业绩相关 - 礼新医药与默沙东2024年就LM - 299达成协议获5.88亿美元首付款[4] - 最高可获27亿美元里程碑付款[4] - 2025年三季度预计确认3亿美元技术转移款项[3] 合作情况 - 2024年礼新医药与默沙东就LM - 299达成全球独家授权协议[4] - 默沙东获LM - 299全球开发、生产和商业化独家许可[4]

港股创新药板块表现 - 7月28日港股三大指数走势分化，创新药板块逆市走强，中国生物制药领涨超5%，再鼎医药涨超4%，石药集团、三生制药、翰森制药、信达生物涨超3% [1] - 港股通创新药ETF（520880）早盘高开，午前进一步上探，场内价格现涨1.72% [1] - 截至6月末，恒生港股通创新药精选指数年内累计上涨58.95%，领涨一众创新药指数，较恒指、恒科指分别超额38.95和40.27个百分点 [5][6] 中国生物制药动态 - 中国生物制药全资附属公司礼新医药自主研发的创新药LM-350"CDH17ADC"已获得美国FDA的新药临床试验批件 [2] - 中国生物制药7月15日宣布以超5亿美元净额收购礼新医药近95.09%股份 [2] - 中银国际预期中国生物制药有1至2宗授权交易变得更具可见性 [3] - 华创证券预计中国生物制药BD交易自2025年起有望成为公司的经常性收入和利润来源，开启业绩第二增长曲线 [3] 行业分析 - 中信建投证券表示中国创新药资产在全球范围内的影响力不断提升，临床数据在国际学术会议中占据越来越重要的地位 [3] - BD授权金额和数量持续攀升，反映出全球市场对中国创新药的认可度提高 [3] - 医保政策对创新药的支持呈现"全链条、高强度"特征，包括加速新药纳入医保目录、优化支付方式等措施 [3] 港股通创新药ETF概况 - 港股通创新药ETF（520880）被动跟踪恒生港股通创新药精选指数，为全市场唯一 [3] - 该指数高纯度聚焦创新药产业链，截至6月末前十大成份股合计权重达75.85%，龙头效应显著 [3] - 前三大成份股为信达生物（13.75%）、百济神州（13.43%）、药明生物（11.22%） [4]

