長之野望 真戰》在中国港澳台地区上线，10天获得近二百万美元预估收入，逆转了排名下滑颓势[8] - 宝通科技子公司易幻网络在日本市场发布的竖屏放置策略手游《百花ランブル》延续了开局不俗表现[8] - 莉莉丝、沐瞳、叠纸游戏、BeheFun、Tap4Fun、益世界、哔哩哔哩和星合互娱上月排名提升相对显著[8]

电网行业 - 国内电网投资景气延续，特高压项目自2024年下半年进入核准招标加速期，电网被视为新能源投资的后周期，仍有较大的投资缺口有待补齐 [1] - 预计“十五五”期间全国电网工程投资额年均增速有望达5%以上 [1] - 看好特高压建设在风光大基地及水电外送需求下保持高强度，主网投资维持高位，配网投资长期看好智能化升级改造方向 [1] 工控行业 - 行业周期整体不变，目前仍处于内生修复阶段，展望2025年需求有望持续稳增 [1] - 市场整体呈现温和回暖，2024年以来储能等新能源行业相关需求高增带动OEM反弹 [2] - 2025年结构性增长预计仍为当前市场的主要驱动力 [2] AIDC投资方向 - 强电侧，功率密度升级驱动800V直流供电方案趋势明确，看好HVDC/巴拿马电源/SST渗透率有望逐步提升 [3] - 弱电侧，看好服务器电源持续升级迭代有望大幅提升产品ASP，电源厂商有望持续受益于Power Rack的迭代变化 [3] 出海投资方向 - 在负荷增长、煤电/核电退役、风光占比提升背景下，全球多地区缺电风险抬升，全球迎来电力投资大周期 [4] - 2024年以来中国变压器出口高增，持续看好中国电力设备企业海外布局加码及盈利弹性释放 [4] - 燃气轮机、SOFC产业链迎来出海突破机遇 [4]

电网行业 - 2025年电网行业整体表现稳健向上，国内电网投资景气延续 [1] - 特高压项目自2024年下半年进入核准招标加速期 [1] - 电网是新能源投资的后周期，仍有较大的投资缺口有待补齐，看好电网投资景气延续 [1] 工控行业 - 2025年工控行业整体表现稳健向上，周期整体不变，目前仍处于内生修复阶段 [1] - 展望2025年，工控行业需求有望持续稳增 [1] 高弹性投资方向 - 重点关注AIDC（人工智能数据中心）和出海两大高弹性投资方向 [1]

电网行业 - 国内电网投资景气延续，电网是新能源投资的后周期，仍有较大的投资缺口有待补齐，看好电网投资景气延续 [1] - 特高压项目自2025年下半年进入核准招标加速期 [1] 工控行业 - 工控行业周期整体不变，目前仍处于内生修复阶段 [1] - 展望2025年，工控行业需求有望持续稳增 [1] 高弹性投资方向 - 重点关注AIDC（人工智能数据中心）和出海两大高弹性投资方向 [1]