公司概况 - 中国生物制药是中国领先的创新研究和研发驱动型医药集团，核心子公司包括正大天晴药业、北京泰德制药、南京正大天晴制药等 [1] - 公司及核心子公司连续多年获评"全球制药企业TOP50"、"中国医药工业企业百强" [1] - 公司营收从2020年的23647亿元增长到2024年的28866亿元，净利润保持稳定 [1] 仿制药业务 - 仿制药研发集中在首仿、难仿的独家/特色仿制药产品 [1] - 2024年化学仿制药收入恢复正增长，达到1681亿元（+31%） [1] - 2024年第十批集采产品仅占总收入的1%，集采风险已基本出清 [1] - 2024年内28个仿制药获NMPA批准上市，还有65个在研仿制药产品储备 [1] 创新药业务 - 公司自2018年确立全面创新转型，创新产品收入占比从2018年的12%提升至2024年的418% [2] - 上市创新产品从3款增加至18款（包含9款创新药），NDA产品3款，III期产品从5款增加至15款 [2] - 储备超过60个处于临床I/II期的创新分子，未来三年计划平均每年上市5款创新产品 [2] - 预计2027年上市产品数量突破30款、创新药有望突破20款，创新产品收入占比将提升至60% [2] 创新产品竞争力 - 围绕肿瘤、呼吸、肝病和外科/镇痛四大领域全面创新 [3] - 肿瘤领域有CDK2/4/6抑制剂、HER2双表位ADC、JAK/ROCK等10个品种进入注册临床 [3] - 呼吸领域IL-4Rα单抗、TSLP单抗、PDE3/4抑制剂、ROCK2抑制剂已进入III期临床 [3] - 预计BD交易自2025年起有望成为公司的经常性收入和利润来源 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为34062、36602和39674亿元，同比增长180%、75%和84% [3] - 预计2025-2027年归母净利润为3932、4288和4743亿元，同比增长123%、91%、106% [3] - 给予公司整体估值175446亿港元，对应目标价为935港元 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [1][6][11][105] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司管线储备丰富、创新产品收入持续提高且即将迎来出海阶段，有望完成初步产品结构调整，迎来由仿到创的价值重估 [6][8][9][10] 根据相关目录分别进行总结 从 fast - follow 转为自主创新 - 报告研究的具体公司是中国领先的创新研究和研发驱动型医药集团，股权结构稳定，营收增长，研发投入增加，财务状况稳健，派息稳定增长 [15][16][19] - 2018 年全面确立创新转型后创新产品密集上市，2024 年获批 1 类创新药数量最多，创新产品营收占比持续提升，仿制药业务稳定，集采风险基本出清 [23][24][28] 安罗替尼：联合 PD - (L)1 适应症不断扩展 - 安罗替尼是小分子多靶点酪氨酸激酶抑制剂，已获批 9 个适应症，2024 年终端销售额达 48 亿元，仍在拓展适应症 [29][30][33] - 联合贝莫苏拜单抗头对头 K 药一线治疗 PD - L1 阳性 NSCLC III 期成功，联合贝莫苏拜单抗头对头替雷利珠一线治疗 sq - NSCLC III 期成功，相关新适应症已提交或获受理 [35][37][39] 在研产品：超 90 +创新分子，已进入密集收获期 - 报告研究的具体公司在研候选产品超 90 +，近 20 个进入研发后期，呼吸、肝病/代谢和外科/镇痛领域也有众多在研创新药，还收购了礼新医药 [40][42][49] - 对外授权成重要战略目标，BD 交易有望成经常性收入和利润来源，做出 BD 金额变动对公司收入影响的情景分析 [54][55] - 库莫西利有望解决 CD4/6i 耐药，已递交 NDA，预计 2025 年底获批 [55][64][65] - Zongertinib 是 HER2 选择性 HER TKI，NDA 已获受理，临床研究显示疗效好且安全性可控 [68][71][72] - TQB2102 是潜在 BIC 的 HER2 双抗 ADC，ILD 发生率远低于 Enhertu，治疗 HER2 低表达乳腺癌已进入 III 期临床 [73][75][78] - TQ05105 是全球 FIC JAK/ROCK 抑制剂，在 cGVHD 和 MF 患者中显示出良好疗效和安全性 [81][82] - TQC3721 是 PDE3/4 抑制剂，全球进度第二，有望覆盖更广泛 COPD 患者人群 [83][90][91] - TQA2225 有望成为中国首个上市的 FGF21 融合蛋白，中国 II 期临床已完成全部受试者入组 [94][100][101] 盈利预测与估值 - 预计报告研究的具体公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 340.62、366.02 和 396.74 亿元，归母净利润为 39.32、42.88 和 47.43 亿元，给予整体估值 1754.46 亿港元，对应目标价 9.35 港元 [11][105]

公司研发进展 - 中国生物制药自主研发的抗肿瘤新药LM-350"CDH17ADC"获得美国FDA临床试验许可(IND批件) [1] - 该药物针对CDH17在肿瘤中的作用机制开发 [1] - 药物目标是为患者提供更有效的治疗选择 [1] 行业动态 - 中国生物制药的创新药研发能力得到国际监管机构认可 [1] - 抗肿瘤药物领域出现新的靶点CDH17相关疗法 [1]

创新药研发进展 - 中国生物制药1类创新药注射用TQB6411(EGFR/c-MET双抗ADC)完成首例受试者给药 [1] - 公司管线中TQB2102(HER2双抗ADC)和LM-302(CLDN18.2 ADC)均处于临床III期阶段 [1] - LM-305(GPRC5D ADC)位于临床I/II期 TQB2101(ROR1 ADC)位于临床I期 [1] 研发管线布局 - 公司拥有数十款ADC项目处于临床前开发阶段 [1] - 预计未来1-2年将有多个ADC项目陆续进入临床阶段 [1]

港股药品股市场表现 - 丽珠医药股价上涨超过9% [1] - 联邦制药股价上涨超过7% [1] - 翰森制药股价上涨超过3% [1] - 信达生物股价上涨超过2% [1] - 中国生物制药股价上涨超过2% [1] 行业整体走势 - 港股药品板块出现集体走强态势 [1]

收购交易概述 - 中国生物制药拟以不超过9 51亿美元（约68亿元人民币）收购礼新医药95 09%股权 剔除礼新医药约4 5亿美元现金及银行存款后 净对价约5 01亿美元（约36亿元人民币）[1] - 交易完成后 礼新医药将成为中国生物制药全资子公司 此前公司已通过C轮融资持有礼新医药4 91%股权[1] - 礼新医药创始人秦莹持股19 73% 员工持股平台持股20 01% 其他股东包括启明创投、泰格医药等[1] 技术平台与管线价值 - 礼新医药拥有四大差异化技术平台：LM-TMETM（肿瘤微环境特异性抗体）、LM-AbsTM（难成药靶点抗体）、LM-ADCTM（新一代ADC）、LM-TCETM（条件激活免疫细胞衔接器）[1] - 8款临床阶段候选药物中 PD-1/VEGF双抗和GPRC5D ADC已分别授权默沙东和阿斯利康 总协议金额达40亿美元[1] - CCR8单抗LM-108为全球进展领先的FIC潜力药物 联合PD-1单抗在MSI-H实体瘤、胃癌、胰腺癌中mPFS达8 1/13 2/6 9个月 已启动III期研究 预计全球销售峰值80亿美元[1] 财务与战略影响 - 收购短期内将带来授权合作收入 长期将显著提升公司销售收入[2] - 公司降本增效效果显著 2025-27年经调整净利润预测上调6-10% DCF目标价上调至8 0港元[2] - 短期催化剂包括自研管线的潜在BD授权机会[2]

报告公司投资评级 - 对中国生物制药的评级为“买入” [4] 报告的核心观点 - 中国生物制药以不超9.51亿美元收购礼新医药95.09%股权，剔除约4.5亿美元现金后净额约5.01亿美元，此前已获4.91%股权，完成后礼新将成其全资子公司 [7] - 礼新基于四大差异化技术平台开发的管线，整合后将助力中生自研提速，其有8款候选药处临床阶段，部分已达成高额授权协议，LM - 108有FIC潜力且疗效优异，预计全球销售峰值达80亿美元 [7] - 预计收购短期内带来授权合作收入，公司降本增效效果显著，下调费用率预测，2025 - 27年经调整净利润预测上调6 - 10%，上调DCF目标价至8.0港元，维持买入评级，短期催化剂为自研管线潜在BD授权机会 [7] 相关目录总结 财务数据一览 - 收入方面，2023 - 2027E分别为261.99亿、288.66亿、341.75亿、387.06亿、436.06亿元人民币，同比增长0.7%、10.2%、18.4%、13.3%、12.7% [3] - 净利润方面，2023 - 2027E分别为23.32亿、35亿、37.79亿、45.46亿、53.4亿元人民币，同比增长 - 7.9%、52.0%、5.2%、20.4%、17.5% [3] - 每股盈利方面，2023 - 2027E分别为0.13、0.19、0.20、0.24、0.28元人民币，前EPS预测值对应2025 - 2027E为0.18、0.22、0.25元人民币，调整幅度为11.5%、11.3%、12.1% [3] - 市盈率方面，2023 - 2027E分别为49.5、32.6、31.0、25.7、21.9倍；每股账面净值分别为1.62、1.70、1.60、1.74、1.91元人民币；市账率分别为3.85、3.67、3.89、3.57、3.26倍 [3] 股份资料 - 52周高位为6.82港元，52周低位为2.73港元，市值为1219.7331亿港元，日均成交量为3.223亿，年初至今变化为113.13%，200天平均价为3.93港元 [6] 收购详情 - 中国生物制药拟以不超9.51亿美元收购礼新医药95.09%股权，剔除约4.5亿美元现金后净额约5.01亿美元，此前已获4.91%股权，完成后礼新成全资子公司，其主要研发及管理团队和技术平台将加入 [7] 财务预测变动 - 2025 - 2027E营业收入新预测分别为341.75亿、387.06亿、436.06亿元人民币，较前预测变动2%、1%、1% [9] - 2025 - 2027E毛利润新预测分别为279.26亿、317.06亿、357.63亿元人民币，较前预测变动2%、1%、1%；毛利率均无变动 [9] - 2025 - 2027E经调整归母净利润新预测分别为33.74亿、40.34亿、47.3亿元人民币，较前预测增长6%、8%、10%；经调整归母净利率分别提升0.4、0.7、0.9个百分点 [9] DCF估值模型 - 预计2025 - 2035E收入从341.75亿元人民币增长至652.48亿元人民币，自由现金流从49.21亿元人民币增长至135.9亿元人民币 [10] - 计算得出自由现金流现值为693.1亿元人民币，终值现值为828.22亿元人民币，企业价值为1521.32亿元人民币，股权价值为1364.02亿元人民币，每股价值为8.00港元 [10] 交银国际医药行业覆盖公司 - 对多家医药公司给出评级，如康方生物、云顶新耀、三生制药等，中国生物制药评级为“买入”，收盘价6.82港元，目标价8.00港元，潜在涨幅17.3% [15] 财务数据 损益表 - 2023 - 2027E收入从261.99亿增长至436.06亿元人民币，毛利从212.1亿增长至357.63亿元人民币，经营利润从54.39亿增长至113.86亿元人民币，净利润从23.32亿增长至53.4亿元人民币 [16] 资产负债简表 - 2023 - 2027E总资产从636.05亿增长至825.21亿元人民币，总负债从254.35亿增长至236.9亿元人民币，股东权益从304.74亿增长至358.65亿元人民币 [16] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为60.66亿、66.15亿、60.95亿、80.7亿、89.29亿元人民币，投资活动现金流分别为 - 7.57亿、 - 17.09亿、 - 42.21亿、 - 8.06亿、 - 10.35亿元人民币，融资活动现金流分别为 - 65.49亿、 - 63.15亿、 - 13.41亿、 - 15.82亿、 - 18.29亿元人民币 [17] 财务比率 - 2023 - 2027E毛利率从81.0%提升至82.0%，净利率从8.9%提升至12.2%，ROA从3.7%提升至6.5%，ROE从6.1%提升至9.1%，ROIC从4.6%提升至7.7% [17] - 净负债权益比从12.3%降至6.8%后变为净现金，流动比率从1.1提升至1.8 [17]

收购事件概述 - 中国生物制药将以约5亿美元总价收购上海礼新医药95.09%股权，加上此前持有的4.91%股权，交易完成后礼新医药将成为其全资子公司 [1] - 交易对价不超过9.5亿美元，剔除礼新持有的4.5亿美元现金后，实际付款金额约为5亿美元 [1] - 2024年8月公司曾以1.42亿元人民币参与礼新医药C1轮融资，取得4.91%股权并就LM-108等创新药物达成战略合作 [1] 礼新医药核心管线价值 - LM-299（PD-1/VEGF双抗）：潜在BIC，中国I期临床中，已授权默沙东全球权益，首付款8.88亿美元+最高24亿美元里程碑 [1] - LM-305（GPRC5D ADC）：潜在FIC，全球多发性骨髓瘤I期临床中，授权阿斯利康全球权益，近期付款5500万美元+最高5.45亿美元里程碑 [1] - LM-108（CCR8单抗）：潜在FIC，中国II期注册临床中，全球研发进度第一 [1] - LM-302（Claudin 18.2 ADC）：潜在FIC，中国III期注册临床中 [1] - 另有4项临床阶段肿瘤管线（LM-101/LM-2417/LM-24C5/LM-168）及10余项临床前双抗/ADC项目 [1] 战略协同效应 - 礼新医药研发团队及双抗/ADC技术平台将整体加入中国生物制药 [1] - 差异化双抗/ADC技术平台有望显著提升公司在肿瘤领域的核心竞争力 [2] - 收购或将为公司带来更多药物出海机会 [2] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为46.39/50.03/54.05亿元，同比增速32.56%/7.84%/8.05% [2] - 对应PE分别为24/22/21倍 [2]